福田汽车（600166）:主营改善加投资收益释放
2013 年,公司销售汽车66.62 万辆(含福田戴姆勒合资公司的销量),同比增长7.18%,其中出口销量4.8 万辆,同比增长8.11%。中重型卡车实现销量12.73 万辆,较去年同期上升33.25%,高于行业上升幅度19 个百分点,市场占有率达到12%,较去年同期上升1.7 个百分点,竞争能力大幅度提升;轻型卡车(含微卡)实现销量49.61 万辆,蝉联轻卡(含微卡)首位,较去年增长0.52%,市场占有率为26%,较去年同期略有下滑。其中,中高端轻卡形势良好:奥铃销量同比增长10.0%以上,欧马可销量同比增长20%以上;大中型客车实现销量5000 辆,较去年同期增长147.77%,市场占有率为2.9%,较去年同期有所上升;轻型客车实现销量2.83 万辆,较去年同期上升42.88%,远高于行业的同比上升幅度(行业同比上升14.85%);发动机产品销售情况较好。
2013 年营业收入实现341.53 亿元,同比下降16.56%,按同口径比增长约14%。由于公司中重卡业务2012 年下半年剔除合并报表,因此,2013 年公司营收有有较大幅度下降,但扣除这一因素,公司2013 年营业收入约为14%,高于销量增速,因此单车销售价格提升明显。这其中,轻卡由于高端产品增量明显,营收达到212.32 亿元。
由于中高端产品比重提升,以及原材料价格低位等因素,公司2013 年毛利润率达到12.77%,相比上年的10.74%提高约2 个百分点,这也是其合并业务扭亏盈利的主要驱动因素。近年来,由于受益于原材料价格相对下降等影响,大部分汽车类公司的毛利润率都有所提升,公司毛利润率也由2011 年的9.09%提高到了2012 年的10.74%,2013 年继续提高到了12.77%。但实际上,最近报告期公司毛利润率的提升与公司产品结构改善、中高端产品比重提升有很大关系。这其中,公司轻卡毛利润率达到12.67%,比去年同期提高了1.6 个百分点;大中客毛利润率达到9.86%,比去年同期提高了2.5 个百分点。公司2013 年扣除非经常性损益后的净利润约为2.20 亿元,相对上一年的-8.08 亿元,减亏约10.28 亿元, 这基本受益于毛利润率的提升。
公司费用投入依然处于相对高位。我们注意到,在剔除中重卡业务后,公司销售、管理等费用占比有明显提升,分别由2012 年中期的4.35%、4.12%提高到2012 年的5.72%和6.12%,而2013 年分别为5.12%、6.11%。原因方面,主要是由于公司还处于业务升级阶段,新产品投入较多,同时,公司内部也在基于管理能力包括产品交付能力、商品交付能力等多方面的系统性能力提升,因此费用占比也一直维持相对历史的较高水平。我们认为,这也是影响公司近年赢利水平释放的另一个因素。
尽管康明斯发动机以及中重卡销量提升明显,但投资收益贡献尚未开始,但这也是公司未来利润提升重要来源。公司2012 年和2013 年投资收益分别实现-1.00 亿元和0.62 亿元,绝对规模并不大,原因主要是福田康明斯和福田戴姆勒盈利贡献尚未真正开始。但由于康明斯发动机销量已开始提速,其贡献的投资收益也开始显现,其2012 年贡献约为0.34 亿元, 2013 年已达到0.45 亿元;福田戴姆勒包括发动机公司2012 年贡献投资收益约-0.94 亿元,而2013 年由于新产能刚刚投放依然只有-0.19 亿元。
下调公司盈利预测,维持“买入”的评级。我们预计公司2014-16 年EPS 分别为0.58 元、0.75 元和0.92 元,其中2014-15 年较上期预测分别下降了30.75%和26.68%,原因主要是公司业务升级带来的利润提升进度低于我们预期。我们重申看好公司未来投资价值的主要理由,即估值相对低估;产能扩张、业务结构升级及其背后的战略性机会。我们认为行业2013 年已呈现周期性恢复的预期,而公司是汽车板块龙头公司,利润增长和估值的弹性较大,能够充分受益于行业的恢复和增长。公司未来两到三年也具有较大利润释放潜力,在完成阶段性融资需求(不排除公司未来有再融资的需求)以及各类战略合作布局后,公司已具备了中长期发展的重要资源支撑以及业绩释放的动力。信达证券
红太阳（000525）:行业景气持续
公司业绩好转主要源于农药行业景气提升:2013年受农药行业景气影响,公司农药业务毛利率自2012年的20%提升至26.62%,这主要归功于吡啶-百草枯产业链的景气回升;一季度基本延续了去年以来的行业态势。
吡啶行业良好的供需结构将进一步推动产业链盈利提升:我们在2012年12月16日发布的吡啶行业深度报告中曾明确提出“一旦裁定确定,预计总量有从印度和日本进口的近10000吨受到影响,国内表观消费量2011年约6.4万吨,届时受影响范围达到15%”,从行业运行情况来看,行业内供需结构改善程度正逐步兑现,吡啶行业供需结构向好推动价格上涨,在一定程度上将逐步传导至下游百草枯。此外由于吡啶行业全球实质性扩产有限,未来几年行业竞争格局将逐步走好。
百草枯持续向好:百草枯在过去几年全球无新增产能的大背景下,2013年以来需求好转带动了价格持续上涨,按照市场价格,目前42%百草枯市场报价已达3.0万元/吨。我们明确看好后续百草枯的表现,未来全行业依然无新增产能,我们认为南美、东南亚的需求将持续推进,预计百草枯价格依然处于上行通道。百草枯价格上涨带动相关公司盈利大幅改善,红太阳将明显受益于上述过程。
继续推荐百草枯全板块:我们重申看好百草枯行业,继续推荐红太阳。我们预测2014-2015年公司每股收益分别为1.36和1.75元,维持在前期行业深度报告中的“推荐”评级,继续推荐。长江证券
亿纬锂能（300014）：锂电池多领域细分市场龙头
下游需求高速增长,公司有望成为多领域细分市场龙头。公司是中国电子烟电池和锂亚电池龙头企业,同时具备聚合物电池、锂锰电池、电动车电池生产能力。未来几年,电子烟电池、可穿戴设备电池、军工电池、智能水表电池、石油钻井高温电池、通信基站储能电池、动力电池等领域均面临着爆发式的市场增长和进口替代需求,而公司将有望成为多可穿戴设备电池和军工电池等新兴细分领域的龙头企业。
原有业务多点开花,麦克韦尔或超市场预期。随着未来几年产能的快速增加,我们预计公司原有业务未来三年收入复合增速将达到30%以上(锂原电池增速25%以上,锂离子电池增速45%以上),随着锂离子电池价格和成本的双降,公司毛利率将趋于稳定,从而实现未来三年净利润复合增速30%以上。由于电子烟电池成本的下降和国内电子烟市场的开拓,我们认为麦克韦尔的业绩承诺偏保守,将有望超市场预期。即便按照业绩承诺,也将使得上市公司2014/2015/2016年EPS 分别增厚为0.1/0.15/0.17元。
技术和渠道壁垒保障公司盈利能力维持在较高水平。锂电池下游客户对品质和一致性要求很高,因此对供应商的技术和稳定供应能力有较高要求。亿纬锂能积累了较高的技术和渠道壁垒,将使得公司盈利能力维持在较高水平。
每股合理价值 18.9-22.1元,给予增持评级。我们预计公司14、15、16年完全摊薄EPS 为0.53元、0.69元和0.90元,对应目前股价动态PE 分别为32/24/19倍。如果考虑了麦克韦尔的并表因素,上市公司2014/2015/2016年EPS 分别增加至0.63/0.84/1.07元,对应PE 分别为27/20/16倍。由于亿纬锂能是聚合物电池的稀缺性标的,同时有望成为电子烟电池、可穿戴设备电池、军工电池、锂亚电池等多个细分市场龙头。我们认为亿纬锂能2014年的合理PE 区间为30-35倍,对应股价为18.9-22.1元,给予“增持”评级。申银万国
东方园林（002310）：高管大比例增持彰显长期发展信心
公司公告基于对目前资本市场形势认识和对未来持续稳定发展信心,公司部分董事、监事、高管及部分员工拟通过“山东信托—恒赢2号集合资金信托计划”增持总量不低于公司总股本2%,最高不超过公司总股本4.90%股份,总金额不超过6亿元。
园林行业首例杠杆信托增持计划,锁定期不低于6个月
公司是园林行业中首家采用杠杆信托模式增持的企业。此次信托计划自筹资金与融资资金比例为1:1.8,公司参与高管出资规模约为2.15亿元,实际控制人何巧女为信托计划提供个人担保。信托计划存续期为6年,锁定期为增持最后一笔完成后不低于6个月。
低位增持彰显长期发展信心
从2013年年报来看,公司项目结算进度已明显加快,盈利质量提升已成为后期发展重点,未来公司或将以业绩平稳增长逐步带动资产负债表改善。此次增持价格与去年增发价格接近(增发价为25元),我们认为公司管理层在目前位置大比例增持充分显示出对后期公司发展的信心。
估值:维持盈利预期及目标价
我们维持公司14-16年1.82/2.50/3.34元盈利预测和43.20元目标价不变(基于瑞银VACM模型,WACC 为9.0%),继续给予买入评级。瑞银证券
飞力达（300240）：最坏的时候或已过去 14年业绩有望回升
基础物流:主要为海运&空运货代业务,受到2013 年国际货代行业低迷需求影响,2013 年毛利率从2012 年的13.0%下滑至10.6%,成为业绩下降主要原因,其中我们判断,空运货代业务业绩下滑更为明显。
综合物流:主要以仓储物流为主,受IT 制造业下行及西迁的影响,公司主要客户宏基、华硕业务量下降成为收入端下滑的主要原因,而公司产品结构从品牌商为主向ODM 厂商业务转移造成了毛利率下滑明显。
财政补助:2013 年从2145 万元下滑至1342 万元,同比减少803 万元,也成为业绩下滑的原因。
从归属母公司净利润来看,飞力仓储下滑1655 万元,母公司(基础物流业务为主)下滑2131 万元,南京公司下滑760 万元,欧亚班列下滑784 万元,是业绩的主要下滑点。
负面因素有望减弱:13 年制约因素是IT 制造业下行以及IT 西迁,导致公司以昆山为主的仓储业务受到冲击;展望14 年,我们判断,IT 西迁已基本完成,而公司转向ODM 厂商业务有望减弱IT 制造业下行的影响。
14 年业绩有增量:我们预计,南京公司减亏、常州融达交割库、深圳华硕主板项目将成为14 年的业绩增量,并且我们认为,公司凭借优秀的仓储管理和公司知名度,跨行业复制仍值得期待。
南京公司减亏:预计14 年公司将退出之前的亏损项目,从而扭转该地区业绩负贡献的现状。
常州融达项目:公司持股51%,主要配合上海期交所在常州设立金属期货交割市场,预计今年净利润在百万元级别。
深圳华硕项目:预计14 年华硕主板项目伴随业务量提升,将实现扭亏为盈,开始贡献业绩。
公司在年报中指出,将加大对新行业开拓力度,重点关注电商、汽车零配件、通讯、精密仪器等行业,我们认为,公司仓储管理能力优秀,跨行业业务拓展仍然值得期待。
经营效率存在提升空间: 我们预计,2013 年业绩大幅下滑有助于激励公司进一步提升经营效率,这从2013 年管理费用同比下降以及公司 聘请管理咨询公司协助公司深化内部改革就能体现出来。
盈利调整与投资建议。
我们预测公司2014-2016EPS 分别为0.41 元、0.54 元、0.71 元,同比增速28.5%、31.1%、33.0%,目前对应估值 28×14PE,21×15PE,16×16PE,维持“增持”评级。国金证券
劲嘉股份（002191）：子公司效益逐渐发挥
一季报符合我们预期。公司一季度实现收入6.62亿元,同比增长4.8%;(归属于上市公司股东的)净利润为1.93亿元,同比增长24.3%,合EPS0.30元,完全符合我们一季报前瞻中的预期。经营活动产生的现金流量净额为1.85亿元。公司预告中报同比增长10%-30%。
利润考核导向,注重产品结构调整,盈利能力显著改善。14Q1公司收入增长4.8%,主要得益于昆明彩印的恢复性增长,和江苏劲嘉的收入增长。和收入规模扩张相比,公司更注重订单的盈利能力变化,14Q1见证公司产品结构继续优化,加之中丰田采购比例提升,公司14Q1毛利率继续提升至44.9%(vs13Q142.8%)。受益于重庆宏声的贡献,公司投资收益同比增加248.9%至2944.2万元。盈利能力的提升和投资收益的增加,带动公司净利率大幅提升至29.8%(vs13Q125.1%)。
传统业务业绩稳健增长,电子烟新业务积极布局,建议增持。公司管理层与股东利益协调一致后,经营管理重回正轨,业绩逐步释放。传统烟包业务坐拥优质客户资源,以利润为考核导向,盈利能力不断提升;在分散行业中公司未来收购兼并仍有发挥空间。与深圳合元成立合资公司,布局国内电子烟市场,未来择机进军国外市场。我们于4月16日发布报告《电子烟行业报告:风物长宜放眼量,短期扰动难掩长期发趋势,建议现价配置》,认为电子烟行业是发展的大势所趋,短期股价调整提供布局良机。我们预测公司14-15年EPS为0.95元和1.21元,目前股价(15.32元)对应14-15年PE分别为16.1倍和12.7倍,建议增持。申银万国