从明年起，做一个积极的投资人——对话重阳投资总裁王庆
2018年A股市场遭遇深度调整，年内个股中位数跌幅接近30%，出乎很多专业投资者的预期。一批百亿级老牌阳光私募今年的净值跌幅普遍在20%以上，那些风控能力较弱的私募，其净值跌幅更是超过30%，年内私募基金清盘数已经超过4000只。
市场洗礼之下，依旧有少数私募基金凭借良好的回撤控制能力获得了市场的认可，规模逆势稳步增长，重阳投资便是其中之一。截至11月末，重阳投资旗下产品跌幅控制在个位数。
其实，“重阳”二字，寓意正是复合增长，极好地诠释了公司的理念。提起重阳，业内人常常这样描述：重剑无锋，大巧不工，稳字当头是重阳立足资本市场的第一绝技。
去年底今年初，重阳投资对今年A股市场作出了偏谨慎的判断，采取侧重防守的投资策略，由此在今年斩获了领先于同行的业绩。那么，站在当下展望2019年，重阳投资又有哪些独立的思考？
记者近日对重阳投资总裁王庆进行了独家采访。在他看来，A股经过大跌后，长期投资价值已经显现，明年市场有望呈现结构性上涨的格局，需要从防御转向积极。不过，就指数层面而言，难有系统性机会，因此需要自下而上精选标的。
权益类市场需要价值发现
记者：今年美国经济一枝独秀，美元成为全球唯一表现较好的大类资产。就明年而言，你认为应该如何进行大类资产配置？
王庆：谈大类资产配置，离不开对经济形势的判断。2018年美国经济一枝独秀，但预计明年美国经济会见顶回落，全球经济可能同步走弱，同时通胀压力不大。
从各国的货币政策来看，全球主要央行同步缩表。在全球经济走弱的背景下，大宗商品承压。
就债券市场而言，国内无风险利率或者说国债利率等今年出现了明显的下行，明年这一趋势有望延续，但回落空间不大，所以利率债存在一定的投资机会。就信用债而言，今年信用利差全面走阔，未来随着传导机制逐步打通，信用利差会有所收窄，信用债存在投资机会，但在金融去杠杆的大背景下，中高等级信用债的投资机会更突出些。
就股市而言，今年A股大幅下跌，风险释放得较为充分。今年股市行情几乎是一路下跌，如果采取防御策略会在投资上做得相对较好。明年可能需要采取更积极的策略，才能取得不错的业绩，但指数层面难有系统性的机会。就房地产而言，基于“房住不炒”的基调，其投资价值在降低。此外，黄金是避险资产，长期与美元负相关，所以如果明年美元走弱，可能会对黄金产生支撑作用。
记者：对于明年的市场，重阳投资已不再悲观，得出这一判断的最根本原因是什么？
王庆：今年以来A股市场承受了前所未有的压力，但我们也应该看到，内外部影响因素已经逐步被市场参与主体所理解，或者说在逐步适应。更重要的是，上述因素都在边际改善。
经过持续调整，市场悲观情绪已释放得较为充分，多项估值指标已跌至底部区域。与此同时，政策层面的积极信号不断出现。
我们认为，A股经过大跌后，长期投资价值已经显现，明年市场有望呈现结构性上涨的格局，存在丰富的结构性机会。
记者：就行业或者板块而言，哪些机会值得关注？重阳投资将如何选择进攻的方向？
王庆：明年的投资机会需要通过自下而上来获取。中国经济逐渐进入存量主导的阶段，我们会看到，即便是同一个行业里，各公司间的分化也十分明显。
重阳投资主要看好四条投资主线。首先，把握中国经济技术进步和效率提升的长期趋势，布局一些具有自主知识产权的高技术公司。
其次，在日渐微妙复杂的国际经济环境下，把握扩大内需、消费升级的中期趋势，布局具有自主品牌和民族品牌的消费品公司。
再次，随着短期经济周期的演进和宏观政策的相机调整，利率下行预期将得到强化并会折射到股市上，把握那些具有明显债性、股息率高的优质公司。
最后，看好受益于上游原材料价格下行的中游先进制造业公司。
长线资金加速入市影响深远
记者：我们观察到，今年出现了一个很明显的现象，就是长线资金更有耐心地在逢低吸纳布局。在股市磨底阶段，海外资金和国内产业背景资金是新增的长期资金。你如何看待长线资金入市对于市场生态的影响？
王庆：长线资金入市有利于改善A股市场的生态，这个影响会越发明显。
今年以来外资不断涌入A股市场，其持股市值已经比肩公募基金。当前股票市场仍由个人投资者主导，但在边际增量资金的来源上，外资开始占据主导地位。
回看2017年那一轮优质蓝筹股的价值重估行情，很显然也是外资流入后的具体体现。未来，上述影响还将继续演绎。
记者：即使在各种不利因素叠加影响下，今年以来北向资金也在持续加仓，内外资的定价权谁更准确的问题也是市场十分关注的。对此，你是怎么看的？
王庆：在互联互通的机制下，国际投资者会以其国际视野来看待A股。同样，对于内地的投资者来说，也应该以国际视野去考量A股以及其他市场比如港股的投资机会。
A股的定价标准未来会向成熟市场靠拢，这是一个较为曲折的过程。其实，我们已经看到蓝筹股相对中小市值股票的价值回归，未来还会进一步演绎。但我认为，定价权这个说法不是特别准确，应该是A股市场的定价效率在提升。
记者：具体到重阳投资，如何以国际视野进行投资和研究？
王庆：我们一直要求，无论是看行业还是看个股，研究员在做研究时，既要看到中国自身的发展规律，也要进行国际比较，要将A股的上市公司放在国际环境中进行比较。我觉得这是一种前瞻性的考虑，从长期看，A股的定价效率会向国际成熟市场靠拢。
尤其是沪港通、深港通开通之后，我们要求研究员将A股和港股放在同一市场分析框架下进行研究，相信未来A股的开放程度会越来越高。
记者：一方面机构投资者占比在提升，另一方面私募行业内部也出现了不小的分化，目前几乎是“一九”格局。对于私募行业的未来发展，你是如何看待的？
王庆：2014年以后私募行业呈现爆发式增长，主要有两大原因：一是政策红利。2014年私募基金从野蛮生长到被纳入监管，从“游击队”到“正规军”，享受到了政策红利；二是2014年至2015年上半年，A股走出了一波大行情，私募基金享受到了市场红利。
随后，资本市场出现了几轮深度调整，市场红利变成了市场压力。另外，私募行业监管趋严，合规成本上升。上述两方面压力之下，私募行业洗牌在所难免。
基金业协会的数据显示，截至2018年10月底，已登记私募基金管理人管理基金规模在100亿元及以上的只有232家，而管理基金规模在1亿元至5亿元的高达4304家。这意味着，整个私募行业接近七成的管理人规模在5亿元以下。
如此之多的私募基金公司，显然不是一个正常的状态。这个行业还相对年轻，未来还将有一个长期洗牌的过程。
稳健前行 坚守绝对收益理念
记者：从第三方的数据来看，在市场大幅下跌之际，今年以来百亿级私募基金净值跌幅普遍超过20%，而重阳投资旗下产品跌幅却能控制在个位数。在回撤控制上表现得如此出色，重阳是如何做到的？
王庆：首先，我们对今年市场的整体判断基本正确。在去年底今年初，我们认为A股市场会有一个“二次分化”和“价值发现”的过程。如果说2017年是二八行情，那么在2017年表现突出的20%的标的里可能也会出现二八分化。同样，去年表现不是那么突出的80%的股票中也会出现二八分化。一线蓝筹股的价值回归在2017年已基本完成，进入2018年，我们认为投资主题将会从价值回归向价值发现演进，其中二三线蓝筹股可能会有更多的机会。
其次，我们认为，在金融去杠杆的大环境下，风险资产较难有突出的表现，因此从2018年一开始就保持相对中性的仓位。
最后，在整个投资过程中，我们一直十分重视对产品净值波动和回撤的控制。
记者：重阳投资一直认为，价值投资加上布局中长期的投资逻辑，是获得风险收益最好的投资方法。这些年市场风格不断切换，在投资方法或者框架上，重阳有没有一些进化或者改变？
王庆：一个投资团队一旦形成一个比较成熟的、历史证明比较有效的投研理念和方法，就很难再进行大的改变，也不应该做大的改变。重阳投资一直强调价值投资、深度研究基础之上的逆向投资，尤其注重控制基金产品净值中短期的波动和回撤。
这些年市场风格剧烈切换，2012年到2015年是一种风格，2016年到2017年又是另外一种风格。我们固然要敬畏市场，但也要冷静分析，所谓的市场风格变化，哪些反映了市场的内在规律、内在逻辑，哪些反映了资本市场发展中不可持续的阶段性现象。
2012到2015年中小创的亮丽行情，一定程度上反映了中国经济结构转型背景下的消费升级、技术升级等变化，但同时过高的估值泡沫缺乏基本面支撑，某种程度上也是因为一些制度性扭曲的因素造成过高估值。
虽然当时重阳投资承受了一些压力，但并没有因为市场的变化而改变自己，经历了那几年所谓“错过”市场的机会，又经历了2016年至今的市场变化，重阳投资规避了那些成长股蕴藏的风险，对于长期遵循的投研方法和投研理念更加坚定了。
记者：你曾说过，私募基金的价值链应该是在取得相同收益情况下尽量降低波动和回撤，这样大家才能拿得住、守得稳，能否具体阐述一下？
王庆：我一直在思考，私募基金作为一种商业模式，给投资者带来的价值究竟是什么？回看基金行业20年的发展历程，权益类产品取得了不错的业绩，但很多投资者却没有赚到钱。对此，人们常常说，是因为投资者追涨杀跌所造成的，但贪婪和恐惧就是人性的一部分，难以避免。作为专业的投资机构也应该思考，为什么不能为客户提供更好的投资体验。如果能够控制住回撤和波动，那么客户就能够长期持有，从而增加获得感。
所以，在经历了市场几番起伏之后，我们越发深刻意识到，私募基金就应该坚守绝对收益的理念，把控制风险而不是追求短期不可持续的高收益放在首位。
近几年来私募行业大浪淘沙，一些私募基金规模缩水严重，但重阳投资始终稳步发展，规模呈现出稳步增长的态势。
