券商策略周报：继续磨底 化解不确定因素影响

　　上周沪深A股市场震荡走低，日均成交金额大幅下降。截至上周五收盘，上证综指收报2668.97点，一周累计下跌4.52%；深证成指收报8357.04点，一周累计下跌5.18%；创业板指收报1434.31点，一周累计下跌5.12%。

　　行业板块表现方面，28个一级行业均呈下跌态势。其中，通信、采掘、国防军工、计算机、钢铁等板块表现相对较好，食品饮料、家用电器、建筑材料、休闲服务、传媒等行业跌幅较大。

　　中原证券：

　　6月以来ETF份额持续上涨，与权益型基金份额增长乏力形成对比，机构资金逆势逢低买入或将成为日后A股市场反弹的基础。政策预期提升以及机构资金扎堆的部分大盘蓝筹股，有望成为反弹行情的急先锋。

　　长城证券：

　　目前政策预期不断提升，市场估值也处于底部区域，后续市场需观察外部不确定因素的变化情况，以及政策传导在宏观数据方面的验证。预计短期市场仍处于中期磨底过程中，建议关注部分消费蓝筹的配置机会。

　　兴业证券：

　　在多重政策利好支持下市场情绪逐步企稳回暖，目前来看，外部因素将成为影响市场走势的关键。市场机会方面，建议关注传统经济补短板带来的区域性周期龙头的估值修复机会。

　　国元证券：

　　7月以来政策预期边际改善信号不断，只是政策效应向实体领域传导需要时间，等待相关经济指标出现好转，市场后续向上修复空间较大。策略方面，建议把握券商、TMT等高弹性板块的超跌反弹机会。

　　华创证券：

　　对于短期A股市场而言，接下来仍将以区间震荡为主，人民币汇率的波动预期将成为重点关注的因素之一。策略方面，一个明显的右侧配置方向就是涨价景气领域，比如银行、保险、煤炭、钢铁等板块。

　　安信证券：

　　外资持续流入、上市公司频频展开回购、强势股补跌等，市场呈现调整后期特征。建议重点关注云计算、航空装备、5G、半导体等领域。

　　海通证券

　　仍处于第五次磨底阶段 以稳为先

　　仍处磨底阶段，市场情绪扭转有待相关信号出现

　　以中期视角来看，目前市场正处于第五次磨底阶段。1990年以来A股市场经历了五轮强弱周期，目前市场的整体估值水平与前几次市场在底部区域时较为相似，中期视角来看，目前市场正处于第五轮弱周期的底部区域。当前全部A股PE（TTM，整体法）、PB（LF，整体法）分别降至最低15倍、1.6倍，前四次市场底部区域时PE在12倍到18倍之间，PB在1.5倍到2.1倍之间。从估值中位数来看，目前全部A股PB中位数为2.3倍，逼近2013年6月上证综指1849点时的2.2倍。而如果将1849点时的2445只个股进行单独统计，目前PB中位数为1.9倍，已经低于当时的水平。从技术形态来看，在前四次底部区域，除了2008年10月以外，1994年7月到1996年1月、2002年1月到2005年6月、2012年1月到2014年6月这三次底部区域都呈现以时间换空间的圆弧底形态。本轮自上证综指2638点以来的圆弧底震荡阶段，与2002年1月到2005年6月、2012年1月到2014年6月的构筑中期底部阶段相类似，而背景更像2002年1月到2005年6月。目前来看，本轮圆弧底形态的构筑仍需要时间。

　　市场情绪扭转有待相关信号出现。5月以来经济数据出现波动，但相关政策预期自6月下旬开始不断改善。比如，7月23日决策层部署积极财政政策要更加积极，稳健的货币政策要松紧适度的相关工作；7月31日决策层部署经济工作六大任务，提出“六稳”要求，指出财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用；8月8日发改委和央行等五部委下发《2018年降低企业杠杆率工作要点》，提出要建立健全企业债务风险防控机制，深入推进市场化法制化债转股；8月10日两部委印发《扩大和升级信息消费三年行动计划（2018-2020年）通知》，提出到2020年，信息消费规模达到6万亿元，年均增长11%以上；8月18日中国银保监会发布《关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》，为实体经济融资“保驾护航”。政策预期不断边际改善，但市场情绪却依然较弱。从成交量、换手率等指标来看，今年以来A股日均成交量为338亿股，年化换手率平均为185%。截至2018年8月17日，日均成交量降至264亿股、年化换手率降至143%，处于2014年以来的偏低位置。当前市场情绪与2014年上半年的弱势格局很像——A股日均成交量、年化换手率均值在180亿股、150%左右，之后随着改革预期升温，市场情绪得以扭转。目前来看，市场情绪扭转需要等待相关信号出现，以下二者需有一：一是去杠杆出现拐点，从而资金面预期转暖；二是改革加速，有利于市场风险偏好显著提升。

　　海外不确定因素只是阶段段性扰动，无需过虑

　　土耳其货币危机引发全球市场波动。近期土耳其货币危机引发全球市场出现波动，土耳其伊斯坦堡100指数下跌8.5%、阿根廷MERV指数下跌10.4%、俄罗斯RTS指数下跌10.3%、圣保罗IBOVESPA指数下跌4.0%、德国DAX指数下跌4.6%、英国富时100指数下跌2.5%、日经225指数下跌1.3%。回顾历史，1980年代至今美元经历了三轮升值周期，前两轮都出现了新兴市场国家债务危机。第一轮升值周期美元指数从1980年低点84升至1985年高点164，期间爆发了拉美债务危机。第二轮升值周期美元指数从1995年低点80升至2001年高点120，期间爆发了东南亚金融危机。目前处于美元第三轮升值周期，美元指数从2014年低点80升至目前的97，市场担忧土耳其货币危机会引发更大的金融危机。

　　海外不确定因素只是阶段段性扰动，无需过虑。外债/外汇储备、外债/GDP比例是衡量潜在危机大小的关键指标，外债负担过重是引发危机的关键因素。目前新兴经济体中体量较大的“金砖四国”——中国的外债/外汇储备为59.1%、外债/GDP为15.1%，印度为137.5%、20.4%，巴西为90.0%、15.7%，俄罗斯为136.6%、33.0%，整体压力有限。今年以来本币贬值幅度较大的国家中除了土耳其以外，南非的外债/外汇储备为425.4%、外债/GDP为52.4%，哈萨克斯坦为937.7%、102.7%，马来西亚为208.8%、63.7%。除土耳其GDP占全球比重达1.1%以外，其他三国的GDP全球占比在0.2%到0.4%之间，经济规模较小。显然，海外不确定因素只是阶段段性扰动，无需过虑，由此引发更大金融危机的可能性不大。

　　内外资分歧持续拉大，以稳为先

　　内外资分歧持续拉大。今年以来内外资分歧拉大，外资在4月下旬以来持续买入，截至目前沪股通、深股通资金净流入2025亿元，已经超越2017年全年1998亿元的净流入水平。内外资对市场的分歧从根本上讲是资金属性不同决定了投资策略的不同，从风格来看，外资从长周期出发，偏价值、偏消费领域个股，持股比内资更加稳定。从中长期来看，目前A股市场处于估值低位，Wind全A未来三年获得正收益概率为78.5%，沪深300未来三年获得正收益概率为90.4%。

　　以稳为先。在策略方面，建议投资者以稳为先，在市场磨底阶段，消费白马股（食品饮料、家电、医药）是较好的买入标的；着眼于未来，科技类成长股是主要的配置方向。

　　申万宏源

　　历史级别的高性价比区域正在渐行渐近

　　目前市场对于事件性因素的关注度依然很高，在我们看来，事件性因素并不是当前市场的主要矛盾，市场持续震荡本质上是在快速消化中期不确定因素。而在这个过程中，一个历史级别的高性价比区域正在渐行渐近。目前市场正在反映的中期不确定因素包括：

　　(1) 全球流动性预期收紧是影响资产价格的主要矛盾，全球大宗商品回调，特别是黄金价格趋势性回落很好的验证了这一点，短期一些事件性因素对市场的影响(比如土耳其货币危机等)也都与此有关。目前有两个好消息：一是A股市场反映流动性波动预期的时间(始于2017年4月)早于全球其他市场，后期影响将收窄；二是中美利差阶段性回升，打消人民币汇率继续波动预期的契机已经出现。

　　(2) 在政策边际改善效果仍有待验证情况下，市场已经在反映中长期经济和上市公司业绩可能出现波动的预期。

　　(3) 市场已经在反映海外不确定因素短期难以彻底化解的预期。

　　(4) 尽管部分新兴市场的不稳定性暂时无法证伪，但A股市场外资持股并未出现明显松动迹象。8月17日沪股通、深股通资金滚动5日的累积净卖出额仅9.7亿元，尚不构成影响A股市场资金供需的主要矛盾。结构上，食品饮料和医药生物板块是资金流出的主要方向，银行和部分周期行业(钢铁、机械设备、化工和建筑材料)以及部分成长股(休闲服务和通信)维持了资金净流入态势。

　　(5) “无风险利率回升+信用利差回升”组合给股票定价的分母端造成了较大压力，是引发市场持续震荡的直接原因。

　　展望未来，打消人民币汇率持续波动预期对于货币政策的见效是有利的，而对于信用环境，政策边际改善的效果也将逐步显现。因此，持续反映中期不确定因素对于A股市场来说是必要的，从中长期来讲也是好事。目前A股市场正在逐步迫近历史级别的高性价比区域，2700点以下没有必要悲观，长期配置类资金的左侧布局窗口已经打开。建议以主题投资思路关注“基建+科技”组合，静待9月到10月相关催化因素的落地。

　　国泰君安

　　金秋行情意渐起

　　金秋行情意渐起，但仍需等待。站在当前时点，经济波动、信用问题等正伴随着相关政策和流动性预期的不断改善开始有所修正。我们认为，当前市场的核心问题集中在相关不确定因素对市场风险偏好的影响，虽然金秋行情的演绎日趋临近，但投资者仍需要等待，引而不发调结构是首要任务。

　　关注新兴市场货币波动对市场的影响。8月10日以来土耳其里拉大幅波动，以史为鉴，在新的一轮美元走强周期中，相关新兴市场波动容易引发多类资产共振下跌。对此，我们应关注相关新兴市场的波动情况。

　　此外，部分海外不确定因素对市场的扰动节奏可能有所缓和，但方向不变，我们仍需持续观察。

　　结构重于仓位，建议重点关注计算机、电子、通信、军工、机械五大行业。目前政策预期边际改善但并非转向，相对而言，周期股行情更多表现出主题性投资特征，建议以短期行情看待。而对于消费品，短期机构抱团程度的收缩进程是否完成仍有待观察。后市金秋行情的展开有待相关不确定因素的进一步缓释，金秋行情的驱动力将主要来源于分母端，在此过程中调结构比加仓位更为重要。在仓位配置方面，制造业中的TMT领域（计算机、电子、通信、军工、机械）反弹基础较强。具体而言，计算机板块在云计算领域、电子板块在半导体领域和苹果产业链、通信板块在5G领域、军工板块在大飞机制造领域、机械板块在自主可控领域的机会值得重点关注。

　　湘财证券

　　惯性下探或有反弹机会

　　在内外多重不确定因素的共同作用下，上周市场震荡走低，投资者情绪低迷，成交量未能有效放大。展望本周，市场将继续震荡筑底，短期或有反弹机会。

　　从资金面来看，考虑对冲税期、政府债券发行缴款等因素，上周央行在公开市场累计净投放1300亿元，全口径累计净投放1765亿元，银行体系流动性总体较为充裕。

　　从基本面来看，最新公布的7月投资、消费数据小幅波动，总体而言，我国经济运行仍然平稳，显现较强的韧性。从海外因素来看，相关不确定性对人民币汇率预期以及A股市场走势仍有扰动。

　　从市场情绪来看，截至8月17日，两市融资融券余额为8710亿元，较8月10日减少24亿元，依然维持在低位，表明市场情绪相对低迷。

　　从技术形态来看，上周市场整体呈震荡态势，结构性机会并不明显，且目前已跌破前期2691点低点，量能也未有效放大。从周K线来看，底部区域小幅下移，短期市场或将继续震荡筑底。但目前市场震荡中枢仍在2700点到2800点之间，本周市场惯性下探后或有反弹机会。

　　从市场估值水平来看，目前上证综指PE约12.11倍、深成指PE约18.92倍、上证50PE约9.59倍、中小板指PE约22.69倍、创业板指PE约35.28倍，市场整体估值水平依然处于历史底部区域，具备一定的吸引力。

　　策略方面，建议围绕结构、聚焦业绩，关注符合政策导向的龙头股。

　　东北证券

　　磨底之后修复空间充足

　　与以往市场在持续大幅震荡过程中成交放量不同，上周两市日均成交金额大幅下降至2700亿元左右。

　　另一个与之前市场大幅震荡时不同的地方在于两融资金并没有出现大幅减量现象，上周前四个交易日两市融资余额逆势累计小幅增加13.46亿元。

　　同时，上周博弈/存量指标预计下滑至0.24附近，为2016年以来首次跌破下轨。按照我们的测算，目前A股市场在估值集中度方面已经高于2012年年底时的水平，意味着估值泡沫的出清程度更高。此外，按照市场成交占非银系统总量资金比例推算的市场长期底部所对应的成交金额也正好在2700亿元附近。

　　从基本面来看，国内方面，相关政策预期在不断改善，比如货币政策方面加大信贷投放、疏导货币政策传导机制，财政政策方面基建投资有望筑底回升等。海外方面，相关不确定因素出现了缓解迹象，人民币汇率在逆周期调节下也趋向企稳。

　　综合来看，市场在磨底阶段结束之后向上修复空间充足，且市场表现也将更为顺畅。

　　在资金分布方面，上周除成长股成交占比上升外，周期、金融与消费板块的成交占比均有不同程度的下滑，总体来看，资金集中度小幅提升，维持偏均衡状态。板块表现方面，依然是周期与成长股相对更为占优，消费依然是近期需要相对谨慎的板块。此外，计算机行业继续维持较好的成交占比与价格趋势组合，后市值得持续关注。

　　招商证券

　　市场频现“异象”

　　或奠定转暖基础

　　近期沪深A股市场持续震荡，投资者情绪难以快速提振，但政策预期不断边际改善，比如在国企改革方面，近期相关政策频频推出：2018年5月，《关于改革国有企业工资决定机制的意见》发布；2018年7月，《国务院关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》发布；8月17日，国企改革“双百行动”正式启动。在这样的市场环境下，A股市场出现了若干以往从未出现过的“异象”，或预示着在市场情绪趋向平复之后，有望奠定未来A股市场转暖基础。

　　“异象”一：股权激励数量快速增加。2017年进行股权激励的国有企业数量远超2016年，而2018年至今已经有46家国有企业进行了股权激励，超过了去年同期，也超过了除2017年外其他年份的全年数量。国有企业开始大规模进行股权激励，与国企改革提速有很大的关系。对于A股市场来说，从长远来看，股权激励的大幅增加将奠定未来市场走强的坚实基础。对于上市公司来说，通过股权激励绑定管理层，一方面有助于公司经营稳定，以及公司大股东和管理层利益的一致化，另外一方面有助于管理层更加关注股价高低。

　　“异象”二：近期国有资本买“壳”数量明显增加。据统计，今年以来一共发生过19起国有资本买“壳”行为，较以往明显增加。若考虑股权受让情况，今年7月国有资本受让相关股权达21次，为2010年以来单月第四高，而今年以来国有资本总共发生过107起股权受让事件。今年以来国有资本买“壳”行为的明显增加与国企改革提速不无关系，在当前国有企业运营更加市场化趋势下，国有资产不断证券化是国有企业实现市场化经营的重要手段，也有利于国有企业市场化激励机制的建立和完善。

　　“异象”三：中小创ETF规模大幅增加。今年以来A股市场持续震荡，但是股票型ETF份额却是持续逆势增加，股票性ETF从2018年1月下旬的700多亿份增加至2018年8月16日的1200亿份。其中，中小创类ETF份额增加更为明显，中小创类ETF从年初的100多亿份增加到8月16日的近400亿份。综合来看，股票型ETF份额增加有助于改善市场资金面预期。

　　“异象”四：上市公司回购规模继续大幅增加。截至目前，2018年已实施的股票回购规模合计约253亿元，创A股市场回购规模新高。其中，最近三个月股票回购规模均超过了30亿元，尤其是7月回购规模高达63亿元，是有史以来单月回购规模的最大值。股票回购有助于提升上市公司业绩预期，且对估值水平具有显著的提振作用。

　　中信证券

　　进入看长做长布局区间

　　近期沪深A股市场继续大幅震荡，主要的不利因素是在交易惯性下市场情绪的负反馈。目前来看，对于人民币汇率波动预期等问题，政策已经开始积极应对，后续相关影响将趋向缓和。短期市场更为关注海外不确定因素的扰动，我们认为，相关海外不确定因素对市场的影响将低于预期，主要体现在情绪面上。因此，市场情绪修复还需要时间。

　　对于长期投资者而言，低估值是重要的正能量，因为可以提供宝贵的买入点。2000年以来的数据回测结果显示，在Wind全A指数P/E估值低于16.7倍时，买入指数并持有三年都能获得正收益，预期年化收益率为21.5%。如果历史经验有效，目前A股市场的整体估值水平（Wind全A指数P/E为14.7倍）已经进入了看长做长非常安全的布局区间。

　　从估值和业绩的匹配度来看，目前代表中小盘的中证500的PEG只有0.58，已经明显低于上证50的0.68水平。表现为前期强势的消费板块出现补跌，表明市场担心龙头公司爆雷，但实际上各细分行业龙头公司的半年报业绩并没有明显低于预期，只是超预期情况有所减少。因此，我们依然维持成长风格较价值风格将继续占优的判断。

　　行业板块表现方面，近期教育板块以及医药板块大幅震荡。对于这些板块来说，由市场情绪波动带来的超预期调整正是很好的布局良机。