广发基金姚秋：自下而上做好“固收+”的“+”法

　　“固收+”究竟如何做好“+”法，这是广发基金债券投资部总经理姚秋长期以来一直思索的问题。和大多数“固收+”基金经理自上而下研究经济周期和大类资产配置有所不同，姚秋选择将大部分精力花在中观及微观研究上，权益类资产成为他所管理的“固收+”产品重要的超额收益来源。

　　资料显示，姚秋拥有多年股票和债券投研经验，加入公募基金前曾任职于山口银行、建设银行北京市分行投资银行部、工商银行资产管理部。2014年4月至2021年12月任职于新华基金，2022年1月加入广发基金。据招商证券统计，在姚秋任职期间（2015年6月11日至2021年12月30日），新华增盈回报累计收益率为54%，在210只二级债基中排名前7%，最大回撤不超过3.5%。

　　自下而上

　　以图谱形式认识行业和公司

　　记者：你有一个与众不同的习惯，用图谱的方式，绘制成对一个行业或者公司的认知框架，这些图是如何一点点积累起来的？

　　姚秋：我把信息划分为三类：第一类是能长期存储在记忆里的，通常是很有冲击力的事件，或是一段时间反复思考的问题的结论，但这种信息只是少数；第二类是重要且容易忘记的，通常是短期一两周内发生的直观易懂的且在自己原本比较熟悉的领域里的信息；第三类是在较为陌生的领域里或者是有些晦涩甚至反直觉的信息，需要加工、揣摩才能变得有用的信息。把信息落实到纸面，有助于提高信息质量，有助于进一步加工整理，也有助于把短期记忆转化为长期记忆。我会把一些需要反复看的信息贴在办公室角落的一块白板上。其实，是不是形成图谱并不重要，重要的是看是否真的对投资决策构成支持。

　　记者： 能否结合过去的投研经历谈谈为什么会将主要精力花在中观行业和微观的个股基本面研究上？

　　姚秋：我在大学读书的时候就开始通过个人股票账户做投资，从2004年底到2014年，有将近10年的时间，其间经历了各种各样的市场波动，也积累了很多实践经验。加入基金行业之后，有了公司研究团队以及外部券商研究支持，逐步开始建立对行业和公司的认知框架。

　　在进行资产配置以及小类资产投资过程中，我会本能地自上而下寻找投资机会，但缺少中微观证据的支持，自上而下的成功率并不高。

　　在自上而下分析的过程中，我们常常回答“是”或“否”的封闭式问题。有一些问题的答案较为明确，例如人口老龄化、全球经济增长动能下降、新能源终将替代传统能源等。但在中微观层面，哪些行业受益于人口老龄化？从直觉出发，医药行业算是一个。但医药行业包含众多的子行业，一些子行业在衰败，一些子行业则在崛起，如果不深入到子行业和标的层面，投资依然像是押宝。再比如，传统经济在GDP中的占比连年下降，但为什么有一大批传统经济领域的公司仍能保持较高的盈利能力和不错的复合增速呢？新能源行业整体高增速的背后是否伴随着竞争格局的变化，以至于行业里的很多公司依然举步维艰呢？深入研究这些中微观问题，一方面可以提高小类资产配置和标的选择的胜率，另一方面也可以与宏观判断相呼应，形成更为完整的图景。

　　投资是一项动态的系统化的工程

　　记者：多年下来，你有哪些投资心得？

　　姚秋：投资的本质是适当地承担风险，以获取对应的收益。说起来比较简单，但在实践中，投资是一项动态的系统化的工程，我自己有这么几点体会。

　　第一，就是不能过度地追求简化。咱们不要被投资大师们举重若轻的“投资很简单”这样的表述所误导，大师们对投资事业的付出远多于常人，大师们觉得心无旁骛地做投资，这本身是一件简单而快乐的事情，这是一种主观的情绪表达。在巴菲特的传记《滚雪球》中，我们可以看到大师多次面临复杂局面，作为投资者必须去做繁杂的分析和艰难的取舍。即便如此，有些事件也带来了不小的永久性损失。我的一个心得就是，必须要尊重复杂问题的复杂性，过度简化问题无助于解决问题。

　　第二，就是要在相信常识的同时，不断地拓宽自己的认知范围。资产的价格变化会反过来改变大家的认知，这种改变分两种，一种是程度上的改变，一种是方向上的改变。后一种相对比较容易识别，而前一种比较隐蔽，比如好的资产给了过高的估值，市场可能会给基本面更乐观的预期。这时候需要抛开资产价格去审视基本面，在市场特别狂热或者特别悲观时，冷静思考和独立判断非常重要，而思考和判断的质量又依赖于投研人员的认知范围。

　　第三，就是要团队化作战与独立思考并重。有一群靠谱、勤奋且具有不同专业背景的人一起工作，能够大大提高工作质量和工作效率。这也是专业投资管理机构的优势所在。而另一方面，在充分占有信息后，独立思考更能容易得出高质量的投资建议和投资决策，而过多的讨论可能会导致群体性的非理性。

　　记者：组合的风险控制和收益获取是每一位基金经理必须平衡的矛盾，这方面你有什么心得？

　　姚秋：我觉得可以分两个方面来看：一方面，风险控制是获取收益的前提，通过承担大的风险去获取收益的做法很难持续。因此，必须在建立组合前及组合维护的过程中，时刻审视组合的风险暴露情况，尽量避免承受可能会招致永久性损失的风险；另一方面，需要区分哪些是中长期风险，哪些是短期的不确定性，如果市场对短期不确定性给予了过高的溢价，那么里面可能会蕴含不错的投资机会。