国泰君安策略周报：去伪存真
总需求管理信号加强但非08年11月初翻版。中国政府网消息显示，在春节假期后首日的国务院常务会议上，李克强总理表示，“一旦经济真的出现滑出合理区间的苗头，该出手时我们会果断出手。”2月16日，央行公布1月份信贷和社会融资数据，均大幅超出市场预期。晚间，央行等八部委发布《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》。部分投资者认为这是财政政策货币政策迅猛发力的强刺激信号，A股大涨予以回应。我们认为组合拳是托底经济的力度显著加强的政策信号但并非类比08年11月初的强刺激。
信贷扩张的持续性可能将低于部分投资者预期。首先，1月信贷扩张有很大结构性因素。第一、1月政策性银行加大专项金融债、PSL等资金的集中投放，导致企业中长期贷款出现超季节性井喷，但不能持续；第二，在社会资产回报率持续下行的大趋势下，信贷数据的变化是商业银行将资金供给由表外的“高收益”资产转向表内的“低收益”资产配置的结果。在2月19日的“中国经济50人论坛2016年年会”上，央行行长周小川发言提到很多国家过度依赖货币政策和凯恩斯主义。央行副行长易纲也表示，当前矛盾的主要方面是供给侧结构性改革，同时要做好总需求管理，货币政策要避免过度宽松。我们认为这与前期决策层释放出的汇率稳定重要性上升的信号相一致。
私人部门杠杆率高企使得上市公司ROE难以持续改善。1月份信贷数据超预期以及对2月份新增信贷的乐观预期使得市场正在上调一季度的经济预期，我们认为3月1日将公布的2月份的中采PMI数据将使得投资者完成预期的上修，重新回到对中国经济全年乃至长周期的讨论。与08年11月初出台四万亿政策背景相比，中国非金融企业部门杠杆率从2008年的98%猛增到2014年的149%，在全球十几个主要国家中最高，因此负债高企的私人部门首先想要做是降低负债杠杆，控制现金流，扩大投资的意愿低。当前上市公司ROE持续改善的预期难以形成。
去伪存真，等待更有利的进攻时机。我们认为应该更重视社会风险偏好的变化。当投资者对中国经济的看法由悲观转向稳定之前，风险偏好难以持续提升，A股仍需等待更有利的进攻时机。行业比较配置：1）继续优选高股息高分红的价值蓝筹板块银行、公用事业（电力）；2）业绩超预期的休闲服务、传媒；3）关注供给侧改革率先破局的煤炭、钢铁。主题投资推荐正在风口上的移动支付主题:1）终端设备更新潜力巨大，推荐：新国都/新大陆，相关受益标的：恒宝股份/证通电子；2）受益与支付场景升级NFC景气度持续上升，推荐：新开普受益标的：硕贝德；3）指纹识别模组推荐：欧菲光。另外继续90后消费主题（电竞/动漫/影视娱乐）：恺英网络/奥飞动漫/万达院线。
