中信证券：博弈，还是平衡？

　　—— 肖斐斐，向启，联系人：冉宇航

　　今日媒体报道银监会已向银行下发新版理财监督管理办法征求意见稿，对此我们点评如下：

　　目前尚无正式公告，我们建议现阶段仅需把握监管思路的方向。目前媒体流传的是征求意见稿，很可能跟正式版本有差别，因此建议不用过于关注监管细节，更应该把握监管思路，最值得关注的变化是四大方向，即通道业务、产品设计（多层套嵌、分级）、权益市场、风险准备金计提。

　　理财监管核心：规范通道和产品投向，建立风险应对机制。（1）理财分类：提出将银行理财分为综合类和基础类，基础类不能投资非标和权益类资产，或将对中小型银行有影响，但从行业整体看影响不大。（2）分级产品：禁止银行发行分级理财产品，而 2014 年征求意见稿则仅禁止分级产品投资非标资产。（3）建立风险准备金制度：要求银行按季度从净利润中计提风险准备金，较 2014 年征求意见稿严格的部分在于扩大了计提范围。（4）非标资产投资通道：新规定或可理解为理财资金投资非标资产将只能通过信托计划。（5）权益类资产投资：《21 世纪报道》提出将设置和非标投资相类似的投资比例限制，然而《一财》详细版仅提出不得直接或间接投资股票及其受益权（除高净值、私人银行、机构等客户除外），若新规从严实施，预计理财资金以优先级参与定增、股权投资等业务或将受到小幅限制。

　　监管存在较大的松紧空间，最终影响程度取决于监管力度。当前理财通道分为信托、券商资管和基金子公司，其中在分业监管模式下，信托通道早在 2011-2013 年已经被银监会规范监管，但后两者属于证监会监管范畴、并不在银监会监管范围内。我们认为：（1）存在监管的极大必要性，监管真空导致结构性风险时有发生，2015 年底股市波动与银行杠杆资金存在相关性；（2）但要避免监管激进引发的冲击，如果较快较充分的挤出存在流动性风险，需要更加审慎的监管细则。

　　“市场”与“监管”总在博弈，对短长期风险的平衡是理财业务监管的核心。影子银行体系由于弱监管，稳定发展格局一直存在隐忧。我们认为，作为高杠杆经营的企业，商业银行尤其需要关注风险指标，尤其需要规范下稳定发展。以史为鉴，2010 年银监会曾对于资本和拨备两方面提出了很高的监管要求，市场短期反对声音巨大，但正是由于提前夯实资本和拨备，大幅度提升了商业银行体系应对风险的能力。

　　银行股的长期配置价值显著，短期表现依靠新股和中报催化，板块性机会则关注政策面和基本面的乐观可能。我们认为，强化监管将有利于银行理财业务阳光化透明化发展、有利于表外业务风险的长效化解，但如果监管过严可能对市场流动性带来短时压力，因此推测正式版本也许将通过设计过渡期、新老划断等方式来缓和，降低对市场短期的影响。

　　风险因素：宏观经济超预期下滑，对银行资产质量形成挑战。

　　当前时点组合主要兼顾盈利指标和质量指标，分别为：北京银行、兴业银行、浦发银行、宁波宁波、招商银行、平安银行和工商银行。