国开行获央行万亿PSL对A股的重要启示
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据悉，国家开发银行已从央行获得3年期的1万亿元抵押补充贷款（PSL），并将用之支持棚户区改造、保障房安居工程及三农和小微经济发展。央行选择国开行这一载体，无疑具有上述两个导向的意味。一方面，国开行是国内银行间市场最主要的资金拆出方，对市场资金利率走势具有举足轻重作用；另一方面，在棚改、基建、三农、小微企业甚至航空运输与石油领域建设的支持上，国开行体量非常巨大。作为一种基础货币投放工具，此轮PSL可以撬动的资金量在市场掀起涟漪并引发猜想。
中国证券网 分析师热议：国开行获央行万亿PSL，能否视为央行定向放水？对A股有着怎样的重要启示？哪些板块个股或迎机遇？
肖玉航：国家开发银行已从央行获得3年期的1万亿元抵押补充贷款（PSL），并将用之支持棚户区改造、保障房安居工程及三农和小微经济发展。表明国家结构性刺激经济的情况仍在进行之中，而从上述三项领域来看，前二者事关房地产市场，而三农与小微企业贷款非常之难，实际上可能资金仍将大量进入上述地产市场，因此我们认为结构性政策对于细分领域股票品种有积极影响，但从整体而言，不确定性依然较高，不建议追入地产类公司股票，可在农业与科技性中小企业中选择品种，细分而谨慎介入，对宏观经济运行与细分领域的结合较为关键。
张生国：属于定向放水。对A股而言是利好。板块上，但凡能够得到资金支持，或者获得相关业务的公司都是受益对象。
杨岭：PSL是一种中期的工具，指中央银行以抵押方式向商业银行发放贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。在二季度央行已经采取了这种措施，但从资金面来看，并没有明显放松，原因在于PSL的资金流向棚户区改造、保障房建设以及三农小微企业等领域，这与上半年不断释放的稳增长政策导向紧密相联。PSL的使用更加市场化，能够引导中期利率走向，且因有抵押物，利率更低，运作也更规范，符合国际惯例。对短期资金面影响不大。
项超政：该举措个人认为是央行试图建立市场利率的调控机制以稳定短期利率水平，同时还希望建立中期政策利率以稳定社会融资成本，或者引导融资成本在比较合理的水平上。与去年不同的是，今年上半年宏观经济形势更趋严峻，来自实体经济和社会各界对货币政策放松的舆论压力加大。截至目前，央行仅2次定向下调存款准备金率，同时通过再贷款定向投放基础货币，拒绝全面宽松成为央行坚守的政策底线。它可以有效降低当前经济结构调整中需要降低资金成本的行业和领域，而在总体和部分受限行业和领域始终保持高压态势，实现监管层“有保有压”的调控目标。
导读：
央行新工具出笼策动资金面 为何是PSL
微刺激实为"中国版QE" 央行万亿PSL放水意义更强
国开行获万亿PSL 央行尝试引导中期利率
(中国证券网 汪茂琨整理)
央行新工具出笼策动资金面 为何是PSL
所谓PSL，是指中央银行以抵押方式向商业银行发放贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等，其亦是一种基础货币投放工具。
PSL使得中央银行的贷款行为变为市场化行为，其利率可以设定为市场利率走廊上限。因此，从货币政策调控框架的角度理解，更为标准化、规范化的PSL可以演变为货币政策工具，引导市场中期利率，而普通的再贷款仅仅停留在信贷政策工具层面。
一周前召开的国开行二季度工作会议显示，截至6月末该行资产总额9.9万亿元，比一季度猛增1.56万亿元。迅速扩张的资产背后，央行的新型货币政策工具PSL首次浮出水面。
记者从消息人士处确认，央行确实在二季度向国开行投放了特殊的再贷款--补充抵押贷款（PSL），用于棚户区改造等保障性安居工程的贷款发放。而据相关媒体报道，此轮PSL高达1万亿元。
作为一种基础货币投放工具，此轮PSL可以撬动的资金量在市场掀起涟漪并引发猜想。这是否意味着货币政策偏于宽松？
分析显示，无论从央行的短期公开市场操作，还是PSL等中期工具可带动的资金量看，货币政策并没有全面宽松的迹象；而从目前货币政策面临的两难境地看，货币政策亦没有全面宽松的必要。在保持流动性基本稳定的基础上定向、微调才是政策调控的主旋律，这也间接催生了PSL等新型工具的迅速出台。
突增的资产
国开行公开数据显示，今年第一季度末全行资产总额为8.34万亿元，而截至今年6月末，全行资产总额已经扩张至9.9万亿元。
比对历史数据，单季度资产增加1.56万亿元显得突然且突兀。据记者统计，今年一季度国开行资产增加1520亿元，2013年全年则增加了6677亿元。即使是资产增加较多的2012年和2011年，全年总资产也仅分别增加1.27万亿元和1.14万亿元。
一般来说在银行资产负债表上，需先有资金来源（大部分为存款），再有资产增加。而国开行不同于一般意义上的存款性金融机构，其资金来源主要是发行债券。据记者粗略统计，二季度国开行新发行债券（含增发）刚刚超过3000亿元，在超万亿元的新增资产前显得微不足道。
那么如何解释国开行的巨额资产扩张？消息人士告诉记者，央行确实于二季度向国开行提供了金额可观的补充抵押贷款（PSL）。所谓PSL，是指中央银行以抵押方式向商业银行发放贷款，合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等，其亦是一种基础货币投放工具。而至于具体金额，据相关媒体报道高达1万亿元。
但值得指出的是，若央行发行了巨额的PSL，货币当局的资产负债表会有所体现。而目前更新到5月底的央行资产负债表其资产端和负债端均未出现明显波动，尚待6月数据的验证。
对于PSL的还款来源，该消息人士指出，一方面是较为稳定的国开债，数据显示去年国开行人民币债券发行量达1.24万亿元。而且4月召开的国务院常务会议已经提出，由国开行成立专门机构，实行单独核算，采取市场化方式发行住宅金融专项债券，重点用于支持棚改及城市基础设施等相关工程建设。
另一方面，由于监管成本和运营成本均较低，因此国开行的投资收益率水平并不低。数据显示，去年国开行的净利润接近800亿元。
为何是PSL
此次央行向国开行提供PSL，可视为这一新型货币政策工具的全面试水。实则PSL亦是再贷款的一种形式，只不过PSL有抵押物。
上述消息人士介绍，之所以选择PSL这一方式有多方面原因。一方面，相比较再贷款，因为有抵押物，PSL的利率更低，而且收取抵押后，发行规模可以更大。另一方面，再贷款没有明确的还款来源，而PSL更规范，更符合实际操作，也符合国际惯例。
而更为重要也是更为深远的原因在于，简单的再贷款仅仅是提供资金，其利率对市场没有引导作用。而PSL使得中央银行的贷款行为变为市场化行为，其利率可以设定为市场利率走廊上限。因此，从货币政策调控框架的角度理解，更为标准化、规范化的PSL可以演变为货币政策工具，引导市场中期利率，而普通的再贷款仅仅停留在信贷政策工具层面。
央行调统司司长盛松成日前称，随着形势的变化，央行调控也会发生变化。比如以后可以增加再贷款、可以进行公开市场操作，还正在探索研究PSL。随着这类创新型工具的推出与使用，基础货币投放渠道将进一步拓展和优化。PSL不仅是补充基础货币，实际上它也是有益的利率调控的尝试。
央行行长周小川近日的公开发言也印证了这一说法，称央行也打算推出政策工具对中期利率给予一定的传导机制。从国际经验看，一些中央银行也是为了金融稳定或结构调整的目的，现在出台新的融资工具，有些跟我国的做法也很类似，比如欧洲央行推出的定向长期再融资。
定向、微调仍为主基调
作为一种基础货币投放工具，此轮PSL可以撬动的资金量在市场掀起一阵猜想。这是否意味着货币政策偏于宽松？但是分析显示，无论从央行的短期公开市场操作，还是PSL等中期工具看，货币政策并没有全面宽松的迹象，在保持流动性稳定的基础上定向、微调才是政策调控的主旋律。
上述消息人士称，此次向国开行发行的PSL主要用于棚户区改造等保障性安居工程的贷款发放。而信贷扩张的乘数取决于经济环境，在经济下行压力依然存在的背景下，地方政府、其他商业银行进一步跟进的意愿有限。因此，总体而言，此次PSL带动的资金量以及资金范围均在控制范围内。
从短期来看，央行也致力于维持流动性稳定，并没有大规模放水的迹象。本周11只新股发行对资金面和市场情绪偏负面，在本周公开市场只有180亿正回购到期的情况下，即使全部净投放也难以熨平短期资金面的波动。在这种背景下，21日央行公告，24日将和财政部一起开展本月第二次国库现金定存招标，向市场投放资金500亿，期限为3个月，维护短期资金面平稳。
盛松成上周在新闻发布会上亦介绍，微刺激并不改变货币政策取向，下半年稳健货币政策的取向没有改变，即央行不会收紧货币政策，但也不会一味地追求总量上的放水。
而且，从目前货币政策面临的环境来看，定向、微调也应该是货币政策运作的主基调。中金首席经济学家彭文生就指出，地方政府债务上升导致地方政府融资需求上升。如果货币政策维持总量的控制，则私人部门面临的利率可能较高，形成政府融资对私人部门挤压的状况。而如果货币政策将利率维持在偏低的水平以缓解地方政府债务负担，则广义流动性增长可能较快。因此，货币政策将面临总量政策和价格政策的矛盾。
这种情况也催生了PSL等工具的迅速出台。兴业证券认为，从海外的经验来看，类似PSL的工具其好处在于，央行可以通过动态微调对于不同类型贷款的利率、抵押率等指标，以达到对信用投放规模、价格的定向微调。(.上.证 .李.丹.丹 .王.媛)
微刺激实为"中国版QE" 央行万亿PSL放水意义更强
近日被报道的央行4月份向国开行发放1万亿元抵押补充贷款（PSL）引来市场一阵热议：1万亿PSL到底是定向宽松，还是央行借此打造中期政策利率工具？
目前看来，将本轮PSL视为央行定向放水的分析人士似乎占了市场主流。
有多名分析人士向记者表示，从本轮PSL的规模以及目前的保密情况而言，央行定向放水的意义强过引导市场中长期利率。
甚至有境外银行业分析人士对本报评论称，从1万亿的PSL贷款来看，中国政府本轮的微刺激应该去掉“微”字，升级为“中国版QE”。
如果将本轮1万亿的PSL与之前的两轮定向降准相加，目前央行已经定向向市场放水1.2万亿左右，加上支农、支小再贷款，这个数字还会更大。
与明显的定向放水功能相比，中期政策利率工具的属性就显得不那么突出。
首先，本轮PSL走的是央行和国开行的同业存款项下，而这个科目本身具有隐蔽性，而且双方机构都没有公布相关信息，即便是专注分析银行资产负债表的分析人士也被瞒天过海，市场人士只能后知后觉。
其次，央行和国开行方面都没有公布本轮PSL的利率水平。
如果需要通过PSL引导市场中长期利率水平，上述两种隐蔽手法则直接弱化市场导向，甚至打乱市场预期。也因此，甚至有分析人士直接将其称为央行秘密贷款(Stealthy Lending)；西班牙对外银行亚洲首席经济学家夏乐干脆称之为“中国版LTRO”。
“LTRO”是欧央行2012年推出的“长期再融资操作”，欧央行当时给LTRO的定位就是借此增加银行间流动性，维持欧洲银行业金融稳定性。
不过需要指出的是，与欧央行LTRO区别之处在于，本次PSL定向支持棚改，具有较强的资金配置指导功能，而LTRO当时并无明确指引，另外LTRO对象是商业银行而非政策性银行。
“因为在探索阶段，所以可能存在一些不公开或者不透明也可以理解，在经济学上被称为格林斯潘的建设性模糊，但长期而言，PSL还是会机制化，透明度也会随之提高。”一名分析人士称。
7月中旬，央行调查统计司司长盛松成就表示：“仅仅依靠货币金融政策，并不能从根本上解决融资贵问题，需要有长效机制。”盛松成表态，下半年稳定的货币政策取向并没有改变，但会多管齐下进行公开市场操作，央行在探索研究PSL(抵押补充贷款)。”
这表明PSL作为一种利率调节工具将进一步机制化，但目前机制化的PSL到底具备哪些特质仍处于存疑状态。
不过有分析人士称，要充分发挥PSL调节中长端利率的作用，首先需要明确以下两个问题：
首先，PSL贷款是否应该突破特定机构的范围，是否可以推广。这就会涉及到不同机构可申请的PSL额度。之前有传闻称，央行已经下发了关于具体的PSL额度测算问题的文件。如果上述文件属实，则PSL额度的测算方法跟各家银行的抵押品质量和抵押率相关，根据抵押品评级、抵押折扣率以及一些主观性权重指标进行核算，即可确定该银行的PSL额度。
其次，公开期限和相应的利率水平，如此方可形成中长期利率指导区间，也即是所谓的中长期利率走廊。
不过截至目前，上述两个问题央行均未有明确说法。甚至有相关人士称，央行创设PSL其实主要是针对国开行。(.第.一.财.经.日.报 .覃.荪)
国开行获万亿PSL 央行尝试引导中期利率
据悉，国家开发银行已从央行获得3年期的1万亿元抵押补充贷款（PSL），并将用之支持棚户区改造、保障房安居工程及三农和小微经济发展。
申银万国证券首席宏观分析师李慧勇认为，央行此举表明，未来的宏观政策着眼点，将更多体现在"国内可自主决定的变量"上。
独立财经观察员彭瑞馨称，这1万亿投放，主要目的不仅仅是打造中期政策利率，还要运用新设的货币政策工具定向输血，辅以正回购平滑流动性。此外，不排除还有去美元化的意图。
非市场化之举
这次国开行1万亿抵押补充贷款，与此前业界猜测的央行再贷款之间既有联系又有区别。根据央行调查统计司司长盛松成的定义，PSL属于再贷款，但并非传统的纯信用贷款，而是需要借贷方向中央银行进行资产抵押。PSL可以引导中期政策利率，提高央行利率调控能力。
"这与此前欧洲央行向商业银行实施的3年期再贷款很类似。"彭瑞馨告诉记者，根据我国相关银行法规，央行对商业银行的贷款期限不可超过1年，但惟独属于政策性银行的国开行可以不受相关限制。棚改及保障房建设工期较长，如果是商业银行来做，容易导致期限错配。
不过，对于1万亿资金投放的具体细节，央行以及国开行方面目前尚无官方说明。贷款资金是否已经一次性进入国开行账户，仍是一个谜团。
莫尼塔（上海）投资公司首席经济学家苏畅表示，据2000年以来的数据计算，央行再贷款及回购债券规模与银行间市场利率之间并无明显相关性，也就是说，仅仅通过市场资金价格的涨跌，是无法对这1万亿元PSL投放时间作出判断。
"可能5月份时已经开始了，年底之前再累计至1万亿规模。"苏畅猜测。
上海一位保险机构人士对记者表示，这就是一种为降低社会融资成本而做的"托底"。采取非市场化的方式，间接干预相应金融债发行，以达到影响中长端利率水平的目的。
彭瑞馨分析称，央行不太可能仅给出1万亿额度，然后再按需提供资金。综合来看，比较靠谱的是承诺之后便一次或多次给足。
突出两个导向
李慧勇对记者表示，通过再贷款等方式投放流动性，在目前宏观大背景下最为合适。以往是借助外汇占款被动投放，未来必定要转变为依靠国内自主可决定的变量去操作。
"如何发挥央行的主动调节职能？无疑应更加突出产业导向和利率优惠导向这两点。"李慧勇表示，在我国利率市场化基本实现之后，央行会通过对抵押品的选择，去突出产业导向；通过流动性定向投放的前提条件，去实现利率优惠导向。
央行选择国开行这一载体，无疑具有上述两个导向的意味。一方面，国开行是国内银行间市场最主要的资金拆出方，对市场资金利率走势具有举足轻重作用；另一方面，在棚改、基建、三农、小微企业甚至航空运输与石油领域建设的支持上，国开行体量非常巨大。
国开行官方网站数据显示，2013年国开行实现了26万亿元的银行间市场人民币资金交易，并为上海银行间同业拆放利率（Shibor）报价基准建设提供了流动性支撑。
同时，2013年国开行在北京、内蒙、甘肃、吉林等地重大棚改项目的新增贷款达1628亿元；在全国安居保障房工程中新增贷款超千亿元，同业占比为60%以上。据公开资料，截至2013年底，国开行为全国各地公共基础设施及新农村建设贷款的余额，分别达13248亿元和7258亿元。
财通证券一位分析人士告诉记者，近年各地城投债发行及偿还压力较大，国开行1万亿落地后可以相应转换和衍生为其他类型的流动性支持。预计3年贷款到期后，还可以有其他滚动操作方式延续。
"国开行有望成为中国的房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）。"彭瑞馨称。
去美元化远景
与"双顺差"时代依靠外汇占款被动投放基础货币不同，未来随着人民币贸易结算和直接投资的前行，我国原本依赖美元背书的国际购买力状况也将为之一变。
彭瑞馨表示，1万亿天量的央行再贷款，超越金砖国家开发银行及应急储备安排基金的资金量总和，其意义绝不仅在于货币发行方式的转变或中期政策利率的引导。
他说，包括此前人民币海外直接投资、人民币贸易结算、货币互换以及近期金砖银行的设立，此番"有准备"的模式转换，体现了重构全球货币体系以及人民币"去美元化"意图。
苏畅表示，降低对外汇占款依赖，会使我国丧失一定的国际购买力，但我国正在迈入新经济时代，更要考虑国内货币储备、投资与消费之间的平衡。PSL有可能成为一种常态政策工具。这也说明此次1万亿再贷款并不意味着瞬间大规模印钞，不会带来短时期内的人民币快速贬值。
截至2013年末，国开行的各类中小企业人民币贷款余额达到20824亿元，支持的企业、个体工商户及农户总计195万户。无疑，普通商业银行很难做到这一规模。
据官方资料，国开行目前三大股东中国财政部、中央汇金公司及社保基金理事会的持股比例，分别为50.18%、47.63%和2.19%。(.证.券.时.报.网)