导读:
申银万国:A股将开启波澜壮阔大牛市
国金证券:四中全会暂告一段落 谨慎参与最后狂欢
华泰证券:依法治国为改革护航 两大亮点需关注
四中全会提依法治国总目标 机构多角度解读投资机会
安信证券高善文:股市大翻转还需时间来确认
曹中铭:主动退市或是一个美好的愿景
皮海洲:中国股市依法治市任重道远
许一力:沪港通通不了因何关键因素?
吕俊:牛市不会一帆风顺 看好四大投资方向
申银万国:A股将开启波澜壮阔大牛市
四中全会是一系列红利开始 A股将开启波澜壮阔牛市
申银万国10月23日晚召开关于四中全会公报解读的电话会议,申银万国认为,在经济增长弹性比较大,而体制弹性比较小的时候,经济是资产定价的主要影响变量,而在经济增长弹性下来之后,体制的弹性上来了,体制变成了一个重要变量。
申银万国认为,台湾地区就是一个很好的案例。台湾80年代末的改革与资本市场1987年开始的那轮波澜壮阔的牛市,在归因上是完全承接的,尽管当时台湾经济增速己经显著下行。目前中国经济也己进入这样一个状态:经济增长毫无疑问己进入了一个下行轨道。2012年中国经济开始去出口化,GDP也从连续10年的9%以上变为连续三年的7.5%左右。2014年开始去地产,趋势增长率进一步承压,估计明年增长目标可能会是7,全年增长会是7.2左右,季度之间的弹性也将继续较低。在这种情形下,经济想象力不大,体制弹性将成为资产定价中的一个敏感变量。
从国际经验来看,经济转型能否成功,能否避免拉美化,一个法治的、公平的、市场化的体制能否搭建将是关键,这也是关注四中全会,关注依法治国的大逻辑。
在这样的逻辑下,申银万国建议,投资者不要太过于关注一个短期的超预期或者低于预期,建议关注一个中长期的改革框架的打开。这个框架不仅仅是落在经济层面,但它恰恰是经济转型、经济改革和进一步市场化的一个必要的体制前提。从这个意义上说,四中全会是一系列红利的一个开始。如果依法治国能够顺利落地和推进,中国资产的风险溢价将会有一个明显的下降。(证券时报网)
国金证券:四中全会暂告一段落 谨慎参与最后狂欢
国金证券今日发布十八届四中全会宏观、策略点评。宏观方面,国金证券认为,四中全会在党领导的框架内,明确了顶层目标与建设体系,不仅提出了框架性的重要任务,同时一些方向性的、细节性的制度设计击中沉疴、广接地气;依法治国的贯彻落实,将保障护航中华名族的伟大复兴。
策略方面,国金证券认为,四中全会与短期股市联系不大。此次四中全会并未涉及到经济部分(之前市场预期有国企改革、土地改革等方面的政策),如此对股票市场就不会有直接影响;其次,依法治国的主题之前已经有充分的预期,此次决定内容是一个全面性的框架,对于短期市场的影响也就很小。
国金证券认为,之前市场对四中全会预期过高。历史上四中全会都是专题会议,此次四中全会中主题则是依法治国,跟经济关系并不大,但近期A股市场正处于高位,而且各种政策层出不穷,因此,显然投资者都愿意相信对这股市是利好,而不管上涨逻辑成立与否。
国金证券强调,以四中全会为节点的改革预期应暂时告一段落,四大不利因素正在积累,将对四季度股市造成不利影响,因此,后市需谨慎操作,没有必要因为最后的狂欢,而冒豪华马车变南瓜的风险。
研报全文:
基本结论(宏观部分):
1、击中沉疴、保障护航伟大复兴。四中全会在党领导的框架内,明确了顶层目标与建设体系,不仅提出了框架性的重要任务,同时一些方向性的、细节性的制度设计击中沉疴、广接地气;依法治国的贯彻落实,将保障护航中华名族的伟大复兴。
2、“民、政、党”清晰定位:公告贯穿着“立法为谁与谁能立法、执政与公正的制度设计、群众与法治的互相促进、从严治党与领导法治建设”脉络。上述脉络清晰的明确依法治国方针下,对党的要求、对政府的要求、对群众的号召。
3、法治改革多项制度浮出水面。尽管与坊间传闻相比并非一一对应,但一方面四中全会并不可能具体探讨细节法律,而是方向性提出;另一方面,部分细节已较十八大框架更进一步。
具体看:宪法实施与监督、政府权利清单、重大决策终身问责、行政执法与刑法衔接、领导干部不当干预追责、审判与执行分离、巡回法庭、法院与检察院去属地化、办案终身负责制、法律职业准入制度等切中要害的制度跃然纸、上历历在目。
4、“党的领导”来源于从严治党。除了在推进政策与决策部署中,强调党的领导外,更多的篇幅强调从严治党:要求党的领导带头遵守法纪、不得徇私枉法,(各级人大、政府、政协、审判与检查机关)党组监督宪法执行查处违法用权、加强党内法规制度建设、法治建设纳入考核体系、基层治理法治化等。
5、《公告》已经足够美好与全面。(1)一是公告的框架足够大。《公告》指出“加强重点领域立法”、“立法与改革决策相衔接”,前者是“保障公民的人身权、财产权、基本 政治权利与多方面权利”,后者提及“重大改革于法有据”。因此,但凡预期中存在的、均能在公告中纳入框架、在《决定》中能给予适当展望。(2)二是纯属业余的行文推测:《决定》的扩展空间有多大?《三中公告》高度浓缩:5000余字《公告》与2.1万字《决定》的干货文字比例为1:7—1:10,例如《公告》中“法治部分”与“权利监督部分”仅为110-160字,《公告》中扩展为1200-1300字);《四中公告》浓缩度弱于三中:其每段干货约为430-530字,因此《决定》的扩展比例可能有限、而目标体系任务部分、以及立法部分的扩展空间可能较多。)
策略部分:
1、与短期股市联系不大。此次四中全会并未涉及到经济部分(之前市场预期有国企改革、土地改革等方面的政策),如此对股票市场就不会有直接影响;其次,依法治国的主题之前已经有充分的预期,此次决定内容是一个全面性的框架,对于短期市场的影响也就很小。
2、之前的市场预期过高。我们一直对四中全会中会有经济议题存疑,因为历史上四中全会都是专题会议,一般是党建,偶尔也会有其他重要议题,此次则是依法治国。但市场在热情高涨的时候,显然是愿意相信对其有利的事情而不管逻辑成立与否。就像一个人上来就主动买醉,旁边的人再叫也都没用,只不过遗憾的是酒总归要醒的。
3、时间和事件节点的再梳理。我们对市场的观点已经在4季度报告《疾驰路上 提防颠簸》中阐述的比较全面了。目前再按照时间顺序对未来的潜在冲击做一个梳理:1、以四中全会为节点的改革预期应暂时告一段落;2、10月下旬将迎来季报集中披露期,而我们判断3季度上市公司盈利增速将出现明显回落;3、沪港通目前推出时间存疑,海外普遍预期是会delay而且对海外资金吸引力下降;4、IPO频率可能加快,市场依赖的杠杆已经用的比较足。这些因素都构成未来颠簸的坑洞。我们还是那个观点,没有必要因为最后的狂欢,而冒豪华马车变南瓜的风险。(网易财经)
华泰证券:依法治国为改革护航 两大亮点需关注
华泰证券首席策略分析师徐彪日前发布研报称,四中全会告里跟经济相关的话题较少,但围绕依法治国这个主题,可以重点解读跟市场经济相关的立法领域和法治政府两部分,同时关注各类消息最聚焦的司法部分,徐彪猜测:明年的增速目标,不会定在7%以下。
从立法领域看,立法先行无非是为了规范政府行为,把权力关进制度笼子,这是给市场从根基上松绑,给市场主体吃定心丸,也让政府的行政效率变高,从而推进市场化改革,从资本市场看,立法先行加上立法与改革决策相衔接,给我们提供了寻找下一个改革热点的思路,跟随立法进程,来寻找下一个改革热点,来判断改革进度。
从司法领域看,须健全依法决策机制,把公众参与、专家论证、风险评估、合法性审查、集体讨论决定确定为重大行政决策法定程序,并把法治教育纳入国民教育体系。
徐彪认为,党和国家领导人之所以将依法治国上升如此高的高度,因为,要想更好实现经济发展、政治清明、文化昌盛、社会公正、生态良好,实现我国和平发展的战略目标,就必须更好发挥法治的引领和规范作用。
研报全文:
四中全会召开,多少人翘首以盼。公告出炉的这一刻,媒体很热闹,财经领域却瞬间失声。因为,公告里跟经济相关的话题,实在太少。未来几天会出炉定稿的《中共中央关于全面推进依法治国若干重大问题的决定》,看起来也未必是财经领域尤其是商业分析的菜,因为和经济的关系比三辈以外的亲戚还要远。
作为一名分析师,咱家出品的四中全会的解读,还是从“非主流”的领域切入。
我们都知道,按照惯例,中央委员会第四次全体会议除了讨论最核心的问题之外(这次是依法治国,16届四中全会是加强执政能力),还会在总结评价过去工作的基础上,“分析了当前形势和任务”。比较悲催的是,这是闭门会。长达四天的时间里,神秘的京西宾馆中,很可能期间出现过无数次热火朝天的讨论,但你只能从公告惜字如金式的字里行间去寻找微不可闻的线索:
第一,会前预期较高的土地改革,并未出现在公告里,可能是分歧较大难产,也可能简单蕴含在“全面深化改革”几个字中。总之,无从判断;
第二,四中全会的时点很敏感,如果不出意外的话,12月初就会召开中央经济工作会议。中国共产党党章告诉我们,全国代表大会是最高权力机关,中央全会的效力次之,接下来才是政治局会议,政治局常委会排行老幺。毫无疑问,中央经济会议会尊重四中全会上达成的一致意见。而大家最关心的2015年经济增长目标,就有可能从公告里找到讯息,尤其是这一段话:“既要有抓住和用好重要战略机遇期推进改革发展的战略定力,又要敏锐把握国内外环境的变化,以钉钉子精神,继续做好保持经济持续健康发展工作。”
“既要……又要”这两句话告诉我们,目前依然处于战略机遇期,但是,国内外环境的变化,可能会很剧烈。剧烈到什么程度呢?剧烈到你不用想那么远,把眼前的工作先做好。风暴来临的时候,自然知道该怎么调整应对。跟钉钉子一样,敲完一锤算一锤,不要想着下一锤而放弃或者影响这一锤。我的理解,在党中央明确调整之前,依然是要将经济增速维持在中高速区间的。大胆猜测:明年的增速目标,不会定在7以下。
做完非主流,还是要回归主流,也就是依法治国这个命题。
不知道很多人看到公报会不会觉得低于预期之类的,毕竟公报内容跟之前流传的很多版本都完全不一样。之前那些网络流传的版本都提到过法院独立,看了那么些热血的东西,毕竟心里还是会想一想,法院体系直属和从地方独立出来貌似难度很大,会涉及全国十几万法官的庞大人事和财务问题,不是三四年能够处理明白的,当初铁路法院移交地方也是嚷嚷了好几年才改成的,事实上,现阶段省以下地方法院人财物统一管理还处在六个省市做试点的阶段。接下来具体来谈公告的内容。
首先我们抛开公报框架,看完整个公报后,脑海里最先蹦出来两大亮点。
1、态度上的亮点:立法先行、依宪治国,从文件上看,立法、宪治都喊得更有力量了。
2、制度上的亮点:巡回法院、重大行政决定法定程序、领导干涉记录追究。
我们下面按照公报几大板块的顺序,给大家做一一解读。十八届四中全会关于依法治国,总共讲了六大部分,分别是:
1、立法领域
2、法治政府(依法行政领域)
3、司法领域
4、法治意识、法治宣传、法治教育
5、法治队伍(法治工作者)
6、党的领导
其中跟市场经济最相关的,当然是第一部分立法领域和第二部分法治政府。所以我们重点解读这两部分,同时解读一下四中全会之前各类消息最聚焦的司法部分,其他三部分我们仅点出一些亮点。
1、立法领域
关键点1:“立法先行,发挥立法的引领和推动作用,抓住提高立法质量这个关键。要把公正、公平、公开原则贯穿立法全过程。”“实现立法和改革决策相衔接,做到重大改革于法有据、立法主动适应改革和经济社会发展需要。”
立法先行是法治社会必须的,但是我们可能会疑问立法先行、重大改革于法有据会不会导致改革推进速度变慢?
我认为,首先,立法先行、提高立法质量、把公正公平公开原则贯穿立法全过程,这确实会使得立法博弈难度增加,立法过程更加漫长。修法的过程极其复杂漫长,一个预算法就修了十几年,今年才修改出来,而立法更是一个非常复杂的工程,需要非常漫长的时间,经常是低于预期的,甚至是遥遥无期的。而提高立法质量,把公平公正公开原则贯穿立法全过程,使得各种利益群体在立法过程中的博弈增加,更是增加了立法的复杂程度和立法所需要的时间。
但是第二,我们必须要明白,我们的立法先行是为了什么?无非是为了规范政府行为,把权力关进制度笼子,法无授权而不可为,等法律出来了,授权你做了,你才能做。这不正是我们新一轮深化户改的最主要内容之一吗?让政府收手,政府有法律授权才能做事儿管事儿,这是给市场从根基上松绑,也让政府的行政效率变高。拿税法做个例子,在2013年全国财政收入中,增值税收入占总税收收入的26%,是我国第一大税种,几乎涉及了所有行业,但是收取增值税却没有国家法律支撑,依据的是国务院的增值税暂行条例。大家都在关注的房地产税、环保税,以后不是政府说收就能收,有了法才能收,这是防止财税体制改革变味儿从而给市场主体带去束缚。
对市场主体来说,法无禁止皆可为,立法先行是给市场主体吃定心丸,不用活在过去行政干涉的阴影里。所以立法先行本身就是在推进改革,我们完全可以打消“立法先行导致改革推进速度变慢”的这一担心。
关键点2:“实现立法和改革决策相衔接,做到重大改革于法有据、立法主动适应改革和经济社会发展需要。”
立法先行加上立法与改革决策相衔接,给我们提供了寻找下一个改革热点的思路:跟随立法进程,来寻找下一个改革热点,来判断改革进度。
2、法治政府(依法行政领域)
关键点:健全依法决策机制,把公众参与、专家论证、风险评估、合法性审查、集体讨论决定确定为重大行政决策法定程序
3、司法领域。
巡回法院制度(探索设立跨行政区划的人民法院和人民检察院)、领导干部干预记录。两项制度是增强法院独立性的。而且是可操作性极高的。领导干部干预记录制度是可以立马上任的制度,巡回法院的可操作性也比较高,比起之前流传版本中的法院从地方独立出来的可操作性都高很多。
4、法治宣传方面亮点:把法治教育纳入国民教育体系。
5、法治队伍方面亮点:建立从符合条件的律师、法学专家中招录立法工作者、法官、检察官制度
罗列事实总是很容易的,逐点分析也算轻车熟路。我们用去两三千字的篇幅解剖完四中公告,接下来,需要把所有线索拼接起来回答一个问题:为何习大大将依法治国上升如此高的高度?
三中全会提改革,大家都可以理解。四中这么重要的会议上聚焦依法治国,一定要有充足的理由。事实上,深改组第一次会议讨论成员名单明确分工和规则,第二次会议赫然就是《关于深化司法体制和社会体制改革的意见及贯彻实施分工方案》,第三次会议更是通过了《关于司法体制改革试点若干问题的框架意见》和《上海市司法改革试点工作方案》。你看,依法治国绝非作秀,而是实实在在的发力点。政治家做事情,都是追求回报的。系统重要性的事情,自然应该获得系统重要性的地位。依法治国能给我们带来什么呢?
答案就在一段话上:“更好统筹社会力量、平衡社会利益、调节社会关系、规范社会行为,使我国社会在深刻变革中既生机勃勃又井然有序,实现经济发展、政治清明、文化昌盛、社会公正、生态良好,实现我国和平发展的战略目标,必须更好发挥法治的引领和规范作用。”
四中全会提依法治国总目标 机构多角度解读投资机会
据新华社报道,中国共产党第十八届中央委员会第四次全体会议,于2014年10月20日至23日在北京举行。全会听取和讨论了习近平受中央政治局委托作的工作报告,审议通过了《中共中央关于全面推进依法治国若干重大问题的决定》。
十八届四中全会提出,全面推进依法治国,总目标是建设中国特色社会主义法治体系,建设社会主义法治国家。
全会明确了全面推进依法治国的重大任务:完善以宪法为核心的中国特色社会主义法律体系,加强宪法实施;深入推进依法行政,加快建设法治政府;保证公正司法,提高司法公信力;增强全民法治观念,推进法治社会建设;加强法治工作队伍建设;加强和改进党对全面推进依法治国的领导。
中金公司表示,“依法治国”表面上看与股票市场关系似乎不大,而实则意义重大。目前,中国市场所隐含的股权风险溢价持续攀升并达到历史高位,所反映的是中国经济当前面临经济增速持续下降、经济活力不强、结构失衡、可持续性饱受怀疑等问题,这些问题的重要根源之一就在于中国企业和居民所面临的制度环境。“依法治国”的贯彻执行,将进一步厘清政府与市场的关系,有助于降低企业经营成本、提高效率,降低企业经营环境不确定性,鼓励创新,增强整体经济和盈利增长的可持续性,最终将降低目前市场中隐含的较高的股权风险溢价。
华泰证券认为,本届四中全会以依法治国定题,意义和影响不言而喻,而且此次四中全会料将全面落实、深化“三中全会”的决策部署,进一步推进改革的步伐。在主题投资机会的挖掘上,可以关注以下五条主线:一是土地流转制度改革,个股亚盛集团、*ST大荒、海南橡胶、新农开发、新赛股份等。二是深化司法体制改革,关注东软载波、美亚柏科、银河电子。三是工改革,关注中航电子、航天动力、中国卫星等。 四是信息安全,关注海能达、星网锐捷。五是平安城市建设,关注海康威视和大华股份。
申银万国证券指出,四中全会全面推进依法治国后,司法执法数量、效率将大幅提高,与国际法治水平较高的地区接轨。从两条线来挖掘这一确定性大主题的机会:1,司法环节的侦查、监控、舆情监测、取证和审判诉讼等;2,执法环节的测谎、防爆、监狱管理和武装设备等。投资机会上首推东软载波、东方网力、银河电子、美亚柏科、凤凰光学和华宇软件。关注迪威视讯、宜科科技、拓尔思、华平股份和北斗星通等。(证券时报网)
安信证券高善文:股市大翻转还需时间来确认
8月经济失速和房地产基建的关联似乎不大。私人投资加速下降和中下游行业广泛的存货调整可能是主要原因,其诱发因素不很清楚,也许包括反腐深化和上半年的信贷紧缩。
在近期对股市走向一片关注中,近期,安信证券首席分析师高善文发布了名为《市场预测的可能与不可能》的文章,通篇下来我们在字里行间并未看到其对市场走向做出任何的明确指引,最多的还是希望投资股票者要谨慎,谨慎,再谨慎。
投资指导委婉而含蓄
“熊市有没有触底,牛市何时来到?”想必是现阶段股票投资者乃至全社会最关注话题,而此前有媒体根据高善文讲话做出《七年大熊市可能已经结束》的判断,一度振奋人心,但不多久便迎来了安信证券和高善文团队的辟谣,同时却又不完全否定观点,一时间让原本信心满满的人们瞬间又摸不着头脑了。
高善文的论调是,市场要进入真正有量级的牛市,需要像火箭发射一样经过三次接力式助推。目前第一级火箭正在助推,主要表现为流动性的宽裕,但这级火箭持续的时间不会很长。第二级火箭点火的标志是房地产市场交易量的放大,和(或)出口活动的进一步改善,这一情况出现的概率偏大,但时间上存在不确定性,需要继续追踪和观察数据 。第三级火箭能否成功点火,需要以改革的深化和私人部门投资活动的恢复为标志,这还需要更长的时间来确认。
从去年下半年开始到今年八月份,高善文曾在众多公开活动中发布类似看法:“我们也许正在接近一个漫长的黑暗隧道的尽头,我非常强烈的怀疑(经济和股市)长期的下降和下跌过程非常接近尾部的位置,也许在不太长的时间,我们会看到整个经济活动甚至市场出现根本性的转折。此外,过去几年私人投资活动非常弱,未来这些行业新增供应能力也非常少,这意味着一旦需求出现比较强的冲击,就比较容易传导为行业的自我维持和改善上升的过程。”而在现在我们仿佛看到了这一转折,虽然没有看到在股票市场中出现大盘指数发生巨大变化,却发现众多股民纷纷返回股市,更有部分“高玩们”已经完成解套,近期更是在追加资金企图将此前的损失全部找补回来。高善文为什么还要委婉的表达涨势不可持续呢?
记者分析,这可能与早前高善文遇到的安信证券研究所宏观和策略研究在不同评选活动中获得的排名有较大差异,被投资界多加质疑留下的“后遗症”有关,也因此变得愈发的谨慎,也充满着无奈。2010年前后的几次“错误”带来的影响始终无法从高善文心中抹去,2010年7月~8月份,安信证券研究所明确提出今年将出现较高的通胀,高点会超过5%,提前3个~4个月预测到数据拐点;11月11日,安信证券研究所发布报告《事情正在起变化》,在市场连续上涨的背景下提醒市场参与者警惕流动性可能正在发生的不利转折以及市场趋势变化的风险,次日股市暴跌超过5%;2011年1月~2月份,安信证券研究所提出“一元复始”,认为新一轮跨度8年~10年的产能周期正在启动。高善文批评自己,相对于客户对6个~12个月趋势的关注需求,该研究所集中精力讨论未来8年~10年的中期趋势,显得“文不对题”。但凡种种所带来的负面影响,让高善文不得不变得谨慎起来,以至于发布观点都要藏着掖着。
盈利=判断+运气
高善文认为,投资活动有两个决策:一是买不买?二是买什么?所以投资者从宏观研究中试图解决(也许是部分地解决)买不买的问题;从行业公司研究领域解决买什么的问题。从现实情况看,投资者需要对未来6-12个月经济趋势的判断,以解决多空问题;由于这样的原因,宏观经济分析需要专注于对过去几年数据的比较全面的分析和把握,并重点回答三个问题:一是经济走向;二是政策立场;三是资金松紧。
宏观研究的潜在客户包括外汇市场、商品市场、债券市场和股票市场的参与者,不同市场的需求各有侧重,但大体如上所言。在目前,股票市场的投资者与券商研究之间存在稳定的商业模式,其他市场研究的商业模式还不很清晰,在实际工作中,宏观研究领域主要侧重股票市场的需求,顶多偶尔兼顾一下其他市场。
但高善文指出,市场研究的终极价值是提供对未来的准确预测,这使得从学术研究过渡到市场研究面临两个方面的困难:一是未来并非过去的重复,这使得预测在原则上是不可能的;二是即使未来是过去的重复,准确的预测需要对现实和历史全面和没有重要遗漏的认识和把握,而学术分析通常专注于其中的一个(也许是非常重要)的方面,这也制约着其预测能力。
只有当未来代表了对过去的重复时,预测才有可能。记者认为,大数据时代的数据虽然极其广泛和容易获取,但毕竟真假混杂难辨,相对而言要在这茫茫数据海洋中捞出一两条对自己有益的真消息困难指数不是一星半点,所以正如高善文所言非常有道理,“对于商业研究及其预测能力的局限,我们必须抱有必要的认识;对市场和未来抱有必要的敬畏,并祈祷神灵,希望运气总是站在我们这一边。”
房地产决定二级火箭推进
安信证券将维持“三级火箭”的市场预测框架,并随着数据的变化就市场的涨幅、国内需求超预期下降的时间点以及经济短期底部等问题做了适当调整。具体而言,高善文认为,当前“一级火箭”的推升作用已经结束,市场的上涨已经让位于风险偏好的增强,这本身不具有可持续性;其次,在供应收缩和全球经济恢复的背景下,“二级火箭”的点火比较确定。但由于国内需求超预期的下降,其发生时间比之前预期的可能更晚;此外,“三级火箭”的点火在时间和进度上具有更多的不确定性。
他认为8月工业显著失速令人惊讶。分行业看增速的下降比较普遍,一些下游耐用消费品领域也存在明显失速,这不能都归于房地产调整和天气等扰动性因素。其初步判断经济预期转差和存货调整可能影响了经济增长。他进一步分析称,预期转差的影响持续时间可能比较长,但存货调整的压制作用不会持续太长时间。
高善文还表示将继续密切关注房地产市场销售交易的趋势,以识别经济的短期底部,并确认“二级火箭”是否成功点火。在一些市场普遍关注的宏观经济问题上,高善文认为8月经济失速和房地产基建的关联似乎不大。私人投资加速下降和中下游行业广泛的存货调整可能是主要原因,其诱发因素不很清楚,也许包括反腐深化和上半年的信贷紧缩。此外,存货调整的拖累不会持续太久,大约1-2个季度就会消失;但私人投资的加速下降趋势值得担忧。此外,高善文认为经济大幅下滑和政策转向宽松,银行间无风险利率在未来一段时间内将趋势下行。近期A股上涨可能主要来源于银行体系的主动信贷创造,经济预期的改善有贡献但也许相对次要。银行体系的主动信贷创造或许还能维持两三个月,但期待它超过六个月或持续一年似乎不是特别现实。(投资有道)
曹中铭:主动退市或是一个美好的愿景
日前,中国证监会正式发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》,主动退市制度就此被正式“定格”。其实,除了主动退市制度外,重大违法公司强制退市制度以及强化退市公司投资者权益保护等都是退市新规的亮点。
显然,主动退市对年轻的中国资本市场来说还属于“新生事物”。数据显示,A股市场诞生20余年来,“被退市”的公司也不过78家,主动退市的公司非常罕见。除了上市公司因触发相关退市指标被强制退市外,其它“被退市”的上市公司往往出现于上市公司之间的吸收合并上,而从严格意义上讲,这些上市公司并没有退市,只不过改头换面之后换了一种法“活法”而已。
相对而言,在境外成熟市场中,上市公司的主动退市现象却非常普遍,其主动退市的比例明显要高于被动退市。比如,在1998年到2007年间,美国纳斯达克市场的退市企业约一半为主动退市,同期美国纽交所主动退市比例则更是高达67%;在英国市场,2001年~2013年间,所有退市公司中的约70%为主动退市,数据也凸显境外成熟市场上市公司的退市更加“主动”。
显然,在上市公司主动退市问题上,A股市场与境外成熟市场形成了鲜明的对比。之所以如此,个中并非没有原因。首先,A股市场虽然有退市难这一特性,但上市难的问题同样存在,再加上新股IPO常常遭遇暂停的困境,导致这一问题更加突出。而为了能够跻身于资本市场,像绿大地、万福生科等企业甚至不惜冒着造假的风险欺诈上市。而上市成功,则意味着巨大的利益。上市如此之难,让一家历经千辛万苦才上市的公司“主动”退市,显然并不是其所追求的。
其次,壳资源还存在价值。据媒体报道,前几年来一家上市公司的壳资源价值高达4个亿,今年涨至5亿元。上市公司的壳资源都享有如此高的溢价,即使一家上市公司因为经营不善而遭到退市的风险,其也大可买壳获利。而如果主动退市,既会有股东大会时面临着“须经出席会议的中小股东所持表决权的 2/3 以上通过”的压力,也会遭遇到中小股东本身的压力。此外,公司退市后,如何保护中小股东权益问题也会让上市公司伤透脑筋。
其三,混迹于资本市场,由于门槛低,可以通过定增等方式融到资金。即使业绩差,其还存在通过资产重组实现翻身的机会。尽管《退市意见》规定“主动退市公司可以随时向其选择的证券交易所提出重新上市申请”,但在其主动退市后,资本市场股权融资的大门被堵上,资产重组的机会无疑会减少。而只要处于资本市场中,意味着上市公司会有活路。既然如此,又何必选择主动退市呢?
毫无疑问,在当前的现实环境下,即使今后A股有主动退市的上市公司,也将是极少数。当垃圾上市公司无人问津,当上市公司的壳一钱不值,当企业面临着高昂的上市成本时,主动退市的大潮才有可能到来。只有到那时,主动退市才有可能成为中国资本市场的另一道“风景”。
皮海洲:中国股市依法治市任重道远
10月20日,是十八届四中全会召开的日子。而根据安排,这次会议的主要议程是研究全面推进依法治国。也正因如此,这次会议自然也就受到股票市场的极大关注,因为在中国股市与依法治国相对应的就是“依法治市”问题。
对于中国股市来说,“依法治市”的问题非常突出,它明显是中国股市的一大软肋。虽然说中国股市并不缺少相关的法律法规,比如《证券法》、《公司法》、《刑法》等一应俱全,但由于涉及到股市的相关条件都软弱无力,尤其是一部《证券法》堪称“豆腐法”,因此依此法治市的结果,是股市里乱象丛生,各种违法违规行为频出。
最明显的一点是《证券法》对欺诈上市行为的纵容。欺诈上市是股票市场最大的罪恶所在。但在对欺诈上市行为的查处上,《证券法》第一百八十九条规定:发行人不符合发行条件,以欺骗手段骗取发行核准,尚未发行证券的,处以三十万元以上六十万元以下的罚款;已经发行证券的,处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员处以三万元以上三十万元以下的罚款。根据该项规定,对欺诈上市行为,仅仅只是处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款,这甚至比银行一年期的贷款利率还低,这与其说是一种惩处,不如说是一种包庇与纵容。
而这种对违法违规行为的从轻查处,几乎存在于《证券法》的每一项条款中,不论是股价操纵还是内幕交易,或者信息披露违规等各种违法违规行为,《证券法》给予的惩处通常都是“点到为止”。虽然有些条款按“顶格处罚”可以达到严惩的效果,但在执法过程中通常又被执法者“放生”了。以至A股市场的监管执法最终不外乎都是“皮鞭高高举起、轻轻落下”。
之所以出现这种情况,究其根源在于,中国股市的设立,最初是为国企脱贫解困服务的。因此,这个市场的定位就是圈钱市,就是为融资者服务的,设立股市的目的也就是掏投资者的荷包来服务国企。也正因如此,相关政策法规的制订,自然是偏向于融资者的,不仅对融资者的违法违规行为处罚偏轻,哪怕就是为融资者服务的中介机构,同样也不会受到重罚。与此相对应的是,对投资者的保护基本上形同虚设。如今尽管中国股市设立20多年了,但这种制度一直沿用至今。
问题也因此而产生。因为对于早期的国企上市来说,由于高管并无持股,因此涉及到的利益并不严重,所以当时国企上市虽然捆绑现象严重,但总体上造假现象并不严重,因此当时的法律法规还不至于出现太大的问题。但现在股票上市已经发展到民营企业与私营企业,这些企业一经上市,公司控股股东、原始股东马上一夜暴富,成为亿万富翁、千万富翁。因此这些企业造假上市的动力很大。并且由于这些企业的管理并不规范,各种违法违规的事情因此频发。所以对于目前的中国股市来说,尤其是要加大依法治市的力度,而首当其冲的就是要完善法律法规。这与十八届四中全会研究依法治国的主要议程是遥相呼应的。笔者衷心地希望十八届四中全会的召开,能促进中国股市“依法治市”进程进一步深入。
但对于目前的股市来说,依法治市仍然是任重而道远。毕竟目前的中国股市仍然还停留在圈钱市的阶段,为融资服务仍然还是中国股市的首要任务,而且这项首要任务比任何时候都还迫切。中国资本市场不仅发展主板融资、创业板融资,而且还发展了新三板乃至是多层次的资本市场体系来融资。并且从创业板的融资来说,不仅降低企业上市的准入门槛,而且还要让亏损的网企以及高新企业上市融资。在这种市场环境下,如何实施严刑峻法,实在是一个很棘手的问题。而没有严刑峻法又如何能治理中国股市的“乱市”呢?这归根到底就看监管部门乃至高层如何来平衡融资者与投资者之间的利益关系了。而依法治国则是平衡二者利益关系的支点所在。
许一力:沪港通通不了因何关键因素?
沪港通的十月落地已经几乎不太可能了。
就因为沪港通的实施日期迟迟不宣布,对早已受“沪港通”刺激而开始上涨的A股形成利空,所以大盘大跌。
今天的一家媒体报道,亚洲证券业与金融市场协会已经致信香港证监会,要求更多时间为沪港通开通做准备。这个重要机构的表态很有代表性,按照他们的说法,至少应该提前一个月进行开通的通知,而目前沪港通仍然有许多不确定因素需要理清。
横亘在沪港两市之间的阻碍究竟是什么呢?
关键还是在资本利得税!资本利得在税收实际上是指资本商品,如股票、债券、房产、土地或土地使用权等,在出售或交易时发生收入大于支出而取得的收益,即资产增值。资本利得税是对资本利得所征的税,说白了,就是对投资者证券买卖所获取的价差收益(资本利得)征税。
说起来也奇怪,在资本利得税这件事上,大陆可以说是有也可说没有。法律上已经规定外国股票投资者要缴纳10%的资本利得税,但政府从来没有收过。这实际上就造成了外国投资机构一个非常大的不可控风险。
资本利得税前期影响的一个重要领域就是QFII,从03年QFII第一家下单开始,到目前为止资本利得税一直是好像悬在脑门上的一把剑也没放下来,外资也不知道有没有,也不知道有的话什么时候放下来,也不知道它的力度有多大,只有QFII每一家自己做一个拨备。
沪港通的问题上也是如此。沪港通一旦开通,涌入的大头仍然是机构投资者,10%的资本利得税是个非常巨大的部分。假如说进入的外资中,其代理客户准备退出提现,那么这10%到底征不征,就成为了相关的投资机构应该预留多少资金应对客户提现的关键。留少了就是流动性风险,预留过多就是资金滞留的损失。
利得税在中国股市中居然长期处于模糊的状态,对于中国的投资者而言,虽然个人所得税法规定了20%的税率,但政府从1994年以来就一直豁免,以促进股市发展。但是外资的资本利得税就更加模糊,既不说收也不说豁免,对于外资来说,这种模式实际上最为难受。
虽然亚太新兴国家市场在资本利得税上都实行的是减免的政策,但是即便中国加征对于外资而言,也仍然具有吸引力。还是从QFII的表现上可以看出。事实上,对税收政策的困惑压根就没有阻止外国投资者通过QFII机制增加A股持仓。现在批准的QFII额度已接近600亿美元,而一年前只有大约450亿美元。顶着税收不确定性因素进入市场的QFII仍然处于排队中,而无论从经济增速还是从估值的优势来说,中国A股市场也仍然是全球较为具有吸引力的市场之一,这些都证明了,A股市场确实拥有吸引力。
除了税收,估计沪港通可能还有一些技术细节没搞好。
比如像两个市场的技术对接,比如交易,上交所交易能不能通过相关系统能够看到香港联交所,香港联交所能不能把买卖实行发到上交所。
还有一些更加特殊的情况也需要在开通前进行考虑。比如说,目前港股通中交易每天时有份额限制的。有了份额限制,但是投资者买入股票之后如果出现配股怎么办?这就很有可能超过原有的份额。
另一种情况比如说打新,我们都知道新股申购是目前A股中几乎稳赚不赔的买卖。但是目前新股申购要实行老股的配额。但如果外资持有了足够份额的老股,是否有机会参与新股的申购?又该走一个什么样的流程?这些问题很特殊,但是同样是沪港通需要结局的。
沪港通的开通,前期的说法是十月份的某个周一,目前而言也就只有27号一天了。可能性已经是微乎其微,就目前的消息面因素来说,沪港通的开通仍然不算是万全的准备,因此在开通之前,应该还是需要反复的推敲打磨。
从时间上来说,11月开通会是一个比较保守的预测,沪港通的开启,可能会拖至年底进行。
吕俊:牛市不会一帆风顺 看好四大投资方向
完整的宏观投资策略涉及到股票、债券、商品、外汇等大的资产类别,在实践中,很少有基金经理在所有的资产类别上都有优势,因此宏观策略大家的侧重点略有区别。国内一批宏观对冲基金以商品期货背景的基金经理居多,而我们的背景和经历主要在股票和债券方面。
展望四季度和年底,从全市场角度看,真实利率下滑和国企改革推进仍将令市场受益,全市场活跃程度预计能够保持,不过牛市不会一帆风顺,难免中间出现震荡和调整,必须将投资的基础立于上市公司业务增长的基础之上。特别是目前已经接近年底,讲故事的公司终将面对年报业绩披露的压力。
我们长期看好科技、健康、清洁能源、环保和现代工商服务业这四个大类的投资机会。即便是传统产业,也一定会向新兴的产业转型升级。
9月A股继续强势上攻,沪深300指数上涨4.82%,沪指9月大涨6.62%,深成指上涨3.04%,中小市值股票再度走强,创业板指数大幅上涨8.17%,中小板指数大涨7.72%。A股市场结构性机会明显,以新股、并购重组题材为代表的股票上演涨停潮,以天和防务(300397)、腾信股份(300392)、东源电器(002074)、金磊股份(002624)等为代表的股票月度翻倍。
据私募排排网数据中心统计,9月中国对冲基金有业绩记录的2711只产品整体收益为4.91%,跑赢沪深300指数0.09个百分点。
从容投资9月整体表现抢眼,旗下24只股票策略产品均取得正收益,平均收益高达9.68%,其中12只产品收益超10%。
更令人惊喜的是从容投资旗下宏观策略产品“从容全天候基金1期”,收益为20.92%,高居该策略组的冠军宝座,目前累计净值为1.4742。从容投资向私募排排网透露,随着房地产和私人投资增速下滑,经济增速进一步回落,央行不得不在8月和9月连续降低14天正回购利率并且放出SLF,此利率中轴下移给了债券巨大机会。“从容全天候1期”的宏观投资策略就是利用这个机会实现了月度20.92%的收益,后期公司将逐步从债券转向股票资产。
私募排排网:和别的策略相比,宏观策略的难点在哪里?
吕俊:不同类别的资产风险收益特征是不一样的,不能简单地组合。如果你将股票和债券组合在一起,哪怕各自一半的比例,显然这个组合的风险和收益将主要是股票贡献的。只有把债券加上足够的杠杆,它才能真正与股票一起形成一个宏观策略的组合。这个杠杆加到多少,各个类别资产的比例是多少,都得计算好。如果再增加上商品期货和外汇,组合构建就更加复杂了。
私募排排网:贵公司的宏观策略关注的核心点有哪些?
吕俊:关注的核心点是宏观经济变量的变化趋势,包括跟踪经济增长的速度和质量;利率和资金供求情况的研究;微观经济(企业)的样本调研和分析以及关键大宗商品的供求关系、库存周期、生产周期的判断。
私募排排网:近期影响A股走势主要因素?未来关注哪些不确定因素?
吕俊:近期影响A股走势的主要因素是资金的宽裕和利率的走低,市场保持活跃,九月份央行调低了正回购利率,从3.8%降低到3.5%,并且放出了5000亿的SLF,解释了市场为何在宏观经济数据恶化的情况下保持活跃和乐观。
另外融资融券业务迅速发展也带来新增资金。8000亿的融资额相对中国证券市场的体量还不算太大,但未来也要关注融资业务给股市波动性带来的影响。
牛市不会一帆风顺年底或面临震荡和调整
私募排排网:对未来行情是怎样判断的?四季度行情判断?
吕俊:展望四季度和年底,从全市场角度看,真实利率下滑和国企改革推进仍将令市场受益,全市场活跃程度预计能够保持,不过牛市不会一帆风顺,难免中间出现震荡和调整,必须将投资的基础立于上市公司业务增长的基础之上。特别是目前已经接近年底,讲故事的公司终将面对年报业绩披露的压力。
私募排排网:对于现在提出的新牛市起点的观点,您是否认同?原因何在?
吕俊:基本认同。虽然经济增速下滑,但在改革和结构调整的推动下,经济运行的质量正在改善,企业盈利的能力也会不断增强。在技术创新力量的推动下,国内也将会诞生一大批能够通过市场化竞争走向世界的优秀企业。
看好四大类投资机会后沪港通时代分割为题材为主和业绩为主两板块
私募排排网:看好哪些板块的投资机会?
吕俊:我们长期看好科技、健康、清洁能源、环保和现代工商服务业这四个大类的投资机会。即便是传统产业,也一定会向新兴的产业转型升级。
私募排排网:如何解读沪港通的影响?
吕俊:沪港通我们更看重其对A股生态的长期影响。沪港通的开放将引入新的海外机构,它们的投资理念投资方法也会逐步进来,最终将形成一个严格按照业绩来运行的板块。未来的市场,分割为题材为主和业绩为主两个板块,按照两个不同的规律运行。
蓝筹股会分化创业板面临业绩兑现压力
私募排排网:如何看传统蓝筹股未来的机会?
吕俊:大盘蓝筹股与宏观经济的运行状态有较大的关系,中国经济增长的逻辑已经从追求数量增长,转变为追求质量改善。在这样的背景下,传统的、官僚的、低效率的蓝筹股公司是没有大机会的,而主动求变、积极改革、进行技术创新升级、进入新兴领域的蓝筹股公司,会焕发第二春。
私募排排网:如何看创业板未来的走势?
吕俊:创业板目前正面临业绩兑现的压力,不少炒概念和讲故事的公司,短期股价有调整压力。但近两年以创业板为代表的新兴产业的牛市,背后是有逻辑支撑的,也即在新常态经济的背景下,新兴产业巨大的成长空间被打开,盈利能力也在不断提升。所以,我们还是长期看好整个新兴产业,当然这个新兴产业不仅限于创业板。
A股流动性状态将继续宽松
私募排排网:对未来中国的宏观基本面怎么判断?
吕俊:我们倾向于选择相信一种较好的状态,也即经济增速下台阶,但经济增长质量大幅改善。所以企业特别是新兴产业类的盈利能力反而会更好,居民生活水平也会保持较高水平。
私募排排网:对市场未来流动性怎么看?货币政策走势如何?
吕俊:货币政策的实际基调仍将是宽松的。宏观经济层面的流动性不会有什么问题,当然,由于要托底经济,政府会逐渐加大基础设施领域的投资,对流动性有较大的吸纳作用,整体来看,宏观经济的流动性是稳中偏松的状态。
对于A股来说,由于其他投资领域,房地产、信托等的挤出效应,A股的流动性状态也会继续宽松。
私募排排网:对现在政府进行的系列改革有何看法?未来有何期待?
吕俊:市场化改革有利于提升企业竞争能力,激发市场活力,有望打下经济长期健康发展的基础。
短期的期待还是在国企改革,长期的期待更宏观,比如财税体制改革、司法改革、金融创新,甚至政治体制改革。
私募排排网:对未来房地产行业走势怎么看?
吕俊:长期周期下行。(私募排排网)