南京新百:公告资产收购草案,“自有品牌+O2O+债务替换”助并购物超所值
类别:公司研究 机构:申银万国证券股份有限公司
投资要点:
公布重大资产购买报告书草案,继续推进Highland Group 股权收购。公司拟在英国设立全资子公司收购Highland Group 约89%股权,支付对价1.55亿英镑,约合人民币15.6亿元。资金来源为自有资金及银行并购贷款,其中约50%由公司自有现金支付,其余部分由公司向银行申请贷款解决。
HOF为真正零售公司,自有品牌+线上业务支撑长期发展。House of Fraser(HOF)是英国老牌百货,拥有164年历史,06年私有化前长期在伦交所主板上市,现有门店61家(英国59家,爱尔兰1家,阿布扎比1家),总销售面积超过490万平方英尺(45.52万平米)。HOF 经营自有品牌(收入占比14.53%,毛利率54.4%)、采购品牌(收入占比32.70%,毛利率40.50%)、特约品牌(收入占比52.77%,毛利率24.00%)三类产品销售,涵盖男装(占比20.67%)、女装(占比23.46%)、童装(占比1.58%)、美容(占比17.63%)、潮流饰品(占比18.14%)及家居饰品(占比11.75%)等。目前,公司市场份额稳居英国前4,拥有140万活跃会员,自有品牌超过16个。另外,公司销售渠道分为门店、网络与移动客户端销售两种主要模式,12-14财年门店销售占比分别为93.37%、90.62%、87.65%,网络及移动客户端销售占比分别为6.15%、8.99%、12.21%,线上业务增长强劲。公司是真正意义上的零售企业,具备商品经营能力和线上线下一体化业务架构,标的稀缺。
债务替换将有效降低财务费用。2011年5月,标的公司在卢森堡债券交易市场发行为期7年总额2.5亿英镑的公司债,债券年利率为8.875%,导致目标公司利息成本较高,公司可能考虑债务替换,寻求成本更低、总金额不少于现有债务水平、且能够保障标的公司营运所需现金流的债务融资来源。假设本次交易50%资金来自银行并购贷款,并对高息债进行债务替换,借款利率为5.0%,在标的公司债券到期之前每年可增加合并报表净利润5837.66万。根据资产购买报告书的披露,2014-2016年HOF 净利润(汇率为1:10.539)为-9169万、-8958万、632万,权益净利润(89%)为-8160万、-7973万、563万;考虑到债务替换新增净利润5837.66万,2014-2016年HOF 权益净利润为-2322万、-2135万、6400万,折合EPS 为-0.06元、-0.06元、0.18元。
维持盈利预测,维持增持。上市公司存量资产丰厚,商业物业、土地储备、医药等业务价值较高,为投资提供高安全边际。HOF 注入后,公司商业规模迅速提升,收入将提升至百亿规模,自有品牌和线上业务支撑公司未来发展。不考虑并购的情况下,我们预计公司14-16年EPS 为0.50元、0.63元和0.80元,对应PE 为23倍、18倍和15倍。若考虑并购,我们预计公司14-16年EPS 为0.44元、0.57元、0.98元,对应PE 为26倍、20倍、12倍。维持增持。
华业地产:变革+成长,首次覆盖给予买入评级
类别:公司研究 机构:光大证券股份有限公司
变革先驱,领跑多元扩张
变革是传统行业获得持续增长的绝对动力,公司的3次重大变化对新产业拓展和地产产业链延伸对作出了实践。经历2008年和2011年的楼市下行,公司自2011年以来进行了3次主要变化:
1)2011年拓展金矿业务,在新疆设立公司进行金矿资产收购,摆脱地产利润率长周期下行影响;
2)2013年延伸地产服务至养老,设立华业康年公司做实物业服务并试水养老产业,挖掘地产产业链的后端价值;
3)2014年丰富地产投资方式,设立地产投资基金解决项目投融资/地产外包问题。
我们认为,变革是对未来的预期,公司以实际行动证明的变革将得以延续,是在地产行业进入增速放缓时代迎来新增长的最大利器。
资源变现,销售迎来爆发增长
北京通州和深圳新项目入市,将使2014年销售额将迎来爆发增长,测算增速达到178%,实现从增速到量的转变。以销售回款口径测算,公司在2009~2011年均处于下行通道,自2012年起重获上升,并呈不断加速趋势,至2014年预计增速达到178%。我们认为,尽管公司在2013年也有较高的增速,但销售规模仍处于偏低水平,而2014年首破百亿大关后,将实现从增速(低基数)到量的转变。
变革+成长,首次覆盖给予“买入”评级
变革和成长是公司2014年的主题:1)2014年是公司矿业逐步成熟、养老业务试点起步、地产金融开始运作的一年,为后续优质发展做下铺垫; 2)已有资源变现促进高成长,公司当前利润贡献仍为地产业务,估值13倍左右,与主要地产公司相比,处于偏低状态,拥有安全边际。 我们预计公司2014~2016年EPS 为0.56/0.83/1.10元,对应PE 为8/6/4倍。
风险提示
多元扩张进度低于预期、房地产市场深度调整。
奥康国际:转型奠定u形反转之基石
类别:公司研究 机构:浙商证券股份有限公司
公司拐点在14Q2 季显现:直营化进程基本结束,大店在14H2 加速开设--直营化进程在13 年加速,收购500 余家,带来退货近1.6 亿,减少利润近0.5 亿。14Q1 继续收购了40 余家,带来退货0.1~0.2 亿,目前直营化进程基本结束。
--直营营收占比迅速提升,13 年公司总店铺约4800 家,其中,直营店铺1300 余家,营收约15 亿,占营收比重达53.6%,这提升了公司毛利率水平,13 年毛利率达40.01%,同比提升2.85 个百分点;14Q1 季毛利率达39.65%。
--13 年开设的81 家大店整体表现不错。引入多品牌同时入驻+装修标准显著提升+陈列风格和导购服务提升,单店平效提升显著,部分店铺同店增长在30%以上。14 年下半年,大店加速开设,15 年底前铺设约270 家。
行业需求拐点预期在15Q1 到来。
--行业低迷导致直营同店增速持续下滑,12Q4 增长0-5%, 13 年下滑10-15%,14H1 下滑5-10%,我们预期行业需求复苏拐点可能要到15Q1 季。
催化剂:渠道品牌+电商平台。
--与万达合作的LOADMAX 渠道品牌在5 月开业,实行代销+买断的双重模式;有望在近2 年内入驻100 家万达店铺,并成为进军MALL 及百货的创新模式。
--电商业务有望成为开放平台,与多个国际品牌合作,13 年电商营收3.8亿,预期14 年仍将快速增长。
盈利预测及估值。
行业低迷延后需求回暖时期,下调14 年EPS 至0.75 元。但我们坚定看好公司中长期发展,预计14Q1 是业绩低点,自Q2 季起业绩逐季反转。公司向高管及代理商的定增价13.4 元提供了很好的安全边际。14 年估值18.3 倍,中长期投资价值明显,维持“买入”评级。
康恩贝点评报告:收购北京嘉林药业1.1%的股权
类别:公司研究 机构:信达证券股份有限公司
事件:公司拟以现金3,600万元受让北京华商盈通投资有限公司持有的北京嘉林药业股份有限公司33.55万股股份,本次交易完成后,康恩贝将持有嘉林药业1.1%的股权。按嘉林药业2013年净利润计PE为13,按净资产计PB为4.6;受让资金由公司自筹解决。点评:
嘉林药业核心品种为阿托伐他汀钙片。嘉林药业主要产品以心脑血管药物和抗肿瘤药物为主,共获得29个药品生产批文,全部为化药;近5年来公司90%以上的销售收入均来自于阿托伐他汀钙片(10mg、20mg规格,商品名:阿乐),主要用于高胆固醇血症原发性高胆固醇血症患者,目前国内共有3个厂家获得了片剂的生产批文,其他2家分别为浙江新东港药业股份有限公司(10mg规格),辉瑞制药有限公司(10mg、20mg、40mg规格,商品名:立普妥)。
阿托伐他汀大市场中享受首仿红利。国内22个城市样本医院数据显示,他汀类占调血脂药物市场88.1%的份额;其中,阿托伐他汀制剂占51.4%份额,瑞舒伐他汀占16.5%,辛伐他汀占10.3%,三大主力品种占据市场近八成。统计资料显示,近几年来辉瑞的立普妥占据了约80%的市场份额,阿乐约占16%的市场份额。阿乐在立普妥获得国内行政保护之前获得了生产批文、于2000年上市,比立普妥进入中国市场早一年;与立普妥的高端医院市场定位不同,阿乐的市场主要集中在基层市场,差异化竞争的同时享受到了阿托伐他汀整体市场的快速扩容;22城市样本医院数据显示,2008至2013年一季度期间,阿乐的年均复合增长率为27.51%。
收购着眼于寻求业务合作机会和布局需要。我们认为,嘉林药业拥有成熟的心脑血管化学药品种阿托伐他汀钙片,同时拥有覆盖全国的处方药自营销售网络,此次收购对于康恩贝未来寻求业务合作机会和布局具有重要意义。同时,嘉林药业目前正处于销售模式调整期,并有一项专利诉讼现处于未决状态,少量股权收购也有助于康恩贝对于嘉林药业未来发展做进一步观察。
盈利预测:我们维持对公司的盈利预测,不考虑拜特并表因素,预计2014-2016年EPS分别为0.60、0.74和0.93元,(拜特并表将增厚14、15年业绩0.12元、0.19元),维持“买入”评级。
股价刺激因素:贵州拜特剩余股权的收购;丹参川芎嗪注射液4期临床结果公告;丹参川芎嗪注射液完成质量标准提升;银杏叶提取物欧盟认证取得阶段性进展;生物药在研项目取得阶段性进展;其他外延式并购项目。
风险因素:并购公司整合进度低于预期;主要产品招标价格下降;新品种推广进度低于预期;新药研发的不确定性。
华贸物流:并购预期、业务发展重点调整、网点减亏提升公司价值
类别:公司研究 机构:山西证券股份有限公司
确立五大业务均衡发展战略目标,战略业务有序推进。2013年公司确立了包括海运、航空和供应链贸易为内容的核心业务及包括工程物流业务、仓储第三方物流业务为内容的战略业务协同和均衡发展的战略目标。由于工程物流业务与仓储第三方物流业务规模较小,公司确立五大业务均衡发展战略目标后已经开始发力战略业务投入和发展,由于两项战略业务毛利率相对较高,而战略业务之一工程物流业务市场竞争程度低于普货物流市场,仓储第三方物流业务契合城市物流节点城市建设需求且易于形成与其他物流业务的协同配合,后期发展空间值得期待。 仓储物流业务近期发展加快。2013年投资2亿元的募投项目之一洋山港华贸国际物流中心刚刚建设,2014年又投资5000多万元在佛山建设快速消费品分拨中心,一二期同时建设,年底建成,2015年投入使用。仓储物流业务毛利近14%,高于传统物流业务,且仓储物流业务也是实现公司电商平台发展的重要内容。仓储物流业务存在并购的预期。
网点建设调整:后期减亏在望。2013年亏损1000多万,网点亏损原因主要在于未达到规模,海外网点亏损原因主要在于用人问题,公司已经针对上述问题做出相应调整,目前正向有力方向发展。国内网点亏损主要是在于建设初期未达一定规模。随着国内已建网点客户市场的培育,以及国外网点建设战略的适度调整,预计网点运营2014年将会大幅减亏
“营改增”影响望由“负面”转为“中性”。由于营改增实施后,对现代物流企业来说,税费较原来普遍增加且幅度较大,行业意见较为集中,引起财政部和国税总局的高度重视,在“财税(2013)106 号”和其《国际货物运输代理服务增值税免税政策解读》中,国际运输服务业纳入了可享受免征增值税的范围。根据相关信息汇总,认为最终税负有望回至改革之前水平。营改增影响有望由负面转为中性,有助于提升物流企业估值水平。优化激励机制,对接上海自贸区建设,提升公司估值。
投资建议:首次给予“增持”评级。我们预计未来6个月内公司股价走势获得强于上证综指5%的超额收益的可能性较大,给予“增持”评级。
投资风险。公司工程物流及仓储物流业务发展低于预期;2014年由于没有找到合适标的导致并购资产业务推迟至后期。
北京城建:棚改最佳受益标的之一,价值大幅低估
类别:公司研究 机构:国泰君安证券股份有限公司
棚户区改造最佳受益标的之一;北京望坛项目近100万方,位于南二环,位置较好。1)公司望坛棚户区改造项目,是北京市规模较大的棚户区改造项目之一;地上建面近99万方,其中,危改回迁房约70万方。项目位于南二环,永定门桥南侧,位置较好。2)国务院总理李克强4月2日在国务院常务会议上表示,要发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用,预计公司项目在资金方面亦能获一定支持。
绿色地产引领者,新风系统40分钟可让室内空气PM2.5降低90%。1)公司亦庄海梓府项目首先应用该项技术;根据21CN财经报道,新风系统40分钟可让室内空气的PM2.5降低90%,效果明显。2)该技术已获国家专利,预计后续会逐步在公司项目中推广。
投资收益稳定,国信上市受益标的。1)公司近三年投资收益稳定在2.7亿左右,占公司利润总额的比例在15%左右。2)公司长期股权投资中,持有国信证券3.43亿股,占总股本的4.9%,账面金额仅1.27亿。根据国信证券2013年审计报告,其总股本70亿,2013年归母净资产206亿,北京城建对应的权益为10亿元,远高于账面价值。只要国信证券上市发行P/B高于1,公司持股公允价值还可上升。
维持增持评级。维持2014、15年EPS1.65、2.18元的预测。公司2014年货值充足,计划销售120亿元。再融资方案已获证监会通过,发行底价7.15元。公司RNAV23.9元,现价折70%,大幅低估。维持目标价12.13元,对应2014年业绩7.4倍PE。
风险提示:北京市场冷淡,销售受影响;国信上市进度存不确定性
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