券商策略周报：短期有扰动 波动中寻找确定性

　　上周沪深A股市场继续稳步走高，上证综指盘中涨至3421点，创2016年1月底以来新高。截至上周五收盘，上证综指收报3416.81点，一周累计上涨1.13%；深成指收报11444.52点，一周累计上涨1.83%；创业板指收报1896.22点，一周累计上涨0.85%。

　　行业板块表现方面，食品饮料、家用电器、电子、非银金融和农林畜牧等行业涨幅居前，而国防军工、有色、计算机、交运和传媒等行业则表现落后。主题投资方面，上周题材股并不活跃，特斯拉成为为数不多的热点之一。

　　中金公司：

　　由于经济预期稳定、流动性保持平稳、估值稳中有升，A股市场有望在2018年年底前实现双位数收益。行业配置方面，建议关注两条主线——硬件与应用互动新趋势。

　　安信证券：

　　短期市场整体热度可能暂时趋于降温，建议关注银行、券商、食品饮料、医药、通信、新能源汽车等行业板块，主题投资关注特斯拉、雄安新区、海南、智能制造、芯片国产化等概念。

　　华创证券：

　　结合市场短周期运行节奏与内部结构的分析，我们认为，当前应继续立足于性价比和确定性，围绕业绩增长稳定、产业趋势明确、PPI-CPI差收敛板块，配置重心向金融与价值倾斜。

　　天风证券：

　　需求侧保持韧性、供给侧去产能和环保督查限产，使得产能周期的上升期斜率放缓并且时间拉长。其间产能利用率持续回升，导致总资产周转率，进而ROE持续改善，市场震荡中枢有望持续上移。

　　中信证券：

　　既然“强者恒强”格局在上市公司三季报中体现得更明显，那么增配龙头便是不二选择。建议关注今年以来加速整合的商贸零售、食品饮料、餐饮旅游，以及国防军工板块。

　　湘财证券：

　　上证综指已从上升通道下轨重回中部，表明短期市场下行风险很小，预计本周上证综指波动区间为3380点到3450点。

　　海通证券：中期稳中有进 短期关注两大因素

　　中期市场将继续稳中有进

　　中期市场向好趋势不变，企业盈利能力改善是核心驱动力。上证综指自2016年1月底的2638点以来一直呈稳中有进态势，核心逻辑是企业盈利水平增长。从目前已披露的上市公司三季报业绩来看，企业盈利数据仍然不错。截至上周末，A股公司整体三季报业绩的披露比率为73%，以已披露三季报业绩公司为样本，2017年第三季度、2017年第二季度、2017年第一季度净利同比分别增长23.8%、23.6%、24.5%，据此测算2017年A股公司净利同比增速、ROE分别为15.7%、10.2%。如果以5年到10年的中期视角看企业盈利水平的变化情况 ，我们认为，2010年到2011年开始的调整周期在2016年中已经结束，过去一年逐步走出了圆弧底，未来几年将进入整体向上周期。核心逻辑是，中国经济持续平稳增长、企业盈利水平变化趋势向上。2018年3月到4月的宏观、微观数据密集公布期是个重要的验证窗口，如果届时相关数据符合预期，市场有望从强势震荡格局走向有增量资金入市的慢牛阶段。

　　短期市场仍有波折。虽然中期市场趋势依然乐观，但现阶段市场仍处于震荡格局，对于短期市场要保持一份谨慎。今年以来指数涨幅和机构收益率都已不低，截至10月27日，今年上证综指涨幅为10.1%，而1991年到2017年年度涨跌幅中位数为6.84%。以公募基金为代表看机构投资者的收益率，截至10月27日，今年公募基金（包括普通股票型、偏股型和灵活配置型）净值的平均涨幅为12.9%，低于2002年到2017年的年度均值22.7%，但今年中位数为10.1%，而历史中位数均值为7.3%。回顾2016年1月底以来震荡市的三次回调阶段（2016年4月中、2016年12月初、2017年4月初），均是累积一定涨幅后政策面出现了微妙变化。目前市场自5月底6月初以来上涨格局已经持续了5个月，短期多一些谨慎是必要的。

　　短期关注两大因素

　　关注相关金融监管政策的进展。最近几天国债收益率快速上升，10月27日中国10年期国债现券收益率升至3.83%，再创2014年12月以来新高，主要由于市场预期未来商业银行同业负债监管政策将进一步收紧。对于资金面而言，债券市场往往反应更敏锐，近期债券市场的调整值得重视，这或许是一个信号。

　　关注美联储缩表、加息进程。美联储10月启动缩表进程，根据缩减政策，美联储所持有的60亿美元美国国债在10月、11月和12月自然到期，并将剩余资金用于再投资。同时，美国利率期货市场反映美联储12月加息概率已经升至98%。受美联储缩表、加息因素影响，10月以来美元指数涨至94.8，累计涨幅1.8%，美国10年期国债收益率也从9月初最低的2.1%回升至目前的2.42%。9月中下旬以来人民币汇率再次小幅波动，从2017年初至2017年9月，人民币汇率持续升值，美元兑人民币汇率从年初最高的6.96回落至9月最低的6.44。随着10月份美联储缩表、加息进程的逐步推进，9月中下旬以来人民币小幅波动，美元兑人民币汇率从9月最低6.44升至10月27日的6.65。此外，观察沪港通和深港通资金流向可以发现，10月以来“北上”资金流入金额有所回落。过去一年多以来A股市场整体是存量资金博弈格局，但结构上海外资金流入是一个重要的增量资金来源。2017年6月到9月平均每月沪港通和深港通买入资金净额约为230亿元人民币，10月份“北上”流入资金额降至135亿元，而通过港股通的南下资金从9月的229亿元增加至10月的263亿元。

　　三、应对策略：以稳为主

　　中期乐观，短期以稳为主，坚守业绩为王，当前关注“金融+消费白马+建筑”，中期布局新产业。配置方面，业绩和估值的匹配性更重要，相对来看，“金融（银行）+消费白马（家电、白酒）+建筑”的性价比更高。银行板块半年报净利润累计同比增长4.9%，目前PB（LYR）为1.0倍、PE（TTM）为7.5倍。家电、白酒板块半年报净利累计同比增长分别为23%、25.3%，PE（TTM）为22、35倍。建筑半年报净利同比增长15.8%，目前PE（TTM）为17.6倍，PB（LYR）为1.8倍。

　　着眼中期，满足人民美好生活需要的行业必然将成为新时代的主导产业，如先进制造（自动化、信息化）、新兴消费（品牌化、服务化）。这类行业较多分布在中小板和创业板市场中，当然后市表现仍然需要以盈利能力改善为前提。以已经披露三季报业绩公司为样本，计算机行业2017年第三季度、2017年第二季度净利累计同比增长13.0%、13.6%，通信行业为36.4%、36.9%，电子元器件行业为76.9%、99.1%。整体上通信和电子行业增长前景更乐观，它们都属于先进制造业，尤其是其中的5G、芯片子行业。

　　广发证券：基金连续加仓凸显信心 龙头风格强化

　　三季度基金投资的首要关键词是“加仓”，普通股票型基金仓位升至历史最高，偏股混合型基金仓位接近2015年牛市高点。统计显示，普通股票型基金仓位自2016年以来一直维持在86%上下小幅波动，而2017年三季度却环比加仓2.1%至88.1%的高位水平，刷新了2003年以来股票型基金的仓位新高。相类似的，偏股混合型基金仓位三季度也环比加仓2.4%至83.4%的高位，已经连续四个季度加仓，达到2015年牛市以来的次高点。虽然股票型基金仓位中枢上移，一部分受到了股票型基金仓位下限由60%提升到80%的新规影响，但三季度基金环比加仓幅度是2015年以来的最大值，凸显基金对后市信心显著上升。

　　投资者最为关注的大消费板块基金在三季度配置比例稳定，但上半年大幅超配的“消费白马股”却在三季度出现松动，仅剩白酒板块仓位还在上升，而白电、家具板块的持仓水平自历史最高位出现回落。我们构建的28只个股组成的“消费白马股”曾是2016年以来基金抱团的绝佳品种，截至二季度末基金对这28只个股的配置比例占全部消费股仓位的一半以上。而三季度“消费白马股”遭遇最近7个季度以来的首次减仓，筹码面临松动。从消费板块的内部分化来看，基金依据景气变化情况——业绩加速增长的白酒行业配置仍在上升，而业绩增长不明显、且仓位已创历史新高的白电与家具板块在三季度均被减仓。

　　从风格特征来看，三季度基金配置的关键变化是从“消费抱团”转向“龙头抱团”，金融龙头、周期龙头、成长龙头均有加仓，“以大为美、龙头占优”的投资风格得以延续。有两个数据可以表明这一趋势：第一，我们构建了103只个股的行业龙头组合（选取申万二级行业中市值和收入综合排序第一的公司），基金对这103只行业龙头股的配置比例已连续5个季度上行。第二，基金对创业板的配置比例仍在下降，但对创业板市值前30%公司在连续减仓之后已开始悄然加仓。可见年初至今，市场在经历了消费龙头→金融龙头→周期龙头轮动后，创业板成长龙头逐步进入基金视野。

　　综合来看，基金连续加仓凸显对市场的信心。从风格来看，三季度板块配置更加均衡，同时龙头风格仍在强化。在此背景下，建议投资者在操作上宜重结构，精选龙头。一方面，用估值标尺摆脱不确定因素的干扰，以低估值价值龙头（金融、地产、建筑装饰）作为底仓进行配置。另一方面，对于相对估值吸引力有所下降的消费龙头而言，景气和业绩是关键，建议继续配置景气提升的消费板块（白酒、零售等）。另外，对于成长板块建议优选内生经营较好的GARP类龙头，周期板块中短期相对看好化工、建材板块。

　　华泰证券：摒弃博弈 以“龙”为首

　　尽管日前10年期国债利率创出新高，但在龙头股强劲的三季报业绩支持下，A股市场由盈利增长驱动的强势行情仍将继续。策略方面，建议摒弃博弈，以“龙”为首。

　　三季报业绩进一步确认以“龙”为首的市场风格。A股市场短期风格自9月13日开始切换，大盘＞中盘＞小盘，涨幅居前个股的主要特征为高ROE、大市值、高业绩增速，同时对单纯的估值指标不敏感，而是更注重估值与业绩的匹配。与3月到5月大盘股行情不同的是，相较于3月份追求业绩的稳定性，本轮行情对业绩增速的诉求相对更强。我们认为，这是市场延续盈利增长驱动逻辑的同时，对远期可兑现业绩接受度提升的信号。9月工业企业利润数据显示，家电、食品饮料、商业贸易、机械设备等行业集中度提升，行业市值居前三公司的利润占比分别从2015年一季度的67%、49%、4%、19%提升至2017年上半年的76%、51%、15%、27%。

　　基金三季报仓位水平高企。偏股基金规模环比增长2.37%，仓位升至85.17%，创2015年二季度以来新高。基金继续加仓主板、减仓中小创，但主板依旧低配，中小创超配比例位于历史中值附近。行业配置层面，TMT延续分化，基金加仓电子、通信行业，减仓软件、传媒板块。消费品方面，基金加仓必需消费品，如医药生物，减仓可选消费品，如家用轻工。周期品方面，基金加仓化学制品、水泥、钢铁、煤炭行业，减仓工业金属板块。目前消费、金融板块较历史中值仍显著低配，具备一定的安全边际。

　　国元证券：波动中寻找确定性

　　从“健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”，到两融余额逼近万亿规模，以及央行逆回购品种的推出，近期稳健中性的货币政策基调并未发生变化。后市流动性保持稳定概率较大，资金面出现大幅波动概率较低。从监管角度看，相关金融监管政策仍将持续推进，比如在公开市场操作中，央行于近期推出了63天期逆回购品种。一方面表明央行仍在持续完善保持流动稳定的相关工具，另一方面在延续流动性“锁短放长”的调控思路下，对市场流动性、推进利率市场化改革具有正向影响。

　　对于我国的宏观经济及未来的产业发展方向，如宏观经济发展预期、雄安新区规划、环保治理、推进去产能等方面，近期管理层都有明确表态。可以发现，对所涉及的产业范围，从制造业领域的产业升级、工业强基，到国企混改、环保治理等均有超预期要求。

　　对于近期的投资策略，短期内，在风险偏好回落等因素影响下，市场波动处于可接受范围内。结合近期的市场表现及相关政策预期，整体看来，短期市场系统性风险有限，市场依然处在寻找机会为主、市场风格动态变化环境中。

　　从近期的市场结构分化叠加行业景气情况来看，建议重视政策预期，同时结合三季报披露后的业绩表现来寻找确定性机会。可重点关注环保限产、基础建设，以及符合产业升级方向的5G、新能源汽车等领域。

　　申万宏源：下行空间总体可控

　　赚钱效应收缩、指数高位运行格局已维持了一段时间，部分板块由于微观结构矛盾积累可能引发市场短期休整。尽管上证综指维持高位运行态势，但过去一段时间市场总体赚钱效应实际上处于收缩的小波段中，当然收缩进程可能已经过半。这意味着，一方面市场进一步下行空间总体可控，另一方面短期市场可能有所反复。中期来看，由于并没有明确的悲观预期，市场大幅下行风险不大。

　　债市预期金融继续去杠杆，而股市预期宏观流动性环境乐观。上周债市下行主要是债市投资者预期有新的金融监管政策落地，而股市对相关预期的反应则相对平淡，这表明股债对相关事件的反馈机理存在差异：(1)债市主要反映宏观流动性的结构性矛盾，而股市则更加关注宏观流动性的总量变化。(2)债市能够更直接地反映宏观流动性变化的中短期影响。对股市而言，对宏观流动性长期方向的判断更为重要。在我们看来，如果资管新规落地，只能说明金融去杠杆仍在推进，并不会改变定向降准所指示的货币政策不再收紧的政策方向。所以，相关预期对A股市场的影响有限。

　　消费品赢在当下，但时间已经是景气成长的朋友。贵州茅台、山西汾酒、小天鹅和飞科电器等消费行业三季报业绩增长超预期，消费品赢在当下。但展望2018年，中小创相对主板公司业绩增速差有望重新缓慢上行，对应市场风格将逐渐回归成长，所以时间已经是景气成长的朋友。

　　国泰君安：看好消费板块行情 盈利驱动仍是重点

　　消费板块行情演绎中，市场情绪维持平稳。上周市场稳步上行，大蓝筹龙头表现相对较强，消费板块领涨。截至10月27日，沪深两融余额达到当月新高9952亿元，上周日均换手率1.87%，较前一周的1.9%略有下降。上周消费板块行情继续演绎，消费风格指数一周涨幅为3.02%，明显领先其他风格指数。我们认为，周期、消费板块今年将呈现五波行情，目前正处于消费板块第二波行情的中期。企业盈利水平超预期是消费板块估值切换行情的核心驱动力，叠加通胀预期升温、国内外互联加强、美好生活消费升级政策催化预期，消费行情仍将继续演绎。

　　短期债市有所波动，对A股市场的影响预计有限。10月23日至10月27日，7天回购利率从2.986%上升至3.591%，10年期国债到期收益率由3.723%上行至3.826%，创出2015年以来新高。短期来看，央行公开市场操作、缴税时点及银行同业负债比例调整等因素对债市走势有一定的影响。但从10年期国债收益率从10月初即上行来看，显示了债市对于基本面预期的变化。债市、股市和期市表现出现分化，显示不同市场投资者对于基本面预期的分化。综合来看，债市变化更多显示的是债市投资者对自身预期的调整，对A股市场的影响预计有限。

　　企业盈利驱动仍是重点。近期的宏观数据显示我国经济韧性较强，货币政策将维持稳健中性格局，同时监管政策持续推进落实，上市公司的业绩确定性仍是投资者关注的重点。从三季报来看，消费品中大部分行业的盈利水平改善，行业内生出清力量继续发力，推动消费品行业集中度提升。此外，与人民群众美好生活相关的消费升级领域的政策支持力度加强预期将会持续升温。因此，在第四季度周期品龙头仍有超预期可能，冬季环保限产叠加明年开工旺季驱动补库需求，将驱动周期行情走高。

　　看好消费品估值切换行情，战略看多大制造主题。在经济维持平稳增长格局下，企业盈利的结构性改善仍是市场主线，挖掘盈利增长超预期仍是重点。继续看好“预期+交易”两个层面仍在改善的旺季消费品板块，推荐白酒、家电、汽车、医药、定制家具、商贸零售和种业龙头。而在估值切换视角下，建议重点关注银行、券商、建材、绩优TMT。主题投资方面，看好对新经济有支撑作用，并可能在国际竞争中占据领先地位或实现弯道超车的相关领域，比如大制造，重点推荐高端装备、5G、人工智能、高铁、核电、卫星导航、智能制造等主题。

　　东北证券：处于自发调整后半程

　　当前市场处于自发调整的后半程。上周两市成交小幅下滑，日均成交额降至4310亿元，博弈/存量指标预计在0.32附近。9月下旬以来，两市成交额萎缩、融资买入滞涨、高风险弹性板块难以持续走强、大多数个股出现回落等现象，均表明市场整体偏弱调整格局实际上在9月下旬已经开始，也意味着市场自发进行调整的时间持续超过了一个月。因此，市场缩量调整过程在时间跨度和收缩幅度上已经处于后半程，11月份有望结束自发调整阶段重新转入上行扩张周期。

　　在存量资金博弈和市场情绪高位回落环境下，大金融和大消费板块的配置性价比相对较高。近期市场并未有增量资金进场的明显迹象，市场仍处在存量资金环境中，以结构性行情为主。市场情绪在8月、9月趋暖，在9月后期有所降温，随着市场风险偏好的回落，权重板块相对成长股会有更好地表现。其中，金融和消费板块的配置性价比仍要好于周期和成长板块。消费板块尤其是食品饮料上周继续大幅领涨，食品饮料行业成交占比从9月初的低位开始持续修复。值得注意的是，目前食品饮料行业的成交占比与2012年时的高点仍有很大的差距。考虑到四季度市场的整体环境仍然偏暖，对食品饮料板块可继续保持乐观。

　　此外，“产业化”成为成长板块的关键词。建议沿着“产业化”角度，关注能够展现产业化潜力、服务制造业强国方向、有规模效应的新兴成长板块，比如北斗导航、5G、工业4.0、新能源车、AI等。