更乐观的未来可期 寻找行业去库存拐点机会
海通证券:更乐观的未来
核心结论:①国庆假期国内外利空,节后市场高开高走说明前期盘整已经把利空Price in了,市场隐含更乐观的未来。国际视角、考虑利率,目前A股不贵。②市场整体上震荡蓄势,区间向上扩大的概率更大。企业盈利筑底中,逐步走向改善。房市调控长期有助大类资产配置偏向股市。③地产调控预示调结构更占优,微观上转型已在逐渐发生,后地产时代市场风格望偏向业绩稳定的消费股和真成长,跟踪国改。
更乐观的未来
国庆假期之后市场表现比较强,超出了大部分投资者之前的预期。国庆长假期间国内外都有利空出现,国内多个城市出台房地产限购限贷的紧缩政策,国外美联储加息预期上升,节后市场不跌反涨,并且直接高开,值得深思。我们6月底2800点时坚定乐观,9月中考虑到国内外政策环境边际上面临变化,观点偏中性,目前评判这种担忧可能很大程度上被9月的盘整消化了,类似5月中下旬的市场。股市本身反应未来、代表未来,市场走势给出的信号是,这是一个更乐观的未来。
1. 利空不跌:认识市场,尊重市场
利空不跌说明前期市场已经Price in了。国庆期间国内外利空不断,国内有多达21个城市出台房地产限购限贷的紧缩政策,国外美联储加息预期上升,而国庆后市场却不跌反涨,超出大部分投资者假期的预期,尤其是第一个交易日,市场高开高走,值得深思。利空出现市场不跌,通常说明之前市场已经把利空消息Price in了。可类比的是今年5月中下旬的行情,4月中3097点回撤以来主要利空是担忧国内供给侧改革对经济的伤害、美联储加息对RMB汇率的影响,5月中开始中微观数据已经显示经济增速回落,美元走强背景下人民币已经缓慢贬值,但市场却横盘而未跌破2800点,说明担忧的利空很大程度Price in了,最终市场从2800点逐步涨到3140点。国庆前市场担忧的利空主要是国内地产调控、人民币汇率及美联储加息、意大利宪改公投等。现在国内地产调控已经落地,美国利率期货市场隐含的美联储12月加息概率已经高达69.5%,说明预期也已比较充分。从英国脱欧公投后市场走势来看,意大利宪改公投也无需太担心。当然还需要跟踪12月中美联储议息会议,重点看议息会议声明是鸽派还是鹰派,15年12月17日美联储加息也在预期内,但议息会议声明很鹰派,超预期,引发全球股市大跌。
国际比较、考虑利率,目前A股并不贵。为什么目前A股能够遇利空不跌呢?如果把视野放的更广一些,放眼全球来看目前A股其实并不贵,《放眼全球看A股-20160906》中我们做过分析。目前中国A股的市值占GDP比重为76%,处于历史较低水平,加上所有海外中资股,比重为88%,而全球平均值为92%,美国目前为131%。其次,相比海外,A股市场估值绝对水平偏高,但考察现在的PE所处的百分位水平(最大值和最小值之间的分位数),中国主板为16%、中小板为51%、创业板为35%,美国标普500为59%、纳斯达克为43%,A股相对位置不高。创业板、中小板虽然估值高,但净利润增速更高,创业板16年上半年/15年净利润同比分别为49%/25%,中小板为13%/13%,远高于全球其他市场,如印度证交所15年净利增速为4.4%,纳斯达克为2.7%,其余大多数国家均为负增长。此外,随着利率不断下行,价值股的相对价值凸显。《从高股息率股看市场底-20160906》中根据历史分析指出,高股息率股企稳是市场阶段性见底信号,此时比价效应使得股市吸引力上升,如14年3-6月、15年8月底、16年1月底。目前股息率最高的15只个股平均股息率6.2%,远高于1年期理财产品收益率的4%、1年期AA企业债收益率的3.1%、10年期国债收益率的2.7%。
2. 抬头看前:道路曲折,前途光明
仍在震荡蓄势期,区间向上扩大的概率更大。1月底《A股见底了吗?》就提出2638点是底部区域,市场从单边下跌演变为区间震荡,目前看市场仍在震荡蓄势期。我们一直把市场分为三种状态:单边上涨定义为牛市,单边下跌定义为熊市,区间波动定义为震荡市,1990年上海证券交易所成立以来,共经历5次牛熊震荡,震荡市平均持续24个月,振幅大多在30-40%。上证综指从1月底2638点以来,8月中高点3140高点,到目前为止已经有8个多月在20%内震荡,5月底以来2800-3100点,4个月振幅仅11%。回顾历史,振幅在20%以内最长持续时间出现在12年1-8月,近8个月,期间上证综指最低点为2132点、最高点为2478点。振幅25%之内,最长持续时间是13年6月-14年7月,一年左右,期间最低点为1849点、最高点为2270点,其中14年3月中-7月下旬,上证综指从1974点到2146点,4个半月振幅仅8.7%。从窄幅波动的持续时间来看,目前基本达到了历史极限值。未来波幅怎么演变?向上扩大的概率更大。从市场走势特征来看,遇多重利空不跌反涨,说明大部分利空已被消化,底部区域从1月底的2600点、5月底的2800点,已经被逐步抬高,向下打破需要很大的新利空,目前没看到迹象。过去两次窄幅波动后市场最终都选择了向上突破,12年1-8月窄幅震荡后,12月初市场略下探到1949点,随着十八大胜利召开,市场对新一届领导人的改革和转型决心充满信心,银行股带领市场大涨。13年6月-14年7月后沪港通预期上升,周永康被立案审查,市场对改革预期增强,风险偏好不断上升,最终市场向上突破,并最终形成牛市。目前市场需要一些催化剂,跟踪国内改革转型的进程、海外政策环境动向。中国联通混改的进程和最终方案,是国企改革的标志性事件。
市场根基:企业盈利正在筑底中,逐步走向改善。从工业企业经济效益指标来看,2016年以来工业企业的营收、利润增速已经开始筑底回升。工业企业主营业务收入累计同比从2010年年初以来趋势下行至2015年,在2015/3-2016/2期间维持在1%-2%之间窄幅波动,截至8月份已经小幅回升至3.6%。工业企业利润增速同样持续回升,从2015年2月至今,工业企业利润增速已经从-4.2%回升至8.4%。细分行业中,传统周期行业如钢铁、煤炭、有色等行业的盈利能力正在改善。从上市公司盈利的角度,我们在报告《整体下行,分化继续——2016中报分析-20160902》中曾经分析过,剔除金融两油后的A股营业收入和净利润增速已经企稳改善,16Q2/16Q1/15Q4剔除金融两油后的A股营业收入增速单季度同比分别为6.5%/4.4%/2.4%,归属母公司净利润增速分别为5.7%/8.3%/-27.3%。同时,代表新兴成长类行业的中小板、创业板净利润增速仍维持在高位,16Q2/16Q1/15Q4中小板、创业板的归属母公司净利润增速分别为11.2%/15.9%/-8.9%、42.6%/61.6%/11.5%。当然今年企业盈利的企稳,与2月初地产政策放松,地产销量回升有关。目前地产政策重新收紧,是对基本面很好的压力测试,经济自身的韧性如何?PPP对冲地产收紧的效果如何?四季度仍是基本面的观察期,从这个角度看,大趋势仍需要时间。
着眼未来:房市调控有助大类资产配置偏向股市。从国际对比看,中国居民资产配置从地产转向股市是大趋势,当前中国居民资产股票配置比例较低,仅为3%,而美国、我国台湾、德国、日本分别高达32%、18%、10%、6%,中国居民配置房地产比重较高,达到65%,而美国、我国台湾、德国、日本分别为30%、23%、56%、38%。着眼未来,地产调控何时使得居民资产配置发生变化,资金何时从房市流入股市,需要时间等待催化剂的出现和进一步确认基本面企稳。05-08、10-11年两轮地产调控政策刚开始时,并没有出现资金流出房市进入股市的现象,相反最后货币政策收紧,股市出现下跌。13年地产调控刚开始时也没出现资金流入股市的现象,股市整体表现为存量博弈的震荡市,直到14年中改革预期升温及11月新一轮降息周期开启,资金才不断流入股市。
3. 未来已来:后地产时代,消费和成长
未来已来,新兴产业正在崭露头角。今年以来,宏观政策一直在稳增长、调结构间走平衡木,2月2日地产政策放松到国庆期间多个城市限购限贷,预示着天平从短期稳增长偏向中期调结构。这有助于中国的转型之路更顺利,《放大镜看转型:数据显示产业结构在变-20160925》中我们分析指出,中国经济的转型、结构调整已经在逐渐发生,未来已来。2010年以来,宏观经济总量指标下行,但新兴成长、消费类行业投资增速仍相对较高,在经济总量中的占比也在提高。截至2016年8月,我国整体制造业投资增速已经降至2.8%,但计算机、通信和电子设备制造业的投资增速从2012年以来平均维持在15%左右,信息技术服务业投资增速从13年以来平均投资增速保持在27%。在GDP结构中,从2010年一季度以来,GDP季度增速从最高的12.2%降至目前的6.7%,但第二产业GDP占比从46%降至39%,第三产业GDP占比已经从44%升至54%。资本市场上,新兴成长、消费类行业正在迅速壮大。首先是这些行业的市值占比正在快速提升。统计全部中国上市公司(包含港股、中概股),从2010年一季度至2016年9月,信息技术、可选消费、医疗保健的市值合计占比从11.5%提升至21.5%,净利润占比从5.5%提升至12.5%。其次,以互联网为代表的新兴行业龙头已经崛起。在2010年中国市值前5大的企业分别为中国石油、工商银行、建设银行、中国移动、汇丰控股,而截至2016年9月市值最大的5家上市企业已经变为腾讯、阿里巴巴、中国移动、工商银行、建设银行。腾讯总市值已经超过3000亿美金,阿里巴巴总市值也达到2705亿美金,成为全球市值规模领先的互联网公司。
后地产时代,风格渐变中。地产调控会影响地产链行业基本面,从而促使市场风格变化,机构调仓。将地产、建材、钢铁、煤炭、有色行业的基金仓位占比之和作为地产产业链的基金持仓占比,将食品饮料、医药、家电、纺织服装的基金仓位占比之和作为消费类行业的基金持仓占比。2010-11年地产调控政策出台期间,基金仓位中地产产业链占比从2009年Q4的15.6%降至2011年Q4的12.3%。2013年地产调控政策出台期间,地产产业链占比从2012年Q4的16%下降至2013年Q4的5.6%,TMT行业占比从7.6%升至21.4%。今年来,供给侧改革和2月初地产政策放松影响下,有色、煤炭、家电、家具、装饰等相关行业表现整体较优,而消费类的食品饮料、饲料养殖表现也较好,电子股代表的部分白马股表现也尚可好,银行、电力等高股息率股也有表现,整体上基本较优或阶段性受益于利率下降的公司表现居前。以上四类股票,在地产调控的背景下,第一类直接受拖累,第四类间接受影响,地产政策收紧背景下货币政策顶多中性,风格望偏向业绩稳定的消费股和真成长。
业绩为王:消费和成长,跟踪国改。我们在专题《A股的“三把交椅”——论风格轮动-20160927》、《消费类业绩确定性的优势更强——策略对话行业系列(4)-20160927》中分析过,经历了12-13年业绩主导行情、14年利率主导行情、15年风险偏好主导行情后,年初至今的震荡市中,估值适中(PE20-50倍),净利润增速较好(大于20%),估值与业绩匹配度(PEG 0-2)较佳的股票涨幅更好。市场在16年又重回业绩主导行情。地产政策收紧后,此风格特征会更明显。综合考虑盈利和估值,消费股如食品饮料、饲料养殖、化学制药,详见《消费类业绩确定性的优势更强——策略对话行业系列(4)-20160927》。中小创经历大半年的低迷,成长股中开始出现一些估值和盈利匹配度较好的公司了,我们根据行业研究员列举的业绩靠谱的成长股25支,当前PE(总市值加权)36.3倍,16年预测PE(总市值加权)33倍,17年预测PE(总市值加权)25.3倍。此外,关注国企改革的进程,尤其是混合所有制改革方面的突破,央企里的中国联通、地方国企中上海的三爱富均是标志性的个案,重点关注上海国改。
哪些行业将迎来去库存拐点——库存周期视角下的行业比较
投资要点
★总体而言我国正处在第5轮库存周期的去库存后期
——我国目前正处于自2000年以来的第5次去库存周期。根据工业企业经济效益指标中的产成品库存累积同比的波谷-波谷进行划分,从2000年至今我国一共经历了4轮完整的库存周期,平均持续时长为39.75个月。
——本次去库存周期最快可能在今年四季度内结束并进入下轮补库存阶段。从目前来看,第5次库存周期中补库存阶段持续了12个月并且已经结束,而去库存已进行了24个月。如果根据以前4次库存周期的平均长度39.75个月来计算,库存周期可能在2016年4季度就结束。总体存货增速和产成品存货增速之间的差值变化也支持这一判断。
——但需求方面的信号不振显示下轮补库存周期可能不会太长。CPI增速没有表现出较大幅度或是确定性的上升趋势,说明实体经济的需求仍然不振。从经济转型调结构的要求以及长期内大概率是“L”型的大方向来看,未来经济需求可能不会出现大幅上升,第6轮补库存周期持续时间可能不会太长。
——分行业去库存情况的分析框架:补库存的动力与能力。行业的价格和收入增速可以改变企业补库存的动力,行业固定资产和在建工程的增速可以改变企业现在及未来的产能投放,进而判断企业补库存的能力。二者结合才能让行业进入补库存周期。
★四季度建议关注目前看来将继续补库存及去库存即将结束的行业
——未来将继续补库存的行业包括煤炭化工、石油化工、钢铁、电力、运输设备制造和汽车制造业共6个行业。这些行业的特点是行业库存增速已经表现出探底回升的趋势,行业PPI增速和收入增速仍在持续上升,从而刺激行业进一步补库存。同时这些行业的前期产能的建设和投放也为企业补库存提供了条件。
——未来去库存即将结束并开始补库存的行业包括煤炭开采、有色金属开采及冶炼、化学原料与制品、化纤制造、印刷业、通用设备制造、电气设备制造、金属制品业和服装制造业共9个行业。这些行业的库存增速可能已经企稳了一段时间,或者虽然仍在下降,但下降速度已经有所放缓。同时行业PPI增速和行业收入增速在已经进入上升趋势,未来产能投放也有望增加。这些行业正处在库存周期的拐点附近。
一、总体而言我国目前处在去库存周期的后期
1、库存周期划分指标的选择
在实践中,往往采用工业企业经济效益指标中的产成品库存同比作为库存变化的代理变量。这是因为一方面,原材料库存容易受需求以外的因素影响,波动较产成品库存要剧烈的多,给周期判断带来困难。另一方面,从GDP的角度来看,工业企业产成品库存与全社会库存变化方向基本一致,并且数据周期更长。库存同比增速上升,表明企业在补库存;库存同比增速下降,表明企业在去库存。
需求方面可以CPI增速作为代理变量。由于宏观经济的需求难以明确定义以及用高频数据衡量,因此往往用价格水平的变动来作为需求水平变动的代替。价格方面可选的的代理变量较多,常见的有CPI、PPI、PPIRM等价格指数。在代表整个经济体需求方面,CPI比PPI更加恰当,这是因为全社会PPI中包含不同产业链上的行业,方向变化较为频繁,容易干扰趋势判断。而PPIRM会更多地受进出口产品价格影响。考虑到企业根据经济体需求进行决策,以及需求和价格间的关系,我们用CPI增速作为经济体需求水平变化的代理变量。
2、我国目前正处于自2000年以来的第5次去库存周期
目前来看我国正处于第5轮库存周期的去库存阶段。根据工业企业经济效益指标中的产成品库存累积同比的波谷-波谷进行划分,从2000年至今我国一共经历了4轮完整的库存周期,平均持续时长为39.75个月(约3.3年),其中,补库存阶段平均时长22.5个月,去库存阶段平均时长17.25个月。平均时长和两阶段时长占比与现有相关理论研究成果接近。
如果加上价格水平CPI的变动趋势,可以进一步将这4轮库存周期划分为16个小周期。从这16轮周期的持续时长来看,厂商主动补库存与主动去库存的时间段占据了主要部分,平均时长分别为18.75个月和11.75个月。被动补库存与被动去库存的持续时间都较短,平均时长分别只有3.75和5.5个月。但在第5轮库存周期阶段,被动补库存阶段时长超过了主动补库存阶段。
3、本次去库存周期最快可能在四季度内结束并进入下轮补库存阶段
从目前来看,第5次库存周期中补库存阶段持续了12个月并且已经结束,而去库存已进行了24个月。如果根据以前4次库存周期的平均长度39.75个月来计算,库存周期可能在2016年4季度就结束,从而进入下一轮库存周期的补库存阶段。即使根据理论上库存周期一般持续2-4年(24至48个月)或者我国前4次库存周期持续区间为30-46个月中的最长期限来计算,整体经济去库存也有望在2017年上半年内结束。
我们更倾向于认为去库存过程在今年四季度就会结束。进一步考察总体存货增速和产成品存货增速之间的差值可以发现,总体存货增速与产成品存货增速的差距在2016年以来不断缩窄,并在4月份超过了产成品存货增速。这意味着企业已经开始补充原材料和半成品的库存,并且速度还在逐渐上升。结合产成品存货增速已经出现一定的企稳迹象,我们认为去库存过程更有可能在今年四季度就会结束,随后经济将进入补库存阶段。
但需求方面的信号不振显示补库存周期可能不会太长。从CPI增速来看,去库存期间经济总体的需求一直在一个较小的区间内波动,没有表现出较大幅度的上升或下跌趋势,说明实体经济的需求仍然不振。PPI增速在今年出现了持续回升,但难以判断这是受总体需求回暖影响还是受部分原材料行业产品价格上涨的带动。从经济转型调结构的要求以及长期内大概率是“L”型的大方向来看,未来经济需求可能不会出现大幅上升,第6轮补库存周期持续时间可能不会太长。
4、分行业去库存情况的分析框架:补库存的动力与能力
判断行业所处的存货周期,实际上只需要考察行业的存货增速这一指标即可。但为了判断行业是否面临去库存的拐点,我们还需要分析企业的价格、收入和产能情况。这是因为库存也是有成本的,只有当价格和收入的上升让企业认为商品可能出现供不应求的时候,补库存才可能是有利可图的,从而企业才会有补库存的动力。然而,短期而言,企业的补库存能力受制于生产能力,只有产能上升才能带来库存的持续增加。因此,分析行业的价格和收入增速可以判断企业补库存的动力,分析行业固定资产和在建工程的增速可以判断企业现在及未来的产能投放,进而判断企业补库存的能力。二者结合才能让行业进入补库存周期。
二、上游资源品行业去库存情况
1、煤炭及石油开采:煤炭去库存可能即将结束,石油去库存持续
煤炭和石油开采业目前仍处于去库存阶段。从最近几个月煤炭和石油开采业的存货变动、PPI变动和收入变动情况来看,煤炭和石油开采业目前仍处于去库存阶段。虽然这两个行业的产品价格已经企稳并出现了一定程度的回升,但石油行业的这种价格上升还没有充分反映到收入中,企业收入增速仍然快于存货增速,企业还没有足够的动力主动补库存。而煤炭行业的库存增速已有短暂企稳的迹象,收入增速也在持续上升,并且有望超过存货增速。预计煤炭去库存过程可能即将结束并进入补库存阶段。
煤炭和石油开采业的去库存见底可能还要一段时间。近几个季度,煤炭和有色行业的固定资产增速仍然为正,产能投放仍在继续。从1年至1年半之前的行业在建工程增速来看,煤炭和石油开采业的产能投放速度一直在放缓,只到2015年3季度才开始逐渐回升。在建工程增速下降将制约企业补库存能力,从而使得去库存过程可能仍将持续一些时间。
2、有色金属业:去库存过程可能即将结束
有色金属开采与加工业的去库存过程可能即将结束。无论是有色金属开采业,还是有色金属加工业,他们的行业存货同比增速都处于不断下降的过程中。不过,与煤炭和石油行业不同的是,有色金属业的销售收入增速已经连续多个月超过了存货增速,并且随着行业PPI持续上升,未来收入与存货间增速差可能还会拉大,从而给企业带来补库存的动力。
产能投放速度也支持企业补库存。从有色金属行业在建工程增速来看,2015年全年都处在增速稳步回升的阶段。最近几个季度固定资产增速虽然仍在下降,但下降的速度已经在逐季放缓。这意味有色金属行业未来1年内的产能投放速度将加快,从而带动企业补库存能力的增强。
3、煤炭化工、石油化工业:可能已经在补库存
煤炭和石油化工的库存增速在2015年就进入了止跌企稳的状态,在2016年库存增速开始出现小幅回升。结合行业PPI和销售收入增速的情况来看,煤炭和石油化工的去库存过程可能已经结束。进一步观察这些行业的固定资产和在建工程增速,发现他们的固定资产增速都在回升,同时2015年前3季度的在建工程增速也保持着较高水平。我们认为这一行业可能已经在进行补库存。
三、中游原材料行业去库存情况
1、钢铁:可能已经在补库存
无论是铁矿石采掘还是钢铁冶炼行业,行业的库存增速在今年都开始止跌企稳,同时PPI指标和收入增速指标显示钢铁行业的需求格局已经在发生变化,企业有动力进行补库存。另一方面,2015年前2季度行业在建工程增速都较高,从而近期行业固定资产增速也在不断攀升,产能投放也在加速,企业有能力进行补库存。目前及未来一段时间内钢铁行业可能会处于补库存阶段。但考虑到2015年二季度以来,受供给侧改革调控钢铁行业的在建工程增速迅速下降,2017年钢铁行业的产能投放可能将会大幅放缓,从而可能再次引发行业去库存行为。
2、化工:化学原料与制品业、化纤行业的去库存可能即将结束
从库存增速来看,化学原料与制品业、化纤行业的库存增速仍在不断下降的过程中,但已经出现了短暂企稳的迹象。不过这两个行业PPI增速从2015年四季度就开始持续回升,收入增速也在今年连续超过了库存增速,企业补库存的动力是存在的。
从固定资产和在建工程的增速来看,化学原料与制品业和化纤行业有所区别。在化学原料业、化学制品业和农业化工业中,只有化学原料业最近几个季度的固定资产增速是有一定提升的,而且这三个行业在建工程增速在2015年二季度以来都有较大下降,说明企业产能投放虽然还是在增长,但增速是在持续放缓的,未来企业持续补库存的能力存在不确定性。而化纤行业2015年前三季度的在建工程增速是在持续上升的,行业有持续进行补库存的能力。因此未来化纤行业补库存时长可能长于化学原料与制品业。
3、建材:去库存可能仍将继续
从库存增速来看,6-8月建材行业的库存增速短暂地止跌企稳,同时行业PPI增速和收入增速也都呈现出持续上升的趋势,从这个角度来看,建材行业的环境是有利于企业结束去库存状态的。但考虑行业的产能投放过程发现,最近几个季度行业的固定资产增速在不断放缓,下降速度没有减慢的迹象,同时2015年以来的在建工程增速也一直呈现下降的态势,因此从行业来看未来去库存可能仍将持续。
4、电力:补库存可能已经开始并将持续
电力行业存货波动比较频繁,从目前来看,电力行业的库存增速和PPI增速都已在上升,行业整体处于补库存阶段。虽然收入增速仍然快于存货增速,但二者的差值已在缩小。考虑到电力行业在近几个季度固定资产增速快速上升,以及2015年前三季度在建工程增速也在持续上升,预计未来电力行业仍将继续补库存。但如果未来库存增速超过了收入增速,补库存速度可能会有所放缓。
四、中游工业品行业
1、造纸和印刷业:造纸业去库存可能持续,印刷业去库存可能即将结束
从存货增速来看,造纸业的存货增速仍然在不断下降,行业目前仍处于去库存阶段。印刷业的库存增速略有企稳。同时,造纸的去库存并没有带来价格和收入的改善,、PPI增速和收入增速都保持在相对稳定的水平,没有出现大幅上升的趋势。印刷业的PPI已有一定的回升态势。从这一点来看,造纸行业企业的补库存动力可能不会特别高,而印刷行业的去库存可能即将结束。
另一方面,从产能投放情况来看,造纸业最近几个季度的固定资产增速在持续下降,2015年前3个季度的在建工程增速也基本呈现出下降的态势,未来产能投放仍将缩紧。印刷业最近几个季度的固定资产增速保持稳定,并且2015年之后呈现上行态势,有利于行业补库存。因此造纸业的去库存过程可能仍将继续,印刷业的去库存可能即将结束。
2、通用设备制造业和金属制品业:去库存可能即将结束
通用设备制造业和金属制品业的存货增速都已呈现出一定的企稳迹象,同时行业PPI增速和收入增速也在增长,支持行业进行补库存。行业目前和未来的产能投放也保持的稳步增长的态势,这些都有利于行业结束去库存并进行补库存,预计通用设备制造业和金属制品业的去库存可能即将结束。
3、专用设备制造业:继续去库存,但去库存速度可能放缓
专用设备制造业的库存增速和PPI增速都处于下降趋势之中,虽然行业营收增速高于库存增速,但营收增速并没有呈现出上升的趋势,从这一点来看,企业仍处于去库存过程中,补库存动力不足。从产能投放的角度来看,专业设备制造业的固定资产增速没有很大变化,1年前的在建工程增速也处于低位徘徊,因此专用设备制造业去库存的过程可能仍将持续。
4、运输设备制造业:可能已经开始补库存
运输设备制造业的库存增速波动比较频繁,从总体上看,呈现出整荡上行的趋势。我们认为这一行业可能已经开始进入补库存过程。从PPI增速和收入增速来看,企业的需求在不断改善,有动力进行补库存。从产能投放来看,虽然最近几个季度的固定资产增速不高并且在放缓,但2015年以来的在建工程增速呈现出上升趋势,因此这一行业的补库存过程可能持续。
5、电气设备制造业:去库存可能即将结束
电气设备制造业的库存增速在6-7月有所企稳,但是否将结束去库存周期还有待观察。从PPI增速和营收增速来看,二者增速都处于上升趋势中,企业是有动力进行补库存的。从对应的电力设备和家电行业的产能投放增速来看,最近几个季度电力设备和固定资产的增速都在保持在较高水平,同时2015年以来这两个行业的在建工程增速也在不断上升,意味着未来产能投放将继续增长。因此我们认为电气设备制造业的去库存可能即将结束,并进入补库存阶段。
6、仪器仪表制造业:继续去库存
仪器仪表业的库存增速自4月份以来有所企稳,但总体上仍是处于去库存阶段。PPI增速虽然已经回升了一段时间,但这种回升并没有充分反映到企业的收入上,企业收入增速与存货增速相近,补库存动力不是特别充足。另外,从产能投放的角度来看,仪器仪表目前及未来一段时间的产能投放可能仍将继续下降,这一行业未来仍有可能继续去库存。
五、下游消费品行业
1、医药:去库存速度可能放缓
医药行业的库存增速仍然为负,在趋势上仍然没有表现出明显的增速上升态势,表明行业目前仍然处于去库存过程中。行业PPI增速和收入增速都保持相对稳定,对企业补库存动力没有太大的提振作用。但是从2015年以来的在建工程增速来看,未来行业的产能会有所上升,从而可能使行业去库存速度有所放缓。
2、农副食品加工业:去库存速度可能放缓
农副食品加工业的库存增速在前期消费反弹后再次出现下降趋势,不过考虑到行业PPI增速以及收入增速都已呈现出见底回升的态势,未来行业库存增速可能继续企稳。从产能的角度来看,农业产能投放速度在下降,但未来下降速度可能会有所放缓。牧业产能最近几个季度投放速度很高,但未来同样可能出现投放速度下降的态势。综合考虑这两个因素,我们认为农副食品加工业未来仍将维持去库存的态势,但速度可能有所放缓。
3、食品制造业:继续去库存
食品制造行业库存增速虽然有所企稳,但总体来看仍处于下降趋势之中,行业去库存进程持续。产能投放速度无论是最近几个季度还是未来一段时间都难以有大幅度的增长。因此我们认为食品制造未来将继续去库存的过程。
4、酒类和饮料制造业:继续去库存
酒类和饮料制造业的库存增速、PPI增速和收入增速几乎都处于下降趋紧,企业补库存动力十分微弱。加上产能投放也呈现出总体下降趋势,预计行业整体仍将处于去库存阶段。
5、纺织业和服装业:纺织业继续去库存、服装业去库存可能即将结束
纺织业和服装业的库存增速都处于下降趋势中,因此它们目前仍然在去库存。从行业PPI增长和收入增长来看,纺织业的PPI略有上升,收入增速却是在持续下降,对企业补库存动力的提振作用不是很大。而服装制造业的PPI增速已处于上升趋势中,收入增速也已经企稳,对企业补库存的动力的提振作用要比纺织业大得多。从产能投放来看,纺织业的产能仍在不断压缩,而服装业的现在及未来投放的产能呈现出上升态势。因此,纺织业未来可能仍将继续去库存,而服装与去库存过程可能即将结束。
6、汽车:可能已经开始补库存
汽车行业库存增速已经开始见底回升,同时行业PPI增速和收入增速都处于上升区间,行业可能已经处于补库存阶段。而产能投放方面也是呈现出持续增长态势。预计汽车行业未来仍将继续补库存。
六、各行业去库存与补库存现状及预测汇总
汇总分析从上游到下游的行业后可以发现,行业未来半年到1年内所处的库存周期状态主要有4类:继续补库存、去库存结束并开始补库存、去库存速度放缓以及继续去库存。
1、四季度建议关注目前看来将继续补库存及去库存即将结束的行业
未来将继续补库存的行业包括煤炭化工、石油化工、钢铁、电力、运输设备制造和汽车制造业共6个行业。这些行业的特点是行业库存增速已经表现出探底回升的趋势,行业PPI增速和收入增速仍在持续上升,从而刺激行业进一步补库存。同时这些行业的前期产能的建设和投放也为企业补库存提供了条件。对于这6个行业,需要关注价格和收入的上涨是否已经充分反应到了企业的业绩和预期之中,以及补库存速度是否可能放缓甚至停止而进入去库存阶段。
未来去库存即将结束并开始补库存的行业包括煤炭开采、有色金属开采及冶炼、化学原料与制品、化纤制造、印刷业、通用设备制造、电气设备制造、金属制品业和服装制造业共9个行业。这些行业的库存增速可能已经企稳了一段时间,或者虽然仍在下降,但下降速度已经有所放缓。同时行业PPI增速和行业收入增速在已经进入上升趋势,未来产能投放也有望增加。这些行业正处在库存周期的拐点附近,行业价格和需求的提升开始逐渐反应到企业的业绩和预期之中,是最值得关注的9个行业。
2、明年上半年建议关注目前看来去库存速度将放缓的行业
未来将继续去库存但速度可能放缓的行业包括专用设备制造业、医药制造业和农副食品业共3个行业。这些行业的特点是行业PPI增速和收入增速可能刚开始出现转变,还需要一段时间才能对企业的库存决策产生影响,从而到补库存的拐点还有一小段时间。这些行业中建议关注率先表现出业绩和预期拐点的企业。
未来将继续去库存的行业表明相比于其他三类行业,这些行业仍会有较长一段时间才能到达补库存与去库存周期的拐点。这些行业中可能会有结构性的机会,但更好的做法是等待行业整体拐点的到来。