财经：注册制是实现真正市场化的利器

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　　资深市场研究人士/财经评论员 肖玉航
　　新华社瞭望智库特约研究员

　　从近期市场信息来看，管理层今年推出IPO注册制的可能性越来越大。在2015年2月13日证监会新闻发布会上，发言人邓舸表示，已完成注册制改革方案初稿并上报国务院。此前, 有消息称，证监会已明确要求从6月1日起，IPO审核下放到交易所，证监会负责注册，证监会发审委、并购重组委也将取消，非公开发行不再审核，由公司自主确定，4月份之后将暂停接受申报。种种信息表明,管理层今年推出股票注册制的步伐正在加快,而这一制度如果成行并严格执行,笔者认为将是实现真正市场化的利器。
　　推进股票发行注册制改革，可以说是资本市场的一个重大改革，是资本市场走向市场化与法制化的重要信号。从世界主要资本市场来看，由于其优胜劣汰、自由竞争体系的市场化完善，股票发行注册制是其重要的体现形式，诚然，股票的退市制度与退市率也非常之高，使得股票市场的估值与经济、公司基本面密切关联，资源配置的有效性较强，这也是成熟资本市场的一个重大特征。
　　从历史上来看，我国股票市场很难说是一个严格意义的市场化，这与资本市场发展阶段与中国特色密切相关。比如新股发行实行的审核制，由证监会组织发审会对拟上市企业的持续盈利能力等进行判断与把关，而其发行新股的推行与中断、变更等并非是一个市场化正常形成过程，如果发行新股发行注册制意味着将这一决策权交给了广大投资者，也即交给了市场。观察股票注册制未来将实施，其总体上将成为市场化的利器，其相关影响如下述。
　　首先，注册制本身体现股票市场化的内涵
　　注册制主要是指发行人申请发行股票时，必须依法将公开的各种资料完全准确地向证券监管机构申报。证券监管机构的职责是对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性作形式审查，不对发行人的资质进行实质性审核和价值判断而将发行公司股票的良莠留给市场来决定。注册制的核心是只要证券发行人提供的材料不存在虚假、误导或者遗漏，即使该证券没有任何投资价值，证券主管机关也无权干涉，因为自愿上当被认为是投资者不可剥夺的权利。这类发行制度的代表是美国和日本。这种制度的市场化程度最高，买者自负是风险较大股票市场的本色，而注册制一旦实施，政府的行政化救市将减少,而市场化与法律化发展将加深,市场的品种分化风险将极为突出。

　　其次,注册制将加大投资风险与机会的市场化把握
　　注册制对投资市场的影响将体现出, 让市场起决定性作用的特色。让投资者去识别真正的好公司，是全球通行的做法，我们的资本市场已经有24年多的历史，投资者拥有鉴别能力。没有了赌重组的赌博心理，垃圾股、绩差题材股等将被多数人抛弃，价值投资、成长投资将逐步成为市场的主流。对于中小投资者，一定要看到注册制带给资本市场的风险与机会。近期，我们看到在创业板、中小板新股秒停炒作的过程中，上海主板市场的新股也开始呈现一个跟进态势。比如近期上市的春秋航空、航天工程、龙马环卫、晨光文具、诺力股份、火炬电子、永艺股份、西部黄金、再升科技等上海主板新股加入其中，而透过现象看本质，新股在首日交易中所给以的特殊待遇，实际上是一种非公平的交易制度，而这一制度本身，导致的直接后果是，新股不断拉高A股总体市盈率与市净率指标成为现实，拉响了证券市场投资警报。从实施注册制的国际资本市场来看，新股并无此待遇，破发与成长性上涨是主流，从中长期看，这项注册制度与退市制度完善配合确立，将引导我们的资本市场走向投资市场，一些绩差、过度透支发展的中小绩差股、亏损股有可能面临灭顶之灾。在未来注册制实施后，我们会看到股票价格的极大差异化，分票、毛票与极高价格的股票将同时存在于市场，而退市率将出现急速提升。
　　最后，注册制将去行政化，更能体现市场化发展特色。
　　推进股票发行注册制，实际上已经早以有提出，但由于我国股票市场的行政化特色较浓，其始终难以真正推出。目前的审核制有不少的弊端，最大的问题就是非市场化，很容易权力寻租。一旦未来推进股票发行注册制，这非市场化的因素将会大大减小，这对未来我们股市中期走出健康的运行格局是有利的。可以肯定的反映出，一旦注册制严格实施，对市场带来的冲击可能就是未来退市可能渐渐会成为常态了，一些行政化保护式的政策将面临市场化冲击。比如前些年许多公司处于一个退市的边缘，但由于保护政策使得不少公司难以退市；一些大型企业出现重大问题，却很难追究其欺诈违法行为与惩罚。研究认为，未来股市的博弈，会促使投资者更注重内在价值的挖掘，而不仅仅是投机价值的把握。注册制推行后，“不死鸟”慢慢会成为过去，行政化慢慢会淡出市场，这双刃剑带来的风险就是改革推进市场化所需要付出的代价。美国市场轨迹显示，由于美国资本市场是注册制的市场，是市场化程度极高与有效的市场。其退市率与股价分化明显，违法违规受到法律、交易规则严惩，行政化难以体现于市场之中，也鲜有行政化救市之轨迹。因此,未来中国市场注册制与退市制度完善后,蕴含的机会与风险将形成两极分化走势,投资盈利与血本无归将充分体现市场化本色。

　　总体来看,中国股票发行注册制的步伐已经加快,而推行注册制的时代背景已经成熟,可以预见，注册制推行后，我国资本市场将形成股票供应与上市便利，而退市制度与投资风险、机会将体现极分明的两种结果。注册制将改变传统的IPO理念、IPO节奏、IPO估值习惯及监管模式，市场化与法律化的特色是优胜劣汰、自由竞争，而作为股票市场投资人对于此应未雨绸缪，做好中长期投资策略应对。
　　作者简介：资深市场研究人士，在国有企业、美资公司从事高级管理工作多年，并在证券公司、证券投资咨询机构执业证券市场研究10年以上，多年来在国内外主流媒体发表财经、证券市场研究等近10000篇文章，具有国家证券执业一级资格证书，研究方向为市场经济与证券市场策略、公司研究，现任职融汇金融副总裁）