曹中铭：不能让定增消解再融资与现金分红挂钩的规定

　　据笔者的不完全统计，截至上周六，在沪深两市已披露年报的1339年家上市公司中，10送转10及以上的高达170家。与上市公司高送转相辉映的是高分红。10派10（含税）及以上的上市公司达11家。其中，贵州茅台10派61.71元，成为名副其实的“派现王”，中国建筑以10派58元位居第二。贵州茅台去年实现净利润155.03亿，分红总额为77.52亿，相当于一半利润分配给了股东。宇通客车分红方案为10派15元，其2015年度实现净利润的35.35亿元中的33.21亿元“被分配”，比例达93.9%。双汇发展的分红方案为10派12.5元，并不算高，但公司2015年净利润42.56亿元中的41.24亿元用来分配，比例高达96.9%。这些上市公司均堪称高分红典范。

　　与高送转的数字游戏相比，高分红是实实在在回报投资者。上市公司注重现金分红，一方面是出于回报投资者的需要，另一方面也是再融资与现金分红挂钩的制度约束的结果。根据《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》（下称《若干规定》），上市公司如要通过公开发行股份（配股、公开增发、发行可转债等）再融资，“最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”。否则，上市公司就会不符合公开发行证券的条件。因此，与多年前相比，近年来上市公司分红稍显积极。

　　公开发行股份实施再融资虽然与现金分红挂钩，但如果上市公司以非公开发行的方式再融资，即使其最近三年扮演着“铁公鸡”的角色，只要其他条件许可，同样可以从市场上圈到钱。而且，由于非公开发行（定增）还存在程序简单、费用低廉、易于成行等方面的优点，因而成了上市公司的最爱，因而上市公司每年通过定增方式实现的再融资额，均远远高于当年的IPO融资额。财通基金的报告显示，截至2015年底，全年累计实施定增853次(含三年期)，募集资金总额13614亿，实施次数相较2014年同比上升74.80%，市场规模同比增长99.40%，延续了自2013年以来的快速增长趋势。其中，以现金认购的一年期定增项目近5年保持高速增长态势，2015年全年募资规模达3976亿，增发次数250次。不能不看到的是，新股IPO常常受制于市场行情，而定增则受影响要小得多。因此，如果说IPO融资来势凶猛的话，那么定增融资更猛于虎。

　　由于定增与现金分红无关，且又拥有多方面的优点，因而早已成为上市公司再融资的最主要手段，这实际上已使得再融资与现金分红挂钩的规定形同虚设。显然，这已成了再融资与现金分红制度建设上的一大漏洞。

　　其实，除了《若干规定》，管理层一直在努力将上市公司现金分红用法律形式固定下来。去年一审的《证券法》修订草案，一大看点即为将增设现金分红制度，要求上市公司在章程中明确现金分红的具体安排和决策程序。不过，即便如此，就像此前的诸多规章制度一样，上市公司仍可通过各种方式来规避。

　　比如，在上市公司的定增中，有发行股份购买资产的，或通过定增融资的，还有定增购买资产+定增融资的。由于没有现金分红的门槛，定增融资对那些通过现金分红获取再融资资格的上市公司来说并不公平。这种制度建设上的漏洞，也制造了制度上的不公平。

　　资本市场作为一个优化市场资源配置的场所，即使定增融资，也该有一定的门槛，否则，就有可能导致“劣币驱逐良币”的故事重演。因此，为了让《若干规定》不再形同虚设，为了新《证券法》的现金分红制度不成为摆设，不妨对定增也采取一些限制性举措。比方，上市公司定增发行股份的，如果仅用于购买资产，则定增无须与现金分红挂钩，如果单纯定增融资，或实施定增购买股份+定增融资的，则均应符合《若干规定》的相关要求。如此，就堵上了再融资与现金分红的制度漏洞，投资者回报将更有保障，上市公司现金分红将会真的变得积极起来。

　　（作者系资深市场观察分析人士）