利得资本：CTA策略异军突起 配置价值凸显

　　上证报讯（记者 陈玥）今年证券市场可谓步履维艰，股债双杀，市场屡振不起，而CTA策略凭借与传统资产的相关性低以及部分商品趋势性行情等原因，近期异军突起，在众多投资策略指数的收益榜单排名中一枝独秀。

　　今年7月份以来，商品期货市场整体呈上涨态势，并持续大幅波动。焦煤、焦炭、螺纹钢、热卷和PTA等都走出了明显的趋势行情。从数据来看，7月份CTA指数以2.24%正收益排名第一，赚钱效应远高于股票策略的-2.97%。而今年以来的收益差异更为明显，CTA指数今年以来收益为3.18%，依然是各策略中最高的，而股票策略则为-9.95%，排名倒数第二，事件驱动策略-12.67%排在倒数第一。

　　而且从近一年、近三年和近五年的长期收益排名来看，CTA指数均录得正收益，且排名领先。由此可见，无论在当下极端市场环境下，还是在长期来看，CTA策略都具备配置价值。

　　在期货市场波动率高的时期，比如2014年和2015年，CTA策略的业绩更加亮眼。根据朝阳永续的统计数据，管理规模在五亿以上的管理期货策略私募近三年来的收益大幅跑赢沪深300指数，CTA策略越发成为投资人做资产配置所青睐的一大策略。

　　天生丽质，无论涨跌CTA都有盈利逻辑

　　那么，CTA策略为何表现如此靓丽呢？这还要归功于CTA策略“天生丽质”——少有的多空机制。不论市场涨跌，CTA策略都有自己的盈利逻辑，盈利区间大大拓宽，因而收益长期跑赢证券市场。

　　我们来看看历史悠久的巴克莱CTA指数，可以看到，从过去近40年CTA指数的走势上来看，不管市场上涨还是下跌，CTA策略均能够获利，属于真正能穿越牛熊的策略。并且长期跑赢标准普尔500指数。

　　从收益和回撤上来看，CTA策略相对传统资产也有明显的优势。从海外CTA指数来看，30多年来的历史最大回撤仅为15.66%。也就是说过往三十几年若你一直投资CTA，运气最坏的极端情况，在最高点买进，最低点退出，最大亏损也只有15.66%，这种概率是极其低的。而且，通过基金经理专业化或程序化的操作，CTA策略波动比证券市场的波动要小，长期收益更稳健。

　　CTA策略可贵在低相关性

　　虽然同属二级市场投资，CTA策略投资却与众不同，它具有可贵的低相关性。相关性就是关联性，即A市场的涨跌对B市场的影响。CTA与股市、债市的相关性都极低，这就是为什么今年证券市场风雨飘摇，而CTA策略一枝独秀的原因。

　　CTA策略的低相关性对分散配置、对冲风险非常有利，而且在当下极端市场环境下，CTA策略的正收益也更加凸显了这类资产的配置价值。

　　无论是海外市场还是国内市场，CTA策略跟利率、股市的相关性都极低。

　　CTA策略不仅与其他策略相关性低，CTA子策略之间（如趋势跟踪、套利、高频等）的相关性也很低，因此，将CTA子策略进行组合后，在收益没有明显降低的情况下，波动以及最大回撤都答复压缩，同时“牛短熊长”的情况明显改善，横盘时间大幅降低。由此可见，利用CTA子策略之间的低相关性，也可以建立有效的投资组合。

　　低相关性的配置魅力

　　CTA策略的低相关性也是它最迷人之处，因为这种低相关性，在既定投资组合中加入CTA策略，可以增加组合收益，降低其他市场的波动程度，成为分散投资组合风险，增加收益的配置选择。

　　根据诺贝尔奖得主Markowitz（1952）[1]的现代资产组合理论，投资者可以通过在其投资组合中加入相关性较低甚至负相关的资产来降低投资组合的风险。芝加哥商品交易所在其研究报告《ManagedFutures: Portfolio Diversification Opportunities》中做了这样一个资产组合模拟，在原始组合（60%股票+40%债券）中加入CTA基金，形成的新组合（40%股票+20%债券+40%CTA）的收益率高于原始组合，并且波动性大幅低于原始组合；而如果将组合中CTA的配置比重提高到70%，新的组合（25%股票+5%债券+70%CTA）的收益率进一步提升。

　　有效对冲危机，CTA策略是金融风暴中的磐石

　　CTA策略在海外素有危机阿尔法的美誉，原因就在于虽然外界环境惨烈，但它的独立性以及多空都能盈利特性依然能为投资人稳定贡献收益。二级市场风暴来得越猛，它坚如磐石的配置价值体现得越明显。 我们统计了过往十几年来极端市场环境下CTA基金的表现：
　　由于能够灵活的做多和做空，CTA策略能有效的抵御市场危机。2000年美国互联网泡沫破灭，2000~2002年，标准普尔SP500指数暴跌超过40%，CTA指数在此期间上涨22%。2008年爆发的席卷全球的金融危机，标准普尔SP500指数当年暴跌38.49%，巴克莱CTA指数大幅上涨14.09%。

　　我们可以发现，2010年5月6日举世震惊的华尔街闪电崩盘发生，道琼斯指数5分钟内狂跌600点，股价全线崩溃，近1万亿美元市值瞬间蒸发。当天标普500下跌11.4%，而CTA策略仅下跌3.1%，CTA战胜标普500指数8.3%

　　在滞胀时期，金银、原油等大宗商品通常表现较好，而股票表现较差，投资者可以做多商品期货，做空股指期货以获取收益。而在一些极端的市场环境下，经常会产生一些“crisis alpha”（危机阿尔法收益），CTA是极少数能捕捉到这一机会的策略，因此，CTA策略可以说是一种攻守兼备的投资策略。

　　CTA目前处于较好的配置窗口期

　　美林时钟作为大类资产配置的经典模型为世界各国经济学家时代沿用，然而在今天我们拿来分析国内宏观经济时，必须结合国内宏观经济的特征来看。国内经济受政策调控影响，货币流动性在推升大类资产价格方面具有非常强的因果关系，因此利得研究院基于国内宏观影响，在经济、通胀两个维度上加入了货币维度。

　　按照加入货币维度的“新美林时钟”，利得研究院回测了2005年至今以来大类资产在不同宏观环境下的表现，可以看出，在流动性宽松且经纪低迷的宏观环境下，商品过往出现牛市的概率高达75%，而当前的宏观环境正是货币宽松、经济底部，因此，利得研究院在现阶段看好商品的表现。

　　商品行情跟波动率密切相关，当波动率从低位放大的时候，不管是趋势策略还是高频策略，都会有较好的表现。从波动率看，目前整体商品的波动率依然处于历史低位，尚没有明显放大。从这个角度看，利得研究院认为CTA策略组合依然处于较好的配置窗口。