绿盟科技1月29日上市 定位分析

　　绿盟科技（300369）人民币普通股股份总数为8460万股，其中首次公开发行的2115万股股票自上市之日起开始上市交易，发行价为41元/股。

　　三家券商给出的价格区间为35-58.41元。

　　【券商研报】

　　国泰君安：绿盟科技对应定价区间55.15 元-58.11 元

　　投资要点：

　　建议询价区间：47.96元-50.33 元。假设新发行股份700万股，参考可比公司估值分别给予公司2013、2014年41倍、31倍PE，预测2013-2014年净利润1.16亿和1.46亿，合理市值为45.26-47.56亿元，对应定价区间55.15元-58.11元；建议询价给予15%折价，对应区间47.96元-50.33元。

　　多重因素打开行业增长空间，推动行业增速达20%以上：根据IDC 等机构的预测，行业未来几年增速在15%左右，我们认为未来几年有望加速：1、国家信息安全战略地位提升、用户安全意识提升推动信息安全投入占IT 投入的比重有望大幅上升。2、“棱镜门”事件将推动进口替代提升近一倍的空间。3、技术升级推动行业发展，APT攻击，工控市场的启动将带来行业增量，IPv6 网络改造促进行业进入产品更新换代期；

　　技术实力雄厚，品牌突出：绿盟科技拥有39 项软件着作权、16 项核心技术，在本土企业中技术实力领先；公司先后参与了公安部、国家信息中心、证券业协会、中国电信等国家、行业、企业级等各类规范与标准的编写工作，公司建立并维护的中文漏洞库已经成为业界广泛参考的标准，在抗拒绝服务、漏洞扫描领域处于国际领先的水平，在业内有极高的影响力，在电信、金融、能源和互联网等领域为主的客户群体中拥有较好的口碑。

　　产品线相对较为齐全，是本土为数不多的综合性信息安全领军企业之一：绿盟科技的产品涵盖网络入侵检测/防御系统、抗拒绝服务系统、远程安全评估系统等组成的网络安全服务及产品体系，能够为广大行业客户提供一体化的综合安全解决方案，是本土信息安全行业中综合性较高的领军企业之一。根据IDC 的统计，2011 年下半年，绿盟在国内入侵防御、入侵检测、安全内容管理领域市场份额均排名前四以内，综合实力居前。

　　募投方向：募集资金主要用于投向新一代信息安全产品的研发，预计总共需要投入资金2.93 亿，两年内完成相关研发，极大增强公司技术优势。

　　风险提示：股权较为分散、研发风险、下游对信息安全投入进度不及预期。

　　银河证券：合理估值区间为35-40元

　　公司是国内领先、面向国际、具有核心竞争力的企业级网络安全解决方案供应商。公司主要服务于政府、电信运营商、金融、能源、互联网等领域的企业级用户，向用户提供网络及终端安全产品、Web及应用安全产品、合规及安全管理产品等信息安全产品，并为其提供专业安全服务。2013年上半年安全产品和安全服务毛利占比分别为70%、30%，安全产品中网络及终端安全产品、Web 及应用安全产品、合规及安全管理产品各贡献三分之一左右，盈利结构基本稳定。安全产品毛利率较高，稳定在82%-85%的水平；安全服务的毛利率水平稳定在80%左右,公司综合毛利率水平稳定在79%至83%之间。

　　我国信息安全市场处于起步期，市场需求广阔。根据IDC 研究报告预测，到2017年，国内信息安全产品的市场规模有望达到15.62亿美元，2012-2017年信息安全产品市场的复合增长率为13.5%；到2017年，国内信息安全服务的市场规模有望达到7.07亿美元，2012-2017年信息安全服务市场的复合增长率为9.9%。

　　公司在信息安全细分市场领先优势明显。根据2013年IDC出具的研究报告，在安全软件厂商的竞争力展望中，公司的技术能力位居首位。依托于强大的技术研发实力和持续创新能力，公司逐渐形成了网络入侵检测/防御系统、绿盟抗拒绝服务系统、绿盟远程安全评估系统等组成的网络安全服务及产品体系。公司在网络入侵检测系统、网络入侵防御系统、抗拒绝服务系统、Web 及应用防护系统和漏洞扫描产品等几个细分市场的竞争优势十分突出，除了网络入侵检测系统的占有率排名第二外，其他产品的占有率均位列行业第一。在政府、电信运营商、金融、能源和互联网等领域拥有优质稳定的客户。

　　募投项目在现有产品上进行升级换代，持续创新保证公司的生命力。预计募集资金的投入将带来公司营业收入的大幅增加和盈利能力的迅速增强，平均每年将为公司带来3.1亿元的销售收入，同时平均每年为公司创造6,862万元的净利润。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2013-2015年收入分别增长18%、21.5%、22%，归属母公司净利润分别增长11.5%、18.4%、21.6%，按照发行后总股本1亿股计算，对应发行后全面摊薄EPS分别为1.06元、1.25元、1.52元。根据行业发展前景和可比公司平均预测市盈率，我们认为2014年公司合理PE区间为28-32倍，合理估值区间为35-40元。

　　风险提示：前瞻性技术创新失败风险；信息安全领域市场竞争激烈导致的毛利率下滑风险；企业经营季节性波动加大风险。

　　中信建投：合理价格为49.56~58.41元

　　公司专注于信息安全行业

　　公司专注于信息安全领域，主营产品包括网络及终端安全产品、Web 及应用安全产品、合规及安全管理产品等信息安全产品，业务是面向政府、电信运营商、金融、能源、互联网等领领域的企业用户。随着我国各行业信息化的加深，信息安全对政府、企事业单位的重要性越来越重要。同时，移动互联网、物联网、云计算等新业务快速发展也给信息安全行业带来新的市场空间。

　　国内信息安全的领先企业

　　公司成立于2000 年，长期专注于漏洞分析和挖掘、网络攻防手法收集和研究、Web 信誉库的建立，抗拒绝攻击的算法研究，逐渐形成了公司的核心能力，是国内具有核心竞争力的企业级网络安全解决方案提供商，致力于成为“巨人背后的专家”。截止到2012 年，公司收入已达5.27 亿元，净利润9477 万，2009-2012年收入CAGR 为32.3%，净利润CAGR 为35.6%。

　　行业集中提升，公司在多个细分产品排名靠前

　　目前，国内信息安全行业的竞争格局正在向技术和品牌领先的大厂商集中。据IDC 的统计，2012 年公司分别在网络入侵防御系统、抗拒绝服务系统、Web 及应用防护系统产品、安全性与漏洞管理产品等国内排名第一，市场占有率分别达到23.2%、30%、31.9%、23.6%，在网络入侵检测系统国内排名第二，市场占有率为22.6%。公司在巩固现有优势领域的基础上，继续扩大其他产品的市场份额，如：异常流量清洗、电信运营商行业安全基线、网上交易安全客户端插件、安全攻防演练平台等。

　　专注于高端客户，前景广阔

　　公司覆盖了政府、金融、运营商、能源、互联网等大行业，并长期服务与这些行业内的领头企业，如：移动、联通、电信三大运营商；以人行、工行为代表的各大商业及股份制银行；以国家电网、中石油、中石化为代表的大型能源企业；以腾讯、网易为代表的大型互联网企业；以财政部、商务部为代表的政府机关，充分显示了公司领先的技术实力。

　　募投项目分析

　　本次发行公司将共募集2.93 亿元，用于新一代入侵防御系统、新一代Web 及应用安全产品等7 个项目的投入，新产品的推出将巩固公司在巩固公司在国内信息安全领域的领先地位。公司对信息安全行业的深入理解有助公司开发出符合市场需求的新产品，这也是公司今后成长的重要动力。

　　风险提示

　　我们提示投资者注意：1、市场竞争加剧导致毛利率下降；2、控制权风险；3、由于技术革新较快，公司募投项目与市场实际需求不匹配的风险。

　　盈利预测与估值

　　根据公司招股说明及行业发展情况，我们预测公司13~15年收入分别为6.25亿元，8.04亿元，10.48亿元，净利润分别为1.19亿元，1.50亿元，1.85亿元，对应EPS分别为1.41元，1.77元，2.18元（按新发960万股后摊薄计算）。13~15年信息安全可比上市公司的平均估值分别为44/32/24倍，考虑到公司是国内信息安全行业的龙头公司之一，以及我国信息安全行业有望进入黄金期，我们认为公司14年合理估值在28-33倍，合理价格为49.56~58.41元。公司发行价为41元，对应14年PE为23倍，我们认为估值较低，可重点关注。