央行放一大招致天翻地覆变化 看懂的都赚了
- 央行今起下调SLF利率 A股重要启示
- 央行先发论文再降SLF利率 或暗示利率走廊窗口期到来（本页）
- 央行调降SLF的三点意义
- 央行今日放大招 看懂的都赚了
央行先发论文再降SLF利率 或暗示利率走廊窗口期到来
利率市场化后，逆回购利率成为基准利率，SLF、SLO(短期流动性调节工具)、MLF(中期借贷便利)和PSL(抵押补充贷款)利率形成从短期到长期的利率走廊，SLF利率为隔夜和7天回购利率封顶，新传导机制开始生效。
11月19日晚间，央行公告称，将于11月20日下调分支行常备借贷便利(SLF)利率，对符合宏观审慎要求的地方法人金融机构，隔夜、7天的SLF利率分别调整为2.75%、3.25%，在此之前，二者利率分别为4.5%和5.5%。
“本次SLF利率下调旨在稳定金融机构对未来资金面的预期，降低金融机构对流动性的备付需求，可以肯定的是本次SLF利率下调与降准、降息无关，甚至在政策利率构建和利率走廊完善后，还具备了取消基准存贷款利率的条件。”民生证券研究院固收组负责人李奇霖认为。
值得注意的是，央行此次设置了“符合宏观审慎要求的地方法人金融机构”，而非针对全部金融机构。
兴业银行首席经济学家鲁政委认为，让地方分支机构直接对地方金融机构SLF，有助于解决流动性分布不均衡的问题。
加快建设利率走廊
央行公告称，此次下调SLF利率，旨在加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制，探索SLF利率发挥利率走廊上限的作用。
利率走廊是一种基于价格指引的货币政策框架，以银行向央行拆借的利率构建顶，以银行在央行的存款利率构建底，利率则被控制在顶和底之间的区域波动。
海通证券宏观分析师姜超认为，央行此次下调SLF利率，意味着利率走廊雏形初现。
“利率市场化后，逆回购利率成为基准利率，SLF、SLO(短期流动性调节工具)、MLF(中期借贷便利)和PSL(抵押补充贷款)利率形成从短期到长期的利率走廊，SLF利率为隔夜和7天回购利率封顶，新传导机制开始生效。”他表示。
“宽信用”需求打开窗口期
11月17日，央行网站公布工作论文《利率走廊、利率稳定性和调控成本》指出，我国在向新的货币政策框架的过渡中也应建立利率走廊机制，以降低短期利率的波动率，提升未来政策利率的市场认可度和基准性，为利率的有效传导提供基础。
利率走廊机制建设的提法早已有之，央行工作论文的发表，或建设利率走廊的机会窗口或已到来。
在李奇霖看来，“利率走廊在过去不可行”的原因主要是，国企和地方政府等预算软约束部门，能够以较低的成本获得大量融资，且对利率成本并不敏感。在此背景下，货币政策宜保持“紧信用”：一方面严控信贷规模，主要通过存贷比指标等监管指标实现；另一方面紧缩货币，以约束金融机构加杠杆，主要通过提高存款准备金率、发行央票以及制造资金利率波动等方式。
但随着43号文的逐步落实，新增城投债开始脱离地方政府信用，过去国企和地方政府的预算软约束，开始逐渐向硬约束过渡。这意味着，过去地方债务对货币利率市场的扭曲开始减小。与此同时，传统增长动力传统增长动力的缺失留下了过去产能跟随扩张的融资主体，形成严重的产能过剩。
“政策上需要防范风险，在资产端收益难提高的背景下需要松绑企业负债端，这依赖于”宽信用“的形成。”李奇霖表示，虽然货币市场利率稳定不一定会导致“宽信用”，但此时的货币市场利率上升或预期不稳是一定会恶化信用派生的，与防风险的政策治理思路背道而驰。
“在约束硬化的背景之下，SLF利率下调最终的政策着力点还是在于保护”宽信用“，一是防范金融风险；二是助力稳增长；三是促进新经济增长点的形成。”李奇霖说。
央行调降SLF的三点意义
事件
央行决定于2015年11月20日下调分支行常备借贷便利利率，对符合宏观审慎要求的地方法人金融机构，隔夜、7天SLF利率分别降至2.75%、3.25%。
基本结论
其一，时点意义——降低未来利率波动。央行此刻宣告利率走廊上限，消除了未来一段时间内的不确定因素，例如IPO、美联储升息、年末资金关口，起到了降低市场波动的作用。2.75、3.25的利率上限，较当前的市场利率大约高出95bp左右，而10-14年，12月最后10个交易日的R007与11-12月前期平均相比高出160bp。
其二，幅度意义——调降幅度大于其他政策利率。与2015年3月的SLF相比，本次隔夜与7天下调了175/225bp；显性的看，与同期货币市场隔夜、7天利率下降水平相当；但另一方面，彼时至今，央行公开市场7天逆回购利率下调150bp，贷款基准利率下调100bp。假设利率走廊从中枢向上的宽度为100bp的话，调降的幅度具有信息含量。
其三，政策意义——必须有效辐射。央行明确表示，探索利率走廊上限的作用，同时“结合当前流动性形势和货币政策调控需要”。前期常务会会议关于利率市场的5点要求、央行的货币政策执行报告、以及近期央行研究局的论文，均指向货币政策有效性；央行的市场化政策利率改革的同时，增强对社会利率的辐射，是未来一段时间的主旋律（详见前期评论《宽松内生、剑指有效》）。
其四，额外的政策空间探讨。狭义的看：截止目前，11月的价格与增长继续坠落（周报《汇率区间市场化、CPI还将大幅下滑》），目前中国核心通胀连续3月下行（已低于美国），宽松内生是必然要求。尽管美联储政策与中美利差条件在时点与空间上约束中国，但需要看到：一是近期随着央行干预与引导有效，汇率可能已经进入了“区间市场化”的新时期；二是过去利率市场化改革的弹性向上，未来“辐射空间”依然很大。
而广义看，本轮金融改革是盘很大的棋局，将带来国际、国内、货币政策、金融市场等多个方面的天翻地覆变化。（国金证券）
央行今日放大招 看懂的都赚了
11月19日下午5点，央行通过其官方微博宣布：于2015年11月20日下调分支行“常备借贷便利（SLF）”利率。对符合宏观审慎要求的地方法人金融机构，隔夜、7天的常备借贷便利利率分别调整为2.75%、3.25%。
对于央行此举的含义，很多人都搞不明白。由于未来SLF将发挥越来越重要的作用，所以有必要专文介绍一下。
在中国利率市场化改革之前，央行公布的存贷款利率，就是官方最重要的利率，也被银行等金融机构普遍遵照执行。但随着利率市场化不断推进，并在近期基本完成，央行虽然仍然公布基准利率，但银行只是在参照执行。这样，一个问题就产生了：哪个利率才是最重要的基准利率，以后所谓的“央行降息”，指的具体是哪个利率？
换句话说，一个空前简单的问题，将变得越来越复杂。按照11月5日总理的最新说法，未来的利率调控将是这样的：
要继续发挥存贷款基准利率的参考和指引作用，用好短期回购利率、再贷款、中期借贷便利等工具，理顺政策利率向债券、信贷等市场利率传导渠道，形成市场收益率曲线。
很显然，存贷款利率将变得没有以前那么重要，短期回购利率、再贷款、中期借贷便利的利率，将发挥越来越重要作用。但这里没有提到SLF，也就是今天央行降息的这个利率。
SLF是西方国家常用的货币工具，中国央行是在2014年1月开始引进的，它的主要作用是，给货币市场利率限定一个上限。具体做法是：一旦辖内法人机构在全国银行间同业拆借中心的拆借和债券回购成交利率达到或突破官方公布的SLF利率水平，即启动SLF操作。届时，商业银行等，可以用合格抵押品（包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等），从央行获得一定利率水平的资金。
也就是说，如果你从市场上拿不到便宜的钱，央行可以给你。所以，资金的价格就被平抑了！
刚刚设立SLF的时候，央行公布隔夜、7天、14天三种利率水平，到了今年3月4日，取消了14天品种。3月4日那次调整中，隔夜利率从5%降低到4%，今天降低到了2.75%；7天SLF利率是从7%下调到5.5%，今天再次下调到了3.25%。也就是说，最近一年多来，SLF利率下降的力度非常大。这对于引导市场利率走低，将发挥一定的作用。
对于此次SLF的降息，央行自己的解释是：为加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制，探索常备借贷便利利率发挥利率走廊上限的作用，结合当前流动性形势和货币政策调控需要。
不管怎么说，这是一次降息行动，对降低企业融资成本有正面作用。而且有这个利率上限在，年底流动性就更有保障。这对于股市、楼市构成利好。（刘晓博）
