民企债券融资格局生变

　　上证报中国证券网讯（记者 张欣然）近年来，债券市场在支持民营经济发展方面呈现出明显结构变化：民企信用债市场融资持续收缩，但转债市场融资愈发活跃。

　　统计数据显示，在民企债券融资中，可转债发行占比已由2017年的5.2%上升至2022年的32.4%。今年前三季度，这一比重更是上行至34.9%。

　　市场人士表示，民企可转债不仅满足了发行人的低成本、长期限融资需求，还满足了投资人增厚收益的需要，未来这一市场有望迎来更多资金。

　　民企融资结构发生变化：转债开始活跃

　　民企对可转债越发青睐。过去数年，民企转债发行规模占比显著提升，民企转债发行人的信用评级也在加速下沉。

　　据记者统计，可转债自2017年以来快速发展，成为民企债券主要融资券种之一，其发行规模在民企债券融资中占比由2017年的5.2%上升至2022年的32.4%。截至今年三季度末，民企发行的转债余额4142.76亿元，占转债市场存量规模的47.44%。

　　而且，2018年以后，随着转债市场扩容，民企转债发行人的信用评级也在加速下沉。截至2023年9月末，2023年“A+”及以下评级民企转债发行占比已达四成，相较于企业规模，转债投资人更加关注民企成长性和股价上涨空间。

　　关于民企债券融资结构生变的原因，分析人士认为，一方面转债可以成为投资者增厚固收投资收益的重要工具。另一方面，发行人通过让渡未来债转股可能形成的超额收益，在债性条款部分获得更大自主权，即转债发行期限长，票面利率显著低于同期限普通信用债利率，并可通过债转股降低实际到期还本付息压力，更加契合民企长期资金需求。

　　可转债为投资人和发行人带来双向便利

　　事实上，民企可转债满足了发行人和投资人的双向需求。

　　睿郡资产表示，对于投资者而言，可转债既可拥有债券安全性高、收益稳定的优势，又可在股市看涨的情况下选择债转股，以此获得股票高风险高收益的优势。对于上市公司而言，可转债则是进行再度融资的有力工具，因为其融资成本相对较低，可以减轻公司的财务负担、避免立即稀释股权，短暂保护原股东的权益，且有利于稳定企业的股价。

　　首先，可转债是投资人增厚投资收益的重要工具之一。东方金诚发布的研报显示，可转债作为纯债与正股看涨期权的结合，价格走势与正股一致性强，相较于票息收益，投资者对于转债更多聚焦于转股超额收益。在股性加持打开收益空间的同时，债底保护隐含的保本承诺，使转债呈现“进可攻退可守”的优势。

　　可转债还拥有极为活跃的二级市场，这使得投资人除了行使转股权外，也可在二级市场实现退出，或者通过在转债市场进行波段交易来获取更大的投资收益。一位转债投资经理表示，可转债的流动性较强，因为它可以在二级市场进行买卖。这使得投资者可以灵活地调整投资组合，根据市场行情选择买入或卖出。同时，可转债的风险也较为可控，即使在股票市场下跌时，可转债仍然具有固定利息和赎回价值的保障。

　　其次，可转债发行期限长、实际付息压力低，并且可通过债转股进一步降低到期还本付息压力，能够匹配民企发行人长期投资的资金要求。截至2023年9月底，已退市转债中转股率99%及以上转债规模占比近七成。

　　可转债票面利率主要实行累进利率。统计显示，近年来发行的可转债票面利率一般前2年在1%以下，第3到4年上浮至1%到2%，第5到6年上升至2%到3%。虽然最后一期通常设置补偿利率，但整体票面利率显著低于发行人同期限普通债券。“对于民企发行人而言，可转债存续期间的实际付息压力要明显小于信用债。同时，由于绝大部分可转债最终都实现了债权到股权的转化，民企发行人发行期末还本压力也可极大减轻。”上述研报称。

　　上述研报还认为，转债发行期限普遍为6年，基本符合企业从建设投产到后期现金流收益摊销前期投入成本所需的生产运营周期，能更好满足民企长期融资需求。

　　可转债市场有望迎来更多资金

　　可转债市场需求端有望迎来更多资金。

　　据记者统计，2023年前三季度，转债月度换手率平均值达到145%。近年来，对于有持仓约束的债券型基金，配置带有股性的转债资产成为其满足收益增厚需求的重要途径。2023年二季度公募基金持有转债市值达到3171.38亿元，其中债券型开放式基金持有转债市值达到2591.07亿元，环比、同比分别提升12.48%、24.01%。

　　兴业证券固定收益分析师左大勇表示，站在中长期维度，相比股、债，转债极具配置价值。从股票、转债、纯债资产的表现来看，无论是年度还是季度收益，转债很难是最差的那个。从公募产品的参与率和参与方式来看，转债为固收增强型产品提供了更多的策略可能性。

　　“博弈下修策略”或成为未来一年可转债的主要投资策略。一位券商资管负责人对记者表示，看好明年的民企转债，因为现在民企股票估值处于低位，在需要抉择下修转股价还是直接兑付转债的时候，不少民企会选择下修转股价。“下修之后转债价格会上涨，如此看来，明年民企转债还有不少机会。”该人士说。

　　在华福证券固定收益首席分析师李清荷看来，展望2024年，权益偏乐观判断下，“固收+”基金份额有望回升带动转债需求。保险、企业年金等长线资金预计继续增持转债。

　　“2024年将有113支转债进入回售期，不考虑强赎，2024年年底处于回售期的转债数量达160支，规模近1583亿元。处于回售期的发行人为规避转债回售或到期赎回，下修动力充足。配合宏观环境的转暖，转债正股易涨不易跌，下修更易触发转债强赎。建议投资者关注进入回售期且无显著信用风险的低价高溢价转债投资机会，博弈下修机会。”李清荷说。