晶方科技2月10日上市 定位分析

　　晶方科技（603005）5667.4239万股于2014年2月10日起上市交易，发行价为19.16元/股，发行市盈率为33.76。

　　三家券商给出的价格区间为18.6-35.56元。

　　【券商研报】

　　国泰君安：晶方科技合理定价区间29.98-35.56元

　　建议询价区间24.40-29.98。按照发行后总股份2.12亿股计算，预计公司2013-2015 年摊薄后EPS分别为0.75、1.00、1.36元，基于可比公司估值及自身成长性，建议询价区间24.40-29.98元，对应2014年PE25-30倍。考虑到公司在WLCSP领先优势与行业成长特性，合理定价区间29.98-35.56元，对应2014 年PE30-35倍。

　　公司为中国大陆首家、全球第二大能为影像传感芯片提供WLCSP量产服务的封测企业。1）寡头垄断，护城河深：公司为标准制定者之一，CIS 领域全球市场份额达20%以上，专利授权方为公司控股股东；2）技术全球领先：公司为全球唯一实现12 英寸WLCSP 封装的公司，国内第一家推出Thinpac（超薄WLCSP）的公司；3）新技术拓展优秀：除影像传感器领域外，成功实现MEMS、生物身份识别、智能卡等新兴领域的量产突破。4）客户优势：为全球主要终端客户实现打样，并与格科微、海力士等大厂共同成长、成为其最大供应商。

　　行业优势：WLCSP 是先进封装的发展方向，颠覆传统封装。1）优势1：超摩尔定律的解决方案，3D 封装方式在更小技术节点遇到瓶颈时最佳的技术路径选择。2）优势2：外型“短小轻薄”符合消费类电子发展趋势；3）优势3：优化集成电路产业链，封装厂产业链价值提升；4）优势4：封装成本随着封装芯片数量增加大幅下降。预计未来几年全球WLCSP 封装收入CAGR 将达到25%-30%

　　募投项目破除产能瓶颈，强者恒强。本次公司募集资金项目投资总额86630 万元，计划募集资金66735.96 万元，将全部投资于“先进晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）技改项目”。计划年产能从达产前12 万片扩充至48 万片，计划建设期24 个月。

　　风险：客户集中；技术开发和更新不及时；竞争加剧；汇率波动。

　　光大证券：合理价值区间20.27-22.93元

　　晶圆级芯片尺寸封装的领先者

　　公司是行业领先的提供晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）和测试服务商。公司拥有多样化的WLCSP量产技术，为中国大陆首家、全球第二大能为影像传感芯片提供WLCSP量产服务的专业封测服务商。近三年公司净利润分别约为5091万元、9074万元和1.15亿元，过去两年年复合增长率为50.3%。近三年公司综合毛利率在50%左右，远高于同行。

　　产业升级提供公司高增长的环境

　　晶圆级芯片尺寸封装优势明显，必将成为集成电路封装行业的主流封装方式，带来产业升级。影像传感芯片市场的蓬勃需求和对新兴半导体应用领域的渗透将是公司的成长点。2011年全球WLCSP 市场规模达17亿美元，2011年至2016年的复合增长率将为12%左右；而在CMOS影像传感器和MEMS细分市场，WLCSP的规模未来4年将保持高达25%的年增长率。

　　公司在工艺技术、管理制度、客户关系和业务模式方面具有竞争优势

　　在工艺技术方面，公司是全球第2家能大规模量产WLCSP 影像传感器的专业封测商，保证了技术的领先；同时公司注重研发，不断自主创新，为发展持续添动力。在管理制度方面，公司采取以销定产，适度库存和严格的应收账款管理制度，存货周转率和应收账款周转率近年来领先于同类公司。在客户关系方面，公司与几个优质大客户长期稳定合作，具有较好的规模效应；公司也积极实施开发潜在客户战略，增长空间大。在业务模式方面，公司专注于特定领域，可以集中资源扩大生产规模，提高竞争力。

　　合理价值区间20.27-22.93元

　　预计公司2013-2015年摊薄后EPS 为0.68/0.82/0.99元，给予2014年25-28倍估值，合理价值区间20.27-22.93元。

　　风险因素

　　公司无实际控制人；半导体行业的周期性波动风险；行业竞争加剧的风险：本行业技术门槛如被突破，则会加剧行业竞争，降低行业利润率。

　　方正证券：合理的价值区间为18.6~21.7元

　　投资要点

　　大陆首家、全球第二大可提供CIS的WLCSP量产服务封测厂商

　　公司目前主营业务为集成电路的封装测试业务，主要为影像传感芯片、环境光感应芯片、微机电系统（MEMS）、发光电子器件（Lro）等提供晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）及测试服务。是全球第二家能大规模提供影像传感器晶圆级芯片尺寸封装量产服务的专用封测公司。

　　晶圆级芯片尺寸封装将成为未来主流技术

　　晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）是将芯片尺寸封装（CSP）和晶圆级封装（WLP）融合为一体的新兴封装技术，封装后的芯片尺寸与裸芯片几乎一致。因此不仅能明显缩小IC尺寸，还能大幅度提升信息传输速度， 有效降低杂讯干扰几率。其广阔的发展前景主要体现在现有最主要应用领域影像传感器芯片封装的存量增长和对传统封装应用领域的渗透，主要包括MEMS、LED等新兴应用领域的增量增长。

　　募投项目缓解产能瓶颈

　　募投项目为先进晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）技改项目。公司产 能一直处于满负荷状态。产能的瓶颈限制了公司承接更多的加工订单，目 前状况下，公司为稳定现有客户的合作关系，尽量满足其日益增长的加工 订单，并承接新客户及潜在客户的订单，缓解产能压力。

　　盈利预测

　　我们预计2013-2015年公司归属母公司所有者的净利润分别为1.58亿元、2.20亿元和2.86亿元。按6317万股增发规模计算，发行后公司总 股本为25267万股，对应公司2013-2015年EPS摊薄后分别为0.62元、1.16元和1.51元，我们认为其合理的价值区间为18.6~21.7元，对应市盈率为30-35倍。

　　风险提示：

　　市场竞争风险；技术更新的风险；核心人员流失的风险；行业周期性变化的风险；行业利润水平下降的风险。