医药生物行业整体低速增长趋势不变

　　数据点评
　　2015年三季报符合预期：2015年前三季度医药板块（不含新股）销售收入、经营性营业利润、净利润增速分别为11.58%、12.12%、18.28%。
　　剔除原料药之后医药板块（不含新股）销售收入、经营性营业利润、净利润增速分别为12.97%、14.48%、20.65%。
　　看整体趋势不变：低速增长。2015Q3收入和利润增速继中报以后再创出新低。整体延续了2014Q1以来的行业进入新的平衡中枢，即收入低速增长，盈利环比改善。但从二季度开始盈利改善趋势开始减弱，三季度继续环比增速下滑。
　　分子行业：医疗服务>化学制剂>医药商业>生物制药>行业平均>医疗器械>中药>化学原料。其中化学药连续恢复后进入平稳、中成药板块确认进入低谷。

　　趋势分析
　　收入再次在低速增长区创新低。从2013Q1开始，行业收入增速首次脱离20%增长范畴，下滑的趋势是从2013Q1化学药板块率先开始，2014Q1中成药也出现了这种趋势，此次三季报进一步确立了中成药的下滑趋势。由此也导致了行业整体增速新低。
　　盈利在收入低速增长情境下进入新的平衡期，但可能要有变化。2010年开始的盈利下滑周期，导致行业从2011Q1开始进入利润增速慢于收入增速状况；2012年开始盈利上行周期，效应逐步累积到2014Q1，利润增速首次超过收入增速，当然这种状况这得益于2013年以来收入增速的下滑。这种状况至今，这种延续的趋势我们预计与招标的延后有很大的关系。但从三季报看，利润超过收入增速的趋势明显减弱。
　　未来盈利趋势变化的预测：拐点可能出现。在新一轮招标逐步展开的情况下，板块逐步进入新一轮压力周期，这点在2014H趋势得以确认，再次出现毛利率的同比下滑，并且在2014Q3、2014进一步确认下滑趋势。但由于后续招标的停滞，下滑的趋势被暂停，2015Q1开始稳住。但从2015H和2015Q3可以看出，利润环比增速在下滑，可见拐点可能出现。
　　未来三个季度要观察招标推进、降价等政策对毛利率的影响。（1）如果降价力度很大，毛利率下滑明显，有可能继续导致在收入已经下一个台阶的情况下，再次出现增收不增利的情况。这种情况下行业的利润增长压力很大；（2）如果降价幅度不大，板块在当前新的弱平衡可能得以延续；
　　结论：行业弱趋势再次确认，招标推进可能导致新拐点出现，后续重点跟踪招标的盈利趋势的改变，未来三个季度可能是确认期。

　　最新观点
　　国金医药2011年提出的“医保决定收入、招标决定利润”的理论，是能够最好解释行业增长的模型，至今的发展趋势都在我们的分析逻辑框架之内。
　　当前位置：延续“大分化”，建议：（1）少部分经历了中报、三季报检验的绩优股有短暂的估值切换；（2）机会集中在新兴成长的主题性机会，背后是产业逻辑的率先兑现。
　　风险提示：下一轮盈利变化拐点对行业的影响、市场系统风险。