上证圆桌 | 压制因素逐步缓解 计算机行业静候业绩兑现

　　主持：

　　费天元 徐 蔚

　　圆桌嘉宾：

　　国盛证券计算机首席分析师 刘高畅

　　天风证券计算机首席分析师 缪欣君

　　国泰君安计算机首席分析师 李沐华

　　东吴证券计算机首席分析师 王紫敬

　　2023年，影响计算机行业的不利因素发生明显变化：从资本市场看，宏观政策友好、流动性充沛、市场风险偏好提升；从投资环境看，计算机作为与国家安全高度相关的行业，政策预期有望持续乐观；从计算机行业本身发展看，疫情防控政策调整后，相关新型基础设施建设、科技和信息化建设投入以及企业经营有望回到正常轨道

　　目前，各行各业的数字化转型升级正在加速推进，基础设施的自主可控被提升至新的战略高度。A股市场中，去年四季度以来，蛰伏数年的计算机行业在信创、数字经济、人工智能等热点带动下迅速复苏，成为资金关注的明星品种。在短期涨幅亮眼的同时，投资者不禁发问，行业股价崛起是“昙花一现”还是“趋势已定”？未来进一步上涨的催化因素又在何方？

　　本期“上证圆桌”邀请了国盛证券计算机首席分析师刘高畅、天风证券计算机首席分析师缪欣君、国泰君安计算机首席分析师李沐华、东吴证券计算机首席分析师王紫敬，围绕计算机行业的投资前景展开探讨。

　　他们认为，2020年以来导致板块走弱的不利因素正在改善。随着疫情影响逐渐消退，行业此前存在的供需错配等问题正逐步得到解决，企业盈利有望明显修复。同时，数字经济不会是短期的议题而是长期的事业，随着重要行业信息化程度不断提升，计算机行业投资前景可期。

　　行业压制因素逐步缓解

　　上海证券报：2020年下半年到2022年三季度，计算机行业在两年多时间内股价连续杀跌，行业指数整体跌去50%。这段时间行业股价表现不佳的原因是什么？这些不利因素是否已有改变？

　　刘高畅：2021年下半年到2022年上半年，外部环境及疫情等不确定因素叠加，影响了市场风险偏好及行业预期。就外部环境而言，地缘政治及全球通胀风险造成海外货币政策空间受到压制，2021年下半年以来美联储加息持续升温，全球流动性担忧也在加剧，不利于“长久期”成长性资产。就基本面而言，考虑项目招投标进度、实施速度等，2020年至2022年上半年，计算机行业公司收入增速经历了“低—高—低”三阶段，叠加人员扩招，导致企业利润增速出现大幅回调。

　　2023年行业综合环境将好于2022年:首先，计算机行业估值对流动性相对敏感，伴随着疫情影响逐渐消退，全球范围内经济走向复苏，同时美国通胀边际回落，2023年全球流动性压力有望阶段性缓解。其次，数字经济是提升国家竞争力的抓手，信创更是必然选择，行业有望受到持续催化。同时，数字经济政策投资与产业低位复苏共同作用下，行业盈利高增速有望带动估值进一步扩张。

　　缪欣君：计算机行业股价前期表现不佳，有三方面原因：一是自身基本面因素，2020年下半年至2021年，计算机行业整体“增收不增利”，大部分公司成本端压力较大；二是估值因素，2019年至2020年上半年，市场对SaaS（软件运营服务）题材热捧，导致部分公司此前估值较高；三是市场因素，成长板块内部呈现资金分流。

　　站在当前时点，上述三方面因素均有积极变化。以行业自身基本面为例，计算机行业2022年三季报显示，以金融IT方向为代表，行

　　业正迎来“收入利润剪刀差”的逻辑。展望2023年，随着信创、数字经济等增量需求落地，计算机行业投资前景良好。

　　李沐华：2020年7月以来，计算机板块出现大幅回撤，主要原因是计算机公司的供需关系出现短暂错配。从供给端看，2020年至2021年，信创、数字经济等相关上市公司对行业信息化需求预测普遍高企，从而进行了人员大幅扩张，使得供给能力显著提高。但从需求端看，A股市场大部分计算机公司的下游客户以政府客户及央企客户为主，过去两年多，受疫情影响线下商务活动频频延后，造成需求端受到较大冲击。这种供需关系的错配，直接导致很多上市公司业绩在2020年起持续承压，股价也出现大幅回调。

　　现阶段，供需两侧的不利因素均在快速改善。从供给端看，大部分计算机公司在2022年下半年开始管控员工增速，费用端基本呈现相对刚性状态。从需求端看，随着疫情防控政策调整和经济复苏不确定性减少，政府及央企客户在2023年的购买力有较大机会修复，采购节奏也能恢复正常，需求端预计会有较大回暖。因此，计算机行业的基本面从2023年开始会迎来新一轮修复机遇。

　　王紫敬：此前计算机行业股价处于下行通道，核心原因是行业在2020年7月前股价连续上涨，估值已经不算便宜。同时，计算机行业的下游需求很多来自政务领域，受疫情等因素影响，计算机行业下游客户减少了开支，景气度明显下滑。因此，计算机行业在过去经历了一轮估值和业绩的双杀。

　　这些不利因素正在发生明显变化，从资本市场看，宏观政策友好、流动性充沛、市场风险偏好提升。从投资环境看，计算机作为与国家安全高度相关的行业，政策预期有望持续乐观。从计算机行业本身发展看，疫情防控政策调整后，相关新型基础设施建设、科技和信息化建设投入以及企业经营有望回到正常轨道。

　　信创有望先行兑现业绩

　　上海证券报：党的二十大报告提出，确保重要产业链供应链安全。2022年末召开的中央经济工作会议强调科技自立自强。我国计算机行业中哪些领域的自主可控趋势值得关注？

　　刘高畅：信创是支撑数字经济发展的基石。2023年是信创政策与订单双重确定性之下的加速放量之年。一方面，外部环境错综复杂，全球产业链供应链面临重塑，“应换尽换”“真替真用”共识进一步强化；另一方面，信创呈现扩大化、常态化、高频化趋势，行业信创全面启动并取得阶段性成果。细分领域方面，操作系统、数据库、应用软件、基础硬件等核心环节是构筑自主新型基础设施的刚需，有望先行兑现业绩。

　　缪欣君：经过3年的试点和推广，自主可控正不断深入行业，由硬件发展到软件。从产业结构看，看好基础软件的自主可控趋势。以企业办公、ERP（企业资源计划）、银行核心系统为代表的核心应用软件，其自主可控也十分必要。此外，在中国高端制造崛起的背景下，工业软件的自主可控前景十分广阔。

　　李沐华：信创是我国计算机行业实现科技自立自强的生动体现。信创既包括基础软硬件的国产化，也包括应用软件、业务系统基于国产底座进行的重构。从过往不到10%的国产化率看，基础软硬件领域市场空间巨大，因此建议首先关注各个基础软硬件环节的自主可控机遇。此外，在算力底座进行自主可控的同时，也要开始关注上层应用的国产化机遇。

　　王紫敬：计算机行业是国家信息安全的核心组成，其中作为基础软硬件的CPU、操作系统、数据库和云基础设施最为重要，它们作为基础设施主导了国产信息技术的发展路径。此外，在工业软件方面，现代工业已经离不开信息化，所有的设备、系统都是基于工业软件，工业软件的自主可控关乎我国工业的安全和平稳发展。

　　上海证券报：在新一轮科技革命和产业变革的大背景下，加快发展数字经济成为推动我国经济高质量发展的重要抓手。数字经济深化发展将给计算机行业带来哪些机遇？有哪些关键环节的投资机会值得关注？

　　刘高畅：数字经济在需求侧能起到扩大内需、升级消费和引导生产的作用，在供给侧也能带来结构优化和高质量发展效应。数字经济不会是短期的议题，而是长期的事业，资本市场的表现也将长期持续。数字经济作为我国网信、科技产业的顶层规划之一，涵盖的细分行业较多，在产业层面主要有六大方面，分别是数字基础设施、数据要素、关键核心技术、产业数字化、公共服务数字化和数字经济安全。现阶段，最看好信创、数据要素、产业软件复苏的投资机会。

　　缪欣君：数字经济的核心主线在于通过软件等信息技术与实体经济相结合，其中数据成为了继劳动力、土地、资本、技术后的又一生产要素。软件作为数字经济的重要抓手，有望在赋能实体经济、提高社会治理等层面发挥重要作用，也将因数字经济得到进一步发展。投资机会方面，看好两个层面：一是产业数字化，即包括云计算、工业软件、工业互联网在内的软件帮助制造业降本增效；二是数字产业化，即软件行业在国产化的浪潮下实现产业集群化，看好信创、密码、网络安全等相关投资机会。

　　李沐华：数据要素市场化是数字经济发展的基础。我国的数据要素禀赋在全球范围内处于相对领先地位，但在如何利用好数据要素上还有很大的提升空间，未来数据资源的持有方、加工方、运营方、技术提供方都会有很大的成长空间，值得重点关注。行业数字化应用的发展是数字经济发展的目的，各行业数字化应用的迭代升级以及不断丰富是数字经济持续发展的体现。未来，像银行IT、证券IT这些传统信息化程度较高的行业，更多的是版本迭代、性能升级、信创改造的需求；一些传统信息化程度较低的行业，比如煤矿、水务、管网等，这些领域的信息化会迎来更快的发展，值得持续关注。

　　王紫敬：数字经济是继农业经济、工业经济之后的主要经济形态，发展数字经济是新一轮科技革命和产业变革的大势所趋。数字经济主要包含三大内容：数字产业化、产业数字化、数据价值化。加快推动数字产业化、推进产业数字化转型、建立健全数据要素市场规则是重点方向，这三个方向都将给计算机行业带来新的发展机遇。

　　行业景气修复近在眼前

　　上海证券报：如何看待当下计算机行业的盈利水平与估值水平？行业进一步走强，需要哪些催化因素？重点看好哪些细分领域？

　　刘高畅：截至2022年末，基金重仓股中计算机行业占比为3.7%，仍处历史低位，公募基金重仓股对于计算机的持仓配比已经下降至合理水平，从配置比例看交易风险较低；截至2023年2月3日收盘，计算机（申万）指数滚动市盈率约57倍，与过去3年中位数接近，2023年预测PE则仅为36倍，仍存在向上提振的空间。

　　从全行业看，2023年经济复苏使得订单预期乐观，同时企业减员增效在费用端得到体现。以恒生电子为例，2018年至2021年公司员工总人数呈现扩张态势，而2022上半年公司员工数量12856人，较2021年下降3.4%。伴随2023年经济复苏和订单交付顺利实施，人员减少带来的降本增效将逐步显现。

　　展望2023年，政策投资是最确定的思路，信创是数字经济的基础，数据要素是可落地的抓手。产业数字化复苏是第二条主线，随着2023年宏观经济的回暖，产业数字化也将跟随宏观周期走向复苏，新方向新领域有望出现超额收益，包括泛AI、汽车智能、工业智能等。

　　缪欣君：计算机行业盈利在2023年有望呈现加速趋势。受信创驱动，行业需求在2023年有望恢复，在控费持续的背景下“收入利润剪刀差”有望进一步放大。从估值看，目前计算机行业估值仍然在区间中值水平。行业催化剂方面，数字经济是大方向，“收入利润剪刀差”仍是此轮计算机的核心逻辑，因此可关注一季报及板块行业的盈利趋势，以及相关数字经济政策对行业的催化。投资领域方面，长期看好信创驱动下的金融IT、央企IT，以及包括工业软件、云计算在内的数字经济板块。

　　李沐华：从盈利水平看，受疫情及行业供需不平衡影响，不少计算机公司2022年盈利下滑。但从近期调研情况看，2023年计算机企业需求端会有显著修复，成本端人员管控的效益会开始显现，因此主要计算机公司的盈利都会较2021年有一定增长，较2022年的增长则会更加显著。从估值水平看，尽管2022年10月以来计算机行业的估值已有一定修复，但整体还处在历史估值中枢往下的水平，估值还有提升空间。

　　催化因素方面：一是政策催化，包括信息化、数字化相关利好政策陆续出台；二是订单催化，过去一两年积压的很多需求或较快释放，往常计算机行业招标通常在三季度才密集启动，但今年有机会在一季度末和二季度初密集释放；三是业绩修复催化，今年不少计算机公司的业绩预计快速增长，随着高速增长的业绩报告陆续发布，对计算机行情会有一定催化。

　　重点看好的方向上，首先是有望贯穿全年的泛信创大主线，前半年有政策利好，后半年有业绩修复。此外，还有一些长期成长空间巨大、短期稍有主题属性的投资方向，如人工智能、数据要素等。

　　王紫敬：当前计算机行业的盈利水平处在快速恢复阶段，景气度持续提升。随着疫情防控政策调整，相关计算机公司的实施交付有望逐步恢复。参考申万计算机行业指数估值，当下行业估值水平虽然从底部已有一定反弹，但仍处于历史相对低位。随着当前市场对计算机行业未来发展的信心和关注度进一步提升，估值水平有望持续修复。

　　由于下游政企做预算、开展招标需要时间，预计计算机行业的景气度修复将在二季度至三季度集中体现，但回到疫情前的水平还需要伴随下游支出增加。关于行业的进一步走强，仍要关注政策的支持和推进，同时要关注后续下游政企的集中招标，这些都将带来订单驱动的业绩高增预期。

　　数字经济健康发展，是新一轮科技革命和产业变革的大势所趋。持续看好数字经济主线下的信创、数据要素、行业信息化赛道，其中行业信息化包含智能驾驶、新能源信息化等方向。