券商策略周报：市场或继续强势震荡 宜相机抉择

　　上周沪深A股市场整体回暖，波动有所加大，成交金额较前周略有回落。截至上周收盘，上证综指收报3268.72点，一周累计上涨1.88%；深证成指收报10614.08点，一周累计上涨3.14%；创业板指收报1821.80点，一周累计上涨4.57%。

　　行业板块表现方面，所有行业均取得正收益，计算机、通信、电子、休闲服务和商业贸易等板块涨幅居前，涨幅靠后的分别是有色、家电、钢铁、银行和食品饮料等板块。主题投资表现方面，涨价题材明显降温，国企改革概念再次受到投资者追逐。

　　兴业证券：

　　虽然之前上证综指在触及3300点后一度快速调整，但由于存量博弈格局尚未打破，且经济基本面以及流动性仍然维持平稳，因此，短期市场风险较小，投资者情绪继续提升，建议挖掘性价比较高的结构性机会。

　　德邦证券：

　　目前大盘日线级别处于横盘蓄势阶段，短期市场能否发力并成功突破3300点关口必须具备以下条件：1，有新热点接力，比如混改。2，局部赚钱效应得到扩散，从而吸引增量资金入场。3，外围金融市场保持稳定。

　　国元证券：

　　今年资金价格大幅波动阶段已经过去，三季度是市场大有可为时期。中小创的估值修复行情虽然会因为蓝筹股的虹吸效应而体现出间歇性特征，但战略上已经迎来了配置时机，并将逐渐演化成市场风格的转换。

　　申万宏源：

　　随着管理层对市场监管的不断加强，价值投资仍是大势所趋。所以尽管“似曾相识”的市场特征（中短期缺乏业绩支撑的创业板开始走强）可能已经归来，但难免“相见恨晚”，目前市场或处于趋势行情的中后段。

　　国信证券：

　　2017年以来宏观经济的一个重大变化就是越来越多的行业进入到了复苏阶段，继续坚定看多市场，经济复苏有望开启A股市场牛市新征程。建议围绕经济复苏主线，重点关注金融、周期、消费等优势企业。

　　中信证券：

　　从机构博弈、基本面趋势两个角度看，虽然周期股前期已有明显上涨，但整体依然优于成长，但需要注意其后续行情的节奏和选股逻辑变化。

　　广发证券

　　低波动率意味着市场要进行方向选择吗

　　近期的市场走势给投资者的感觉是在尝试进行方向选择，只是没能成功。在低波动的市场背景下，有部分投资者担忧近期大盘会有向上或向下突破的风险。那么，低波动率是否就一定意味着大盘会进行方向选择呢？又是在哪些条件下，市场会突破目前的横盘格局呢？

　　指数“上有顶、下有底”，市场缺乏大涨大跌的基础。目前政策方面的总体基调是“宏观审慎监管”的同时又“严控金融风险底线”，意味着市场缺乏趋势性上涨或下跌基础。今年以来上证综指月均换手率以及区间振幅相比去年均有所下行，尤其是区间振幅明显收窄。往后看，“以稳为主”的市场格局仍将延续。尽管近两周市场风格轮动越来越快，但指数仍维持在3200点到3300点的窄幅区间内波动，其间市场尝试过两次方向性选择（8月2日向上突破3300点后回落、8月11日向下探底3200点后企稳），但均未成功。

　　三季度以来基本面和流动性预期差都不大，使得市场波动相对平稳。三季度以来宏观基本面表现继续温和，A股非金融企业的盈利预测同比增速从半年报的约37%下降至三季报预期的31%（考虑到去年三季度的基数原因，31%的增速水平其实并不低）。而流动性环境相比二季度要好，使得利率水平短周期趋于缓和。因此，由于基本面和流动性方面都基本符合市场之前的预期，也就没有预期差从而产生波动。

　　从历史经验看，市场不可能一直维持低波动态势，短周期内也存在波动率快速上行阶段。我们选取申万A股指数收益率按日度滚动计算的标准差作为A股波动率的替代指标（取申万A股指数收益率的日度时间序列，对所在日期前推1个月滚动计算月度区间内日收益率的波动标准差），假如该指标连续低于均值且接近或跌穿过均值减1倍标准差区间，则视为低波动。对2000年以来的波动率指标进行复盘可以发现，震荡市格局下（2002年1月到2004年12月、2010年1月到2011年5月、2013年2月到2014年6月、2016年4月到2017年8月）波动率指标往往较低且维持的时间较长。而从短周期视角来看，波动率上行区间内对应上证综指的涨跌情况并没有明显的规律（我们选取的10个波动率明显上行的时间段内，上证综指有4次跌幅超过3%，2次涨幅超过3%，4次涨跌幅不超过3%）。也就是说，“久盘”不意味着“必涨”或者“必跌”。

　　我们同时也注意到，2017年以来A股低波动率指标长期低于均值减1倍标准差，似乎低波动已经成为了“常态”。那么，后续有哪些因素可能会打破目前的这种横盘格局呢？我们认为，或将取决于政策、基本面和流动性平衡会否被打破，而目前尚未到方向决断时，策略上宜相机抉择。当前市场的低波动局面并不意味着指数马上要进行方向选择，指数涨跌更多将取决于政策、基本面和流动性变化。如2016年2月份以后，打破指数横盘格局的主要催化因素往往来自于政策和外部环境的超预期变化。而2017年以来，打破指数横盘态势的主要动力来自于政策调控、基本面和流动性是否会产生预期差。从三季度以来的情况来看，我们总体判断“以稳为主”的市场基调仍在延续，而利率缓和，加上监管因素趋稳的影响，使得指数向上或向下突破的基础都不强。因此，在没有超预期因素出现之前，市场仍可能维持低波动的窄幅震荡态势，相机抉择可能是相对较优的一种策略。

　　由于三季度市场窄幅波动格局尚难打破，短期内投资者应更加注重结构，建议以低估值品种为“盾”，以供给侧收缩周期为“矛”。一方面市场仍将维持低波动运行态势，另一方面短周期波动率上行导致的指数上涨或下跌也并没有明显规律。因此，短期投资者应淡化指数及仓位选择，关注结构和风格的边际变化，建议维持低估值品种（金融、建筑）的配置，同时对供给侧收缩的周期品（钢铁、电解铝、化工、造纸等）仍可保持相对乐观。

　　海通证券

　　震荡向上继续 三类品种有望接力

　　行情仍可为，震荡向上波段没有结束。市场自6月以来持续震荡向上，核心逻辑是政策温和、基本面企稳、改革推进。目前来看这三个做多逻辑并没有被破坏：首先是政策面持续温和。央行最近公布的二季度货币政策报告指出：“下一阶段将继续实施稳健中性的货币政策，处理好稳增长、调结构、控总量的关系”，显示货币政策仍将保持“稳健中性”。6月以来资金面持续平稳，10年期国债、国开债利率维持在3.6%、4.2%附近波动，银行间7天同业拆借加权利率也基本保持在3.3%附近。其次是基本面保持平稳。截至上周五上市公司半年报业绩披露率为35%，半年报净利同比增长18.8%，一季报为19.8%。其中，主板、中小板、创业板公司的半年报披露率分别为33%、43%、30%，半年报净利同比分别增长18.9%、29.7%、-9.9%，一季报为19.7%、26.6%、11.2%。最后是国企改革仍在不断推进。8月以来多省国资委密集划定改革线路图，国企改革进度加快，国企改革尤其是混合所有制改革有望实现突破。此外，三大市场情绪指标目前仍然处于中等水平（日成交量和日换手率处于均值水平，偏股混合型基金仓位水平处于偏低水平），表明市场并未过热。

　　周期股主要上涨阶段或已结束。8月以来周期股大幅回调，我们认为周期股的主要上涨阶段可能已经结束，后续反复盘整概率更大，大幅下跌概率较小。原因在于：第一，从逻辑上看，资源品这波上涨的动力源于去产能和环保政策力度加大，预期相关政策将持续推进，如中钢协已经定性近期的钢价上涨是炒作。第二，从资金面来看，商品期货的活跃资金或也是A股资源品行情的主力，他们的操作风格通常偏短期灵活。这一点跟白马消费品的配置主力之一——外资机构有本质不同，外资机构是龙头白马股的长期多头。

　　成长股反弹空间有限。7月下旬以来创业板指持续上扬，市场风格是否会切换到成长股呢？我们认为目前的创业板反弹行情更类似于2012年初到2014年的主板反弹行情——震荡筑底过程中反弹空间将逐步收窄，以时间换空间消化估值。上证综指在2012年到2014年中的震荡筑底过程中共经历了5次反弹，持续时间（最大反弹幅度）分别为2012年1月到2012年5月（16%）、2012年12月到2013年2月（25%）、2013年6月到2013年12月（23%）、2014年1月到2014年2月（10%）、2014年3月到2014年4月（9%）。可以看到，上证综指的反弹空间逐步收窄，以时间换空间消化估值。创业板指自2016年1月底以来经历了3次反弹，持续时间（反弹幅度）分别为2016年2月到2016年4月（27%）、2016年5月到2016年7月（16%）、2017年1月到2017年3月（11%），目前的这次反弹可以定性为第4次反弹。因此，在创业板公司盈利增速回落趋势还未扭转情况下，大的机会或许仍然需要等待。

　　消费和金融有望重新接力，国企改革成为新亮点。今年以来市场热点不断轮动。展望后市，我们认为消费和金融有望重新接力，国企改革将成为新亮点。消费品方面，7月初至今家电、白酒板块的涨跌幅分别为-5.0%、6.5%，当前PE（TTM，整体法）分别为21、31倍，我们预计半年报净利同比增速分别为20%、25%，显然以家电、白酒为代表的消费白马股目前的估值匹配度较好。金融股方面，目前非银、银行PB（LF，整体法）分别为2.2、0.9倍，对应一季度净利同比增速分别为14%、3%。在业绩为王的震荡市格局下，消费和金融股在经历短暂的休整后有望继续接力引领市场上涨。国企改革方面，8月16日联通混改方案公布，国企改革从资产整合、各类激励进入股权结构调整阶段。未来国企改革尤其是混合所有制改革有望进一步获得突破，国企改革主题回暖将有利于带动后市行情向好。

　　平安证券

　　整体向好格局不变

　　上周市场最为显著的特点是创业板指连续上涨，走势明显强于主板指数。同时两市成交额明显放大，融资余额回升至9200亿元左右，我们的模型也显示市场情绪仍在回升过程中。我们认为以创业板为代表的成长板块的企稳上行对于市场来说意义重大，意味着市场整体偏悲观的情绪逐渐过去，相对平稳的市场运行格局有助于吸引新增资金持续流入。当然由于基本面变化往往会超出市场预期，因此，市场运行也会一波三折，但整体向好格局不变。

　　利率水平仍有回落空间。7月M2增速回落，新增社融和新增信贷增速小幅反弹，短期信用扩张增速下行态势或趋于尾声，金融体系的调整取得了一定成效。近期商品期货走势比预期强劲，但受到供给侧改革和金融监管政策趋紧的影响，相关商品价格持续大幅上升空间并不大，年内通胀仍然难以对三季度以来缓慢回落的利率水平构成威胁。

　　中国联通混改和国企第三批混改促使市场行情将进一步深化，市场对国企改革预期仍有上升空间。其中国企混合所有制改革和雄安新区是当前市场最重要的两大投资主题，未来仍有一定的表现机会。

　　综合来看，宏观经济和流动性预期企稳（上周末资金面紧张情况已有所缓解），再加上改革预期深化，我们仍然看好当前市场走势。市场配置方面，建议关注盈利持续改善的周期板块，以及PEG回落至合理水平的成长板块。个股方面建议关注新华保险、东方证券、天健集团、国轩高科、杉杉股份、华友钴业、太钢不锈、东方国信和宁沪高速。

　　湘财证券

　　市场情绪持续回暖

　　以创业板指反弹为标志的市场情绪全面回暖态势有望持续。虽然现阶段下定论认为市场风格已经由“漂亮50”向中小创以及热点题材扩散、结构性行情向全面行情过渡仍然为时过早，但以创业板市场回暖作为市场风险偏好提升的一个观察指标有着一定的代表性，市场情绪全面回暖态势有望持续。

　　7月份经济数据有所回落，股市作为先行指标可能提前启动。7月份经济数据有所回落表明当前经济仍处于信贷周期拐点下的债务出清阶段，在此阶段仍未过去之前，经济新周期的开启就仍需要等待。随着债转股、ABS、地方债发行等种种债务出清或者债务转移过程的持续推进，经济数据出现阶段性波动是正常现象。虽然经济新周期的开启仍然需要时间，但股市作为经济先行指标，有着领先实体经济走势的特点，后市有望提前启动。

　　两融余额继续创出阶段新高。两融余额从阶段性底部8625亿元回升到7月13日的8895亿元阶段高点后，经过短暂调整后继续保持上升趋势。截至8月17日两融余额达到了9228亿元，创四个月以来新高，两融余额持续攀升反映市场情绪正在持续回暖。

　　技术形态保持良好。上证综指在上攻前期高点3300区域过程中受到较强阻力而回调整理，目前已经二次回踩确认牛熊线的突破有效性。上周反转策略超越指数，且反转策略大幅超越动量策略，预计本周上证综指波动区间为3230点到3310点。

　　天风证券

　　降低预期波动

　　近日市场资金面波动较大，同时7月份经济数据出炉，我们的判断是：对流动性以及经济需求，过于乐观或者过于悲观的预期都是错误的。三季度市场的总体环境是利率平、经济稳，叠加政策面处于温和窗口期。因此，投资者应降低预期波动，三季度市场没有系统性风险，调整就是“上车”机会。

　　对于流动性来说，上周DR007出现明显上浮，类似于7月下旬财政缴税时的情况。根据央行8月16日进行逆回购时的公告，央行释放流动性的主要意图还是为了对冲税期和央行逆回购到期等因素对银行体系流动性的影响。从央行的态度来看，应对不可谓不积极，并且DR007上周五已经开始回落。本次资金面扰动源于短期缴税因素，终结于央行的积极应对，与7月下旬情形十分类似。三季度央行将大概率践行二季度执行报告中“稳健中性”的货币政策，对流动性过于悲观或者过于乐观的预期都是错误的。

　　对于经济需求来说，上周公布了7月份经济数据，相比之前的7月高频数据以及PMI数据，最终无论是量（工业增加值）还是价（PPI）都低于预期。这也告诉我们，对于经济判断，过于悲观或者过于乐观同样是错误的，因为经济需求侧的波动非常缓和。

　　配置方面，对环保督查的影响万万不可低估，环保板块值得重点关注。首先，龙头企业有望继续获益，关注细分周期行业产能去化的持续性。其次，工业环保空间有望打开。另外，两大政策主线——混改和债转股也可持续关注。

　　国泰君安

　　创业板卷土重来 还是虚晃一枪

　　近期的创业板市场回暖只是存量博弈格局下的补涨。上周创业板继续“绝地反击”，创下触底1641点以来的最高周涨幅。我们认为创业板市场的本轮反弹只是存量博弈格局下的补涨，原因有三：其一，在中钢协、上海期货交易所、国家稀土办相继表态下，周期板块的博弈弱化带动市场注意力转向，前期估值处于相对低位的创蓝筹震荡上行，带动成长板块反弹。其二，证金公司现身创业板个股，叠加“双创”政策的进一步推出，创业板市场的风险偏好阶段性上升，投资者情绪升温。其三，前期不断有创业板公司业绩“触雷”，预期矫枉过正后短期存在补涨效应。

　　结构上TMT扛大旗，个股方面成长躁动。行业层面，相较于8月初的消费和周期品独领风骚，上周消费、周期、制造、金融、TMT百花齐放，结构上TMT扛大旗，成长股更是如久酿之酒，现在品来似更香。个股层面有两点值得投资者注意：一是，有较强业绩支撑的个股前期股价已有所表现，本次“补涨+躁动”意味更加浓厚。二是，在“紧盯收益”背景下，上涨驱动力更多来自于主题事件的催化。

　　外延并购弱化与商誉减值有扰动。当前的市场共识是创业板公司的内生增长动能是关键，而目前创业板公司的业绩表现仍有两大扰动因素：外延并购和商誉减值。外延并购方面，在剔除外延并购因素前，创业板公司一季度净利润增速为26.13%，二季度净利润增速为31.33%（基于业绩预告）。剔除外延并购因素后，创业板公司一季度净利润增速为6.53%，二季度净利润增速为12.33%（基于业绩预告）。显然外延并购对创业板公司的业绩贡献仍大，因此，今年以来外延并购活跃度持续下滑对创业板公司的业绩继续形成压制作用。商誉方面，2016年是相关并购标的业绩承诺高峰期，业绩兑付和商誉减值压力将在2017年和2018年集中体现。总体来看，内生性业绩增速下滑叠加局部商誉减价压力，创业板公司业绩难以显著改善。

　　创蓝筹配置价值显现，成长风格切换难现。我们认为，短期以TMT为首的成长股的突出表现并不是趋势性机会的开始，市场风格仍将以“龙头白马”行情为主，风格切换时点仍未到来，投资者切莫把反弹当反转。短期来看，创业板和TMT行业的估值水平仍然不低，在内生性业绩增速放缓背景下估值调整仍将是大趋势。中长期来看，供给侧改革逻辑下行业内部优胜劣汰，自然出清仍是大势所趋，投资者仍应关注竞争优势边际提升的公司，而外延并购和商誉价值等核心问题仍将继续拖累创业板公司的业绩。总结来看，创业板个股的趋势性机会暂未出现，结构上应以精选创蓝筹为主。

　　安信证券

　　看淡指数 关注主题

　　近期在和投资者交流中发现投资者情绪已经不像8月初那样显得热情高涨，一致预期显示短期市场将处于3200点到3300点的区间内震荡。目前投资者最关切的是：后市结构调整应该偏向周期股还是成长板块？我们认为，短期可以看淡指数，首先关注主题机会，其次是部分成长股，最后是周期股。

　　短期市场仍然是存量博弈格局。在没有增量资金入市背景下，短期市场往往以板块轮涨为主，难以出现全面上涨局面。

　　近期呈现期货强、周期股弱的现象，我们认为，出现这个现象背后的逻辑是期货市场重在反映短期流动性、供给、需求预期，但股市需要关注中期流动性供给与需求变化的持续性。总体来看，考虑到中期需求趋势以及供给端未来的政策变化可能促使前期过高的预期有修正需求，我们认为对于周期股可以待其调整企稳之后再加仓。

　　我们对成长股的总体看法是，可以进行战略性关注。相当多的成长股可能随着盈利趋势的稳定正在构筑中期底部，但创业板市场的整体机会目前还未到来。

　　虽然我们短期看淡指数，但对中期市场趋势依然维持震荡向上的看法，周期股与成长股将交替表现。目前来看，我们依然建议以蓝筹白马为基础配置，如白酒、银行、保险、交运等。此外，边际上可以更多关注中小创中的优质成长股，同时短期主题投资的活跃度有望提高，如混合所有制改革、雄安新区、新能源汽车、OLED等。