2014年上半年券商板块表现回顾:互联网金融触发分化行情
今年以来,各子行业表现仍然延续了去年的分化行情,TMT行业表现优异,券商指数跌幅达13.27%,拖累非银行金融板块整体跌幅居前。我们认为主要原因是,年初以来网络券商的涌现,佣金战引发经纪业务盈利空间可能大幅下降的预期。同时,一些积极转型互联网金融的证券公司,如锦龙股份、国金证券,随着“佣金宝”、“全能行”、“惠率通”、“小融通”等一系列“触网”举措的实施,其客户规模的提升,基于线上服务的业务创新等,都为综合竞争力提升奠定基础,获得市场青睐,并给予较高估值水平,锦龙、国金逆市强劲上涨,完胜大盘和其他券商股。
2014年证券业创新回顾与展望:创新是主基调,下半年进入落实阶段
2014年证券创新大会在京召开,证监会推出了《关于进一步推进证券经营机构创新发展的意见》,称为“创新十五条”,针对券商创新发展的制度建设进入落实阶段。我们看到,在政策创新方面,主旨在于放松制度约束,恢复证券公司基础功能,增强用户体验(配合互联网金融发展)等,预计下半年会有一系列相关政策措施出台。
尤其值得注意的是,由中登公司推出的,基于配合互联网金融发展的投资者统一账户体系(一码通)即将于10月上线,投资者开户、转户“物理门槛”和迁移成本将大幅降低,券商通道业务的客户黏性面临更加严峻的挑战。在国内券商业务同质化严重的当下,我们认为这一投资者账户体系变革更加有利于较早进军网络经纪业务,低佣金策略的券商快速扩大市场份额。因此,今年10月一码通账户上线对券商短期至中期竞争格局将有深远影响,或将成为A股券商板块结构性机会的诱发因素。
伴随着政策面的创新,相关的业务及产品创新也在有序跟进。总体上,在互联网金融、券商支付功能、OTC市场着墨较多,在建设多层次资本市场和金融混业的大方向上,券商业务线与产品线得以丰富。今年8~10月,预计新三板做市商制度、沪港通业务将正式推出,我们认为是今年较有建设性的业务创新。
证券业互联网金融新进展:互联网金融平台建设推向深入
券商互联网金融上的拓展首先从借助互联网平台进行展示、宣传和提供简单信息咨询服务起步,逐渐向网络经纪、网上理财等专业性金融服务过度,充分发挥证券公司的综合服务能力和金融产品创新能力。
民营背景的中、小型券商对客户市场扩围有较强诉求,同时转型成本低,与互联网公司的合作更为积极,可以超低佣金和优质客户体验,短时间内获得市场份额的大幅提升,中山证券、国金证券都是典型代表;而大型券商功守较为平衡,大多自主开发互联网金融系统和产品,注重平台、产品线及相关基础功能的系统性开发,如国泰君安、海通证券等。从长期竞争力角度,资本实力雄厚,财富管理和产品创新能力强的全能型大券商业务多元化发展,拥有较强的抗风险能力。然而,基于目前国内券商业务同质化严重,以及金融混业初期的现实,在短期至中期内,民营中小券商的先发优势较为明显,业绩增长弹性更大。
券商账户及支付体系改革同步跟进
2013年以来,如果说小券商忙于佣金站和“抱粗腿”,那么大券商则是在消费支付和账户体系上进行诸多有益尝试,代表性的如国泰君安的“君弘一户通”和海通证券的第三方支付模式。我们认为国君模式是券商互联网金融发展较为理想的模式,是行业努力的方向,也符合国际通用做法。但是,国内金融混业放开仍是一个渐近过程,券商这一变革也对银行系统基础功能发起了挑战,必然要经受重重阻力,还需要监管部门的制度配合。在券商自身支付功能未完全恢复之前,近几年兴起的第三方支付公司,作为客户、券商、银行之间资金流动的桥梁,起到关键作用,是过渡期券商互联网金融展业比较理想的合作模式,典型代表是海通证券,是与中国银联合作,借助中国银联的渠道对接商户并完成支付,目前还不能绕开第三方存管银行。近期海通的又一突破是,获得了证券业首张资金归集业务牌照,可以将客户不同银行的资金通过第三方支付公司归集在第三方存管银行的资金账户中,进一步增加了客户资金流动的便利性。但是,目前该业务只支持银行资金向证券资金账户的单向划转,与国泰君安的“超级账户”模式仍有一定差距。
2014年中期业绩回顾与展望:信用、投行是亮点,对冲佣金战影响
从上市券商公布的1-6月经营数据来看,19家公司累计实现营业收入387.55亿元,同比增长17.63%;净利157.63亿元,同比增长30%。除了中信证券处置资产获得一次性收益因素之外,上半年券商业绩的快速增长主要归因于融资融券等信用类业务、投行、自营等业务的增长。从全行业角度,通过分析测算,我们认为信用类业务仍是下半年收入增长的主引擎,增速贡献在5~10%;投行业务因IPO重启也将成为券商收入增长的重要因素;经纪业务因市场原因和佣金战,收入下行趋势较明显,我们预计对全年收入增长贡献在-5%左右。综合来看,我们预测证券业2014年收入增长在15%左右。
2014年下半年投资策略:分化行情延续,寄望“金九银十”
券商板块PB绝对值处于2000年以来的最低水平,而根据我们上文对基本面的分析,券商板块今年业绩增长无虞,创新业务陆续开始兑现业务,估值进一步下探空间不大。另一个角度,2012年政策大力支持创新以来,A股券商板块相对沪深300估值水平脱离阶段底部,总体呈稳中有升态势,平均比值在1.27左右,今年以来比值在1.36左右,表明市场对券商业务创新带来的成长性的认同。今年管理层政策基调再度回归创新,相对估值趋势向上,我们维持行业“增持”评级。
我们认为,下半年券商板块机会在于“分化”和“波段”。“分化”是说今年互联网金融风头正劲,几家率先试水券商大刀阔斧跑马圈地,加之配套的券商账户体系变革与消费支付功能恢复,都是对触网券商市场份额和市场影响力的极大促进,必将继续获得较高的估值溢价和价格弹性,上半年以来的分化行情或将延续。“波段”则是说,7~8月中报将陆续公布,市场预期A股业绩表现欠佳,或拖累券商板块难以显著释放弹性。9月中报公布完比,市场负面预期消化后,随着10月沪港通、中登一码通上线等关键性利好的出台,券商板块有望迎来一波上扬行情。因此,下半年我们重点看好券商板块9~10月的波段机会。
上市公司推荐:“触网”转型+业绩拐点双逻辑
震荡市场中,我们在选股思路上从“博弹性”与“博趋势”出发,分别给出“触网”转型和业绩拐点两条投资主线。“触网”转型逻辑首推民营背景,低佣金,积极与互联网公司合作的锦龙股份、国金证券,次推综合实力强,积极转型互联网的海通证券、中信证券,此外,积极与金融信息平台类企业合作的区域券商龙头国元证券、东吴证券与值得密切关注;业绩拐点逻辑首推民营背景,手脚放开的太平洋证券,次推处罚影响逐步消除,估值优势明显的光大证券。（中信建投）