桃李面包22日上交所上市 定位分析

　　【发行状况】

　　【申购状况】

　　【公司简介】

　　沈阳桃李面包股份有限公司是一家以生产面包食品为主业,兼营月饼、粽子等系列食品.是一家集研发、生产、销售为一体的私有股份制企业。

　　公司于2003年开始先后通过了ISO9000及ISO9001:2000国际质量体系认证、HACCP及ISO22000:2005食品安全管理体系认证、QS产品准入认证等等,并获得了各种荣誉称号:沈阳名牌产品、沈阳市农产品加工重点龙头企业、沈阳市守合同重信用单位、沈阳市AAA信用企业、中国月饼行业"优秀企业"、2007中国烘焙最具竞争力十大品牌、全国糕点月饼质量安全准入"优秀示范企业"等等。

　　【机构研究】

　　桃李面包:烘焙食品翘楚,借力资本扩张

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生 日期：2015-12-15

　　烘焙食品行业快速发展,未来将呈量价齐升趋势

　　2003-2014年,我国焙烤食品制造业营收和利润总额的CAGR分别达24.95%、34.18%。我们认为烘焙行业未来将呈现量价齐升的发展趋势:一方面随着居民可支配收入的增加和城镇化的推进,烘焙食品由一二线城市向三四线城市乃至乡镇渗透,加之节日烘焙食品有向日常食品转变的趋势,因此烘焙市场仍有充足的增长空间;另一方面,居民对食品安全的重视以及食品营养和功能性的重视会使越来也多的消费者购买价格更贵但体验更好的烘焙食品。Euromonitor预计中国烘焙行业在2015-2019年CAGR达到11%左右。

　　烘焙食品龙头,接力资本扩张产能

　　公司采用“中央工厂+批发”的经营模式,在全国布局了14个生产基地作为当地的中央工厂,现有产能利用率已接近饱和。公司拟运用此次IPO募集资金投资建设沈阳本部面包系列产品生产基地、北京桃李面制食品生产加工二期项目、哈尔滨桃李面包系列产品生产基地以及石家庄桃李面包系列产品生产基地。这四个项目投产后将为公司的销售增长提供产能支持,助力公司进一步提升在当地的市场份额。

　　盈利预测与估值

　　我们预计公司2015年度的收入为24.03亿元,同比增长16.77%;净利润为2.59亿元,同比增长10%,EPS为0.73元/股。按照申万行业分类,当前(2015/12/13)食品饮料行业二级子行业食品加工行业P/E(TTM,算数平均法)及P/E(TTM,中值)分别为32.41倍、57.00倍;A股上市公司中涉及烘焙食品业务的麦趣尔当前P/E(TTM)为93.70倍,市值57.23亿元,P/S为17.83倍。参考行业及可比公司的估值水平,我们给予桃李面包2015年30-50倍目标P/E。结合我们对公司2015年的业绩预测,合理估值区间为21.9-36.5元。

　　桃李面包:“中央工厂+批发”模式,费用率远低于同行

　　类别：公司研究 机构：东北证券股份有限公司 研究员：李强,陈鹏 日期：2015-12-09

　　报告摘要:

　　桃李品牌已成为跨区域的全国知名面包品牌:公司主要经营面包、月饼和粽子三大类数十种产品,公司核心产品面包所使用的桃李品牌已成长为全国知名面包品牌。公司采用“中央工厂+批发”的经营模式,已在全国14个中心城市及周边地区建立起7万多个零售终端,其中包括家乐福、沃尔玛、华润万家等国内外知名连锁超市。2014年公司实现收入20.58亿元,同比增长17%,净利润2.73亿元,同比增长7%。

　　糕点面包行业保持快速增长,市场竞争较为激烈:根据国家统计局数据显示,糕点面包制造行业的利润总额从2011年的46.89亿元增至2014年的82.42亿元,保持快速增长。从市场竞争格局来看,国内面包生产企业较为分散,跨区域的面包生产企业较少,根据国家统计局数据显示,截至2014年底,全国上万家糕点面包生产企业获得食品生产许可资格,但全国年主营业务收入超过2000万元的规模以上的糕点面包生产企业仅有621家,市场格局分散,竞争较为激烈。

　　公司竞争优势:(1)公司能够不断生产适销对路的产品,依靠“高性价比”产品赢得了消费者的良好口碑,进一步提升桃李品牌的美誉度,桃李品牌已成为中国最具影响力品牌之一(2)公司采用“中央工厂+批发”模式进行生产和销售,已在东北、华北、华东、西南、西北等14个中心城市及周边地区建立起7万多个零售终端。

　　募集资金投资项目:公司此次拟发行股数不超过4501.26万股,拟使用募集资金6.2亿元投资于4个项目,包括沈阳面包系列产品生产基地建设项目等,募投项目围绕主营业务进行,注重于生产基地的建设,从而扩大生产能力,进一步实现公司向全国销售的目标。

　　盈利预测与估值:按发行后4.5亿股的总股本测算,预计公司2015-2017年EPS分别为0.70元、0.85元、1.05元,根据可比公司和行业估值水平,给予公司2015年30-40倍的市盈率,对应二级市场合理股价区间为21-28元。

　　风险提示:(1)食品安全风险;(2)原材料价格波动风险。

　　桃李面包:烘焙产业成长前景良好,龙头桃李面包大有可为

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏铖,刘颜 日期：2015-12-07

　　烘焙食品行业龙头企业:沈阳桃李面包是国内烘焙行业的知名企业,2014年公司实现收入20.58亿元,公司主营业务是生产和销售桃李品牌的面包、月饼及粽子等。其中,面包是公司的主导产品。2014年,面包收入占公司总收入的97.35%,月饼占比2.06%,粽子占比0.59%。

　　烘焙行业符合快节奏消费趋势,行业空间巨大:烘焙行业需求的本质在于满足消费者越来越快节奏的生活环境下对便利性和健康的追求,相比于西方国家主食以烘焙为主不同,烘焙行业中短期替代主食市场仍较遥远,但是对于早餐和工作餐的替代效益却愈发明显。根据中国产业信息网的数据,目前中国烘焙品的人均消费量不到英美人均消费量的1/10。而与饮食习惯类似的亚洲发达国家日韩和港台相比,人均消费量也存在至少一倍以上的提升空间。2014年中国烘焙行业市场规模为899亿元。随着城镇化和消费者饮食习惯的西化,烘焙行业成长前景良好。

　　“中央工厂+批发”模式构建全国化基础,产能继续扩张背景下全国化加速:烘焙行业竞争模式主要分为两类,第一类为“中央工厂+连锁店”模式,以85度C、克莉丝汀、面包新语等为代表,其主要特点是新鲜、品种多样,但由于门店租金、人工成本、保质期短导致的货损成本,使得这类模式虽然产品价格高,但往往难以盈利。同时由于其扩张依赖于门店的扩张,因此全国化的速度较慢,截止2014年,85度C、克莉丝汀、面包新语的门店数量分别为487家、952家、817家,2014年营业收入分别为25.96亿元、12.55亿元、37.66亿元,净利润分别为 1.06亿元、-1.51亿元、0.78亿元,盈利能力普遍偏低。第二类是以宾堡、桃李面包为代表的“中央工厂+批发”的模式,这类模式在口味、新鲜度和多样性上相比连锁店有所欠缺,但由于其高度标准的工厂生产以及特殊的包装工艺,使得其保质期更长、销售半径更远,更容易实现全国化。

　　合理PE 区间25-32倍,给予目标股价市值84-107亿元:我们预计公司未来收入增速可保持在15%左右(行业整体将稳步增长,公司扩张的产能得到较好的消化), 预计净利润将保持在13%-15%之间。预计上市摊薄后公司2015-2017年EPS 分别为0.75/0.87/1.01元,考虑到公司所处行业成长性和公司本身质地,参考行业平均估值,给予2015年25-32倍估值,目标市值84-107亿元,目标股价18.75-24元。

　　风险提示:食品安全风险;跨区域经营风险;产品单一风险。