申万宏源策略周报：“重建”过程仍复杂
A股市场瞬息万变，从“低走要敢买”到“戒急用忍”，再到“休息一下”。近期A股市场确实变化太快。8月25日降准降息夜，我们提示“低走要敢买”，准确把握了战术反弹的机会。我们建议左侧买入的理由是基于蓝筹股估值吸引力出现，部分白马成长估值也接近了合理区域的上限，但高息率资产的代表银行股上涨超过20%之后，市场赚钱效应快速扩散，特别是具有明显交易性特征的纯主题炒作卷土重来，使得我们不得不多一分谨慎，于是上周末我们建议“戒急用忍”，提示再继续加仓的风险收益比正逐步恶化。如果我是基金经理，降准降息夜过后仓位已加到中高区域，平均成本2900左右，风险收益比较好，所以短期我们倾向于观望一下。但如果管理层真的开始超预期的清查存量配资，汇率风险仍未完全消除，我们认为“休息一下”可能更为合适。
变为不变，维稳之后A股市场继续“重建”过程仍会异常复杂。短期市场依然受到交易型投资者和管理层政策选择的较大干扰，但在悲观的氛围中，市场中仍存在一些“不变”的积极因素：(1)虽然价值股的战术反弹已基本到位，但估值仍处于合理区域，市场向下寻底过程中依然有自发的稳定力量；(2)宏观流动性宽松的格局并未变化，大类资产配置角度也并未出现好的替代资产；(3)2015年下半年依然是改革政策有望密集落地的窗口期，比如国企改革，市场热度仍有望保持。因此，未来一段时间反弹仍可能随时出现，继续“重建”的过程仍会异常复杂，但高风险资产上的博弈交易将逐渐无利可图。价值型投资者坚持自下而上选择估值合理的标的左侧买入可能更具操作性。
二季报收官，需警惕高风险资产业绩下调风险。15Q2全部A股、非金融服务、非石化金融服务归属母公司净利润增速从15Q1的4.4%、-12%和6.6%提升至10.3%、-0.5%和11.2%。，主要得益于成本端的改善，但总体增速仍低于市场一致预期。警惕高风险资产业绩下调风险：虽然中小板、创业板15Q2净利润增速从15Q1的25%、11%提升至35%、20.6%。但收入增速开始放缓，15Q2营收增速从15Q1的10.2%和32%下降至10%和30%，需警惕高风险资产业绩下调的风险。另外，当前中小板和创业板业绩增速远低于2015年全年55%和75%的全年业绩增速预期，需警惕未来数月分析师盈利预测下修的风险。部分价值股风险收益以趋于平衡，但市场整体估值体系仍需重建。主板的绝对PE(TTM)为15.8倍，历史均值为15倍；而PB(最近一期净资产)为1.75倍，历史均值为1.83倍，但高风险资产的估值依然偏高。中小板、创业板PE(TTM)分别为52和78倍，仍显著高于历史均值的41和59倍。
维持长期A股市场仍需“重建”观点不变。长期的资金平衡、估值结构、基本面趋势、风险偏好、领涨的大主题都需要“重建”。市场需要时间修养生息，需要时间深刻反思；需要时间通过资产注入、员工持股计划等形式将基本面做实并跟上2014年下半年以来快速上涨的股价；需要积累一批证实自己的新经济龙头标的。对于高风险资产，我们在当前位置继续谨慎，仍不能排除继续创新低的可能。
