据媒体报道,昨日人民银行对五大行进行了总计5000亿元的常备借贷便利(SLF)操作,期限为3个月、每家规模各1000亿。该操作效果近似全面将准0.5个百分点。SLF是央行在2013年创设的短期流动性调节工具之一,通常以质量较高的资产作为抵押品。SLF的利率可以体现央行的政策导向,我们估计可能在3.5%-4%的低位。
央行意图何在?
如我们之前观点(参见9月15日报告《8月宏观数据滑坡考验政策定力》),虽然决策层近期反复强调不会依靠强政策刺激经济增长,但鉴于经济增速持续放缓、企业信心低迷,政策定力面临挑战。这一背景下,我们认为此举无疑有稳增长的含义,有助于提振市场和实体经济情绪。
央行采用了SLF操作,而非全面降准或降息这样更高调、更透明的工具,这表明央行仍然在避免采用“强刺激”或出台全面宽松政策。与之前对国开行提供抵押补充贷款(PSL)时不同,这次央行将流动性提供给贷存比压力较轻的五大商业银行,以期全面增加信贷投放。
我们认为央行也可藉此应对季末和十一黄金周之前可能出现的流动性紧张。尽管7-8月外贸顺差屡创新高,但国内金融机构外汇占款却鲜有增长,央行有必要谨慎管理流动性。5000亿的SLF流动性可以帮助银行间市场利率保持在低位。
此外,央行此举也可以帮助缓冲银监会存款偏离度新规对流动性和货币信贷可能导致的冲击。
然而,鉴于未来房地产活动可能持续下滑、产能过剩问题累积、经济前景保持低迷,我们认为上述SLF操作对提振企业投资和支持经济增长的作用有限。
政策展望
昨日的SLF操作意味着央行仍不希望推出长期的流动性宽松政策、以避免传递过强的政策信号,因此年内全面降准的可能性微乎其微。这同时也意味着近期降息的概率较低,不过我们依然认为今年年底可能会降息。
随着四季度房地产建设下滑、经济活动进一步放缓,我们预计决策层将上马一批新的重点基建项目、加快推进现有的基建项目和棚户区改造,并进一步放松房地产和货币政策。正如我们之前的观点,鉴于有约70%的信贷仍围绕贷款基准利率定价,降息仍然是降低实体经济融资成本最直接、最有效的方法。在降息之前或者作为降息的一部分,决策层还可能降低房贷利率以改善购房者的购买力、稳定房地产销售。(瑞银)
【名词解释】
常备借贷便利(Standing Lending Facility,SLF):借鉴国际经验,中国人民银行于2013年初创设了常备借贷便利。常备借贷便利是中国人民银行正常的流动性供给渠道,主要功能是满足金融机构期限较长的大额流动性需求。对象主要为政策性银行和全国性商业银行。期限为1-3个月。利率水平根据货币政策调控、引导市场利率的需要等综合确定。常备借贷便利以抵押方式发放,合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。
市场机构解读央行向五大行投放5千亿SLF传闻
9月16日,市场传言央行对五大行进行5000亿元SLF(常设借贷便利),期限3个月。传闻未经最终证实。
业内认为:后续降准降息概率几乎看不到
据彭博,美银美林大中华区经济研究部主管兼首席经济学家陆挺表示,央行此举注入的流动性效果相当于降准50个基点。
交通银行首席经济学家连平微博表示,若确有此举,可视为一种对冲外汇占款低迷的方式,同时也可能是应对存款偏离度考核实施后市场流动性波动的防范举措,彰显当局维护市场流动性宽裕平稳的政策意图。此举有利于五大行增强信贷能力,更好服务实体经济,同时也意味着年内降准可能性进一步降低。
此外,多家机构针对市场传闻进行了点评解读。
中金点评:如是事实,就是松货币
1、真实性不做置评,但市场无风不起浪。
2、是否已经实施?
我们理解,应该还没有实施或大面积实施,否则银行间市场利率不会下降这么一点点。我们预计,未来几天逐步实施的可能性很大。
3、政策意图是什么?
就是松货币,别犹豫和怀疑了,绝不是对冲存款偏离度管理的影响或应对股市下跌。
对冲存款偏离度管理的影响:我们预计,SLF的期限是三个月,而存款偏离度9月份就开始执行,如果未来对冲存款偏离度管理的影响,使用一个月的工具即可,没必要用三个月。而且,存款偏离度压力较大的是中小银行,而SLF是给大行的。
应对股市下跌:我们预计,此次央行召集了五大行相关高级别负责人现场开会,不大可能是当天通知的。
我们从3月份推荐看多银行的核心逻辑就是稳增长松货币,之后一直提示市场央行对贷款和公开市场操作的窗口指导均持续宽松。我们理解,7-8月份连续低于预期的金融/经济/发电量/投资数据使得稳增长压力增加,适当放松货币政策势在必行。
4、为什么选择SLF?
据我们理解,共有以下三大好处:1)比较隐蔽,保持了表面的“保持定力”;2)释放了流动性;3)市场最终还是通过各种渠道了解到了此次SLF,达到了货币当局传递信号的功能。
5、后续还会有什么政策?
按揭政策的调整(包括首付、利率、二套房认定)以及定向降息。
6、对银行股怎么看?
维持看多,推荐光大/中行/交行/招行/平安。
利好股市
北京笃信晟丰资产管理公司总经理刘英就此分析,应该说这对货币市场的宽松性有很大的提振,对股市来说也是一个流动性方面的利好政策。
申银万国认为,本周市场可能震荡加剧。隔夜央行推出5000亿元SLF,一方面显示了面对即将到来的资金分流和紧张,央行不会不管不顾。但同时也进一步表明了“定向”的立场。周四开始将陆续有新股发行,资金面的影响值得关注。短线在2300点附近还有反复,向下空间不悲观。
接下来让我们看看其他机构对此事的剖析解读。
国信证券:货币政策宽松常态化降息降准可能性低
国信证券钟正生点评称SLF主要用于平滑短期流动性,当前时点颇有可能;后续降准降息概率低。具体分析如下:
1、SLF主要用于平滑短期流动性,当前时点投放很有可能。新股发行和季末因素可能导致短期流动性出现大幅波动。此外,存款偏离度指标管理可能会造成波动提前,因此提前给SLF就很有可能。 央行不用逆回购用SLF可能是不想传递过于宽松信号,跟4月定向国开的PSL一样。从这个角度看,周二正回购可能是虚晃一招。
2、央行和商行一直在博弈。商行一直抱怨存款准备金率高,放贷能力受限;央行则一直认为货币市场利率不算高,商业银行太顾及自身利益,而不顾及支持实体。所以,央行硬塞给五大行SLF,意思大概就是拿钱你放还是不放。
3、后续降准降息概率几乎看不到。5000亿元相当于一次全面降准,基本堵住了因8月外汇占款转负而再度兴起的降准呼吁。有传言称本次央行所给SLF利率非常低。从市场表现看,今日债市尾盘互换下跌10个基点,长债下跌3个基点,大行出手购买降低长债利率的信号明显,显现出央行定向引导融资成本下行的意图。
4、当前阶段,央行基本将传统货币政策(降息和降准)“雪藏”了。降息和降准与创新宏观调控方式的要求不符,此外货币政策工具箱里多了不少新式弹药。
国泰君安:对市场形成一定正面刺激
国泰君安银行业首席分析师邱冠华称:央行此举政策动机包括:对冲存款偏离度管理的影响,防止人造钱荒;经济较差,在不降准不降息前提下,可能变相做点事。
还有机构分析人士认为央行此举对市场可能形成一定正面刺激,从缓解资金压力角度看时间点略早些。
具体分析如下:
1、继续采取定向降准从措施看符合预期,但此次定向降准力度较大,对市场可能形成一定正面刺激。
2、央行手上的政策工具较为有限,在政策目标上表现出两难处境。定向降准实际意义较小,不良反弹背景下出现的信贷有效需求不足的问题,靠定向降准难以解决。股份制银行存款偏离度压力大,而非国有大行。
3、从缓解资金压力角度看这次提前量又打早了些,当然国庆假日之前有保持较高流动性的必要,这可能是此次政策出台的最大原因。
高盛高华:货币政策持续宽松 SLF作用小于降准
高盛高华中国宏观经济学家宋宇表示,此前高盛预计: 1、在经济活动增长急剧下滑、通胀回落的形势下,货币政策会宽松;2、不可能全面降准与降息,因为它们会被视为积极主动的刺激。
宋宇指出,虽说每行平均1000亿元的SLF号称类似于全面降准,但真正的降准影响会更大,因为其效力是持续的。高盛预计中国的货币环境会温和宽松,将提供需求增长所需的一定支持。
除了货币政策,高盛预计其他方面的政策也可能跟上。如可能先期加强落实财政预算支出,这样做可以减少对年底冲刺完成支出目标的批评。另外,中国政府也可能向中央及地方部门施压,要求维持投资增长势头。但高盛并未发现任何出台上述措施的迹象。
中信资管:缓和短期资金紧张但无法根本解决
中信资管债券分析师屈庆认为,假设真有此事,对市场有什么影响,需要分析清楚下面几个问题。
8月份经济数据的下滑可能是推出宽松政策主要因素;而临近月度末,资金也会逐步紧张,央行需要打提前量对冲操作;此外,新股申购集中期,资金波动会明显加大,也需要央行进行一定的对冲。除了这些常规的流动性问题,还需要关注的是存款偏离度政策的推出,这会引发银行对存款争夺时间的提前,进而导致资金的紧张。因此,种种因素都需要央行投发相应的基础货币进行对冲。
为什么不是降准而是SLF?一方面政府仍强调保持定力,总理在达沃斯论坛上的讲话也强化了要定向调控而不是全面放水,因此SLF似乎比降准更合适这一调控的方式。另外一方面,SLF期限3个月,可以解决短期流动性问题,而3个月后到期,也不会造成流动性过剩。因此,我们认为SLF的推出更进一步降低了降息和降准的概率。
对债券市场的影响。不可否认,短期内市场多头情绪会进一步宣泄,有利于收益率的下降,但是不可高估这一作用。
首先,如上述的分析,本身9月份就面临资金的大幅波动,本次SLF的投放只是央行对冲流动性紧张的一个措施。从总量上看,5000亿并不够,因为即使考虑新股的申购,冻结资金的规模就可能远超过这个规模。因此5000亿的投放只是缓和资金的紧张,而无法改变资金紧张的趋势。
其次,从利率上看,SLF的期限为3个月,尽管不知道利率水平,但是我们认为不会太低。目前14天正回购利率是3.7%,这是央行收钱的成本。而SLF是央行放钱的收益,理论上收益应该大于成本,所以3个月SLF利率应该高于3.7%。那么当大行拿到这些3个月期限的资金再拆给市场时候,自然要求的利率也会高于这个水平,哪怕是作为7天回购拆给市场。因此5000亿SLF是缓和了市场资金的紧张,但是可能抬高市场的回购利率水平。而且,我们认为我们不仅仅要关注宽松政策的出台,更应该关注政策出台后的效果。在其他渠道补充流动性的能力明显下降后,不是央行宽松就一定会引发流动性宽松,关键要看央行宽松的程度。
第三,SLF的投放也有利于信贷的投放,对经济也并非坏事情。实际上,如果央行仅仅是想缓和资金紧张,完全可以投放SLO,但投放的是期限更长的SLF,我们认为央行也有创造宽松流动性以推动信贷平稳扩张的意图。实际上,近几个月大行信贷投放并不平稳。
第四,债券市场更长期的趋势还是要看经济,通货膨胀等因素的变化。尽管8月份数据超预期下滑,但是我们认为年内经济的底部也已经见到,9月份宏观数据大概率会见底回升。而且考虑到资金利率较6月份高引发的短期利率高企,银行配置需求也较前一个利率底部弱,所以我们认为5000亿的SLF带来的只是债券市场的短期波动,收益率难突破前期的底部。
第五,未来央行的调控空间会越来越小。今年以来债市的牛市,其核心因素就在于市场对于央行将会不断出台宽松政策的预期,同时央行也不负众望地每隔一段时间就出台一些定向降准、定向SLF、定向再贷款等政策来配合市场预期,并使得该预期不断强化。但展望后市,随着时间的推移,央行宽松的余地将越来越小,外有英美货币政策收紧给人民币带来贬值压力,内有猪周期将使得中国通胀压力不断累积,这些因素的集中爆发点将集中在明年上半年,而到了彼时央行选择继续放松的概率将几乎为零。未来不断压缩的货币政策放松空间也将会逐渐封闭国债的下行空间,最终制约其他品种债券利率的下行。
因此屈庆认为SLF只能带动收益率的短期内的下降,而无法形成趋势性机会,建议机构继续兑现收益。(21世纪网)