股灾之后，中国的经济走向和未来出路
文/吴迪 独立经济学家，中国战略与管理研究会研究员
股灾之后，中国的经济情况如何？
这要根据经济数据来看，国家统计局发布第二季度的GDP增速为7%，为90年代以来的最慢增速。其中制造业6%，农业3.5%，服务业8.4%，金融服务业17.4%。
中国经济最辉煌的时代是靠制造业，但是制造业6%的增速已经拖慢了中国经济。在四万亿政策之后中国靠房地产拉动GDP，但是建筑业的增速为7%，基本上处于要拉中国经济后腿的边缘。很多人说中国房地产很火，但是从数据来看却不是这样。反观金融服务业高达17.4%，说明这次中国经济的增速能达标，最重要的原因就是股市的火爆。
然而这次股市遭遇了前所未有的大股灾，散户的热情遭遇重创。引述中国经营报的一个报道数据，这次股灾至少消灭了50万到60万的中产阶级投资者，这必然会导致内需匮乏。再看出口，美国的CPI数据显示其通缩压力很大，同时希腊问题也很严重，所以出口也必然会乏力。那么今年下半年的GDP能否达标还要打上一个很大的问号。
中国经济最大的挑战是什么？
很多人都说中国GDP造假，但这个说法已经存在了数十年，中国不能靠GDP造假就能成为世界第二，GDP的绝对数值并无多大意义，中国最大的问题不在GDP，而在债务。中国投资/GDP的占比数值约为50%，投资的本质就是融资，也就是债务。债务增长，GDP也会增长，所以GDP增长过快并非好事。
中国融资主要靠银行，银行主要是通过贷款的方式进行。银行的资产就是借给消费者和商业机构的贷款，就是整个社会的债务。所以银行资产绝不能过快增长。
自2008年金融海啸到2015年第一季度，银行的资产规模增长了20万亿美元，同期美国持续了六年量化宽松政策，却只增长了2.7万亿美元。在金融海啸之前，中国银行资产总规模远远小于美国，而目前却已达到美国一倍。中国最大的问题就是债务增长过快，债务规模太高，而债务杠杆太高就会触发金融危机。
中国离金融危机有多远？
按照实证经济学规律，如果一个国家宏观杠杆太高，那么它离金融危机就不远了。宏观债务杠杆主要通过银行总资产/GDP的占比数值来衡量，中国在2006、2007、2008的占比约为200%，而目前已达280%，增速非常惊人。所以银行总资产绝不能再扩张，必须要降回200%。
为什么中国股市必须牛？
以前中国融资近八成来源于银行，这就意味着中国融资方式必须进行革命性的改变。银行不能贷款，
那么企业融资应该来源于哪里呢？
企业不能靠借高利贷，会导致市场紊乱；也不能靠典当，资产价值会打折扣；而以前能够弥补股市败局的土地红利也已消失。所以企业融资还得靠股市。
而中国企业的融资需求体量非常庞大。目前，中国非金融企业的债务总额为102万亿元，那么股市的规模是否足以容纳中国企业巨大的融资需求？目前A股总市值为50万亿元左右，根据国家数据，到2020年，中国GDP将达到100万亿，假设企业彼时中国达到了印度的证券化水平，也就是股市总值/GDP为135%左右，那么股市在2020年将翻小三倍，达135万亿元人民币左右。
股市应该怎样重振？
很多人都说股灾重创散户，会导致散户投资不足。然而次贷危机以来，美国推行了六年量化宽松，而美股牛市也持续了六年之多。美国股市交易额只有三成来自于散户，而中国散户近九成。天差地别的数据说明股市是否为牛市和散户没有任何关系。
那么牛市应当靠什么？
抵押品（如房地产）价格泡沫破灭，即便是抵押品被债权人没收，债务人依然不足以清偿债务，这就是债务通缩，也可以说是资产负债表通缩。这个通缩并非指CPI，而是指债务通缩。众所周知，中国债务通缩的压力是巨大的。债务通缩很大可能上会使CPI也走向通缩。官方数据显示今年一月中国的CPI增速是0.8%。据我判断中国实际上已经开始通货紧缩了。债务通缩会造成举债者的信用萎缩，央行的传统货币政策是无法根本改善这个信用的（信用缺失就像人品缺失一样，只有自己能救自己），只有债务人的抵押品价格稳定并回升，资产负债表的杠杆大大降低才能改善，因此央行应主动参与到资产证券化，债务证券化，这些证券的买卖，以及抵押品的生成和定价过程中去，以稳定并加快抵押品的流通速度。这样才能阻止债务通缩引爆中国的次贷危机。
中国面临的金融危机风险除了众所周知的因素之外，还有就是中国经济的货币供应模式正在坍塌，而这种坍塌只有激活内生性货币才能解决。外汇占款一直是中国货币投放的主要渠道，由于外贸环境连续数年的恶化，外汇占款的剧烈波动已经打乱了中国货币投放的节奏，对流动性紧张的经济常常造成釜底抽薪的干扰。
2012年全年新增外汇占款从之前5年的年均3万亿元人民币急剧滑落至4900亿元；
2013年前4个月，新增外汇占款达1.5万亿元，5月份金融机构新增外汇占款仅668.62亿元，环比骤降近80%。以外汇占款为主的货币投放机制已经严重的无法满足经济对流动性的渴求，这样一个货币投放机制可以说是中国经济通缩压力最主要的一个来源。
外汇占款属于外生性货币的范畴，中国未来的货币供应必须转向内生性货币，也就是说要通过资产证券化，债务证券化以及金融机构之间对这些证券的各种交易来大量的创造货币供应。
在中国出口迅猛增长的过去，对内生性货币的需求并不强烈，如今要由外向型经济向消费型经济转型，内生性货币就必须担起货币供应的主要担子，不然中国的企业融资无门，就会陷入巧妇难为无米之炊的绝境。
为什么中国应当实行量化宽松？
中国金融的主要矛盾是资产负债表通缩。私营部门，国企部门，地方政府债务杠杆太高，债务久期结构恶化造成资产通缩压力（久期结构恶化主要指借短期的债投入中长期的项目。中国目前有超过一万亿美元的外部债务，其中绝大部分是短期债务），谁也不能加杠杆了，融资抵押物价格恶化，内生性货币坍塌，只有给央行的资产负债表加杠杆了。央行的资产80%以上都是外储，回旋空间很大。
当然量宽会大量消耗外储，但这是为经济去杠杆，是良性的。量宽虽然源于西方，但中国应发挥出自己的特色。就业支持证券便是我设计的有中国特色的量宽组成部分，亦即把以稳定就业和改善就业结构为目的的信贷资产证券化，然后由央行大量购买，因为社会主义中国的央行应做最后的雇主。
美国的三轮量宽为中国带来了万亿美元以上的投资，美联储持续量宽的这六年是中国改革开放以来债务杠杆增加最快的时期，没有之一。同时美国的债务杠杆却大大降低，仅仅看一个数据就够了：2014年美国联邦政府的财政赤字锐减，不到5000亿美元，创下08年以来的历史纪录。资金大量流出有一个不为人知的好处就是通过给主要贸易伙伴国的经济加杠杆，来为自己去杠杆。
量宽可以给中国经济换一个更强劲的心脏，可以大量盘活资金存量，大大降低融资成本，可以降低而不是增加债务杠杆。中国将成为第一个启动量化宽松的发展中国家，这将改写世界历史。
为什么超级牛市将席卷股市和债券市场？
中国如果搞量宽，当量会非常大。中国光需要置换的地方政府债务就在十万亿以上，还有银行系统和影子银行的房地产相关债务也有数十万亿，由此推算，一旦中国搞量化宽松，规模至少在10万亿以上。量化宽松一来，A股就会和日股美股那样呈现超级大牛的局面。
量化宽松是A股超级牛市最强有力的背书者，中国的10万亿级别的量化宽松不出则以，一出必让安倍经济学黯然失色。美国的量宽行将就木，日本的量宽已成强弩之末，而中国的量宽蓄势待发，到时候A股会成为全球股市最闪亮的焦点，正所谓“待到秋来九月八，我花开后百花杀。”
综上所述，中国正在经历三四十年难得一遇的超级去杠杆化，这是中国资本市场罕有之大裂变。中国央行未来极有可能推出大规模的资产购买计划（量化宽松），以房地产为代表的固定资产泡沫将平稳的破灭，而A股将迎来六年左右的一轮超级牛市，以为十年左右的超级去杠杆化提供坚实的融资管道支持。
问：股市已经走出股灾了吗？
答：这次股灾结束了，但是还有很多股灾要来。上一次股灾是端午节发动的，我称之为端午大会战，下一个将在8月中下旬发动。美联储加息在9月，而市场会提前反应，我称之为龙王1号大会战，还会有龙王2号，3号等大会战。宽幅震荡将成为常态。
