中信证券：外资持续稳定流入 市场具有足够安全边际

　　今年以来海外资金保持了较稳定的净流入态势

　　根据统计，目前海外资金所持A股市值占A股自由流通市值比重已从2016年年底的3.05%快速上升至6.44%。截至2018年6月，海外机构和个人持有A股规模已经达到了1.28万亿元，与保险等机构的持仓水平相当，海外资金成为A股市场的重要参与者。

　　今年以来沪股通和深股通资金持有A股规模增长了2197亿元，而根据机构口径测算的EPFR数据显示，海外机构今年以来净增配A股215亿美元（约1478亿元人民币）。显然，虽然2018年以来A股市场出现了较大波动，但无论哪种口径的统计都表明，海外资金对A股市场呈持续而稳定的流入态势，海外资金对A股市场保持了很高的关注度。

　　同样根据EPFR数据可以看到，今年全球资金对于股市的增配资金为1064亿美元，其中流入新兴市场的415亿美元中超过一半资金流入了A股市场。从全球配置角度来看，A股市场是今年新兴市场中的明星。

　　今年6月之后海外资金出现阶段性流出现象，但在A股市场持续磨底的过去五个交易周内，海外资金又恢复了稳定而持续的净流入态势。如果把时间拉得更长的话，无论是沪股通、深股通还是EPFR的统计，海外资金持续而稳定的流入A股市场局面在2017年就已经开始。

　　大部分A股指数目前已经具有足够的安全边际

　　对于追求长期绝对收益的海外资金而言，低估值就是最好的正能量。按照买入并持有三年策略，Wind全A指数的安全边际是P/E为16.7倍，而A股市场最新的P/E为14.7倍，明显具有足够的安全边际。

　　用类似方法对A股其他主要指数也进行测试，可以看到，在样本区间内的月度测试中，只要在相关指数估值水平的安全边际之下买入并持有该指数三年，都能获得正收益。在Wind全A、上证综指、深证成指、沪深300、上证50、中证500这6个指数中，目前除深证成指外的其他5个指数当前的估值水平已经低于其安全边际，这对于看长做长的海外资金来说，就是重要的配置依据。

　　A股市场是今年海外资金实现相对收益的重要选择

　　以机构投资者为主的海外资金，在配置A股市场时一个很重要的考量就是相对价值。体现这种相对价值的第一个维度在于，对全球配置型资金而言，A股市场提供了大量有潜力对标海外同行业巨头的龙头公司，而这些公司目前的估值水平（P/E、分红收益率、ROE、PEG）更有吸引力。比较全球主要蓝筹指数的预期估值（12个月预期P/E）可以发现，沪深300目前只有9.3倍，处于历史较低位。相比其他指数，除了TOPIX外，目前的估值都高于平均水平。进一步选取沪股通和深股通资金目前所持有的前50大重仓股中的部分龙头公司，然后对标海外同行业可比公司进行比较，在P/E、ROE、股息率、最近两年EPS复合增速四项指标中，绝大部分A股公司至少有两项或以上指标优于海外对标公司。如果再进一步观察，从PEG角度来看，A股公司的估值优势同样非常明显。

　　体现相对价值的第二个维度在于，A股市场相对其他新兴市场而言具有较高的配置价值，以及实现这些价值的策略容量（策略容量指可供配置品种的规模和交易量）。我们通过沪股通、深股通的持仓来估算海外资金在A股市场上的收益情况，截至8月30日，今年以来沪股通、深股通资金所持有的前10大重仓股的平均收益率为-1.3%，跑赢了沪深300指数、MSCI新兴市场指数14.7个百分点、6.3个百分点。如果以流入金额来看，今年以来沪股通、深股通资金净流入排名前10的A股公司组合，截至8月30日的加权收益率为-1.4%，同样跑赢了整体市场表现。

　　海外资金对A股市场的判断更加乐观

　　相对境内投资者而言，目前海外资金对A股市场的判断更加乐观一些。

　　首先，今年以来境内投资者对与“去杠杆”相关的波动预期较为关注，而海外投资者认为有效去杠杆有利于中国经济持续增长。

　　其次，在逆周期因子重启后，海外投资者预期人民币汇率波动预期将收敛。

　　最后，海外投资者认为土耳其、阿根廷等国的货币动荡不会影响其他新兴市场，新兴市场中的大部分经济体都比较稳健，特别是以中国为代表的亚洲新兴经济体。