国泰基金徐治彪：慢即是快 追求长周期的稳定回报

　　5月8日，全市场第一只开放式标准股票型基金——国泰金鹰增长迎来了20周岁的生日。国泰金鹰增长是全市场为数不多的十倍基之一，东方财富Choice数据显示，截至2022年5月23日，基金成立至今累计回报率达1571.33%。作为十倍基的现任掌舵人，徐治彪有一套清晰且严谨的选股标准：行业优秀公司、未来3至5年有一倍以上业绩增长，且估值不贵。

　　基于对确定性的坚持和泡沫性资产的规避，徐治彪所管理的基金虽然在“抱团股”持续上涨时难以跻身行业前列，但在市场的均值回归阶段却能斩获不错的投资回报，给投资者带来满满的安全感。

　　“我相信‘慢即是快，盈亏同源’，希望在风险控制的基础上获得长周期的稳定收益率，而不是短时间的昙花一现。”徐治彪表示。

　　要做长周期的投资

　　东方财富Choice数据显示，截至2022年5月23日，徐治彪所管理的国泰大健康股票A近3年净值上涨122.56%，大幅跑赢同期仅上涨10.32%的上证指数。股市有句谚语“一年三倍易，三年一倍难”，近几年A股市场波动加剧，国泰大健康股票A能获得这一成绩实属不易。那么，徐治彪是如何做到的？

　　“在投资中，我首先会给自己定下一个长期目标，比如为客户创造15到20个百分点的年化收益率，然后围绕这个目标筛选股票。对于那些能够成为我的重仓股的股票，我通常会持有很长时间。”徐治彪坦言。

　　徐治彪表示，所选公司均是细分赛道的绝对龙头，业绩足够好，能较为确定在3到5年的周期里赚取1倍以上收益，且估值不贵。他追求确定性，坚决规避泡沫性资产，这一投资策略在市场非理性阶段往往非常难受。但在徐治彪看来，要准确判断市场短期走势很难，但如果从长周期的角度去考虑，问题就会变得简单。他喜欢做正确而简单的事。

　　什么是正确而简单的事？“首先，这个行业很大或者处于景气上行阶段，公司本身是行业中较为优秀的公司。比如，站在3到5年的维度来看，一家公司的业绩能增长一倍以上，且当前估值不贵或偏低。如果此时买入，即便不赚估值的钱，只赚业绩增长的钱也符合我的投资目标。”徐治彪称。

　　其次，公司的估值不能贵。徐治彪表示，不同行业的估值中枢不同，这取决于行业的成长空间和商业模式。如To C的品牌性消费，它的现金流和商业模式稳定性高于To B的制造业，因此估值在三四十倍较为合理。但对于一家优秀制造业企业而言，长期估值中枢在20倍到30倍是合理的。如果业绩高增长，估值相应地可以提升，靠业绩来消化估值压力。

　　“以某白酒龙头股为例，其估值在2021年初的时候达到了70倍，但行业的长期估值中枢是三四十倍，这时可以判断出，该股的估值水平已经大幅偏离其长期估值中枢，如果拿3年，有可能是没有收益的，股价出现了相对较大的透支。同样道理，某新能源行业龙头股今年以来跌幅达30%左右，其大幅下跌并非因为公司的基本面出了问题，而是股价跑得太快了，远远偏离了估值中枢。”徐治彪称。

　　制造业值得关注

　　今年尤其是3月以来，A股市场在多重不利因素影响下出现了剧烈震荡，上证指数更是一度跌至3000点下方。对此，徐治彪认为，可以用股票定价模型的分母和分子来解释上述市场表现。

　　“股票定价模型包括股利模型和自由现金流模型，本质上是企业未来价值的贴现。模型包含分子和分母，其中分母是持有股票的机会成本，包含无风险利率和溢价；分子主要是企业基本面，包含企业创造价值的大小、可持续性以及潜在的长期永续增长率。”徐治彪解释称。

　　从今年以来的市场情况来看，徐治彪认为分母端主要受到两大因素的影响。首先是美国加息。A股市场中有很多海外投资者，因此分母端会同时锚定国内和海外的利率，在海外利率上行阶段，A股会下跌。当全球市场都在杀估值的时候，估值越贵的资产，跌幅会越大。其次是乌克兰危机。这种突发事件给市场带来很大不确定性，从而导致风险溢价提升。

　　不过，站在当前时点，徐治彪对A股后市并不悲观。“疫情最多对企业盈利造成一两个季度的影响，而这一两个季度对时间漫长的贴现模型而言并不是特别重要。此外，未来流动性将保持合理充裕，令分母端的风险溢价得到修复。

　　具体到投资机会，徐治彪认为制造业值得关注，原因有以下几点：第一，上游原材料价格处于高位，未来大概率会下行。随着上游成本下降，企业经营趋势也将逐步好转。第二，美元升值利好我国出口业务。第三，随着企业陆续复工复产，下游客户逐步进入加库存周期。

　　对于制造业的细分领域，徐治彪较为看好先进制造，如新能源汽车和传统汽车产业中的一些制造业。“汽车产业链景气度会持续上行，很多公司目前估值在20倍以下，但业绩有一倍以上的增长空间，这就是充满确定性的投资机会。”徐治彪称。