海通证券：真成长铸就港股大牛市

　　古希腊哲学家赫拉克利特说：“人不能两次踏进同一条河流。”意思是宇宙万物没有什么是绝对静止不变的，一切都在运动和变化中。在港股恒生指数持续飙升23个月，并于近日突破2007年10月30日最高位31958点之际，回顾这句哲言显得格外有意义。

　　虽然恒指经过10年运行重新回到了高位，但背后的内容却发生了显著变化。10年间，恒指成份股增加至50只，总市值增加了4万亿，增长幅度超过20%。其中，市值贡献最大的腾讯控股目前市值已突破4.2万亿港币，10年前它的市值还不到这个数据的零头。而当年的龙头股汇丰、中移动、中石油等则不复辉煌。如果不算现金分红，这3家公司的股价仅相当于10年前的三分之二、二分之一和三分之一。境遇与此相似的个股还可以列出一长串名单，比如中海油、中石化、中国电信等。还有些企业则被剔除出了恒指成份股，如当年风光一时的思捷环球。

　　虽然恒生指数突破了10年前的高位，但由于构成指数的成份股盈利提升，市场估值反而更低了。目前恒指市盈率约13倍，市净率不到1.5倍。10年前这两项数据分别是23倍和3.5倍左右。

　　我们知道，指数代表的是构成它的一个个实体企业的股价表现，股价短期会受各种因素影响，但长期主要和企业的盈利增长相关。以港股近10年最大的牛股腾讯为例，2007年腾讯净利润不到16亿元，2017年净利润预计超过600亿元，10年时间增长了近40倍。股价表现不佳的传统企业盈利却不增反降，中石油10年前为亚洲最赚钱企业，按国际准则编制，净利润超过1400亿元，但去年的净利润估计不到400亿元。

　　港股市场一向不吝对真正的成长股给予高估值，如腾讯的市盈率长期维持在40倍以上，但业绩增长逊色的企业尤其是中小市值公司估值长年偏低，这中间也有不少是“老千股”财务造假的“贡献”。此外，中小市值股票流动性差也是一个原因。

　　巴菲特的老师格雷厄姆曾说过，股市短期来看是投票机，长期来看是称重器。港股近两年的持续上涨，可以看作内地资金通过港股通南下及外资不断涌入推动的结果，但背后的真正逻辑却是企业长期盈利增长后的股价低估。假设企业年盈利复合增速为7.2%，则只要10年时间，盈利就可以翻倍。如果股价不变，则股票估值会下降一半。

　　尽管目前很多港股的价格相比2016年2月低位时有了不小的涨幅，但只要精挑细选，仍能发现不错的投资标的。一个可行的投资思路是，挖掘股价低于每股净值、市盈率低于10倍、股息率超过4%的股票，目前港股市场中这样的品种依然不少。

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