国泰君安：消费类白马高位震荡 周期品龙头接力上涨

　　年初以来，以上证50为代表的龙马（龙头白马股）标的走出了结构性牛市，在沪指涨3.68%基础上，上证50指数涨幅高达11.23%，以家电和白酒为代表的消费白马股更是成为资金追捧的主要对象。近期，消费白马股开始出现调整，但以有色金属、煤炭为代表的周期股却开始接力消费白马股，助力结构性行情延续。

　　从市场风格来看，国内投资者因为“确定性溢价”而抱团龙头白马，国外投资者因为业绩和海外无风险利率下行而追逐白马，两种定价机制共同作用导致了一九分化行情。从“边际力量决定”定价的角度看，外资因无风险利率下降给予了白马股估值提升，但对于A股整体而言，国内定价机制仍然是主导，无论是总量还是边际上，金融监管协调加强，流动性环境趋稳，经济下行并出现结构性亮点的过程中，无论是分子端，还是分母端，国内定价体系都面临更多边际改善的可能，龙马行情扩散才刚开始，供给侧产能出清的周期板块龙头(煤炭、有色)可继续看好。

　　从行业基本面的长期逻辑来看，周期品行业的发展符合国家去产能、调结构的政策导向，随着去产能的目标完成，淘汰落后产能，周期品行业利润将整体改善。6月27日，统计局公布了规模以上工业企业经营数据，其中煤炭采掘业当季利润同比增长2186%，有色冶炼、钢铁冶炼当季利润同比分别增长36%、31%。另外，产品价格也出现明显反弹。 6月30日公布的采购经理人指数(PMI)显示，无论是产成品价格，还是原材料价格均出现首次触底反弹。上半年以来，随着生产者物价指数(PPI)数据下行，周期品行业出现整体下跌，而PMI价格指数作为PPI的领先指标，指数触底反弹或改变市场整体预期，为周期性行业带来整体性反弹机会，但股价弹性最大的肯定是各细分行业龙头。

　　周期品行业在市场出清，营收与净利润流向上市公司。在所有企业之中，上市公司无疑是具有较高竞争优势的企业群体。通过考察同一行业上市公司与非上市公司营收、净利润占比变化状况，可以发现，上市公司作为优质企业分享行业结构改善的迹象正在加速。在供给侧改革的背景下，周期性行业中的造纸及纸制品业、煤炭开采和洗选业、化学纤维制造业等行业，近两年企业数量显著减少，行业内上市公司营收与净利润份额显著提升。

　　进一步看上市公司内部，优势在向龙头企业集中。通过监测各行业数据发现，过半行业的集中度在提升，行业排名前2、3、5位的上市公司的集中度在提高，营业收入占比在明显提升，盈利能力和净利润增长率在加速改善。行业最优的前10%企业相较于行业靠后的10%的企业，在营收、毛利率、净利率方面的优势也愈加明显，行业内部存量格局优化，具有竞争优势的龙头企业与行业内其他企业距离越来越大。

　　周期品除了行业盈利改善、利润释放，整体基本面表现良好外，上半年周期品个股不涨反跌，致使估值位于相对底部。其中，有色、钢铁、煤炭三个行业无论是市盈率估值，还是市净率估值都已回到5年以来的均值以下，在驱动龙马行情向二线蓝筹、中盘蓝筹的扩散过程中，兼具良好基本面和估值优势的周期品行业龙头比较容易获得市场资金的关注。

　　市场风险和行业基本面逻辑都支持可重点关注周期品龙头。众所周知，周期行业去杠杆、降负债的过程依赖于企业较长时间的盈利来实现，这就为龙马行情的持续性提供了保证。

　　总的来说，在央行保持中性货币政策的决心不变、金融去杠杆大背景下，市场未来仍是分布式驱动的结构性行情，短期去杠杆的“中场休息”使得市场情绪在过去一个月内得到迅速修复，做多资金集中度的持续回落体现了二八分化向均衡收敛格局的演化，消费类白马股高位震荡不可避免，投资主线向周期品龙头扩散是支撑后市行情的关键。

　　（作者单位：国泰君安证券）