依顿电子明日上市定位分析

　　一、公司基本面分析　
　　依顿电子是本土品牌PCB 龙头企业。公司主要从事印刷电路板的设计与生产销售，其双层板以及多层板产品广泛应用于PC、电子消费品、通信产品、工业控制以及汽车电子等行业。依顿2013 年营收和净利润达到25.9 亿/3.2 亿元，营收在全球2800 家PCB 厂商中列第33 位，在国内厂商排名第十，是前十名中唯一一家非合资或外资背景的公司。

　　二、上市首日定位预测
　　上海证券：18.25-21.90元
　　安信证券：17.75-19.88元
　　申银万国：14.30-17.88元
　　华股财经：13.1-15.9元

　　依顿电子:高效的印刷电路板制造商
　　我国已成为最大印刷电路板生产制造基地,增速保持全球领先.
　　2012年我国印刷电路产业产值已达216.36亿美元,预计至2017年产值将增加至289.72亿美元,复合增长率达到6%,领先全球PCB市场3.9%的增长率。欧美PCB产业继续向中国和亚洲转移。
　　公司在国内行业整体营收排名第十,多层板产量与营收排名一二.
　　2011年及2012年,公司在行业整体营业收入排名中第十,多层板产量和营业收入分别排名第一和第二。根据N.T.Information发布的统计数据,2012年全球PCB制造产值超过1亿美元的企业共106家,以当年产值而言,本公司在全球PCB厂商中排名第33位。
　　两个募投项目分别在高端PCB领域扩大产能.
　　公司计划通过募投项目增加多层印刷线路板和HDI印刷线路板产能110万平方米和45万平方米,项目建设期为12个月。募投项目达产期为3年,1~3年产能分别为60%、80%和100%。达产后,将为公司分别带来新增营业收入15.5亿元和10.1亿元,净利润1.79亿元和1.69亿元。
　　盈利预测.
　　预计募投项目将在2017年达产。初步预计2014~2016年归于母公司的净利润将实现年递增10.49%、37.14%和8.61%,相应的稀释后每股收益为0.76、1.04和1.13元。
　　估值结论.
　　此次发行股份数量和价格分别为9,000万股和15.31元,对应公司整体市值为74.89亿元,发行后静态市盈率、动态市盈率和每股市净率(2013-12-31)分别为21.07、23.28和3.22倍。综合考虑可比同行业公司和最新上市公司市盈率情况,我们给予依顿电子合理动态市盈率区间为25-30倍,对应总市值为88.85亿元-106.62亿元,较发行市值分别高18.64%和42.37%,对应的股价分别为18.25元-21.90元,对应2013年静态市盈率分别为27.65倍和33.18倍。（上海证券）

　　依顿电子:扩产满足汽车电子需求,进军hdi市场
　　公司国内PCB 领先者之一,市场份额稳定:依顿电子专注于高精度、高密度双层及多层印刷线路板的制造和销售。在全球 PCB 厂商中排名第 33位。主要客户包括Flextronics(伟创力)、Jabil(捷普)、Multek(超毅)、 Cowin(纬创)、华为等。苹果2014年的供货商之一,切入苹果产业链。
　　公司所处行业较稳定,新兴子行业上升势头明显:PCB 行业全球增速稳定,近三年整体成长性较好。2012年全球PCB 总产值为543.10亿美元,较2011年略下滑2.0%。据 Prismark 预测2012年至 2017年的中国大陆 PCB 市场的年复合增长率修正为 6.0%,中国大陆继续成为引领全球 PCB 行业增长的引擎。通信和汽车用PCB 2012年产值较2011年分别上升7.4%和3.7%,2012年年产值分别为133.09亿美元和30.72亿美元。HDI 2012年产值较2011年上升5.8%募投项目旨在汽车、通信、HDI,未来面向更高附加值产品:公司拥有双面、四层、六层、八层及以上的PCB 产能共400万平方米/年,2013年生产342万平方米,产能利用率85.5%,产销率99.8%,主要产品层在六层及以下,四层板占50%以上。公司公布的2014年第一季度的营业收入为56402.62万元,净利润7580.17万元。项目募集13.1亿元,主要用于汽车电子及通讯基站等高密度多层板扩产及HDI 产能建设。
　　投资建议:预测公司2014到2016年营业收入增速分别为3%、18%、16%,净利润增速分别为8%、15.4%、14.7%,预计2014年以上市发行9000万股后EPS 为0.71元。考虑公司PCB 行业估值预期和募投项目溢价,预测对应市盈率在25-28倍,新股定价为17.75-19.88元。
　　风险提示:募投项目进展不达预期、下游产品需求转变、上游原材料价格波动等（安信证券）

　　申银万国：依顿电子合理价格14.30-17.88 元
　　技术水平突出，苹果PCB 供应商之一。公司成功登上苹果Top 200 供应商名单，成为苹果4-5 家PCB 供应商之一，通过第一大客户伟创力来进行供货。主要产品为iPhone 和iPad 的配套板，Mac 上也有少部分应用。
　　客户优势显著，盈利能力显著高于同行业可比公司。客户优势是公司最核心竞争优势，拥有众多优质客户、覆盖范围广、订单确定性强，最终帮助公司获得了显著高于同行业的盈利能力，净利润率和ROE 在同行业可比公司中都是遥遥领先。
　　PCB 产能向国内转移，细分子领域存大机会。短期4G 大规模建网将对公司业绩有积极推动作用。中长期PCB 产能向国内转移为公司提供了良好的成长机会。细分子领域中，多层板市场规模巨大为公司提供了足够增长空间，HDI板将实现快速切入享受行业快速成长带来的发展机遇。
　　募集资金项目在扩大公司生产能力的同时，将使公司产品结构更加优化，毛利率水平在未来可能的竞争下保持基本稳定。
　　风险揭示。公司主要风险来自于铜和玻纤布价格的波动，以及人民币兑美元汇率的不确定性。
　　我们预计公司 14-16 年完全摊薄EPS 为0.72 元、0.87 元和1.02 元，参考同行业可比公司，基于谨慎原则，给予14 年20-25 倍PE 估值，合理价格为14.30-17.88 元。
　　特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现，而是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。
　　依顿电子:专注于PCB生产,有望受益消费电子与产能转移
　　公司专注于PCB生产,产值全国排名第10。公司一直专注于高精度、高密度双层及多层印刷线路板的制造和销售。公司2013年销售收入为25.9亿元,排名全国第10,为第一名的46%。公司2012、2013年销售收入同比下滑3%,7%。从分产品销售收入看,公司产品中4层板销售收入占比最大,2013年达到13.72亿元,占比53%。
　　公司切入苹果产业链,竞争力强。公司4层板业务虽然占比比较大,但是整体趋势向下。8层及以上多层板保持较好的增长,高工艺制程产品的增长情况明显优于传统产品。双面板方面由于2012年切入苹果产业链,因此保持良好增长,同时毛利率也维持在较高位置。2013年由于苹果出货量一般,因此公司双面板增长一般,随着iPhone6起量,公司双面板业务2014年增速有望上扬。
　　公司前5大客户均为行业巨头,客户资源优质。2013年公司前5大客户分别为,Flextronics,Jabil(捷普) ,Cowin (纬创) ,华为技术有限公司 ,Multek Hong Kong Limited(超毅)。从收入占比看,前5大客户占比为44.15% ,整体占比较高。公司下游客户均为行业巨头,客户资源优质。
　　从下游分业务看,汽车电子保持较快增长。从公司下游行业情况看,计算机相关为公司下游占比最大的行业,其次为电子消费品以及通讯产品。从2012、2013年增速情况看,只有汽车电子用板保持正增长,其他行业略有波动。我们判断随着汽车智能化的发展,公司汽车电子用板将保持较快增长。而从整个业绩角度看,随着4G投资的加大以及消费电子进入旺季,公司2014年业绩将获得有效支撑。
　　盈利预测与估值定价 .
　　合理估值区间为2014年19-23倍,如果公司发行9000万股,则对应的合理询价区间为13.1-15.9元。公司竞争对手较多,我们梳理相关企业估值状况。超华科技、中京电子估值偏离较大,*ST普林本身由于亏损并无代表意义,我们剔除上述3家企业后,得到2013、2014、2015年行业平均PE分别为38.7倍、26.94倍、18.49倍。考虑到PCB行业整体估值水平波动较大,我们基于稳健性原则,给予公司19-23倍估值。
　　风险提示: 整体景气度下行,铜价上扬,竞争加剧导致整体价格下行。（华股财经）

　　三、公司竞争优势分析
　　依顿电子是国内前十大印制电路板（PCB）厂商之一，在本土厂商中规模位居第二。在印制电路行业领域，公司具有管理优势、技术优势、客户优势、人才优势和区位优势等五大优势。
　　公司是国内PCB 行业龙头，客户是最大优势：公司2012 年营收28 亿元，位列全球33 位，国内第10.国内前10 名PCB 企业中，除了沪电股份和依顿电子，其余均为还在企业在中国的子公司。公司最大的竞争优势是客户优质，拥有包括伟创力、捷普、微星、安美时、华为等国际级国内大型客户，保障了优秀的盈利能力，也证明了公司的产品品质及技术水平。