信贷ABS市场蛰伏

　　去年10月，信贷资产证券化市场（下称“信贷ABS市场”）发生了戏剧性的一幕：在零发行与大额早偿潮的双重夹击下，个人住房抵押贷款资产证券化产品（RMBS）存量规模“腰斩”，直接导致了当月信贷ABS产品净融资额大幅净流出。

　　这个场景，仅是近段时间信贷ABS市场低迷图景的一个剪影。近两年，在政策层面相对收紧、资产获取难度提升、需求端投资意愿不足等多因素的共同作用之下，信贷ABS市场发行规模持续收缩。

　　不过，在政策层持续推动“盘活存量资产”的大背景下，信贷资产证券化市场仍然被寄予了厚望。分析人士建议，优化投资者结构、推动投资者类型多元化，提高不良ABS交易透明度和定价公允性，资产证券化市场方能行稳致远。

　　RMBS市场

　　遭遇发行停滞与大额早偿“双击”

　　2023年，RMBS市场遭遇了零发行与大额早偿潮的“双击”。

　　此前，RMBS在房地产市场“一路高歌”时曾大量发行，彼时备受机构投资者青睐。但随着房地产市场进入下行周期，RMBS渐渐销声匿迹。

　　RMBS产品发行停滞已有两年。上海证券报记者在中国债券信息网查询发现，仅有2022年1月发行了3单RMBS产品，2023年更是全年零发行。一位评级机构人士解释，近两年来房地产市场需求持续疲软及个人住房贷款增速不断下滑导致了上述现象。

　　去年10月，RMBS市场还出现了罕见一幕：有数据显示，去年10月摊还的RMBS本金金额较以往激增，相关商业银行主体发行的RMBS基础资产出现了“大面积、非正常、远超预期”的提前偿付，甚至有25%左右的个券提前结清，导致2023年10月26日全市场存量RMBS提前额外偿付近2800亿元，约为正常月偿付金额的15倍。

　　本次早偿风波源于存量首套房贷款利率调整。2023年8月31日，央行、金融监管总局发布《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，明确降低存量首套住房贷款利率，利率调整可通过新发贷款置换、协商变更合同利率方式进行。

　　在这样的背景下，去年10月的RMBS提前偿付风波“主角”便是采用贷款置换方式的部分RMBS项目。标普信评报告显示，以标普信评所评的RMBS项目为例，仅在 2023年10月受托报告中，优先级证券的单期受偿率在1.33%至42.65%不等。作为对比组，当年9月受托报告的单期受偿率仅为1.12%至1.65%。

　　一位业内人士认为，RMBS集中早偿会对相关RMBS产品的投资价值产生实质性影响，导致持有人权益受损。对于一级投资者来说，在当前资产荒的背景下，RMBS提前偿付后将面临再投资难题。对于原本基于稳定早偿率溢价购买的二级投资者而言，本次超出预期之外的早偿风波带来了市值回归本金、预期收益亏损的损失。

　　本次风波亦暴露出国内RMBS市场发展中存在的短板，譬如现有RMBS产品监管规则和交易文件的设计可能并未充分考虑到利率周期性下行、房价趋势性下行可能产生的问题等。

　　卓纬律师事务所建议，监管机构应及时更新监管规则以及交易文件的制定指引或模板，就此等风险应对制定预防机制，尽可能避免早偿风波的再次出现。

　　信贷ABS连续两年发行放缓

　　RMBS零发行仅是去年信贷ABS市场低迷情况的一个缩影。资产证券化分析网（CNABS）数据显示，截至2023年12月31日，当年信贷ABS净融资规模-6190.3亿元；发行规模3495.69亿元，较2022年下降1.72%。

　　去年信贷ABS发行规模何以下降？市场上有不同声音。CNABS认为，连续两年RMBS暂停发行、个人汽车贷款增长失速是导致信贷ABS发行量持续收缩的主要原因。

　　光大证券金融业首席分析师王一峰则认为，去年信贷ABS供给承压背后，是因为有效信贷需求不足，存量高息资产相对稀缺，银行卖出高息资产动力较低。

　　事实上，信贷ABS发行放缓已有两年。自2012年我国信贷资产证券化试点重启以来，信贷ABS市场高速扩容，发行规模在2019年达到9635亿元的峰值。

　　然而，自2022年起，信贷ABS快速发展的势头大幅放缓。中债研发中心数据显示，2022年信贷ABS全年发行3567.34亿元，同比下降60%。

　　上海金融与发展实验室主任曾刚对记者分析称，政策层面相对趋严、资产获取难度增强、需求端投资意愿不足等多因素掣肘近两年信贷ABS市场发展。

　　他解释道：首先，2017年后为了限制影子银行的过度扩张，政策层面对ABS出表进行了较多限制，进而制约了银行的ABS供给。其次，目前银行获取收益高且风险可控的优质资产难度较大，导致供给端卖出动力有所减弱。另外，当前市场整体风险上升的同时收益持续下行，对投资人而言，ABS产品吸引力下降，甚至收益难以覆盖风险，因此需求减弱，也可能影响到发行端。

　　盘活存量资产

　　助推ABS市场行稳致远

　　近年来，高层多次强调要“盘活存量资产”。

　　2022年5月，国务院办公厅印发《关于进一步盘活存量资产 扩大有效投资的意见》，提出积极探索通过资产证券化等市场化方式盘活存量资产。2023年中央金融工作会议提出“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”。2023年第三季度货币政策执行报告中亦指出，盘活低效存量贷款有助于经济增长。

　　资产证券化是盘活存量资产的方式之一。通过信贷ABS将银行部分表内贷款盘活至表外，可有效缓解银行的资本补充压力，增强信贷投放能力。

　　然而，从近两年的实际情况来看，信贷ABS的发展难言乐观。王一峰直言，目前优质资产相对稀缺，银行出表做ABS动力不足，预计未来信贷ABS仍将保持当前平稳发展态势，获得显著发展的机会并不大。

　　曾刚告诉记者，正常贷款类ABS出表是盘活存量信贷资产的重要方式之一，有助于提高资金周转和使用效率。但目前更多是银行之间互持，ABS并未真正走出银行体系的资产负债表，发挥作用相对有限。

　　曾刚建议，优化投资者结构，推动投资者类型多元化，是助力ABS发展、改善融资结构、提升存量资产效率的长远关键所在。只有当理财公司等其他非银行类机构投资者积极参与ABS投资时，才能真正实现存量资产的盘活和金融结构的转换。

　　除了正常贷款类ABS之外，曾刚认为盘活运用效率不高的不良资产或特殊资产或许更加重要，其中便涉及不良资产证券化（不良ABS）。

　　曾刚表示，当前不良ABS如何定价是一个难点。不良贷款违约回收率等数据缺乏，不同类型的不良贷款之间差异性较大，其定价或成为供求双方的难点。曾刚建议，下一步应提高不良ABS交易透明度和定价公允性，为不良资产证券化市场发展营造更好的条件。