中信建投策略周报：官子阶段莫缓手
生存即奥义。《三体》世界的生存观对于当下市场是鲜明的写照。投资者无时无刻都要面临生存的抉择，对全息市场做主成分分析。上周路演交流，前一阶段投资者纠结的心态似乎已经淡化，大多认为当前行情是可以操作的，但仓位的高度和加仓的时点不同决定了投资者对未来操作对立的心态，表现为：对于我们3月17日《第一波主升浪》观点认可并付出行动的投资者，这部分投资者已有可观的盈利，并且存在较强的兑现冲动；对于那些右侧的投资者认为行情仍将延续，不用着急兑现。由此可以得出投资者对未来行情是否延续是存在分歧的。这点从我们本期的《A股投资者情绪调查》指数点位和仓位的背离可以看出端倪，超过40%的投资者认为一个月内上证的高点出现在3100-3200点；而当前A股投资者的仓位在53.8%，较上期下降6.3个百分点。我们判断当前市场处于第一波行情的收官阶段，胜负手的出现决定投资者不应下缓手，而应该将前面的优势保持下去，中高仓位精选行业和主题是接下来投资者最优先考虑的事情。
对于投资者而言，最关心的还是风险偏好的扰动对行情的影响。在本期的调查有36%的投资者表现出联储加息预期作用于人民币汇率贬值的忧虑；此外有20%的投资者担心持续走高的通胀引发调控风险。我们在2016春季策略报告《知止而后定》中指出“汇率是锚，利率是盾”，二者决定A股市场风险偏好的折返。对于汇率而言，人民币的“眼”在美元。美元强势周期和阶段性调整的特征决定了美联储加息对人民币汇率而言更多是扰动，短期人民币汇率的锚总体是可以稳住的。第一，如果以史为鉴的话，1980-1985年美元指数升值了一倍左右；1995年-2001年美元指数也升值了50%；而本轮美元指数从美联储退出QE后2014Q4约80美元上涨到100美元，涨幅低于历史平均水平；第二，发达国家货币政策分野，欧日央行还有进一步加杠杆的空间决定了美联储资产负债表相对于欧日占比还要回落，这说明美元指数的长期升值并没有走完，但这不影响2016年美元短期调整的判断；第三，全球经济的增长强弱以及美联储对加息节奏的控制决定了美元的短期走势。中、美、欧第三库存周期的次第开启以及发达经济体货币供应量增速对于全球制造业PMI的正向领先，还有通胀预期使资源国和生产国进入反抗阶段都支撑全球经济弱复苏的判断；全球经济复苏对应美元的避险需求回落；第四，我们判断全年美联储加息1-2次，加息预期随时间遍历增强，加息对通胀的后验性也表明其对美元走势仅是扰动。
近期投资者对于通胀的关注度明显提升，背后反映对流动性预期的判断，直接作用于对于利率的影响。但与投资者交流中，我们发现市场对于通胀的负面效应强调过多，而忽视了在通胀早期阶段往往会产生刺激生产和消费的效应。我们判断当前仅仅是通货膨胀复苏和好转阶段。GeraldLoeb在《投资生存之战》书中单列一章介绍投资与通货膨胀的关系，他指出“在通货膨胀的初期，成本价格上涨相对滞后，政策法规也最为宽松，这时投资环境最有利于企业发展，股票仍然是最好的投资工具”。我们转化为利率的语言即是“期限利差定买卖”。长短端期限利差仍然能维持上行，长端受通胀和增长的良性互动继续走高，而在短端货币政策的宽松仍然有效。期限利差的企稳回升有助于市场风险偏好的修复。
对于经济基本面的判断，我们维持之前的观点。1-2月工业企业利润增长超出市场预期，但在我们的框架预测范围内，这也进一步印证了我们对于年报中上游行业业绩企稳回升的判断。工业企业利润总额同比增速的回升，将有利于后续价格进一步回暖和利润的企稳回升，需求面积极改善的信号越来越强。与此同时，政府对稳增长立场的已经明确，财政政策的积极倾也已开始显现，随着后续财政加码的兑现，经济在二季度触底回升成为大概率事件。可能市场会担心一线城市房地产调控政策对地产销量和投资的影响，从我们的调查情况和与地产组的沟通看，本轮房地产销量是由资金配置需求主导，政府房地产去库存大方向不变（央行关于农村土地和房屋均可向银行抵押贷款的政策措施），因此对房地产市场的负面影响有限。
对于改革而言，“两会”前后，国企改革春风扑面，喜迎制度红利，政策落地有望快于预期。一、2016年政府工作报告对非公经济的支持力度加大，要创造条件更好的激发非公经济的活力。在“两会”上，习主席确立“亲”“清”——新型政商关系，“两个毫不动摇”“三个没有变”的态度是对非公经济发展的背书。国企混改从积极到有序推进后，非公经济迎来了难得的发展良机。日前，上海市国资委发布了《本市国有企业混合所有制改制操作指引（试行）》标志混合所有制改革将由冷冻转向解冻阶段。二、国资委新掌门肖亚庆主任在“两会”答记者问指出今年国企改革要攻坚克难，要做好包括中央企业调整重组在内的九大重点任务。我们认为国企改革是中医，供给侧改革是西医，中西医结合将加快国企改革，尤其是剩余106家央企兼并重组进程。三、财政部、科技部、国资委联合发文3月1日在全国范围内推进国有科技型企业员工持股和股权激励方案。按照规划，年内中央子企业和地方各选10户企业作为试点，激励对象重点是科研人员、经营管理人员和业务骨干。四、福建国改方案落地，提高国有资本证券化率和员工持股混改是亮点。3月16日，福建国改方案对外公布，商业类竞争性企业划分按照竞争性在此业务比重是否超过50%划分，使得改革落地更具操作性。“省属80%以上竞争性业务国有资本实现证券化”意味着大集团、小公司模式或将成为地方国改的范本。鼓励国有和非国有资本双向投资，推动科技和新兴产业员工持股将增强国企的市场活力。
行业配置，在当前增长与通胀良性互动的背景下，仍然符合我们对“周期制胜，成长是鸡尾酒”的均衡配置观点。成长要配置有业绩支撑，估值合理的白马龙头企业，要聚焦迪斯尼、无人驾驶、无人机、移动支付、新能源汽车等主题热点。周期要重点围绕券商、房地产和基建产业链布局。在通胀上升的背景下，要寻找有业绩支撑的周期蓝筹。行业方面建材水泥、二线地产、铁路基建、有色、黑色都是不错的选择。受益于油价上涨，中游化工子行业也会有不错的弹性。
主题方面，我们一如既往的推荐国企改革，认为国企改革接下来将迎来阶段性的小高潮。我们看好四个方向，第一个是国企壳资源，我们有十大金壳组合，向国统股份，通产丽星，第一医药都是不错的选择。第二个方面，我们建议关注国有资本投资运营公司，重点推荐诚通集团下面的冠豪高新和岳阳林纸。第三方面，我们推荐混改领域，看好上海混改实操方案后混改机会。建议关注上海九百，锦江股份。第四方面建议关注军工科研院所的国改机会，推荐国睿科技，龙溪股份。
