公司全年实现收入24.06 亿元，同比下滑15.7%，其中服装品类实现收入13.19 亿元，同比下滑20.6%；鞋类实现收入10.66 亿元，同比下滑8.5%；配饰品类实现收入1,993 万元，同比下滑27.12%。相比受休闲等其他品类冲击较高的服装、配饰，运动鞋品类稳定性更高。考虑公司14 年春夏订货会仍录得双位数下滑，且秋季订单增速较缓，我们预计公司14 年收入仍有所下滑。
从收入的驱动因素上看，公司 13 年净增门店160 家至5,560 家，其中下半年净增门店52 家，扩张速度较过往有显着下滑。我们估计公司13年单位面积发货额为5,816 元/㎡，较上年下滑17.6%。考虑当前运动品行业较弱的门店盈利以及电商对三四线城市小店的冲击，我们认为公司未来持续扩张的空间不大，收入水平将主要取决于渠道存货周期。
历史时期公司主要依靠对渠道的补贴和账期支持维持较高的扩张速度。尽管扩张放缓，2013 年公司应收账款周转天数上升42 天至152天，推动现金周转天数升至92 天，为近年来的新高。
评级面临的主要风险
应收账款余额过高，预示经销商现金流较弱，在零售终端疲弱的条件下，可能导致14 年补库存低于预期。
估值
参考代理商百丽和宝胜的13 年的业绩，我们认为运动品行业在13年的终端复苏趋势较为显着，我们预计公司在14 年4 季度订货会中维持订单回升的趋势将是大概率事件。考虑募集资金对财务费用的节省，我们略上调公司14-16 年盈利预测至0.77 元、0.81 元和0.89 元，基于14 倍2014 年市盈率，目标价由10.40 元上调至11.36 元，维持持有评级。