债市圆桌 | 优化规则探索做市业务 积极推动北交所债市发展

　　司振帅

　　范为

　　傅贤江

　　蔡文忠

　　主持：

　　严晓菲

　　张欣然

　　圆桌嘉宾：

　　光大证券债务融资总部总经理 司振帅

　　申万宏源证券固定收益融资总部总经理 范 为

　　国元证券总裁助理、债券业务总部总经理 傅贤江

　　华福证券债券与创新融资总部负责人 蔡文忠

　　1月15日，北京证券交易所公司（企业）债券市场正式开市。首批3只企业债券于当日启动交易，当日合计成交2296.82万元。北交所董事长周贵华在开市仪式上表示，债券是证券交易所的基础品种，是服务实体经济直接融资的重要手段。信用债市场开市是高质量建设北交所的新起点，也将为我国债券市场高质量发展注入新动能。

　　本期债市圆桌邀请光大证券债务融资总部总经理司振帅，申万宏源证券固定收益融资总部总经理范为，国元证券总裁助理、债券业务总部总经理傅贤江，华福证券债券与创新融资总部负责人蔡文忠围绕北交所债市发展话题进行深入探讨。

　　提升债券市场支持实体经济能力

　　上海证券报：您认为北交所债券市场开市有什么意义？

　　司振帅：一是增强了债券市场服务实体经济及国家重要战略的能力。债券融资是服务实体经济直接融资的重要手段，通过债券市场企业可以更好地筹集资金、推动实体经济的发展。

　　二是进一步完善交易所功能、提升中小企业债券融资占比。交易所债券市场此前包括上交所和深交所两个债券市场，但整体来看中小企业债券融资占比明显偏低。北交所结合服务专精特新企业、科技型中小企业的定位，债券品种也相应地根据自身特点和服务中小企业的特色进行了调整，有助于进一步完善目前交易所债券市场功能、弥补中小企业债券融资占比偏低这一短板。

　　三是立足京津冀协同发展战略，平衡南北地区债券市场资源配置。我国南北方经济差异较大，其中资本市场的空间配置是影响区域差异的重要因素，南方地区拥有深交所、上交所两大国际化证券交易所，金融资源聚集能力较强，而北方则长期没有大型的证券交易所。北交所的设立对于优化南北地区资本市场资源尤其是债券市场资源配置、带动北方区域实体经济发展、实现区域循环与产业协同发展具有重要意义。

　　范为：一是北交所债券市场开市进一步完善了我国多层次资本市场体系。一方面为企业继续拓宽融资渠道，另一方面持续助推资本市场直接融资比例的提升，对提升我国金融体系韧性具有一定的战略意义。

　　二是北交所债券市场开市进一步丰富了我国债券市场产品体系。目前北交所已推出的公开发行债券品种除一般公司（企业）债券外，还包括中小微企业支持债券、短期公司债券、科技创新公司债券等十种专项债券，切实推进债券产品多样化建设。

　　三是北交所债券市场开市进一步强化了资本市场服务国家战略和实体经济的能力。北交所旨在打造服务创新型中小企业主阵地，为持续深入实施创新驱动发展战略保驾护航。

　　傅贤江：一是有助于进一步增强资本市场服务实体经济功能。北交所为我国继沪深交易所后打造的第三大证券交易所，北交所债券市场为我国第三大证券交易所债券市场，它的开市为企业直接融资开辟了又一全新服务通道，企业可以更好地筹集低成本、长期限的资金，有助于进一步完善资本市场服务实体经济发展的功能。

　　二是有助于进一步完善北交所功能。债券市场是资本市场不可或缺的重要组成部分。一个成熟且有影响力的交易所必须既要有股票市场服务功能也要有债券市场服务功能，这样才能更好地为各类型、所处不同生命阶段的企业服务。债券市场服务功能是北交所建设的重要一环，债券市场开市有助于进一步完善北交所的服务功能，提升北交所服务实体经济发展的能力。

　　蔡文忠：首先，北交所债券市场的开市将进一步完善我国的多层次资本市场体系，提升了服务实体经济和国家战略的能力。债券市场是资本市场的重要组成部分，北交所债券市场的开市填补了中小企业债券融资的短板，北交所债券品种也根据自身特点和服务中小企业的特色进行了调整，为中小企业提供了更广阔的直接融资渠道，对于服务中小企业、支持创新起到了重要作用。通过发行债券企业能够以更低的成本筹集资金、优化财务结构，从而更好地支持其主营业务的发展。这不仅有助于提升企业的竞争力，还对实体经济的增长和国家战略的实施起到了积极的推动作用。此外，北交所债券市场的开市进一步完善了证券交易所的功能。多层次资本市场将实现互联互通，债券市场也将更有韧性，这将为市场注入新的活力，提升市场整体的深度和广度，满足不同发行人和投资者的多元化需求，有利于提高市场透明度和监管效率，规范市场行为保障市场公平、公正、透明，推动交易所债券市场的健康发展。

　　制定非公开发行债券相关规则，加强信息披露

　　上海证券报：为进一步推进北交所债券市场的发展，您认为制度层面还有哪些方面需要完善？

　　司振帅：一是建议进一步完善交易机制、大力推进投资端建设。债券二级市场的交易活跃度以及流动性对于一级市场债券发行至关重要，配套优化相关交易及投资者引入制度，更好发挥做市商等制度功能，优化投资者结构、提升投资者参与度，进而为债券市场引入更多增量资金。

　　二是建议立足服务创新型中小企业发展这一定位，做好精准服务。北交所未来将坚持错位发展、突出特色建设、更好服务创新型中小企业高质量发展。为实现上述目标，建议从制度层面相应地给予创新型中小企业在注册发行等方面的支持，提高中小企业开展债券融资的便利性及积极性。

　　三是建议推出非公开发行公司债券产品。目前北交所产品为公开发行公司债券。基于日常营销客户反馈结果，有很多地方性国有企业（包括产业类、城投类公司）的财务指标无法满足公开发行公司债的要求，但具有巨大的发行非公开公司债券的融资需求。推出非公开发行公司债券的相应制度可以进一步打开北交所市场的广度，吸引更多的发行人参与北交所债券市场建设。

　　四是建议推动发展资产证券化产品。《国务院办公厅关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》提出，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资的良性循环，对于提升基础设施运营管理水平、拓宽社会投资渠道、合理扩大有效投资及降低政府债务风险、降低企业负债水平等具有重要意义。资产证券化产品作为盘活存量资产、响应国务院政策的有效工具，是全方位建设北京证券交易所债券市场的重要补充。

　　范为：为充分发挥北交所特色，打造属于北交所的差异化优势，更好地服务创新型中小企业，建议可以研究契合中小企业发展规律、特点的专项债券品种，制定相关制度指引，给予符合条件的优质中小企业支持政策，促进中小企业的健康发展，切实提升企业直接融资比例。

　　除此之外，为进一步共同建设好北交所债券市场平台，建议可以考虑构建北交所与发行人、中介机构的沟通、咨询机制与制度，在平台建设、业务咨询等方面架设沟通桥梁，降低信息的不对等性，提升工作效率，并有效加强市场监管。

　　傅贤江：目前北交所在借鉴我国债券市场发展经验基础上已经系统制定并推出了一系列规范债券业务发展的制度，比如上市审核规则、发行承销规则、交易规则、上市规则、存续期监管指引等。但目前的规则主要是针对公开发行债券制定的，对于非公开发行债券，尚未制定相关规则。由于北交所本身定位是为专精特新和中小企业服务的，中小企业自身规模不大，往往难以达到公开发行债券的门槛，更可能通过非公开方式发行债券，因此，我认为北交所可以考虑制定并推出非公开发行债券相关规则。此外，建议推出一些更适合中小企业融资的特色债券品种。

　　蔡文忠：优化债券发行制度，进一步细化和优化债券的审核、发行及交易规则，提高市场效率。例如可以考虑进一步简化债券发行程序，提高债券的注册效率；加强信息披露制度，强化发行人的信息披露义务，确保信息的真实、准确、完整，提高市场的透明度；加强对信息披露的监管，对违规行为进行严厉惩处，以维护市场的公平、公正。

　　加强创新机制建设，应进一步完善公司债券的发行方式，推动多元产品研究，及时推出创新品种并建立相应的配套制度；同时，加强对创新业务的监管，确保创新活动在合规的框架内进行，从而保护投资者权益，维护市场秩序；提高市场透明度，加强信息披露和监管；促进做市商之间的竞争与合作，提高市场运行效率。

　　完善债券的退市和违约风险处理机制。健康可持续发展的债券市场，除了做好债券发行前、发行中和发行后的债券风险监测、预警和防控，还须进一步优化完善债券预计即将违约或者违约后的风险处理机制及债券持有人利益保护机制。

　　资金投向国家战略支持的领域

　　上海证券报：目前，北交所受理的债券有何特点？主要针对哪类企业？

　　司振帅：一是高效审核助力。北京国资企业债从2023年11月受理到2023年12月取得中国证监会批复，用时不到一个月；京能集团公司债从2024年1月3日受理到目前即将封卷，预计将很快取得中国证监会批复。北交所高效的审核机制有助于企业提升融资效率，帮助企业更好地把握有利的融资窗口。

　　二是受承接国家发展改革委企业债影响，目前北交所发行人种类及项目类型仍以地方城投和企业债为主。随着二级市场开通并日渐活跃，未来受理项目类型、发行人种类及项目类型将进一步丰富。截至2024年1月17日，北交所受理项目共计40单，其中公司债券4单、中小微企业支持债券2单，其余全部为企业债券，系承接此前国家发展改革委审核体系下的企业债。由于承接企业债项目目前占大多数，企业类型仍以地方城投为主。预计未来随着北交所债券交易市场逐渐活跃，北交所将吸引更多的产业类、科创类等企业。

　　范为：截至目前，北交所数据显示已受理40单公司（企业）债券，除已发行的三只债券外，其余项目均处于受理或反馈状态。上述公司（企业）债券计划发行金额合计703.04亿元，募集资金主要用于支持中小微企业发展、科技创新、乡村振兴、绿色产业等国家战略支持的领域。受理债券发行人共计39家，有超过10家为首次申报债券的融资主体。

　　傅贤江：截至目前，北交所网站已受理公司债（包含企业债）项目40单，拟注册金额700亿元左右，募集资金主要投向乡村振兴、农业现代化、医药产业创新等国家战略支持的领域。从发行审核进度来看，9单已受理，28单已反馈，3单注册通过。目前已受理项目的发行主体以城建类企业和大型国有企业为主，单个项目注册金额从2亿元到100亿元不等。

　　探索发展北交所债券做市业务

　　上海证券报：沪深交易所当下已在大力发展债券做市业务，在您看来，未来北交所应该如何在此方面发力？

　　司振帅：一是增加做市商数量，扩大做市基准券规模，进一步提高市场活力。债券做市为交易所债券市场提供了新的活力，但目前做市商数量和做市基准债比例仍较低，同期我国有140家挂牌券商，其中银行间市场做市商有32家证券公司（另有60家银行做市商），交易所市场债券托管规模超过20万亿元。增加做市商数量，丰富做市基准券，可以更有效满足做市需求。

　　二是丰富信用衍生产品，控制做市商风险敞口。相较利率债，信用债，特别是非AAA评级信用债规模小，成交量活跃度低，相对风险较大。北交所作为服务专精特新企业，特别是小企业的平台，建议为这类企业提供融资担保、创设风险缓冲产品，提供风险对冲工具等系列服务，从而提高做市商热情，协助企业降低发行难度，控制融资成本。

　　范为：2022年以来，北交所已经陆续启动国债、地方政府债、公司（企业）债等品种的发行业务，在债券市场建设平稳起步、发行端已具备一定市场规模的情况下，对于债券做市业务的统筹布局势在必行。一是可根据沪深交易所关于做市业务的相关指引、业务开展实际，结合北交所债券发行情况，制定相关交易机制以及业务指引，并可结合北交所优势债券品种出台激励政策，为业务的规范、有序开展提供明确的制度依据；二是目前沪深交易所市场做市试点券商为12家，北交所可综合考虑债券发行规模、品种丰富度及风险管控等因素逐步增加做市商参与机构以及做市品种；三是为提高债券做市交易效率并进一步提升市场流动性，北交所可考虑建立电子化做市交易平台，打造统一、易操作的债券做市报价系统，为北交所债券市场的可持续发展夯实基础。

　　傅贤江：债券做市业务已成为国际市场普遍采用的交易机制，债券做市有利于提高债券市场流动性，增强债券市场稳定性可以提供更有效的债券市场定价基准。未来北交所发展债券做市业务时，首先应该参照银行间债券市场和沪深交易所债券市场，制定科学合理的债券做市商准入门槛和评价机制；其次，在当前阶段尽快做大债券市场规模，丰富债券品种，为未来债券做市提供更多基准做市债券。

　　蔡文忠：目前北交所尚未发布有关债券做市交易指引。北交所可以参考既有沪深交易所的经验，并结合自身的特点和市场定位来制定债券做市规则。为全面提升债券市场运行活力和质量，北交所需要制定和完善相关的债券做市基础规则体系、完善债券做市商评选和评价制度、鼓励并推动“承销+做市”联动机制完善、丰富做市产品种类、降低做市交易成本、提升做市商收入的稳定性和积极性、建立严格的风险管理体系规则等。同时，明确做市业务市场定位，坚持服务创新型中小企业，大力引导有实力的中小银行、信托、私募等机构来参与做市，为创新型中小企业提供资金流动，助力其快速、稳定地发展，进一步推动我国经济的转型升级。

　　证券公司应积极推动北交所债券市场发展

　　上海证券报：证券公司是债券市场重要参与者。您觉得在推动北交所债市发展上，券商可以发挥什么样的作用？

　　司振帅：一是推动“股+债”一体服务，协助专精特新中小企业融资。证券公司在股债市场拥有先天便利条件，可以为企业提供“股+债”服务。截至2023年末，北交所上市公司达到239家，国家级专精特新“小巨人”企业占比近五成。但目前上述企业在债券市场融资规模还非常小，券商可以在为其提供上市保荐服务的同时，结合其业务需要为其在北交所发行配套特殊债券，如中小微企业支持债券、科技创新公司债券等。

　　二是积极参与北交所债市做市，提高债券流动性。债券做市可以改善流动性、提高定价效率，有利于降低流动性溢价和债券发行成本，完善交易所债券市场功能。针对目前中小企业融资难的问题，证券公司可以积极参与做市，为北交所债市提供流动性。

　　三是积极创新，为北交所债市提供丰富对冲工具类型，增加风险敞口管理便利。针对北交所债券市场服务主体，券商可以提供更多的创新产品，特别是衍生品，丰富对冲工具类型，鼓励更多机构参与北交所债市投资，降低参与机构风险，为发行人提供更便利的融资环境。

　　范为：随着全面注册制改革的持续深化，证券公司应加强投行业务内部控制、合规风险管理等体制机制建设，切实发挥资本市场“看门人”作用，强化底线意识，聚焦风险防控，筑牢债券承销、交易相关业务的管理防线，对上报项目严格把关，促进北交所债券市场健康发展。

　　傅贤江：券商作为债券市场中的重要机构，在推动北交所债券市场发展上可以发挥重要作用。一方面，券商投行部门可以推荐更多优质企业来北交所发行债券，引导企业发债资金用在符合国家战略方向上；另一方面，券商自营部门和资管部门可以在北交所债券市场进行一级债券投标认购、二级投资交易，扩大北交所债券市场规模，提高北交所债券市场在全国债券市场中的地位。

　　蔡文忠：券商是证券市场重要的中介机构和参与者，在证券市场的运作中发挥着重要作用。从推动北交所债券市场发展的角度上，券商可以在债券承销发行、债券投资、债券市场研究分析、做市交易、债券投资咨询等方面开展具体业务。

　　第一，在推动北交所债券市场业务发展层面，券商通过宣传和推广北交所债券发行上市优势条件筛选优质客户资源，充分发挥券商重要中介服务机构的职能，为客户提供更为优质服务，引导符合北交所重点支持领域的发行主体在北交所债券市场开展直接融资。

　　第二，在提升北交所债券市场活跃程度层面，券商充分发挥中介服务机构优势，开展债券的做市交易，也可发行券商自营和资管的优势，积极参与北交所债券的投资认购，甚至可以设立面向北交所市场的创投、并购、投资等专项基金。

　　第三，在配合北交所债券市场创新发展层面，券商投行团队充分发挥专业服务能力优势，深度了解客户需求，并与北交所积极对接沟通，共同研发推出更多的创新债券产品和创新服务模式等。

　　第四，在推动北交所债券市场高质量发展层面，券商充分发挥其综合性金融服务能力优势，锚定国家重大战略发展方向，对符合要求的创新型中小企业强化辅导职责，为创新型中小企业提供配套的综合性金融服务，推进券商与创新链、产业链、资金链、人才链的深度融合，持续加强投资者教育和服务，切实维护投资者权益，助力北交所债券市场高质量发展。