金一文化1月27日上市 定位分析

　　金一文化1月24日发布首次公开发行A股股票上市公告书，公司定于1月27日登陆深圳证券交易所中小企业板。

　　根据安排，金一文化此次发行价格10.55元，总计发行4181.25万股，网上发行2508.75万股，将于1月27日上市。

　　三家券商给出的合理估值区间为9-16.57元。

　　【相关券商研报】

　　海通证券：金一文化合理价位14.66-16.57元

　　1. 公司概况：主营贵金属工艺品

　　金一文化成立于2007年11月26日，主营业务为贵金属工艺品的研发设计、外包生产和销售，是国家文化部授予的“国家文化产业示范基地”单位。公司产品分为纯金制品、纯银制品、珠宝首饰、投资金条、邮品及其他产品六大类，其中纯金制品是主导产品，营业收入占比达75%以上。

　　公司发行前总股本14200万股，本次公开发行股票4181.25万股（其中公开发行新股2525万股，原股东拟按持股比例公开发售股份1656.25万股），发行后总股本为16725万股。公司本次公开发行股票并上市实施完毕后，公司的股权结构不会发生重大变化，钟葱直接和间接合计持有发行人约39.08%的股份，是公司的实际控制人。

　　2. 行业背景：黄金工艺品行业市场前景广阔

　　随着居民收入的提高，精神消费在消费品构成中的比重不断增大，因而发展文化创意产业已成为当今世界经济发展的新潮流和众多国家的战略性选择。2000年，我国提出文化产业的概念，2005-2011年中国文化创意产业规模年均复合增长率达到18.20%，2011年达到36453亿元。

　　贵金属工艺品是文化创意产业下的子行业，而在贵金属工艺品中，黄金工艺品的消费市场居于首位。根据中国黄金协会数据，近年来中国黄金工艺品市场飞速发展，2006-2012年的年均复合增长率达到81.31%，2012年销售额414.97亿元，行业市场前景广阔。

　　3. 经营模式：“研发＋营销”哑铃式

　　公司以市场需求为导向，以创意设计为龙头，以营销网络拓展为重点，以供应链管理为支撑，以轻资产运营为核心，成为推动中国贵金属工艺品行业发展和产业升级的领先企业。公司的主要业务定位于产业链中附加值较高的研发和销售环节，生产环节则采用委托加工方式，形成哑铃式经营模式。

　　营销渠道和客户资源是公司保持快速成长的重要基础。公司营销渠道主要包括银行、邮政、零售、金店及经销商、电视购物、互联网购物等，实现多元化发展。公司的客户包括中国银行、中国工商银行、交通银行、招商银行、中国农业银行、上海集邮总公司、联想集团、中粮集团、百度公司等国内知名企业，为公司带来稳定并持续增长的业务来源。

　　4. 募投项目：巩固细分行业领先地位

　　公司拟利用募集资金23085.10万元投资建设银邮营销渠道建设与发展、零售营销渠道建设与发展、江阴研发中心创意亚洲三个项目，以完善公司营销网络，扩大销售规模，提升研发设计优势，进一步巩固公司在国内贵金属工艺品细分行业的领先地位。

　　5. 盈利预测

　　我们测算公司2013-2015年营业收入分别为32.25亿元、41.25亿元和48.37亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为1.07亿元、1.10亿元和1.36亿元，稀释每股收益分别为0.64元、0.66元和0.81元。

　　6. 相对估值

　　我们认为已上市同类公司对金一文化的定价或者说发行价、首日涨幅以及合理的估值水平具有重要的影响。参照可比上市公司估值情况、公司成长情况，并适当考虑考虑新股炒作因素，给予金一文化2013年23-26倍的估值，即合理价位在14.66-16.57元，对应2014年的PE为22-25倍。公司发行价为10.55元，建议申购。

　　7. 风险提示

　　（1）原材料价格波动风险；（2）对银行和邮政渠道的依赖性风险。

　　中银国际：金一文化建议询价区间9-11元

　　公司主营业务为贵金属工艺品的研发设计、外包生产和销售，业务定位于产业链中附加值较高的研发和销售环节，生产环节则采用委托加工方式。公司以金、银等贵金属为载体，开拓了中国贵金属工艺品行业的新领域。公司现有股本14,200 万股，我们假定发行2,670 万股，预计发行后总股本为16,870 万股。经盈利模型预测，我们预计2013-2015 年全面摊薄每股收益分别为0.64 元、0.53 元和0.59 元，未来三年复合增长率8.4%。参照公司业绩增速以及A 股可比公司估值、行业景气度，我们给予公司2014年20 倍市盈率，对应目标价10.60 元，建议询价区间9-11 元，对应2013年全面摊薄后14-17 倍市盈率左右。

　　支撑评级的要点

　　领先的经营模式：公司采取“研发＋营销”哑铃式经营模式，重点发展附加值较高的研发和销售环节，生产环节外包，保证公司对主业的专注，充分享受整个产业链所有环节的绝大部分利润。

　　独特的文化资源整合能力：公司对研发模式进行了创新，建立了“研发中心+名师工作室”的管理模式，实现内外两种资源的互动与融合，丰富了公司研发、创意、设计资源。

　　营销渠道及客户资源优势：公司已建立起银行、邮政、零售、金店及经销商、电视购物和互联网购物等渠道，公司的优质客户经济实力强，信誉良好，使得公司业务发展稳定，且增长潜力巨大，业务风险较小。

　　评级面临的主要风险

　　原材料风险、客户集中度较高的风险。

　　估值

　　我们预计2013-2015 年全面摊薄每股收益分别为0.64 元、0.53 元和0.59元，给予公司2014 年20 倍市盈率，对应目标价10.60 元，建议询价区间9-11 元，对应2013 年全面摊薄后14-17 倍市盈率左右。

　　兴业证券：金一文化合理估值区间9.3元-12.4元

　　黄金工艺品消费成为消费新趋势：黄金工艺品作为黄金珠宝市场增速较快的细分品类，06-12年销售额复合增长81%，高于黄金消费整体增长水平。2012年黄金消费市场增速趋缓，而黄金工艺品销售额仍实现13%的较高增长。黄金工艺品蕴含丰富的文化内涵和设计理念，满足消费者对黄金物质层面的消费需求，同时彰显出黄金精神层面的艺术价值和收藏价值，正成为黄金产业中一个最新、最有潜力的消费热点。

　　“研发＋营销”哑铃式经营模式：公司重点发展附加值较高的研发和销售环节，生产环节外包，占据“微笑曲线”两端，形成“研发＋营销”哑铃式经营模式。1）研发实力雄厚，公司拥有100多人的研发设计团队，实力雄厚的文化顾问团队以及与多家院校、博物馆的战略合作伙伴关系；2）把握银邮渠道市场先机，开拓经销加盟渠道：公司目前已形成覆盖全国的银行邮政营销网络，与22家全国性银行建立良好合作。未来在巩固拓宽银邮渠道基础上，将开拓加盟商专卖经销，实现渠道多元化发展。

　　合理估值区间9.3元-12.4元：我们预计金一文化2013-2015年摊薄的EPS 分别为0.62元、0.65元和0.80元，净利润同比增长33%、5%和24%。