要具备对长期资产定价的能力

　　——访南方基金权益投资部总经理张延闽

　　在过去两三年的调整行情中，基金整体业绩欠佳，但也有少数基金经理，不迷恋于宏大叙事、不盲从于赛道投资、不热衷于概念炒作，从投资收益的本源出发，依靠良好的选股能力，取得了不错的业绩回报。

　　南方基金权益投资部总经理张延闽就是这样一位基金经理。以他2020年5月29日开始管理的南方中国梦基金为例，截至2023年底，其间总回报为41.72%。如此骄人业绩，他是如何做到的？面对调整行情，他有哪些应对经验？近日，张延闽向上海证券报记者谈了他的最新思考。

　　要承认个体认知的局限性

　　在2019年初起步的赛道股行情中，核心资产如沐春风，新能源板块表现如火如荼，创新药板块更是如日中天。但是，在2021年市场转向之后，上述板块便步入漫漫调整之路。从不少基金的业绩表现来看，押注上述赛道的大多如梦一场，表现欠佳。

　　谈及应对跌宕行情的经验，张延闽表示，作为基金经理，过去几年来最大的感悟是要承认个体认知的局限性，任何过往成功的投资方法都有其时代背景，做投资就像和时间赛跑的人，始终需要保持如履薄冰的心态，与时俱进不断学习，努力让能力圈跟上时代变化的脚步。

　　投资是认知的变现，基金净值线则是基金经理投资框架的变现。从张延闽管理的基金净值线来看，在追求业绩增长的同时，对回撤控制做得也不错。

　　张延闽表示，做好组合回撤控制的核心是控制好整体风格偏离，收益不要过分依赖市场的贝塔。在构建组合时，坚持“行业均衡，逆向选股”的原则，收益不过度依赖单一行业或者单一风格，在医药，消费、机械制造领域有比较稳定和持续的选股收益。

　　善战者无赫赫之功

　　“体现主动管理能力的地方应该是怎么找到个股的阿尔法，并且拥有对长期资产的定价能力，要抛弃宏大叙事的假设，更多地把时间和精力放在挖掘微观层面的变化上。”张延闽表示，公募基金在绝大部分时间里资金规模都非常稳定，这种资金属性适合做长期投资、组合投资，仓位不应该大开大合和单赌一头。

　　在张延闽看来，善战者无赫赫之功，投资要行稳致远，积小胜为大胜，这种做法可能牺牲了短期的爆发性，但长期坚持下来可能是对大多数持有人最友好和负责的一种方式。“我给自己设立的组合管理目标是获得1年比较稳定的相对排名，3年以上显著的绝对收益。”张延闽说。

　　2024年看好两方面机会

　　对于2024年的投资机会，张延闽表示，过去3年股票市场超额收益的关键词是低估值、高分红、中小盘。面对错综复杂的宏观环境时，投资者普遍表现得更加谨慎，更看重眼前的确定性，目前上述三类风格标签无论是相对表现时间还是空间都达到或者超过历史均值。

　　在张延闽看来，任何一种一边倒的超额收益背后都是风格因素在主导。如果说2023年初投资者对后疫情的消费复苏是盲目乐观，当前则是对长期经济增长的动能过于谨慎。

　　张延闽表示，大众的一致预期往往不能带来超额收益，当下更应该关注市场反身性可能带来的中期机会和风险。一方面是风格挤压带来的逆向布局机会，另一方面是当经济增长预期发生边际变化时，市场情绪回暖可能带来风险偏好切换。

　　对于接下来看好的投资方向，张延闽表示，主要看好以下两个方面：一是过去“吃亏”比较多的行业可能出现的反转效应。股票反映的是预期，在过去的定价中已在很大程度上体现了投资者的悲观态度。然而，从长期来看悲观者不一定正确，倒是乐观者总能赚钱，关注消费、医药、电子行业被市场过度抛售后带来的中期反转机会。二是新的产业趋势带来的结构性亮点。新的产业趋势在任何宏观环境下都是稀缺的，很容易引起投资者的共鸣。2023年市场已经预演了一部分产业趋势，如人工智能、3D打印、自动驾驶等。相信这些产业革命已经完成了从0到1的突破，而更好的投资机会在下一阶段从1到100的兑现过程中。

　　对于选股标准，张延闽表示，比较关注三个维度：一是营收向上的空间弹性。俗话说水深才能养大鱼，每个人的精力都有限，不要把时间浪费在盐碱地里种庄稼；二是基本面的安全性。尊重常识，规避在商业模式和公司治理上有巨大争议的企业；三是中期净资产收益率的拐点。资本市场不会为过去美好的事情持续支付溢价，但是会给未来可能的积极变化支付很高的溢价，需要提前去发掘这种基本面变化的端倪。