横看成岭侧成峰 30专家为您深度解构牛市
自从A股市场走牛以来,各方人士众说纷纭,各种牛市逻辑运应而生,当然相伴而来的也有不少质疑。我们在这里无意作任何评判,只是收集了各路专家近期对市场的一些见解,供投资者进行自我分析和判断,希望有助于您能更加全面地认识当前的市场,在节后能更好地把握市场脉胳并进行投资。
- 李迅雷:本轮牛市持续时间会比较长(本页)
- 任泽平:经济越来越差,股市越来越火
- 郎咸平:引进外资能拉抬股市吗
- 水皮:上证指数或许只是烟雾弹 创业板的顶才是真正的痛
- 郭施亮:这样的牛市真能解困中国经济吗?
- 哈继铭:如何看待当前的经济与股市
- 张涛:以中观视角看股市凭什么牛,什么时候是顶
- 顾铭德:此轮牛市将以第三种方式退潮
- 贺宛男:管理层为何如此精心呵护股市?
- 管清友:牛市何时结束?注意五信号
- 摩根士丹利:A股牛市三阶段刚到中途 可与2007年相提并论
- 高善文:三级火箭启动尚未点燃
- 李晶:这一轮牛市与2008年不同
- 吴敬琏:泡沫迟早要破,只能提醒大家谨慎
- 许小年:风口猪都能飞是典型机会主义
- 叶檀:国人财富配置迎来根本变化
- 熊锦秋:要防止“改革牛”变成大赌局
- 雪球:这轮牛市到底会有多大?
- 王烁:言尽于泡沫
- 王琦:这轮牛市的秘密和猝死的三个条件
- 程彤:中国股市的最大“地雷阵”正在被挑破
- 人民网:4000点才是A股牛市的开端
- 金子厚:揭秘中国股市暴涨后最大谎言
- 程定华:经济不起,牛市不止
- 张一帆:后会无期,本轮牛市的逻辑以及当下我们怎么做
- 杨东:对当前市场比较担忧,较为悲观
- 钟伟:A股的命运取决于中国梦的最终揭晓
- 王国斌:以史为鉴,投资需珍重
- 刘晓博:股市“两个最致命利空”何时到来
- 张忆东:本轮牛市将持续3-5年
李迅雷:本轮牛市持续时间会比较长
(本文作者李迅雷系海通证券副总裁、首席经济学家、华尔街见闻专栏作家;本文是作者在第八届中国CFO年会暨2014中国CFO年度人物颁奖典礼上的讲话,来源于微信公众号“首席经济学家论坛”)
李迅雷表示,本轮牛市持续时间会比较长,虽然目前出现了比较明显的泡沫,但可以通过各种办法化解。
在谈到资本市场时,李迅雷还表示,由于个人投资占到股市交易量的90%,在新开户的个人当中,60%以上是初中以下文化水平,所以,中国股票市场注定是非理性市场。
其还预测第二季度,央行仍会降准并伴随一次降息。
以下为演讲实录:
李迅雷:尊敬的各位领导、各位嘉宾,非常荣幸在这里和大家交流宏观经济、资本市场,我演讲的主题似乎和今天的主题不是特别相关,但也是大家所关心的,因为资本市场现在一直非常火爆,对于各家企业来讲,也是利用资本市场壮大自身的好机会。
房地产在2013年就见顶了
先回答一个问题,为什么经济不好,但是我们的资本市场非常好?其实这个问题很简单,美国也是经济不好的时候,为了刺激经济,不断推出QE、QE2、QE3,美国的股市还在走牛,所以纳斯达克也在涨,日本也一样,欧洲也一样,所以现在全球资本市场表现都不错,但是全球都面临着压力。
今年第一季度的经济增速比较低,所以现在保增长的动力比较足,这次经济下行的时间会比较长。我们历史上有几次下行,一次是7年,一次是8年,那两次经济下行是周期性下行,看上去好像现在跟上次差不多,但实际上这次不是周期性的,它会持续比较长的时间,因为这次是经济转型过程当中的下行。
在我们看来,人口红利比较高的时候,中国经济增长就比较快,劳动力开始减少的时候,经济增长就下滑。比如以前拉动经济增长的,从90年代初主要是家电,到后来是汽车,房地产。2000年以后,基本上靠房地产和汽车这两项,而现在这两项都在下滑,下滑的原因就是人口老龄化了。
我们看一下美国的人口消费结构,它也是相关的,比如像房地产、汽车,它也是随着人口年龄的上升而下降,中国主要消费群体是23岁到44岁一样。包括日本也一样,它这个年龄层的人口变化,影响了房地产新开工的面积,所以这是不可逆的。
以前在经济过热的时候,有个宏观调控,经济下行,之后又刺激经济,经济又起来了。而这一轮中国已经经历了长达30年的高增长,所以现在也提新常态,包括房地产的销量,已经在2013年见顶了,这是我个人的估计,2013年中国13亿人口,买了13亿平方米的房子,这应该是见底了。之后,2014年房地产的销售面积就下降了,2015年还会继续下降,这说明我们的动力已经不足了。
经济增长从这个这个角度来看就是人口现象。为什么经济下行,我们的就业一点问题没有出现呢?因为劳动人口在下降,每年要下降大概12万人左右。另外中央经济工作会议上提到,环境承载能力已经达到了上限,产能过剩,环境恶化。
为了解决产能过剩的问题,现在推出了“一带一路”。从战略的角度来讲,这个设想非常好,但执行还有一定的难度。比如在中国要发展长江经济带,要发展西部地区,这些没问题,但是要往北走就有一定难度,往南走相对还可以。尤其是目前,中国很严峻的通缩的问题,我们PPI已经连续三年为负了,为什么要降准一个百分点,实际上还是因为我们面临的情况,跟2008年的情况有点类似。
2008年中国的经济形式是外部因素造成的。大家知道美国次贷危机对中国的传导,这对中国出口型企业产生了比较大的冲击,大量企业停工停产,2008年12月份推出了降准一个百分点,之后也降息。我们4月份也宣布降准一个百分点,我就把这两个时段的数据做了一下比较,发现基本上是非常类似。比如工业增加值的增速,2008年11月份是5.4%,今年3月份是5.6%,PPI,那时候是正的,但是也在下行,CPI那时候是2%,我们现在是1.4%,所以是比较类似的。
二季度会降准降息
我也做了一下研究,发现降准还是比较可测的,我们每一次降准选择的时点,就是前一个月M2增速出现大幅度的回落。比如今年1月份我们M2增速达到历史上比较低的位置,10.8%,2月份就宣布降准。3月份又是降到了11.6%,再次宣布降准。所以从2008年到目前为止,每一次的降准都是在政府工作报告所确定目标的下方。我们政府工作报告每年都会确定一个货币政策的目标,像今年目标就是12%,你在12%以下你是不达目标的,2013年是13%,2014年也是13%,所以这也是不断下移的。我在3月份参加了台湾两岸金融论坛,我在那时候说4月份可能要降准,我的依据就比较简单,就是经济下行,M2增速回落。按照这样推算,二季度应该还有一次降准,降准还是相对偏中性的货币政策,降息可能说明会向宽松的货币政策走。降准主要是为了对冲流动性的不足,比如外汇占款一季度减少了一万多亿,导致基础货币不足,为了增加货币的流动性,释放流动性,就采取了降准的措施。
现在问题在于什么时候降息,我们已经经历了两次降息,但是在这方面,我觉得恐怕央行有双重目标,一方面响应李克强总理解决融资难、融资贵的要求,所以要降息,另外一个目标要实现利率市场化、存款利率上限要取消了。现在相应提高到了基准利率的10%,这样的话两次降息就对冲掉了。从现在来看,整体的市场利率水平整体下降,没有实质性的下降,当然这次降准之后,货币市场是出现了比较明显的下降。所以货币政策的宽松空间还是很大的,但宽松的效果到底如何,在这方面下一次,比如二季度应该也有一次降息,但是我觉得这次降息恐怕还是会上调存款利率的上限,还在对冲,更好的手段还是在于降准,就是增加资金的供给,这是我个人的判断。
从保就业的角度看,利率可以不动,因为就业没有问题,两个原因,一个是我们的产业结构在调整,第三产业上升,第三产业是相对轻资本的产业,所以带动的就业更多。第二,中国人口的劳动力市场在下降,一方面是劳动年龄人口在下降,另外,中国现在不愿意就业的人增加了,发达国家也是这样,到了劳动年龄不愿意就业,因为他的资本回报率比较高,个人都有资产了。另外一方面,就是房价,房价如果下跌,容易引起房地产泡沫的破裂,从这方面来看降准还是有必要的。但是支持利率走高的另外一个原因是现在股市的火爆,这里有一个悖论,有人说这一轮股市的上涨是因为无风险利率下降,那么IPO又增加,这样资本回报率又提高了,又拉高了市场利率水平。所以这不是因为利率下降的原因,总体来看,在目前的情况下,利率下降的幅度比较小,比较慢,中国的经济不像美国经济、欧洲经济、日本经济、它还是有活力的,但是也有问题。
人民币汇率方面,还是会趋向稳定,今年人民币大幅度贬值可能性不大,会有小幅度贬值,央行也不会容忍大量的资本外离。我们的财政政策应该会更加积极,当然,从财政赤字预算来讲,从去年的2.1%提升到2.3%,也是小幅度的上升,财政政策的空间应该还是有的。现在中国的问题是在于,我们面临的债务率水平比较高,主要是企业的债务,地方政府的债务也比较高。企业如何去杠杆这是一个比较重要的问题。这个问题如果解决好了,中国的经济就能够更加健康的发展。像这一轮的地方国有企业的改革,包括中央国有企业的改革,我觉得都有非常大的紧迫性。所以从改革来讲,大的思路,从大政府转为小政府,从小市场变成大市场,这方面时间关系不多讲了,我们的各项改革,从制度设计来讲,应该还是合理合理的。
结合我们目前的资本市场来讲,资本市场之所以产生这么大的机会,这跟我们目前改革的背景是密切相关的。企业的负债率不能再提高了,有几种解决办法,一种办法就是企业的破产,第二,企业增加股权融资,我原来是债务,我现在把债务转股权,或者我不再举债了,通过股权市场直接融资降低债务率。第三,通过并购重组,把企业出售给一些民营资本,这几种手段都可以降低企业的债务率,这就是对我们资本市场的产生的巨大需求。以前中国经济增长主要靠土地,靠银行。土地价格上涨增加了银行大量的基础货币,银行的信贷规模不断增加,所以中国经济在过去30年当中,主要是靠间接融资,靠银行实现的。现在的模式越来越难实现了,因为目前企业债务水平到了非常高的地步,整个社会产能过剩,各方面问题已经出现了,所以我们需要改革,需要转型。这个改革和转型,资本市场可以充当比较好的角色。资本市场繁荣就是历史的选择,也是政府的选择,也是政策的趋向。这是从资金的供给端解释这个问题。
还有一种是从需求端解释这个现象,为什么我们资本市场以前这么差呢,现在变好了呢?以前我们经济增长一直持续很高,但是我们的股市很差,这个也还是跟我们的经济结构是相关的。因为我们在过去经济增长比较快的时候,就是我们在发展工业化时代,大家对投资的回报率要求很高,实物资产价格都在上涨,我们的钢材、水泥、铁矿石、黄金都在上涨,所有的价格都在上涨,但是当在工业化后期之后你的需求就下降了,对钢铁、煤炭、石油、石化等需求都在下降,这时候你的经济减速。而我们原先作为个人、作为家庭来讲,他的配置资产都是实物资产,买黄金、买房子、买古玩、买艺术品大家觉得都能涨,但这个涨总有一个拐点,这个拐点出现在2011年的第三季度,我在2012年一季度自认为比较得意的一篇文章,就是在2012年3月份写的,我说实物资产的高收益时代或将过去,那时候我认为居民的资产配置应该转向金融资产。从目前来看,我当初判断这个拐点是对的,基本上都是发生在2011年的第三季度,出现了黄金、铜、原油价格都出现了下跌,而只有标普500指数在上涨,所以还是在继续的延续。这个拐点还是跟我们的人口相关,我们的劳动力出现了负增长,在2012劳动年龄人口净少了345万,9月份之后创业板开始一轮牛市,一直持续到现在,这就是从我们的人口现象,从我们实物资产和金融资产的替换,解释中国经济结构的变化,我们的投资结构的变化,我们的融资结构的变化。
中国大陆居民家庭资产是有明显的错配
中国大陆居民家庭资产是有明显的错配,房地产占到整个居民家庭资产配置的64%,权益类资产大概只有3%,最近股市上涨之后,最多也就5%左右。但是即便是在对岸的台湾,它的权益类资产还占了8%,房地产占了13%,人口老龄化后,储蓄率会下降,因为人老的时候拿那么多房子没有用,所以要减持房子,最近卖房子的人非常多,然后去买股票,这就是一个置换的过程。像美国,房地产在居民家庭配置当中占到34%,权益类资产,包括居民持有的公募基金占到29%,所以我们大类资产配置正处于切换的过程当中,资金存款搬家,现在居民存款还有60万亿,以后会非常少,因为你的利率市场化之后,存款完全没有必要,银行人说我们以后没有活干了,我问他,你作为银行,你自己存钱不存钱,他说从来不存钱,那银行员工都不存钱,你凭什么让我们居民存钱,以后更多会买理财产品。从2012年之后,我们经历了信托产品的繁荣,银行理财产品市场的繁荣,去年银行理财产品从年初的10万亿上升到了16万亿,现在的银行理财产品增长还是比较迅猛,这意味着你的存款必然继续减少。从去年9月份之后,股市这波牛市下来之后,更多的产品转向了股票市场。
股票市场注定无理性本轮牛市持续时间长
这就是我们目前市场的机会,这个机会就是发生在经济下行的过程当中,经济转型的过程当中,而目前来讲我们经济下行依然没有停止,我们政府的目标是到2020年实现人均GDP的翻番,这是硬指标,意味着政府不能容忍经济下行幅度过多。如果政府不刺激的话,可能就降到5%了,现在之所以没有降这么多,是因为政府在不断刺激,我们的基建投资增速在20%几,尽管房地产投资增速跟我们的制造业投资增速都在下降,所以说有政府的政策刺激,又有我们目前经济结构的调整,又有居民的资产配置上,对权益类资产偏好上升。我们现在每天开户数量是惊人的,但是还有一点,我觉得中国股票市场它注定无是非理性市场,这是由我们投资结构决定的,我们个人投资占到整个交易量的90%,现在新开户的个人当中,60%以上是初中以下文化水平的,所以我要讲到,A股市场长期来看还是个人为主体的。
美国的市场当中,散户市场变成机构主导市场经历了70年的时间,所以我们大家说股票炒得太离谱了,这就是由投资结构决定的。即便是基金,它也是有一个排名的压力,所以目前像创业板里面,基金占有的流动市值超过60%,那到底是机构投资者理性还是散户理性,在目前散户主导的范围内是没有区分的,我们也发现哪些行业是散户喜欢的——就业增长高的行业都是散户喜欢的行业,就业增长率好说明成长性比较好,所以我们还要经历比较长时间的非理性的市场。
这个市场你说会不会马上出现牛市的尾声呢,这个还有可能,一方面中国两次牛市的终结都是由于美国引起的,07年美国次贷危机的泡沫破灭,导致了全球的金融危机。接下来不会马上出现金融危机,中国应对金融危机的举措比较多,有一点大家可能很少提到,就是中国的居民债务水平比较低,我们整个债务水平占GDP36%,美国达到了90%,为什么房价不会出现暴跌。房价可能会有一个回落,但是是缓慢的,因为在中国房地产市值当中,居民的按揭贷款只占到10%,美国占到70%,美国为什么会发生次贷危机,因为居民债务太高了,中国居民债务率很低。主要是国有企业债务高,地方政府高也是导致中国政府的债务率高的原因,这两个债务都是有中国政府信用保证的,所以中国在三五年内不会出现金融危机或者债务危机,所以本轮中国牛市持续时间会比较长的时间,虽然目前出现了比较明显的泡沫,但这个泡沫可以通过各种办法化解。
总之,目前中国的经济处于转型当中,中国的资本市场还是机会多多,我的演讲就到这里,谢谢大家。
任泽平:经济越来越差,股市越来越火
4月18日由中国新供给50人论坛主办的《新供给2015年一季度宏观经济形势分析会暨金融圆桌第6期》在北京举行,本文为国泰君安首席宏观分析师任泽平演讲实录。
提要:
1. 中国经济正在加速探底,而不是平稳运行
2. 经济将在今年晚一些时候探明中长期底部
3. 经济和资本市场有三种前途:经济L型,牛市有顶部;经济U型,牛市不言顶;经济止不住,重回熊市
4. 三招可救经济下行,强改革+宽货币+贬汇率缺一不可
5. 经济越来越差,股市越来越火:改革牛
各位来宾,大家上午好,我报告的题目是《改革牛-中国经济和资本市场前景展望》。今天向大家报告四个方面的内容,第一,谈一下我们过去观点的回顾,国泰君安研究团队在这段时间里被称为中国资本市场最大的多头,在这里分析一下逻辑。第二,对中国经济增长前景的看法,我们认为大致会在今年晚一些时候,中国经济会探明中长期的底部。一季度下一个台阶,二季度平着走,三季度还有一探,可能会探明中长期的底部,标志性事件是房地产投资的着陆,大致到5%左右,降到一个与人口周期相匹配的新增长平台上。第三,谈一下我们对政策的看法,政策变得对经济和市场越来越友好。第四,谈一下对中国资本市场的看法,我们认为牛市还没有结束,但是希望进入一个慢牛阶段。
我在2014年5月市场最低谷辞去公职下海,7月份发报告提大牛市,去年2季度多空争论最激烈的时候为这轮牛市写诗,写小说。
国泰君安宏观团队提出了一些观点,比如新5%比旧8%好,对熊市的最后一战,5000点不是梦,改革牛(改革牛也是我们给这轮牛市起的一个名字),其实主要是对中国经济和资本市场有两个预测。所谓新5%比旧8%好,我们判断中国经济新的增长平台在5%左右,对资本市场的看法是经济增速到5%,股市到5000点。现在经济增速真的快到5%了,股市也真的快到5000点了。当前最重要的是看趋势在不在?逻辑有没有被破坏?风险有没有?在底部呐喊,在高位理性。
1. 中国经济正在加速探底,而不是平稳运行
我们判断,中国经济新的增长平台在5%左右,世界上只有13个追赶经济体成功的跻身了发达国家行列,剔除资源型国家和城市经济体,我们发现靠工业化完成追赶任务的经济体只有4个:德日韩台。中国即使完成了增速换档,跻身了发达国家行列,实现了质量效益的增长,从先行国家的经验来看,经济增速降一半,从8.3%降到4.5%,中国经济新的增长平台按照国际经验和数据测算是5%左右。对中国经济而言,未来通过改革构筑的5%新增长平台,比过去靠刺激勉强维持的8%旧增长平台要好。
从经济时钟角度,我们现在处在经济的衰退期,经济低迷,物价通缩。如果按照经济时钟的逻辑,中国的政策底、市场底,以及未来可能的经济底先后出现,这仍然是符合投资时钟逻辑的。中国经济增速换档已经过了快速下滑期和缓慢下滑期,在进入底部探明期这么一个阶段。
实际上从去年2季度以来,我们发现宏观数据和中、微观数据的背离出现扩大。我们发现发电量、粗钢产量、铁路货运量自去年二季度以来在加速往下走,而宏观GDP数据为7.4%、7.5%、7.3%、7.3%、7%,基本在一个很窄的区间波动,宏观数据可能被“和谐”了,真实的情况很有可能经济在加速的探底。
我们用联合国推荐的155个代表性工业品产量拟合发现,从去年二季度以来中国经济在加速的探底,而不是在一个7%-7.5%的窄幅区间波动,这种区间按照过去的历史来看可以认为基本不波动,而我们微观的感知肯定不是这样。为什么从去年二季度中国经济出现了宏观和微观数据的背离?真实的情况告诉我们经济在加速探底。
去年二季度发生了什么?发生的最重要事情是房地产长周期拐点出现,导致房地产投资在去年降了一半,从过去20%多的增长降到10.5%,今年还在下滑,房地产投资大幅的下滑,重化工业的下降,土地财政的坍塌,地方投资能力的萎缩,财税改革的提速,货币政策的放松,这些是房地产长周期拐点在去年二季度发生以后所引发的一系列事件,从去年二季度中国经济在加速的探底。为什么房地产这么重要呢?大家要记住经济史上一句名言,十次危机九次地产,房地产是周期之母。我们做了一个测算,房地产链上的相关投资占整个中国固定资产投资的一半,基建投资地方的财力有一半来自于土地房地产相关。
2. 经济将在今年晚一些时候探明中长期底部
我们看中国增速换档进程,过去的高增长是出口加房地产,内外需两大引擎带动制造业、基建等中间需求,大量的证据表明中国的内外需两大增长引擎先后换档,先是2012年大家可以看到出口由过去20%多的增长2012年降到6%,这几年稳在6%左右,我们大致估计6%左右是中国出口的一个新的增长平台或者底部。去年二季度房地产长周期拐点出现以后,房地产投资去年降了一半,我们认为根据新开工和土地购置的情况,今年还有一跌,大概跌到5%左右,基本与人口周期相匹配。大家会发现到今年晚一些时候,中国的出口、房地产投资、制造业投资等主要的增长动力指标都跌入或者探明了它的中长期增长平台或者说底部,我们认为基于这些迹象,中国经济可能会露出它中长期的增长平台。一季度的GDP增速肯定不是7%,甚至已经挂不住6%,事实正在接近我们提出的新5%比旧8%好的判断。
最新的情况是经济一季度毫无疑问下了一个台阶,二季度平着走,因为二季度有大量的稳增长政策兜底,包括930,330,将出现房地产一波的回升,毕竟长周期来了,大约回升也就是一个季度。所以,基于政策效应的衰减和房地产再度的回调,我们认为三季度中国经济还有一探,这一探将探明中长期底部。而且大家留意新开工和土地购置按照过去的经验传导到投资端大致需要6-9个月,也正是在今年的3季度将传导过去。
3. 经济和资本市场有三种前途:经济L型,牛市有顶部;经济U型,牛市不言顶;经济止不住,重回熊市
如果从现在的时点往后看,今年年底需要确认经济能否探底,在2016年的时候,我们需要再确认经济探底以后是L型还是U型走势,抑或根本没有止住下滑。中国经济和资本市场可能有三种发展前景:
第一种经济L型,牛市是有顶部的。我们目前的牛市毫无疑问是基于各种政策的预期,是政策市。但是如果基本面迟迟得不到改善的话,我相信牛市是有顶部的,大家把主板炒到20倍PE,创业板炒到120倍PE还能炒吗?目前到了四千点已经开始出现大幅的振荡,大家预期已经很不稳,我不太赞同这个时点火上浇油,再讲“一万点”,“未来还有五年十年的牛市”,诸如此类的观点缺乏逻辑支撑,多在底部呐喊,在高位多一点理性,也可以适当的提示一下风险。
第二种前景是经济U型,牛市不言顶。我们如果政策调整到位,有效的去杠杆和出清,我们可以实现经济的U型复苏和股票市场的长牛,牛市的驱动力将从政策驱动转向经济基本面驱动。经济基本面复苏,牛市可以很大,也可以很长。关键看经济基本面能否接过政策驱动。
第三种前景是经济止不住,重回熊市。我们一定不要低估中国增速换档的难度,因为成功的概率只有10%,二战以来的70年,真正靠工业化完成的只有四个经济体,德、日、韩、台,中国能否跨越中等收入陷阱?我们相信中国领导人,相信强大的市场竞争力,相信庞大的企业家精神,相信中国人民的勤劳,但是我们一定不要忽略这个难度,要锐意推动改革。如果没有增速换挡成功,陷入中等收入陷阱,就重归熊市了,经济往下掉我们还能在牛市那是不太可能的。
4. 三招可救经济下行,强改革+宽货币+贬汇率缺一不可
如果我们把视野往外面看一下,世界经济的筑底和股票市场上的牛市是有全球性的。美国经济已经复苏了,欧洲在筑底。国际金融危机到现在已经七年过去了,经济的筑底正从中心国家到外围国家依次展开,这是需要留意的。股票市场上的牛市,美国的牛市有六年了,欧洲也在牛市,印度的经济已经回到危机前的水平了,也在牛市。中国经济的筑底和股票的牛市只是迟来的,只是晚了一些到而已。
这里我想讲一些观点,提几个政策建议,我觉得这里需要反思一件事情,为什么我们看到一些经济体复苏了,而中国还在衰退的泥潭中挣扎,经济还在加速的下滑,究竟他们做对了什么,我们的政策还需要做哪些调整。提三条建议,三招可救中国经济。
第一,降息。我们一季度的名义GDP增速是5.8%,而且还有水分,但是我们一年期加权贷款利率在6.8%以上,而且大部分企业还拿不到这个价格,大家都知道这是什么概念,这叫宏观加杠杆,无论如何都要降息,通过各种手段把利率降下来,没有一个经济体可以在高利率高融资成本下复苏。
第二,贬值。我们经济在衰退,但是现在人民币成为世界第二大强势货币,我们的实体经济受内伤,出口订单连续好几个月在荣枯线下,三月份的出口是负的15%。现在出口的订单还在荣枯线下,4月份的出口也不会好。世界经济总体是改善的,但是我们的出口还在恶化,没有别的原因,就是人民币太强了。我们的汇率可能被一些意愿给绑架了。我认为国之根本是实体经济和出口,必须要贬值,美国在复苏,美国在加息,中国在衰退,在降息,我们人民币跟着美元跑是很危险的。我们出口数据这么差,但是最近连续好几个交易日人民币还在升值,对此我表示看不懂。我们对其他的意愿追求的太强,我们应该呵护我们的实体经济。伯南克也讲过,大萧条的时候谁率先脱离金本位谁率先复苏。我们来看这一轮全球经济复苏,美国QE最彻底,打到零利率,美元大幅贬值,美国率先走出来。欧洲犹豫过,去年搞负利率,日元去年贬值30%,欧洲日本经济都在筑底且边际改善。中国利率高,汇率强,结果我们现在经济不断下滑,能否在今年晚一些时候止住是存疑的,除非我们政策调整到位。
第三,改革放活。中国要发展高端制造业、现代服务业真的不是体制内关起门来制定产业路线图和技术路线图就能解决的,我们要相信市场,放活,让市场去做。
降息、贬值、改革放活,这三招不是什么奇招,都是很常识性的政策,我们呼吁让公共政策回归常识。中国的政策组合应该是强改革+宽货币+贬汇率,我的逻辑非常简单,旧的增长模式没有破掉,货币政策不敢放松,否则浇灌的都是旧增长模式,加杠杆,负债循环。但是如果通过财税改革,通过国企改革,通过一系列改革,把旧的资金黑洞堵住,把毒草拔掉,这样我们放水就可以浇灌新增长模式的鲜花,强改革和宽货币贬汇率相互配合,缺一不可。
5. 经济越来越差,股市越来越火:改革牛
最后谈一个对市场的看法,为什么经济越来越差,股市越来越火?这轮牛市是风险偏好提升所带来的牛市,它的核心在改革,这轮牛市就是一个对改革的期待。所以,我给它起了一个名字叫“改革牛”,其实1996-2000年经济往下走股市翻番,原因是无风险利率下降,以及中国启动第二轮大规模的改革。最近经济往下走,股市很强,原因就是整个社会信心的恢复,股票市场的牛市就是社会信心的一个缩影。2012、2013年我们搞宏观领域的人都知道当时整个宏观领域热议中国要明斯基时刻了,财富人士掀起移民潮,股票市场陷入熊市。2014年第三轮改革重启以后,宏观经济是越来越差,但是没人说中国要明斯基时刻了,这个话题没人说了,据说移民到国外的企业家已经想重新回国投资了,全民热议大牛市。我们认为,这轮牛市不是杠杆牛,也不是水牛,是改革牛。
最后我想强调的是我们深信市场经济的理念已经在我们这个国家扎根,新一届中央领导集体展现了推动改革的勇气和决心,我们只会前进,不会倒退,改革是最大的红利,改革造就牛市。因此,让我们为改革牛干杯。谢谢。
郎咸平:引进外资能拉抬股市吗
作为一位资产专家,我对股市有着天然地跟踪式研究。众所周知的是,大陆A股因流动性驱动,自2014年下半年起进入牛市。但请各位认真思考两类数据:第一, GDP增速以及各项衡量经济活跃度的指标,它们都在下降,显示经济基本面出现萧条;第二,港股股价水平和估值远低于A股,我举个例子,某个在A股、H股都上市的公司,考虑汇率因素,其H股股价还不到A股的一半。这些都说明了什么?
2014年5月8日,国务院发布了《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,被称为“新国九条”。可是这里面有太多老生常谈。比如“要发展多层次股票市场,规范发展债券市场,推进期货市场建设,防范和化解金融风险,营造资本市场良好发展环境”等。除此之外,我还在里面找到了一些新意,更准确地说是两个前所未有的新政策:全面肯定私募;全面开放外资进入中国。因为篇幅有限,我就谈第二个,那么“新国九条”对应的细则就是:引进“境外长期资金”,“扩大合格境外机构投资者的范围,提高投资额度与上限”。
“新国九条”中提到的“引进境外投资者”,能不能拉抬股市?我们的政府为什么要有这么大的动作呢?我在前面已经提到了中国股市一蹶不振的情况,那么在其他经济体的股市纷纷走出熊市阴霾之后,我们的政府想透过哪些措施来提振股市呢?我们的政府做出了一个大胆的实验,下了一剂猛药,就是引进境外投资者来拉抬股市。这一招有没有用,能不能救股市?关于这个问题,我无法做出判断,仅在这里引用其他国家和地区的类似做法,让我们的股民和政府引以为鉴。
先看中国台湾的股市,2001-2014年,外资持股比例从12%攀升到了33%。那么是不断增加的境外投资者在拉抬台湾股市吗?逻辑完全错了。在这十几年间,台湾股市本来就在开放中不断发展。我们可以看到,外资持股比例的发展线条和台湾股市的发展线条几乎是平行的。换句话讲,因为股市发展得好,才会吸引那么多外资去台湾投资。各位不要把因果关系搞反了。
其实,引进境外投资者的情况是非常复杂的。我们再看泰国的情况。1988-1997年,泰国股市疯涨。与此同时,境外投资者纷纷进入泰国股市,打算分一杯羹。根据媒体的报道,1989年外国私人资本面向泰国的流出与流入分别在1000亿泰铢左右,1994年分别达到15000亿泰铢左右,相当于五年间增加了15倍。并且,在这些资本中,短期资本所占比较大、增长较快。具体情况是,在这段时间,境外投资者在泰国股市的持股比例从15%上涨到40%,甚至涨到了60%。
泰国开放金融市场,外资迅速进入
透过分析泰国和中国台湾股市的例子,我发现境外投资者持股30%左右这个数字很神奇。如果境外投资者持股比例超过40%,就很容易给自己带来危机。比如亚洲金融危机期间,在泰国投资的境外投资者遭到了巨大的冲击。
我们再来看看另外一个我比较关切的国家--韩国。韩国在1998年开放股市,吸引境外投资者。韩国遭遇的情景,和中国台湾、泰国是非常相像的。韩国股市在当时涨势非常好,外资持股比例从18%涨到30%,而后涨到40%。但在2004年以后,外资的持股比例又下降到了32%。
韩国股市综合指数和外资持股份额
从中国台湾、泰国、韩国的股市案例,我们可以总结出两个非常重要的教训。第一,外资进来炒股,不是为了拉抬你的股市,而是你的股市本身就很好,他们进来是为了分一杯羹。第二,发展中国家和地区股市的外资持股比例,从长期来看,应该不会超过35%。
水皮:上证指数或许只是烟雾弹 创业板的顶才是真正的痛
(水皮为《华夏时报》总编辑,《CM华夏理财》总编辑。著名财经评论家,中央电视台和北京电视台特约评论员)
中国"神油"本来是个故事,但是这个故事却在今日的市场中差点变成了现实,尽管有中石化和中石油的双双公告辟谣,但是疯狂的市场却摆出宁信其有不信其无的姿态,在前日双双拉涨停后依然蛮横拉升,尤其是中石化一度尝试冲涨停位置,已经完全是一副困兽犹斗的样子。
中石化和中石油合并的传闻并非始于今日,早在2月初市场就有传闻,而来源则是《华尔街日报》的一篇分析,所谓的分析也是设想中国政府或许为做大做强中国的能源企业而让中石化中石油合并,让中海油和中国化工合并。中石化当时就已经辟过谣,彼时市场亦无极端反应,现在市场再次不管不顾翻炒旧闻,只能说明主力资金有点黔驴技穷,一厢情愿到如此地步实属罕见。水皮对此是真心佩服,而投资者的逻辑也不能说一点道理也没有,因为中国南车和中国北车的合并当初也被辟过谣,最终却被坐实,不过即便那样,中国北车和南车的股价不过在6元钱上下,几经折腾才频频拉涨停冲到36-40元附近,过去不拉涨停的原因无非庄家肚中没有什么粮食。有中国"神车"的先例摆在那里,市场的想象力就完全洞开,什么南船北船合并中国神船,什么武钢宝钢合并成中国神钢,什么这核电那核电合并成中国神电,什么中铁和中铁建合并成中国神铁,什么中国联通和中国电信合并成中国神话。事实上,只要带中字头的,都"被"合并成了几堆,这种意淫沉浸于国家战略的梦幻之中,造成了事实上的舆论"造神",五迷三道,蛊惑人心,炒股不再是一种价值发现的游戏,而是变成了人有多大胆地有多大产的市梦率,从亢奋到歇斯底里,大有中国"神油不合不行,我们决不答应的味道,这不是精神失常又是什么?
其实,在国资委的规划中,合并央企数量一直有这种想法,第一任李荣融没做到,第二任王勇已经因企制宜,第三任蒋洁敏也来不及有什么想法,现在的第四任张毅一向低调沉稳,央企的合并是有难度的,不是想大就能大的,更何况还有一个垄断的问题、适度竞争的问题,中国南车和中国北车有特殊性,特殊就特殊在两个公司的同质性,在国内竞争是正常的,在国外也相互压价就是自相残杀,作为同一个股东的中央政府为提升中国高铁在国际上的竞争力,主导两车合并是个合理的选择,不过即便如此,是否能带来1+1>2的效应还有待观察,业绩能否成倍增长更有问号,市盈率炒到80倍能否站住更令人怀疑,两车的市值现在就超过了波音公司更叫人担心。当初中石油的市值就是世界上其他几家石油公司如美孚、BP的总和,但是现在即便炒到今天也才14元左右,和48.60元的历史天价相差甚远,和发行价16.70元尚有距离,中石油的故事大家想必清楚,问君能有几多愁,恰似满仓中石油。而在中石油之前挂牌的中国神华 ,发行价36.99元,开盘66元,一口气拉到99元,现在也才22元左右,这都是上一轮牛市央企炒作的恶果。水皮当时开玩笑称,中国神华和中石油的投资者想解套只有一个办法,让国资委把中国神华和中石油合并了,取名"中国神油"估计解套才能有希望,想不到这样的玩笑现在被当作炒作的概念,这是叫人崩溃的节奏吗?如果说现在的新股民不知道中石油的故事,那么分析师也不清楚吗?就那么的信口雌黄,那么的大言不惭,那么的一本正经,还有没有点道德底线和职业精神?!
故事里的事,说它是它就是,不是也是,说它不是它就不是,是也不是;但是股市毕竟不是故事,是现实。那么多老百姓的身家性命投入其中,那么多的股民跑步进场,难道一个故事就可以解释,推卸责任?恐怕不行吧,证监会除了三番五次提醒炒股风险外,是不是也有点具体行之有效的措施呢?比如杠杆这么大,紧紧行不行?愿赌服输是投资者的事,但是投鼠忌器是行政的大忌,当断不断终被其乱。
4500点是不是顶不重要,会不会套人才重要。上证指数今天的4500点和当初的6000点不可同日而语,从市盈率的角度讲甚至已经超过,从成交量上讲更是超过6倍,现在没有人想以后怎么办,谁接最后一棒,几百倍的市盈率又如何化解,更没有人作估值分析,所有的人都只作情绪分析,人傻钱就多,钱多人就傻,反复循环,都看政策是不是变、新股民还开不开户 、资金是不是还在流入,新股注册制什么时间进入倒计时。换个思路的话,也许4500点还是5500点根本没有意义,因为这一轮行情的领涨一直就是深圳的创业板,从2012年底12月4日的585点,创业板一路涨到2800多点,时间跨3年,涨幅近5倍,创业板的高点或许才是真正的顶部,中国"神油"之类的故事本来就是个故事,是给市场看的笑话,拉升指数才是目的,而创业板则在拉升中悄悄地离场,不带走一张股票。
郭施亮:这样的牛市真能解困中国经济吗?
(郭施亮为著名财经评论员、专栏作者)
提振股市助力实体经济,这是近年来市场提及最多的观点之一。
不可否认,在中国股市成立之初,也曾经被赋予了崇高的使命,那就是为国企解困。多年之后,随着部分国企的发展规模逐渐壮大,并逐步发展成为世界百强级别的大型企业。此时,股市服务于大型国企,或股市服务于实体经济,也显现出一定的作用。
不过,过去十年,中国股市在新时期下又被赋予了新的使命,那就是为上市公司加快实现融资功能,助力上市公司实现做大做强的目标。
然而,在实际操作中,市场却过度偏向于融资,却忽视了分红回报。如此一来,中国股市也沦为了一个典型的“圈钱市场”。
最近几年,虽然这种盲目圈钱的现象略有改观,且多数上市公司也逐渐形成了现金分红的习惯,但是中国股市给投资者的感觉还是不那么成熟。
纵观中国股市历史上的表现,多以“熊长牛短”为主。
究其原因,一方面是市场长期以散户为主导,机构投资者占比始终无法得到有效地提升,由此增添了市场的投机色彩;另一方面,则归咎于市场仍然离不开“政策市”的特征,而目前中国股市真正实现市场化的道路却依然漫长。
事实上,纵观历史上的情景,管理层不按规则出牌的事情却常有发生。每当股市的表现偏离了既定的范围,也容易引发管理层的一纸政策干预。实际上,在本轮牛市中,管理层的那只“看不见的手”却时常在市场不经意间出现,由此引发股市的巨震,这也是中国股市“政策市”的真实写照。
回顾本轮牛市行情,其实这轮牛市启动的本质还是在于管理层逐渐意识到股市对实体经济的重要性影响,并试图以激活股市来改变以往过度依赖房地产业的尴尬局面。与此同时,借助沪港通“通车”的契机,以及以两融工具为主导的创新型工具的激活,从而给中国股市带来了前所未有的推动力。
不可否认,在管理层的大力推动下,中国股市也终于走出了难得的牛市行情。但现在的问题是,中国股市走的并非“健康牛”,而是“疯牛”!对此,“疯牛”行情真能解困中国经济吗?
时下,我国经济面临诸多的压力。其中,加快实现我国经济的顺利转型,无疑成为当下急需完成的战略性目标。但是,如何转型,或借助什么渠道进行转型等问题却一直困扰着当下的管理层。
实际上,在完成我国经济转型的同时,仍需解决几大致命性的问题。其中包括减少中国经济对房地产业的依赖度、缓解地方债重压中国经济的危机以及减轻以往以银行贷款为主导的间接融资压力等。
针对房地产业对中国经济的影响。其实,在当下,中国经济需要房地产业,但不宜受到更大的约束。
在国内,房地产业作为一个能够撬动数十个行业乃至上百个子行业的重要领域,一旦其发生迅速降温的风险,则容易对经济造成不可估量的冲击。
显然,在经济保7的目标任务下,只有保持对房地产业的适度提振,方能减轻房地产业对国内经济的沉重冲击。但是,在刺激房地产业的同时,管理层也在加快寻找一种能够逐步取代房地产业的渠道,并以此降低房地产业对经济发展的约束。就目前而言,未来以股市逐渐取代房地产业的可能性也不小。
此外,针对当前正处于偿还高峰期的地方债,实则对中国经济的转型之路构成一定的冲击。
据统计,2014年中央政府债务新增8604.99亿元,地方债务新增约为4000亿元。与此同时,目前地方债存量已突破10万亿的水平,占GDP的整体比重也在逐年增加。除此以外,据数据测算,2014年及2015年仍将会是地方债偿还的高峰期。其中,2014年地方政府实有、或有债务到期量达到了3.6万亿,而2015年也或将达到2.8万亿之巨。显然,若凭借地方财政收入等渠道来偿还地方债务,恐怕难度也是相当巨大。
鉴于这个问题,管理层考虑了多个解决方式,其中债券置换当属化解存量地方债务风险的一种方式。与此同时,鼓励地方“自发自还”采取“阳光化”的方式进行发债,来降低部分地方的“暗箱操作”风险。
但是,上述的方式并不能从本质上化解我国地方债务的危机。从实际操作中,更多体现出延缓债务期限、减轻地方财务成本等功能。
对此,有评论认为,如今的股市上涨,实际上是利用资本市场汇集社会资金的功能来间接化解金融和债务的风险。不过,从另一种角度看,笔者却认为,因股市上涨的节奏过于惊人,却倒逼着不少资金转移至股市,试图追求更高的投资回报率。至此,在各路资金纷纷追逐高投资收益的大前提下,却更不利于地方债券的顺利发行。由此一来,以股市解困地方债危机,或仍需持续观察。
最后,值得一提的是,在提振股市的背后,确确实实存在着一些战略性的任务。
其中,提升股市直接融资功能,助推注册制度的全面铺开,试图逐渐减轻银行贷款为主导的间接融资压力,加快为中小企业解困,此举当属时下股市走牛的战略性任务。
不可否认,一直以来,以银行贷款为主导的间接融资渠道是支持我国实体经济发展的重要方式。但遗憾的是,在间接融资渠道支撑社会绝大多数融资需求的同时,以股市、债市为主导的直接融资占比却长期处于偏低的水平。由此可见,在当前经济转型的大背景下,管理层也逐渐意识到股市对实体经济的积极性影响。显然,从某种程度看,牛市利于解困中国经济,并促经济的加快转型。
但是,“健康牛”与“疯牛”对实体经济的影响却截然不同。
以后者为例,“疯牛”的延续不仅不会给实体经济带来太多的积极影响,还可能会加剧市场的过度投机行为,扰乱了资本市场健康运行的良好秩序,从而给经济带来实质上的冲击。
具体来看,在“疯牛”行情下,倒逼更多的老百姓资产以及各类企业存款涌入股市,都试图在股市中分一杯羹,从而加剧了市场的投机色彩。与此同时,因高杠杆工具的盛行,各类高杠杆操作行为却严重破坏了市场的正常运行秩序,硬生生地把股市打造成一个大赌场。
如此循环,一旦股市发生下跌的风险,则容易引发踩踏效应,加剧市场的恐慌情绪,甚至破坏了经济发展的良好环境。
显然,中国股市的高杠杆游戏该到深刻反思的时候了。此时,中国股市需要的是“健康牛”,而并非“疯牛”。只有健康的牛市,才能够起到解困中国经济的作用。
哈继铭:如何看待当前的经济与股市
大家上午好!我今天要讲的内容主要是关于中国经济和市场,我在高盛投资管理部从事经济金融的研究,今天有幸把这些研究的成果跟大家做分享。
最近我们都知道,全球的经济如美元大幅度的升值,中国股票市场大幅度的上升,油价下降,中国人民比依然比较坚挺,尽管出口表现不是很佳。这些经济的背后如何形成系统的具有全球视野,具有全球布局能力的资产配置,从而风险可控的前提获得相当的回报,这是我们在投资银行搞经济市场研究的主要任务。
要把这些问题落实到可以产生投资回报的策略上,这个中间还是需要有一定的分析,我今天就想就一些比较大的主题,跟我们做一个交流,第一,怎么利用美元升值赚钱,第二,欧洲经济在复苏,如何配置自己的资产。中国股市是涨得不错,我想不应该把所有的钱都放在一个市场上。资产的分散本身就是科学的投资决定,所以我想就国际情况,我在这两个方面跟大家交流一下投资策略。
美元为什么升值,因为美联储已经结束了量化宽松,美国接下来有可能加息,因为经济增长已经走出了低谷,我们判断今明后三年,美国经济会有可能增长3%,这个是在发达国家当中是非常迅速的,欧、日经济体基本上在1%左右的增速。
即便和发展中国家相比,美国经济增速与发展中国家增速之差,这几年在大幅度的减少,07年的时候发展中国家快速快于美国6.5%,去年差距缩小到2.6%。今年可能这个差距会进一步减少到1.2%,所以美国有这个勇气和条件,来转变货币政策,从松到紧。
主要国家的央行,接下来我们判断其他国家都有可能进一步宽松货币政策,包括欧元区,包括日本,还有中国,只有美国是会紧缩货币政策的。所以面临着各国货币兑美元贬值的压力,欧元要做量化宽松,一个国家进行量化宽松的时候,股市是怎么走的,之前已经有三个很典型的国家,美国、英国、日本做了量化宽松,量化宽松之后的六个月,股市是大涨的,6-12个月,下半年股市也是下张的,但是波动加大了一些。之后股市上涨的幅度是比较可观的,上升的概率是很大的。我们从欧洲股市,二战结束到现在70年的数据分析,把估值分为十个档次,第一档是最便宜的,第十档是最贵的,现在是第四档,第二年上涨的机会高达90%。
那么买欧洲的股票,欧元贬值怎么办?股票涨20%,欧元涨20%,最后换成人民币,就不赔不赚了,这个时候要考虑到汇率因素与股市上涨这两个因素的投资组合,我们的建议借欧元买欧洲股票,不是因为我没有钱我来借,不是因为我把房子卖掉了,去买股票,我借欧元的利率很低的,几乎是零利率。而且欧元将来兑美元贬值,兑人民币贬值是大概率事情,贬值是我受益的,用本币就少还了,并且可以享受欧洲股票价值的上升。
美元最近两年升了24%,这24%并没有见顶,上一次美元升值是在90年代中到2001年,升值幅度高达48%,也是伴随着美联储加息的过程,美元才升值,时间跨度长达七年。再就是70年代末到80年代初,美元升值是93%,也是7、8年的时间,接下来还有继续升值的潜力。明年差不多美元和欧元,应当是1:1的关系,甚至欧元会便宜美元,日元接下来很有进一步贬值到130,甚至140,兑一美元。
大宗商品是有美元属性的,因为很多大宗商品是用美元定价的,在美元走强的情况下,很多大宗商品会下降,比如说石油价格就是一个典型的例子及石油价格下降,还有供求关系在里面起的作用。从供求关系上来看,供应量依然很大,因为前期投资量很大,现在不可能停产,正因为现在油价下跌,所以现在石油开发的投资增长速度已经出现了明显的回落,有很多国家是负30%的增长。意味着未来的供给将会受到一些限制,而且一些高成本的生产企业,有可能在这个过程当中出局。将来的供求关系就会使得油价见底之后回升。所以目前来看,对石油和能源行业的投资布局,已经是一个比较好的时期。
投资策略对于境外我们有许许多多,比如说对澳币怎么看,对铜价和铁矿石,对于欧洲不同国家的资本市场的变化,对于美国不同行业的,包括IT,金融,我这里就不再展开了。我们客户时时刻刻都能分享我们的研究成果,来指引他们投资。
中国的情况短期变化我不想说的太多,因为短期的变化是有很大的不确定性在里面,我想讲一个比较中长期的观点,就是中国未来经济或者是投资究竟面临何种挑战,何种机遇,我觉得风险来自于三个方面,一个是投资过度,二是债务国重,第三个是地产过剩。
投资过度,这里可以看到中国三驾马车,投资、消费和出口,投资占比高达48%,这个是其他国家过去从来没有达到过的水平,也是中国过去没有达到过的那么高的水平,背后就是意味着最终消费,包括国内消费,不足以消化投资产生的产能,因此很多行业出现产能过剩。这些产能的产生是通过举债,银行借款,到信托,通过各种各样的杠杆上升,来实现的。所以我们现在整个社会的负债率高达GDP250%。
随着经济增长速度的下降,而利率水平并没有下调的快于经济增速回落的程度,很多企业发现难以偿还债务,甚至一些地方政府的融资平台,之前借了很多钱搞基础设施,现在也发现难以偿还债务,所以这个国家的债务负担在不断的加大。
有人说你就搞量化宽松就可以了,美国搞量化宽松,其实事情并不是那么简单的,美国当初是有货币上的放松量化宽松的政策,但是它是配合着企业去杠杆,通过深层次的改革,企业改变他们原先的这种生产方面,通过创新,通过勒紧裤腰带,去杠杆来完成的。这张图显示的是美国金融企业和非金融企业,代表他们的杠杆率在过去七八年当中有一个明显的回落。在这个过程当中辅之宽松的货币和财政政策,使得经济走出低谷。
在这个图当中,黄颜色的线,向上走得最快的是中国,中国的货币政策是相对比较宽松的,但是没有去杠杆,而是加杠杆,今天你再进一步放松货币政策,企业没有进一步发展的潜力,而且投资的效率在下降,所以发出来的钱更多是流去股市,而不是流去实体经济。
第三个挑战看到中国老龄化正在向我们走来,而且老龄化的速度会非常之快,因为建国后的前30年出生率很高,那个时候鼓励多生多育。之后是计划生育政策,当老年化到来的时候,这个社会老年人的数量相对于年轻人的数量相比,会有一个大幅度的上升,这样房地产的需求会回落,老年人更多考虑怎么卖房,套现养老。从全球视野来看,从1945年二战结束到现在,许多国家的都经历了起起落落,平均来看方面占国民经济的比重5%,美国是4.6%,日本、澳大利亚、英国,也是这个水平,中国住宅类占GDP是8.5%,加上商业和楼堂馆所是12%。将来房地产占国民经济的比重一定是会下降的。
接下来我想谈一下投资的机会,我们的投资关注点如果说过去20、30年,中国人投什么都挣钱的,将来是中国消费什么你买什么,你投那些领域,赚钱的机会比较大,就是从制造向为中国制造转移。什么东西是中国人现在最有可能来购买,来消费的呢?第一是大健康行业,医疗、保健和养老,这一方面的家庭支出和政府支出,将来多年都会有两位数以上的增长。而且老龄化的到来,大庆说2033年以后,老年人占了30%多,我们就看得更近一点,2020年中国65岁以上的老人,占总人口的比重将达到12.4%,1.7亿人。而国际上平均来看,100个老人相应的养老院会有五张床位,中国现在只有2.4张床位,而且老龄化还没有真正的到来,可想而知在这个领域是有巨大的投资潜力,北京有一家知名的养老院,老人去排队要排一两年。
第二个领域是互联网,中国互联网这几年有了长足的发展,目前占GDP的4.4%,相当于住宅类房地产的一半,这已经是比较大的规模,但是上升的空间依然很大,第一,中国的市场大,第二其他有些领域还可能受到某些政策不够放开的制约,信息不对称的现象依然很严重,互联网恰恰是可以突破这些障碍的一个领域。比如在国外有临时假日房子的出租,纽约到洛杉矶来旅游,洛杉矶跟纽约的居民,可以把自己的房子租出去的,因为他去欧洲旅游了,这种生意美国人可以做,中国人也可以做,美国一般一家人有一套房,都可以做这样的事情,我们一家有好几套房子。我想抓住中国的特征,利用全球互联网的技术,一定会在中国找出更大的发展空间。
第三个领域就是金融服务及现在老百姓有更高的,更强的投资需求,过去投资很简单就是买房子,现在好像就买A股A股还在涨,不可能把所有的鸡蛋放在一个篮子面,我相信随着中国资本账户逐渐的开放,我们的资金更会产生一种对全球投资的布局需要,但是中国的金融机构在这个方面,似乎还有很长的路要走,目前好像还没有看到很多金融机构能够提供这样的服务。
第四个领域就是旅游休闲行业,中国一到节假日,到处都是旅游者,去年有一亿多人在境外旅游,我相信有很大的商机。
第五个领域是文化娱乐,拿电影票房收入来看,中国这几年呈直线式的上升,已经是日本的三倍,去年达到48亿美金,十年前中国只是日本的一个零头。在文化娱乐行业还有一个领域就是白纸一张,就是体育产业,在发达国家每周,甚至每天都有重大的赛事,足球、篮球、高尔夫球、网球,这些赛事都频繁举行,既有门票收入,又有广告赞助,还有媒体传播权的收入,这一类在中国来看还是处于非常初级的阶段,将来发展空间,随着政策的鼓励和放松,空间是巨大的。
我想谈一下人民币的汇率,我觉得人民币汇率目前来看很有可能是保持用政策来维持它的稳定,但是长期来看它是有贬值的可能性。为什么这么讲?因为这个国家长期汇率,无非就是两个因素决定的,一是这个国家货币购买能力,中国人民币购买能力现在是在下降的,很多东西跟国外相比,中国的东西反而是更贵的。我把各国麦当劳巨无霸的价格放在这张图上,人均收入越高的国家,巨无霸的价格会高一些。给定了中国人均7千美金的收入,我们的巨无霸价格是高于全球平均水平,说明中国人民币的购买能力并不是很强。
第二个重要因素,就是这个国家的出口竞争能力,拿单位劳动力的成本作为指标来测算。九十年代的时候,很多国家都远远高于我们,泰国是5.4倍,中国现在单位劳动力成本比泰国高出30%,泰国是我们的0.7倍,印度尼西亚90年代是我们的两倍,现在是我们的0.3倍,就是我们高出他三倍,拿600元一个月的工作,在印尼就是200元。中国劳动密集型的出口行业会逐渐的萎缩,更加附加值的出口行业不能崛起的,中国的外贸市场现在还是比较大,将来会越来越小,甚至外贸逆差,那个时候货币也只有贬值的压力。
为什么短期还是不稳定的?我觉得中国短期来说希望人民币能够成为一种国际货币,能够今年在国际货币基金组织讨论是不是把人民币加入到特别提款权当中的时候,做出一个对中国有利的决定,就是把人民币加入到特别提款权当中,但是这个事情不确定性还是比较大的,另外要求一个国家的货币是自由使用的货币,而中国的人民币现在看来还没有真正达到自由使用货币的要求。但是中国在争取,因此现在你不可以让人民币大幅度的贬值。
最后我想讲一下股市,股市这大半年来,中国股市是全球表现最好的,目前大盘不能说出现了过高的估值,大盘市盈率在28倍,中小板的市盈率已经高达63倍,而创业板的市盈率现在是114倍,在07年中国估值达到6000多点的时候,那个时候大盘市盈率是71倍,中小板是83倍,从大盘上来看,并没有说非常高。但是某些中小企业和创业板已经远远超过了那个时候的估值水平。
美国2000年IT泡沫破灭之前,估值高峰也是在70倍,中国大盘之所以市盈率还不是很高,是因为局部行业非常便宜,比如说银行和地产,把银行和地产拿掉以后,剩下的行业是很贵的。中国A股上市公司当中有70%股票市盈率已经高于38倍,60%高于51倍,一半以上高于了70倍,基本上达到了07年的最高水平,也达到了美国纳斯达克泡沫破灭之前的最高水平。现在和07年不同的地方就是,那个时候经济增长速度很快,企业盈利表现很好,大量的外汇资金流入,因为人民币在大幅度的升值,现在不是这个情况,企业盈利在明显的下降,而且经济增长速度在下滑,中国的资本账户出现了明显的资金流出,而不是流入。
当然从另外一个角度来看,中国可投资的产品非常匮乏,过去大家买房,企业经营状况好,很多企业家把自己放在自己的企业里面。现在因为很多其他行业没有机会,所以把资金挤到了股市里面,这种没有基本面支持的股市上涨,我相信是难以长期持续的。
但是短期来看,我觉得资本市场还有进一步上升的空间,尤其是那些估值比较低的行业股票,还有进一步上升的空间。随着中国资本市场的放开,资金不能投到中国境外的股市,也可以投到香港,所以我们最近看到沪港通使得大量的资金投去香港一些中小企业,性质上跟中国的中小企业差不多,接下来这段时间,有可能中国的资金大量流入到其他地区去追逐。
张涛:以中观视角看股市凭什么牛,什么时候是顶
(路透专栏作家张涛撰文,作者就职于中国建设银行金融市场部,经济学博士)
去年三季度至今,上证综指已经由2000点左右升至目前的4300点上方,短短不到一年的时间,股指涨幅超过120%,日均交易则由2000亿大幅提升至万亿左右,所以说股市已经大牛几乎是一句废话。身边的股民越来越多,仿佛一夜又回到了2006年—2007年,而我听到议论最多的问题之一就是“什么时候是牛市的顶”。
由此,我虽不是股票市场的参与者,但作为一个市场的旁观者,还是想尝试理解一下这轮牛市,揣测一下牛市什么时候见顶。
先看看上一轮大牛市的情况
上一轮大牛市的时间跨度大体上有2年的时间(2005年四季度至2007年10月份),期间上证综指由1000左右升至6000点以上,当时的宏观经济运行处于不断上行的态势(正处在改革开放以来第一次经济增速连续超过5年的阶段,2003年3季度至2008年3季度,GDP平均增速为12%),货币政策在方向上逐渐由稳健趋向紧缩(期间动用了加息、升准、发行央票以及恢复贷款限额控制),所以在融资结构上出现的一个变化就是,信贷融资比重下降,股票融资和其它融资比重上升的局面。
2005年四季度,社会融资总量的12个月滚动累计额3万亿,其中人民币信贷2.4万亿,占比80%,股票融资为360亿,占比1%左右,其它融资量(包括委托贷款、信托贷款、票据、债券等)为6000亿左右,占比19%。 2007年10月份至2008年全球金融危机前,社会融资总量的12个月滚动累计额6.4万亿,其中人民币信贷3.7万亿,占比60%,非金融企业股票融资为5200亿,占比8%左右,其它融资量为2.2亿左右,占比34%。
如果再细算一下,在为期两年的牛市过程中,社会融资额年平均增加量为4万亿,其中股票融资平均增加量近5000亿,占到超过10%,上市公司增加了240多家,从而实现了股票市场的一次大扩容,尤其是诸如中国远洋、中国石油、中国铝业、中国中铁、中国神华、中国人寿、交通银行等大型企业均完成了IPO,A股总市值在2007年曾一度达到33万亿,是当年GDP的1.2倍之多。所以客观的讲,股票市场的融资功能实现了政策意图。
这一轮大牛市宏观背景有什么不同之处
首先,宏观经济处于下行期。自2011年三季度开始经济增速开始低于两位数,而从2012年二季度开始,中国经济增速开始低于8%,2014年一季度开始增速开始低于7.5%。
其次,社会融资结构出现逆转。2013年上半年人民币信贷在社会融资的比重曾一度降至45%,当时非金融企业股票融资的比重不到2%,债券融资比重14%,而以银行表外融资为主的其它类融资比重则曾一度达到40%以上。当时社会融资的12个月滚动累计额也达到最高值的近19万亿,其中人民币贷款融资8.5万亿,债券融资2.8万亿,非金融企业股票融资2000多亿,以银行表外融资为主的其它类融资则高达5.5万亿。当时宏观层认为融资中出现了明显的“脱实向虚”的问题,所以开始对于银行理财、同业、非标等加强了监管,受其影响,社会融资额一路下滑,至目前已降至16万亿左右,而以银行表外融资为主的其它类融资量则降至不足2万亿,并且还间接影响了债券融资,降至2.3万亿,虽然人民币信贷融资升至10万亿以上,但仍然还有约2万亿的融资缺口满足不了。
第三,货币政策逐渐由稳健趋于宽松。针对经济转型依然需要增长中高速的保驾护航共识的形成,自2014年开始中国的货币政策已经开始由稳健向宽松转变,包括创设了SLO、SLF、MLF、PSL等一系列流动性管理工具,但是伴随融资成本仍处高位和外汇占款带来的货币供给机制的变化,央行从去年四季度加大了宽松的力度,从11月份至今,已经两次降息和两次降准。
牛市的道理
与经济上行期出现大牛市相比,这一轮牛市启动以来,一直有一个问题困扰着市场,即宏观经济运行和股票市场出现了史无前例的背离,那么牛市究竟有什么道理。
对此问题,已有很多分析,诸如“改革牛”、“红利牛”、“政策牛”等等,我想从融资结构变化谈谈此问题的看法。
首先,虽然自去年11月22日降息之后,A股市场几乎没有出现大幅调整一路上涨,而包括人民日报、新华社在内的官方媒体则一直持着呵护市场热情的声调,显示目前市场行情是决策层所乐见的。决策层究竟是怎么想的,相信大家都有自己的理解。 我的理解,首先是宏观层面,去年三季度之后,经济运行出现的加速下滑的态势已经超出了决策层的“区间调控”范围,例如,去年三季度至今,GDP季调环比增速依次为1.9%、1.5%和1.3%,相对应的季调环比折年率依次为7.8%、6.1%和5.3%,几乎是一个季度一个百分点的幅度在下降。 其次是货币供给机制层面,今年3月份我国的货币供给机制出现了方向性的重大拐点(截至3月末外汇占款12个月滚动累积新增额为-2000亿人民币,是由数据以来的首次出现负增长),央行需要增加主动投放基础货币的力度予以对冲。
另外从微观层面来看,实体经济的融资成本不降反升。4月14日,人民银行调统司盛松成司长在就一季度金融数据答记者问时,曾披露截至3月末,实体经济融资成本为6.83%,较去年底和去年同期分别下降了12个基点和50个基点,但若用当期GDP平减指数来剔除通胀因素,去年一季度、去年末和今年一季度实体经济的实际融资成本分别为6.8%、5.9%和8%,而一季度GDP名义增速仅有5.83%,显然实体经济融资成本已经超出了经济运行应有的承受力。
最后从融资层面分析,如上文若言,自2013年对于银行表外融资渠道的收紧,客观上出现了近2万亿的融资缺口,而银行体系在资本金和风险的约束下,很难通过增加信贷和债券购买来缺口补起来。
所以综合起来看,经济运行要想止住加速下滑态势,就必须解决实体融资的问题,这里面既包括融资难,也包括融资贵,而单纯依靠银行体系的融资能力很难短期内达到效果,而货币加大宽松的空间已经打开,并被市场所共识。因此,股票融资在市场资金预期、政策主观和居民要求高回报客观现实共同作用下,其成为填补融资缺口,降低融资成本的功能被重视起来,而市场的行情也说明这种重视已经变成了现实(上一轮大牛市也是在此种重视下形成的).
接下来,回到文初的第二个问题,此轮牛市的顶部怎么判断,我认为如果股票融资完成了牛市启动之初的初衷,那么顶部也就出现了,例如,上一轮牛市发生拐点发生在2007年10月份,当时股票融资占新增社会融资的比重已经由牛市之初的1.1%升至6%(至金融危机爆发前,占比升至9%之后开始下降)。而自去年11月份至3月份的5个月期间,股票新增融资累计量是2800亿,而股票融资12个月的滚动新增累计额占社会融资的比重还不到4%。由此来看,当前股票市场还没有完成任务,要知道截至3月末,我们的社会融资一年的新增量也就16万亿左右,从宏观经济运行的客观要求出发,依然有近2万亿的融资缺口没有补起来,而这一缺口无疑就是后市的想象空间。
当然市场永远是风险和收益并存的,例如,很多担忧市场走势的人士,近来纷纷指出,本轮牛市有巨额杠杆资金的进入,所以这一次的股价崩溃对投资者的伤害一定是史无前例的。受此启发,我把股票融资占比和两融余额占市值的比方在一张图中,有意思的地方发生在2013年8月份之后,两个指标的曲线快速的重合,而且保持着相同的斜率在上升,那么一个问题抛给大家,究竟股市在加杠杆,还是整体经济需要加杠杆呢?
顾铭德:此轮牛市将以第三种方式退潮
(顾铭德为中国人民银行上海分行调查统计处副处长,研究员)
一个简单必然的逻辑是,股市不可能永远走牛。牛市会有退潮的阶段。牛市退潮时,除极少数股指期货做空的人赚钱或保全股票市值,大部分人账面市值都将成为美好的回忆。所以,我们不仅要研究牛市中如何选黑白马挣钱,还要研究牛市的退潮时间、退潮方式,以便采取正确的方式应对,减少或相对保全退潮时的股票市值。
古今中外,牛市退潮不外乎三种方式。第一种方式是突发式金融危机、系统性危机或有代表性的大市值上市公司突然破产引发的牛市退潮。美国2008年雷曼兄弟等投行破产、次贷危机、安然事件等等,都会导致牛市突发性终止。第二种是政策性打压导致牛市终结,比如中央银行突然加息,收紧货币政策,还有中国式的5·30半夜鸡叫,1996年12月份主流媒体突发警告式社论导致牛市退潮。第三种退潮方式是既没有发生经济金融危机,也没有政策打压,主要是市场供求关系慢慢发生变化,导致股票价格涨不动,慢慢回落的过程。
目前,沪深牛市通过前两种方式终结的概率非常小。虽然一季度经济数据比较低,但还在正常运行和调控范围之内,一线城市房地产市场止跌企稳迹象明显。金融机构不良率虽然有所上升,但整体在稳定安全区间,爆发金融危机的概率极小。另外,本届政府及宣传媒体对待股市态度与以往不同,期望股市繁荣来刺激消费,刺激经济的观点占上风。各个调控部门,无论央行,还是证监会等都不会轻易出台打压股市政策。所以,本轮牛市最终的退潮方式将由市场自行发展,自行退潮。
第三种退潮方式主要是资金面推动牛市到了枯竭,资金供给到了顶峰,难以继续抬高股价的阶段。货币存量和流量是动态的概念。牛市基础是每天有新开户投资者,把银行储蓄存款资金转到股市。每天有多少新开户的投资者,就会有相应储蓄资金分流到股市。这种状况持续到开户数达到顶峰,并且逐渐下滑时,股价便会从高峰慢慢回落。随着股价上涨,随着新股发行数量每月的增加。实体经济从股市圈走的资金量每月大幅增加,印花税、券商交易手续费,大股东越来越多的减持量。每天从股市中流走的资金与新开户股民送来的资金慢慢会不平衡,成交量也会见顶回落,股价见顶阶段会在事后让大家后悔式的确认。这是一个过程,是一个不知不觉,事后值得回忆的过程。当牛市退潮时,第三种方式最温和,对社会稳定最有利,牛市的时间也相对长。但大家必然清醒,关注新开户的人数与每天成交量的变动趋势。
贺宛男:管理层为何如此精心呵护股市?
(贺宛男:中国证券市场20年最具影响力财经传媒人物、被誉为大陆股市“教父”、上海财经大学教授、浙江六朵金花投资理财机构独立董事、著名财经评论家和专栏作家)
投资者踊跃入市,是对中国证券市场充满信心,希望通过投资股市分享改革创新和经济增长的成果。
今年以来,管理层对股市的呵护已达到前所未有的地步。
上周,四机构出台增加融券标的和鼓励融券的规定,市场纷纷猜测是在打压股市,证监会发言人赶紧出来澄清:新规不是鼓励卖空,更非打压股市。本周,有传言称,多部门联合开会,建议提高印花税、恢复资本利得税,要求控制杠杆风险等。证监会立即通过微博回应称,传言是虚假信息,不要误传误报。谁都知道股市有泡沫,可管理层至今仍认为:投资者踊跃入市,是对中国证券市场充满信心,希望通过投资股市分享改革创新和经济增长的成果。后面只是原则性的说了十六个字:要做足功课、理性投资,尊重市场、敬畏市场。言下之意是,股市的主流是健康的。
管理层为什么要如此精心呵护股市?
众所周知,2008年金融危机之后,我们推出了“4万亿”的强刺激措施,结果中国确实是第一个走出危机的大国,A股市场也从1600多点涨到3400多点,但也留下了一系列问题,以及长达六年多的大熊市,所谓“三期叠加”,其中就有“前期政策消化期”。经过一番惨痛教训之后,我们终于认识到,靠印钞票拼命放松银根绝对是弊大于利。另一方面,老的三驾马车已经越走越慢,中央高层已明确提出要启动双引擎:即一方面通过大众创业万众创新,培育打造新引擎;另一方面也要更好地发挥政府作用,改造升级传统引擎。而打造新引擎的企业都很小,你再怎么叫支持小微、银行也不会轻易放贷;至于传统的旧引擎,大多是过剩产业,无效和低效的贷款已经太多了。在这种情况下,启动双引擎靠什么?唯有股市,唯有包括新三板、股转市场、众筹发行、小额发行等多层次的资本市场。
华尔街+硅谷成就了美国的高科技,而高科技又让美国把欧洲诸国和日本彻底抛在后面,这是从政府最高层到普通小股民都津津乐道的。传统企业和传统产业的转型也得靠资本市场,现在已经有一批上市和非上市公司通过“互联网+”得以展翅飞翔,就是最好的证明。
具体怎么做?在笔者看来就是两个字:一曰“并”,二曰“增”。南北车合并,东方明珠和百视通合并,以及接着还会出现的同类项合并,资本市场已经激情飞扬,不再赘述。笔者这里想多说两句“增”。
增,即定向增发,简称定增。凡有定增方案出台,必有数个涨停。海航系四家上市公司——海南航空、海航投资、易食股份、渤海租赁,在短短一周内连推四个定增方案,合计募资544亿,4股无一不连续涨停;汽车股由于环保限牌等原因,并不被看好,长安汽车与华域汽车定增,连涨两天;地产股更是向下调整的重点板块,但据统计,今年已有30多家公司推出定增方案,募资约1500亿元;更有如去年11月才发股上市的次新股中科曙光,当时以5.29元/股的价格,募资3.48亿元,不到半年,公司已在筹划定增事项。其股价则在上市初期连续21个涨停至56元后,如今已近百元,而刚刚公布的一季报显示,公司亏损3277万元,每股-0.11元。
总之,无论是业绩好的公司,或者是业绩差的公司,是刚刚上市的新股、次新股,抑或是关停了四五年不给发股的地产股,只要出再融资公告,股价必有数个涨停。理由也很简单,再融资的背后就是并购重组,不是大股东注入资产,就是收购非上市企业,那些带有“互联网+”的尤其受追捧。而且,大多数再融资方案都有大股东和关联人参加,在投资人看来,你大股东锁股三年都不怕,我们怕什么?
央行行长周小川曾说:不赞成“货币进入股市就不是支持实体经济”的说法。他说,企业通过发行股票融资就是支持了实体经济。再融资潮涌就是“支持实体经济”的最好注解,尽管“并”也好,“增也好”,有的纯粹是在编故事,肯定会有众多股民被挂在高高的股价上痛哭流涕,但数百上千家中如果能产生一两家伟大的公司,五年十年后中国经济真能转型成功,资本市场就是最大的功臣。
管清友:牛市何时结束?注意五信号
(管清友:民生证券总裁助理、研究院执行院长、首席宏观研究员,兼任中国经济体制改革研究会高级研究员、国家发改委城市与小城镇中心学术委员、澳门城市大学兼职教授、清华大学硕士生合作导师、新华都商学院研究员、泛海集团博士后工作站合作导师等职。)
牛市何时结束?民生证券认为可以关注以下几个信号:第一,全国的房地产销售持续好转,库存明显去化,地产投资反弹。第二,政府大规模刺激超预期,基建投资重现30%以上的高增长。第三,社融和M2持续反弹,货币宽松转化为信用扩张。第四,CPI上行到3%以上,迫使央行收紧货币政策。第五,注册制推出,大规模IPO开始。只要这些信号尚未出现,音乐就不会停止,舞会仍可以继续。
1、十八大之后,“南北院”的分工发生变化,党管经济的趋势愈发明确。对市场来说,政治局会议的意义比以往更加重要。过去政治局是每年年中和年底两次开会讨论经济形势,但从2013年开始,4月25日增加一次会议讨论一季度经济形势。2013年是政治局常委会,2014年是政治局全体会议,预计今年4月25日政治局仍将召开全体会议,根据一季度的经济形势对下阶段政策进行调整。
2、本次政治局会议可能成为政策从“供给收缩”加速转向“需求扩张”的转折点。从宏观上看,一季度经济数据超预期下行,房地产仍未企稳,出口后劲不足,经济下行的压力有增无减;从微观上看,近期高层密集调研也一定感受到巨大压力,一是企业融资成本“降的不多”,“贷款利率普遍在6%以上,而企业平均利润率只有5%”;二是地方政府迎来债务到期高峰,被动紧缩的压力依然很大;三是持续的经济低迷正在让银行的资产质量风险加速曝露。
上述压力将迫使中央加速摒弃“供给收缩”的思路,加速转向“需求扩张”。而随着一带一路、京津冀、长江经济带等规划的陆续出台,地方政府可能改变过去两年“消极怠工”的状态,掀起新一轮基建投资热潮。回过头看,本轮牛市的起点恰好是去年7月底的政治局会议,那次会议标志着中央政治态度的转变,改革明显加速。而这次政治局会议可能标志着中央经济政策的转变,宽松将明显加速。
3、主要思路:中央货币宽松配合地方基建托底经济。除了存量上的债务置换,增量上的货币宽松也将加大力度,降准一定不是终点。目前银行间的利率中枢明显下行,但实体利率依然高企,盛松成司长透露3月末企业融资成本为6.83%,相比总理所说的5%的企业平均利润率仍高出180个bp, 未来降息空间巨大。此外,为了配合基建稳增长, 再贷款可能成为下阶段的重要政策工具。中央强调国开行要回归“开发性金融”的本职,总理近日调研国开行住宅金融事业部也释放强烈信号,下一步开行将在保障房等基础设施建设中发挥更大作用,而资金问题将由央行通过再贷款的方式解决。在货币传导不畅的情况下,货币财政化的趋势将更加明显。
4、对市场来说,近期禁伞等事件不改长牛趋势。首先,监管层并非打压股市。在中央坚守系统性金融风险底线的前提下,降低企业融资成本和资产负债率的唯一途径就是加大股权融资,提高直接融资比例,这必须以一个有人气的资本市场作为前提。其次,监管政策的收紧只会改变牛市的节奏,从来不会改变牛市的方向。决定牛市方向的依然是宏观基本面。
从基本面来看,本轮牛市的核心驱动因素有三个:房地产下滑背景下的居民资产重配、政府信用收缩背景下的银行资产重配和经济下行背景下的货币宽松。目前这些因素的确发生了一些变化,但还不足以扭转牛市的方向:
第一,房地产下滑背景下的居民资产重配是长期的,这个因素变化不大。连续的降息降准和信贷政策调整虽对地产有提振,但效果并不明显,一季度销售还在大幅下滑,4月的高频数据也不乐观。中期内的库存压力和长期内的人口压力很难靠短期政策扭转,房地产作为一种高收益无风险资产的赚钱效应已经消失,房产造富时代结束,股权造富时代开始。
第二,政府信用收缩背景下的银行资产重配有所放缓,但方向未变。除了房地产之外,政府过去通过显性或隐性的信用担保提供了大量无风险的高收益资产,分流了大量银行资金。但随着43号文规范地方举债机制、刚性兑付逐步打破,银行失去了这个重要的资产配置方向,大量资金转向股市。近期这个因素有些变化,地方政府正在设法绕开43号文,通过PPP和城镇化基金等“明股实债”的模式为银行提供新的政府信用资产,银行参与的越来越多,但由于机制尚不成熟,进展比较缓慢,这种资产的量级还无法与此前的城投相比。
第三,经济下行背景下的央行货币宽松不仅没有改变风向,而且力度越来越大。如前所述,只要前两个因素不变,就意味着经济下行的趋势不变,为了对冲经济下行压力、缓释债务风险,货币宽松一定不会停止。这和2007年牛市结束前的背景完全不同,2007年央行已经进入紧缩周期,破天荒的6次加息、10次上调准备金。
摩根士丹利:A股牛市三阶段刚到中途 可与2007年相提并论
北京时间4月20日消息,去年10月底,国际投行摩根士丹利(Morgan Stanley)首次指出A股已恢复长期牛市,称未来3大因素将推动股市继续上涨,一是国内投资者将从楼市和信托产品转向股市,二是中国政府放松开户和融资限制,三是外国投资者参与度提升。此后上证指数继续上涨约80%。截至北京时间周一收盘,上证指数报4217点。
中国股市持续大涨也吸引外国投资者开始入场。在结束于4月15日的一周里,略超2亿美元资金流入中国股市,而此前连续8周均为流出。
现在有一个问题,外资这次是否入场过晚、“抄在了山顶上”?换句话说,中国股市的牛市是否还有上涨空间?
大摩分析师认为,A股这轮牛市可与2007年相提并论,目前这轮牛市刚走了一半。
根据大摩的分析,A股牛市可以分成3个阶段:价值阶段、成长阶段和品质阶段。在第一阶段,投资者追逐那些最便宜的股票,即市盈率相比历史均值最低的股票。在第二阶段,投资者追求上市公司的利润增长。在最后阶段,投资者选择那些股权回报率(ROE)最高的公司。
大摩的结论是,现在我们处在第一和第二阶段之间。
瑞士信贷(Credit Suisse)策略师Sakthi Siva和Kin Nang Chik看法也大致相同,称投资者似乎想要“抓住利润增长动能”。换句话说,股市正在进入第二阶段。
高善文:三级火箭启动尚未点燃
(高善文:安信证券首席经济学家)
在4月17日由中国基金报、深圳市金融办和香山财富论坛联合主办的第二届中国机构投资者峰会暨财富管理国际论坛上,安信证券首席经济学家高善文发表了“龙跃在渊”的主题演讲。高善文认为,推动股市“三级火箭”的启动趋势是确定的,但是无法确定它启动的时间,而最近推动市场上涨的力量本身是不可持续的,不过仍可能会持续两个月时间左右,因此A股不会陷入一个迫在眉睫的熊市。
以下是高善文的演讲实录:
去年8月初,我们针对即将到来的牛市提出了一个更加明确的说法—— “火箭三级推进论”。作为卖方,首先对市场得有一个想法,其次考虑到刺激观点的传播,我们想了好长时间。“火箭推进论”是我有一天晚上在跑步机上跑步的时候想到的,我认为一个牛市正在形成,它的形成就像火箭发射卫星一样,从地面上有庞大的推力把卫星推入高空火道。燃料燃烧完以后卫星还不够高就会落下来,所以需要三级火箭的接力。当时一级火箭已经启动,二级火箭有可能会在四季度启动,但是三季度火箭不知道会在什么时候启动,这是去年8月份为了强调我们对这个市场的看法所提出的比喻。
去年11月初,当我们看到很多数据,包括房地产等市场发生变化的时候我们认为二级火箭的点燃已经成熟了,当时认为二级火箭已经启动,结果误打误撞的是我们这个报告一出去一周后就降息了,大盘涨幅很大。
回顾过去,用一个不太好的比喻来说就是一语成谶,因为这个市场的上涨结果确实是像火箭一样。我们当时想了一个比喻是,这个牛市的形成是一个接力的过程,不可能是一蹴而就,需要一些条件的转化和确认。但现在回头来看,这个是误打误撞,市场上涨的节奏确实是像火箭一样,超过了绝大多数市场参与者的预期,比我们当时预期的高度也更高,因为我在去年年底的时候曾经说能够考虑到二级火箭的高度就是上证指数到达3478点,但是现在都超过4200点了,这个高度也是远远超过了我们当时的预期和想象。
为什么说它是一个不太吉利的语言呢?如果我们严格去追究这个比喻本身的话,我们知道火箭发射是一个风险很大的工作,它有可能把卫星很顺利很准确地推入预定轨道,但是也有可能在高空爆炸,出现很严重的问题,火箭的发射本身是非常高风险的、不能够完全严格控制的,有一些不确定性的事件。现在我们觉得这么快的上涨速度,在很多层面上都超过我们的预期并且似乎不太正常,至少有一些不太正常的现象正在显露出来,我们感到有一些不太舒服或者有一些警惕。
我们对三级火箭启动认定的确定性条件是私人部门投资企稳回升,长期的恢复得到确认,在这个格局下看得到企业盈利的全面恢复,而这个条件现在仍然不能确认,可以说远远不能确定。在这个意义上来讲,如果继续使用我们以前的粗略的看法,它似乎仍然是处在由二级火箭所约束的区间里面,这个是我一个很简要的补充。
我知道回顾过去没有什么可操作的意义,更重要的是如何往后看,就是如何去看2015年甚至更长一些。一个更详细的讨论展开之前我先谈谈我对未来的基本看法。我第一个基本的看法仍然是三级火箭的启动趋势仍然是确定的,但是高度不确定它启动的时间,你说它一定不会在今年的某个时间启动吗?这个我觉得不能够断然排除这种可能性,只是时点是极其模糊的,我们不知道它会在什么时候发生,但是我想说的更重要的信息是:三级火箭的启动本身是确定的,但是非常不确定的是时间,这个时间的转折如何把握我们只能做一件事情就是去观察数据的变化,这是我第一个基本的看法。
我的第二个基本看法是——最近推动市场上涨的力量本身是不可持续的。如果预计股市上涨的话,大家会欢欣鼓舞、奔走相告,而且毕竟市场在上涨,当然也有很多很合理的成分在里面,尽管超过我们的预期,但是也能找到一些说得过去的原因解释它。但是我个人的看法是最近推动市场上涨的力量本身是不可持续的,最近有一些基本的力量在推动市场上涨,这种力量到现在为止应该还没有完全耗竭,可能还有一两个月的时间,但是这种力量本身是不可持续的。这种力量已经在推动市场上涨,在未来一两个月继续推动市场上涨的过程中,我个人认为很多问题已经在一定程度上暴露出来,现在市场上涨的动量、支持它上涨的力量如此强,以至于大家在很大程度上不特别注意市场现在已经出现了一些比较明显的问题和信号,但是如果三级火箭的点火不能够很及时、有效的发生,随着这种力量的耗竭,市场如果出现一些比较向下的调整应该是完全可以想象的,只是说这种调整似乎不会是立即展开,一些力量可能还需要一两个月、两三个月的时间去继续消耗。
所以,我的看法是我们可能不会陷入一个迫在眉睫的熊市。在三级火箭点火之前我们是否会陷入一个速度比较大或者持续时间比较长的熊市?我个人的看法是我们预测未来的能力也许非常有限,但是基于我们有限的经验、逻辑和对历史数据的梳理,这个可能性没有那么大,也许未来会调整,也许不是在当下,也许是在未来几个月后会发生的,但是一个持续时间比较长或者幅度比较大的熊市也许不是那么的迫于眉睫。这是我今天主要的看法。我们的看法是对一半、错一半,我们也不知道哪一半是对的、哪一半是错的,请大家斟酌使用。
最后站在这个角度概括一下我们形成这些看法的逻辑。去年我们说牛市最重要的逻辑就是所有的事情都坏到了极点,否极泰来,即便一年以后回头来看有点极端,但是站在一年以后去回顾我们当时的逻辑,这种判断80%是成立的,就是不是所有的事情都坏到了极端,但是80%的事情都坏到了极端,在这个条件下不能再坏了,整个市场就会向好的方向走,这是在我们去年当时最重要的逻辑。站在现在我们最重要的逻辑是什么?我知道这个市场涨起来了市场是不缺乏多头的,也不缺乏非常豪迈的预测,也不缺乏很多看上去很有理由的逻辑,但是这样的逻辑要能够对很长期的市场波动提出前后一致的解释,这一点并不能,我们需要看到是不是很多解释能把市场长期的波动前后一致串起来,我个人觉得并不是很容易。换句话讲这些解释可能是有些问题的。
从我们的角度来讲,如何去理解包括我们现在的情况呢,我想讲一个古老的故事,它蕴含了我想说的大部分逻辑。我们来看看2009年初到2011年5月份这两年半的时间,在2009年年初的时候,实际上这个预言不是在2009年年初提出来的,而是在2007年中提出来的,但是在2009年年初我们明确强调了这样一个预测,就是我们认为2007年最后的牛市在经济逻辑的发展上最后必然会表现出一场比较猛烈的信贷创造,这场猛烈的信贷创造会把牛市全面地推向它的最高潮然后就是一地鸡毛,这个预测不是在2009年做出来的,是在2007年5月份做出来的。我们认为毫无疑问当时是处在牛市当中,但是我们认为这个牛市会爆发一场非常活跃的信贷创造,把所有的市场推到非常疯狂的境地,然后就是一地鸡毛。非常不幸的是,这个预测是在金融危机正在爆发的前夜做出来的,所以这个预测做完以后就爆发了2008年的金融危机,所有大类资产都遭遇了非常严重的挫折,但是即使在2008年最困难的时候我也认为这个预测本身的逻辑是没有问题的。在2008年底我个人认为这一预测兑现的概率已经出来,所以在09年初我们认为一场活跃的信贷创造推动了全面的牛市正在展开,牛市的目标就是要创造新的高点,这是09年初的看法。回头来看这种看法并不正确,但是这种看法也不完全是错误的。
我们回头来看从2009年到2011年5月份房地产市场毫无疑问是创了新高的,北上广深的房地产价格,甚至到二、三线城市,到县城的房地产价格都是创了新高的,而房地产市场合并在一起的市值比股票市场的市值要大得多。我们再来看,即使对股票市场而言,中小板的指数在2011年年中也是创了历史新高的,超过了2007、2008年的高度。再比如说消费板块的股价在2011年的晚些时候也是创了历史新高。
如果我们仔细去研究当时的另类资产,比如说古董、字画、艺术品,这些另类资产价格在2011年也比2007年的显著更高。所以在非常广泛的大类资产市场上,站在2011年年中来看许多资产价格都创了历史新高。这个事实是必须清楚的。但是在这一背景下有一个突出的意外,这一突出的意外我们2011年不理解,2012年我们也很不理解,但是2013年以后我们认为我们慢慢地开始理解原因是什么。
就我们刚才所讨论的来谈,蓝筹股在2011年弹起来也是3400点就弹不起来了,为什么蓝筹股的股价在3400点就止步不前呢,一种可能是因为盈利出了大问题,所以股价涨不动。如果是这种解释的话我认为能够说得通。但问题在于这个解释是不成立的,在2012年二季度蓝筹公司的盈利基本上回到了2007年的高点。在那以后发生的事情是蓝筹股的盈利总体表现是不错的,但是蓝筹股的估值不断下降,下降到了资深的绝大多数市场参与者都无法理解的程度。现在很多人说市场涨这么多,涨到估值无法理解,邱总(邱国鹭)反驳说就好像历史上它的估值下跌的时候你曾经不理解一样。就比如银行股PE低的时候可能0.5倍,但是从帐面上来看它的盈利的增幅连续几年都在30%以上。
如果你认为市场缺资金,但是房地产创了新高,债券市场的利率水平在牛市中并不高,另类资产创了新高,中小板创了新高,表明这个市场并不太像是严重缺资金。蓝筹股缺盈利?为什么蓝筹股在上证指数达到3478后就止步不前了呢,我很长一段时间无法理解这个问题。甚至有人说蓝筹股老化,没有成长性、蓝筹股太大,大到市场炒不动。实际上这些解释我是很难信服的。蓝筹股市场太大,难道能比房地产市场更大吗?2011年年终整个房地产市场的市值超过100万亿。蓝筹股整个市值难道会比房地产市场更大吗?这个理由是说不通的。说蓝筹股老化,他比美国的蓝筹老化的行业都低,你能说老化吗?那么原因是什么呢?在很长时间我们不能理解这个问题。
但是现在我也不确信我理解这个问题,不过在2012、2013年期间,至少我自己接受了一种解释,这种解释现在为止我还是觉得这种解释看起来是最合理的解释。极其关键的解释是我们认为2009年以后以银行股为代表,整个蓝筹股股票的定价里边在不断吸收一个越来越大的房地产泡沫的风险,大家都知道房地产泡沫一旦破裂蓝筹股肯定没得逃。所以房地产的价格越来越高,泡沫的风险越来越大,蓝筹股估值就越来越低,不是它短期没有利润,不是市场没有资金,而是市场在预测一个长期之内的越来越明显、越来越大的房地产泡沫的风险。房地产的价格越高,它的泡沫风险越大,就去调整房地产市场,蓝筹股的估值就受到影响。
如果这个看法是对的,2012、2013年的看法可能是极其关键的原因,如果这个看法是对的,现在的市场就变得特别容易理解。如果房地产的价格在下降,那么房地产市场的泡沫风险在下降,而且会形成市场共识大家都看得到,如果房地产泡沫风险你们不确认它开始下降,在未来房地产的价格不断下降、房地产泡沫的风险不断下降,那么蓝筹股的估值就会弹起来。而我们认为这是过去差不多一年的时间里面发生的最重要的事情。为什么站在去年6月份我们认为牛市在到来呢?因为我们用两个最重要的层面就是事情坏到了极点,第一是房地产的泡沫不可能更大了,房价再创新高已经不可能了,它已经进入到了去化的过程。第二我们认为企业盈利已经到了最坏的时候,至少非常接近最坏的时候。而这两点站在现在回头来看不都是对的,但有70、80%是对的。现在我们认为即使站在现在来看这两套逻辑没有被系统性地破坏,这是我们对这个市场最基本的看法和解释。
对于短期的东西我还想做一点讨论,我只讨论两个基本的事实。第一个基本的事实是,考虑到H股的存在,考虑到沪港通发挥越来越大的作用,对市场的乐观预期会是一个有价值的参照。我们看问题的第二个起点,我们看到的第一个事实是,在今年一季度AH股的溢价是35%多一些,而银行股的AH股溢价普遍在50%以上。这么高的估值看上去不是那么容易解释,即便是沪港通需要一定时间发挥作用。第二个基本的看法是,一季度随着经济数据的转差,在政府层面有两个重要的变化,第一是地方债的置换,实际上是房地产泡沫相关联的东西,地方债的置换意味着这部分风险给清除;第二是政策呼之欲出,一直到6月份都会给刺激性政策出台。这两种因素对市场形成了格外的推动作用,这也许是我们站在现在仍然看到市场非常强、非常大的动量,这是宏观上看得到的非常重要的原因。最后就是这两种原因在长期之内都是不见得可以持续的。如果我们刚才所讨论的这些力量逐渐走向枯竭的话,市场的向下的调整是难以避免的,只不过不见得是迫在眉睫,也不太可能形成长期和幅度非常大的熊市。
李晶:这一轮牛市与2008年不同
(李晶:摩根大通董事总经理、亚太地区副主席)
这一轮股市与2007年的“牛市”相比有着很大的不同。当年中国经济是处于“过热”的状态下,而目前中国经济处于转型调整期,传统行业面临的挑战依然非常严峻,而新兴行业虽然在高速发展过程中,但目前占GDP整体比例并不高
4月15日,统计局公布了一季度中国经济数据,其中国内GDP增长率为7%,增速回落0.3个百分点。在前一天召开的国务院座谈会上,国务院总理李克强指出,中国经济下行压力仍在上升,中国需为面对更大的经济困境做好准备。需要加大定向调控力度,守住稳增长、保就业、促改革的基本盘。
然而最近中国股市却迎来了自2007年以来的新一轮“牛市”。上证综指从2014年底的3200点已经升至目前的4100点左右。与此同时,香港股市也出现量价齐升的现象。该如何理解目前中国“经济冷、股市热”的现象?对于投资者而言,中国股市存在哪些机遇和挑战?为此据记者采访了摩根大通董事总经理、亚太地区副主席李晶。
不同以往
李晶认为,这一轮股市与2007年的“牛市”相比有着很大的不同。当年中国经济是处于“过热”的状态下,而目前中国经济处于转型调整期,传统行业面临的挑战依然非常严峻,而新兴行业虽然在高速发展过程中,但目前占GDP整体比例并不高。
因此,李晶表示:“我们对股市持谨慎乐观态度,虽然已经将近翻了一番,但预计未来几个月股市表现还是会比较好。”
李晶认为,虽然中国经济表现低于预期,但是股市有前瞻作用。市场期待宽松的货币政策,预计本季度会降准、降息各一次,流动性向好也会推动股市有更好的表现。
同时,李晶也提醒投资者需要注意股市的追涨风险。“最近6个月,A股市场的快速上涨引起了一些追涨的情绪。目前A股的估值比以前高了很多,投资者应该警惕这种快速追高的情绪。”
另外,股市与经济、企业盈利情况是紧密相关的。李晶认为,如果下一阶段经济基本面没有改善,那么对市场会有一定冲击。4月下旬,公司一季度业绩将出炉,如果公司披露业绩低于市场预期也会影响股市情绪。李晶强调,一些题材股的公司业绩并不好,但股票估值非常高,需要投资者注意这方面的风险。
沪港通额度应增加
谈及目前H股市场的火热,李晶认为最大的原因是H股较A股便宜造成的。“A股H股溢价上周最高达到40%左右。这意味着目前A股比H股贵。水往低处流,既然是同一个公司,同一个管理层,甚至同样的盈利,那投资者当然选择便宜的那一种股票。”李晶向记者解释。
李晶认为,A股市场经过五年的熊市,市盈率已经从2007年最高峰的60倍跌至9倍左右。这段时间,H股一直比A股要贵。去年11月17日开通“沪港通”之后,因为中国内地股市比较便宜,所以许多海外资金投资A股的热情非常高,从而把A股市场调动起来,导致目前A股市场跟H股市场出现溢价。
李晶表示,当前政策方面推动市场全面向好。一方面,深港通可能在下半年会推出,沪港通额度可能会扩大。另一方面,更多资金进入股市,包括海外资金等。“内地、香港股市的发展,对于推动金融改革会有多方面的好处。本周也是新股上市的高峰,公司融资渠道也更加广阔”。
除此之外,李晶还表示今年A股被纳入MSCI可能性很大。目前在MSCI新兴市场指数中,中国在海外上市股票权重位居第一,为19%左右。“如果A股纳入MSCI指数,那么中国股票在MSCI新兴市场指数中所占的权重会进一步巩固,很多海外投资者会更多的把钱投到A股市场来,进一步推动投资。”李晶表示。
吴敬琏:泡沫迟早要破,只能提醒大家谨慎
(吴敬琏:当代中国杰出经济学家、著名市场经济学者、北京天则经济研究所理事)
2015年4月16日傍晚,如约来到吴敬琏老师家中,就当下的热点问题一一请教。 吴老虽然已是85岁高龄,依旧精神矍铄,思路清晰缜密。大家对吴老在公开场合的发言已经很熟悉了,不过,吴老在回答小编的问题时除了依然严谨客观,还妙语连珠,让小编感到此行收获很超预期。
以下就是吴老与小编的对话:
金融客平台:您如何看待现在实体经济疲弱、股市猛涨的状况?
吴敬琏:在农村,农忙的时候大家没空都埋头干活,农闲的时候大家有空就赌博。加尔布雷斯有一本书讲美国的股市(小编注:《1929年大崩盘》),他说美国人健忘,25年就忘了。现在看来,中国人更健忘。现在的情况不太正常,如果继续放钱,问题会更严重。但现在市场是一片狂热。泡沫迟早是要破的,但什么时候破没有人知道,美国那次大危机之前就有7年的繁荣,很多人觉得这个时候如果袖手旁观会错过发财的良机。所以我只能提醒大家谨慎。
美国人现在还怕股市要出事儿,但美国现在的经济情况确实好。咱们的经济这么差……听说现在大量进入股市的都是没有交易经验、缺乏理性、没有风险承受能力的新投资者,如果用自己的钱还好,但如果是借钱还加杠杆就很危险。
我曾推荐辜朝明的书(小编注:《大衰退》),他说在实体经济疲弱时,不能用货币政策,而要用财政政策,因为发多少货币都不会到实体经济中去。有经验的人都知道要现金为王,一定要容易变现的,而不是投到实业里。美国次贷危机之后用的其实是一种变相的财政政策,比如大量注资通用,快速重组,改善经营状况,最后退出时还盈利了。救市的同时还去了杠杆,值得我们好好研究,不要单单用信贷一个工具。这个问题吴晓灵也说过好几次。
金融客平台:上证50和中证500期指上市会对股市发展产生什么影响?
吴敬琏:这要看做股指期货的人是否按照市场规律行事,如果按照市场规律来,涨了这么多就会有很多人做空,那么股市的热度就可以降下来。如果他们也是揣摩政府的意思,那就会也跟着做多。股指期货如果也不理性的话,是会放大波幅的。期货本来是让大家发现价值,但衍生工具弄得不好反而会扩大市场风险。这也许可以说是市场经济的悲哀。
金融客平台:您怎么看现在也很火的新三板?
吴敬琏:那地方更危险。新三板是OTC交易,这本来应该是证券市场的基础,先有柜台交易,再有证券交易所的交易,但我们是倒过来了。这个应该是专业投资者的市场。
金融客平台:存款保险制度已经出台,利率市场化如箭在弦,民营银行、非银金融的放开、注册制的实施,关于这些金融方面的改革,魏杰教授最近有个观点,说这会对中国经济产生想象不到的影响,任何行政干预都将逐渐丧失作用,您觉得是这样吗?
吴敬琏:这个方向就是要发挥市场在资源配置中的决定性作用。这些是可以做到的,但还有一些问题。市场起作用的同时,如果政府的行政命令也起作用,那会很混乱。
金融客平台:最近政策开始给房地产交易松绑,您怎么看住房消费对中国经济的刺激作用?
吴敬琏:很多人都以为住房是刚需,我说过很多次,首先要搞清楚什么是需求,人们想要住房是欲望,并不等于需求。最近政策的目的还是要保增长。这就是变戏法,往里头投钱,乘数效应,带动其他的投资和消费,就转起来了。但只要有一部分人感觉到了危险,就玩不转了。
金融客平台:您如何看眼下的全民创业、万众创新?这是否有助于中国经济的转型?
吴敬琏:转型是要靠创新,但不能用老办法,让政府拿着钱,划一个圈说要支持哪些产业哪些企业,然后直接往里投。现在政府都很有钱,如果他们支持行业里的几家企业,其他的小企业就很难了。政府支持的产业问题也很大,看看光伏行业就可以了。真正有活力有创新的往往是政府忽略的行业。
支持创业应该有更有效的办法。中欧有一个帮助创业的项目,清华的X-lab听说也扶持了几个很有希望的企业。政府还是要想办法完善市场,要有一套创新的体制。
许小年:风口猪都能飞是典型机会主义
(许小年:中欧国际工商学院经济学和金融学教授)
有一句话叫做只要找准了风口连猪都可以飞到天上去,这是非常典型的机会主义心态,如果有这样的观念,那么它会阻碍企业在自身竞争力打造和提高方面所做的努力。你要是把你自己降到猪的水平上,我跟你就没有话好谈了。许小年:要做能自己制造大风的企业许小年:风口猪都能飞是典型机会主义
经济增长不必设定一定的目标
宏观经济现在按照中央政府的讲法是进入了新常态,我的理解是政府不再追求过去过高的GDP增长速度,不再用扩张性的财政政策和货币政策来维持GDP的增长。中国经济的增长如果不靠政府政策靠什么?历史经验表明,政府政策只能短期地发挥作用,而且短期作用所带来的后果是相当负面的。中央在这个时候提出新常态,我认为是正确的,经济增长不靠刺激政策,而是要靠改革释放红利。
当然,对于新常态现在学术界有不同争论,我认为尽管我们提出了新常态这样一个概念,但是距离改革释放新的红利来驱动经济的增长还有一段路程,新常态还有待于我们的努力才能实现。
在新常态下增长速度不会像过去那样达到两位数,甚至不能够保证7%、8%。其实经济的增长不必设定一定的目标,就像家里孩子长个子一样,有他自己成长的规律,为什么非要规定他一年长10厘米,如果长不了10厘米怎么办?你认为他没有达标,只有给他吃激素。所以我们的经济在过去十几年间经常处于吃激素的状态,经常处于靠兴奋剂来维持高增长的状态,那样是不正常的。
企业家靠天吃饭是农民心态
在新常态下,企业家要把对经济增长的预期放低,要学会在高增长的时期企业能够很快地发展,在低增长的时候,企业要能够生存下来,并且能在不太有利的宏观环境下把自己的企业做得更好。实际上,虽然这么多年来我教的是宏观经济学,但我个人感觉宏观经济和企业的经营管理没有太大关系。
如果一个企业家认为宏观不好,企业就做不好,那么他就不是一个合格的企业家。认为只有外部形势好的时候才能做好企业,那么就把企业家降到了农民的水平上,把做企业看作是靠天吃饭。我认为这样的企业家不合格,是农民心态,天不好就没有收成。何况农业现在都不是这个状态了,现代农业不管旱涝,都要保证收成,企业更是如此。
作为一个企业家不必因为宏观形势的好而喜,不必因为宏观形势的差而忧,专注把自己的企业做好,学会在逆境中生存,学会在逆境中发展,就像航海一样,不能期望永远是顺风顺水,逆风逆水的时候照样要行船。
要做能自己制造大风的企业
我认为社会上对宏观政策的关注是过度的,宏观政策对一个优秀企业的影响没那么大。一个优秀企业的成长发展不是看企业家能不能判断宏观形势,能不能踩准政策点,而是要看企业战略的制定是否合适,商业模式能不能适应市场需求,企业管理效率能不能在同行中出类拔萃,能不能有很良好的公司文化,凝聚员工一起为一个共同目标来奋斗,这些都是好企业最基本的因素,而不是说你踩好了宏观的点就能办好企业。这种机会主义的心理在当前的情况下是阻碍企业度过难关的一大障碍,所以我希望企业家抛弃机会主义心态。
最近有一句话叫做只要找准了风口连猪都可以飞到天上去,这是非常典型的机会主义心态,如果有这样的观念,那么它会阻碍企业在自身竞争力打造和提高方面所做的努力,因为大家全都去找风口去了,都希望变成一只幸运的猪飞上去。大家全都去找风口去了,都希望变成一只幸运的猪飞上去。大家全都去找风口去了,都希望变成一只幸运的猪飞上去。
有同学问过我,说教授你怎么看这句话?我说你要是把你自己降到猪的水平上,我跟你就没有话好谈了。马云说得更好,说风停了怎么办,风停了首先摔到地上的,就是那些机会主义的猪。所以我希望大家不要去找风口,而要做能自己制造大风的企业,自己作为弄潮儿在市场经济的大潮中把企业不断推向新的高度。
现金储备是企业过冬的干粮
不是所有的企业都要去看GDP,有一些和经济增长的关系比较密切的行业,比如大宗商品,比如金属原材料,市场供需关系和宏观经济比较密切,所以不看不行。但是很多企业比如制造业、消费品、医疗卫生、和老百姓的生活有关的企业,跟GDP没什么直接关联,你没有必要看。
即使那些和GDP关联比较大的行业,跟宏观形势关系比较密切的企业也应该把自己大部分的精力放在企业自身竞争力的提高上,而不是天天看天气预报,预测一下明天是不是刮风下雨。明天刮风下雨你就不出门了吗?天气预报可以看,但是不要指着天气预报吃饭。
在宏观经济形势不好的情况下,做实体经济的企业要咬紧牙关熬下去,做企业永远是谨慎经营,留够自己的安全边际。
如果天气预报是明天下雨,你就出门带把伞,至于带什么样的伞,带多长时间,各个企业都不一样。在经济增速放慢的时候,企业家手里的这把伞我认为最重要的是现金,现金储备要留够,要准备好过冬,现金储备是企业过冬的干粮。
争取在比较差的情况下,企业的现金不会断流。当然最重要的是企业家自己观念的转变,不要再靠天吃饭了,不要再机会主义地找各种各样的风口,踏踏实实把自己的核心竞争力不断地强化,这是企业长久发展的根本。
企业家仍需要读商学院。管理水平、对企业长远战略的思考、人力资源以及市场营销,都是优秀企业家必备的要素,读商学院,能提高企业家的这些综合能力。
叶檀:国人财富配置迎来根本变化
(叶檀:知名财经评论家、财经专栏作家)
核心提示: 股票市场上涨只是资产配置变化的一个前奏,接下来是债券、资产证券化,取决于向市场投资者开放的速度。
中国迎来存款搬家时代,从银行搬到证券市场,这个过程是被动的,也是漫长的。存款保险制度、利率市场化、资产配置重点变化、财富效应等都在让资金转移方向。
股票市场上涨只是资产配置变化的一个前奏,接下来是债券、资产证券化,取决于向市场投资者开放的速度。
沪深两市流通市值已经接近居民储蓄余额。央行数据显示,2014年人民币存款增加9.48万亿元,余额为113.86万亿元,同比少增3.08万亿元。2014年底,中国居民储蓄余额达49.9万亿元,是全球储蓄金额和人均储蓄最多的国家,居民储蓄率已超过50%,远超世界平均水平。
股市目前已经成为吸金市。2015年一季度是A股历史上保证金新增规模最大的一个季度:银证转账保证金净流入6143亿元,2014年第四季度排第二(5920亿元)。与之相比,2012年保证金是净流出的。
融资量之大、之疯狂、基金发行之火爆不必多说,“一人多户”等政策也在推波助澜:从4月13日起,每位投资者将拥有一个总账户和若干子账户,最多可在20家证券公司开设20个账户。
截至4月3日的一周,沪深股市流通市值突破40万亿元大关,较前一周增长5.72%。这种持续增长的态势再往下演进,沪深股市流通市值可望坚定地超过居民储蓄余额,也说明用印股票的方式,资金被成功地吸纳到了企业中。从已披露的11份上市银行2014年年报来看,存款总额已经连续两个季度出现负增长。
不仅存款下降,由于收益率相对较低,理财产品余额也在下降。融360发布的数据显示,今年一季度,银行共发行12176款理财产品,发行量比2014年四季度大幅减少了39.55%,比2014年一季度也减少20.2%。一季度非保本浮动类理财产品的平均收益率在5.3%以上,但保证收益类及保本浮动收益类理财产品收益率都在5%以下。融360理财分析师刘银平认为,股票及基金市场火爆,资金从银行理财市场出逃到收益更高的股市及基市,是理财产品发行规模减弱的原因之一。
与主流市场争锋并且从银行等虎口夺食的理财产品如今锋芒尽敛。
曾经一度被市场热捧的互联网宝宝类产品,由于货币基金弱势与诸多限制而饱受冷落。银行不缺资金,债市阴阳怪气,使得各类宝宝类产品难以与分级基金等抗衡。
4月13日的数据,基金系宝宝中,挂钩南方现金增利的南方现金宝7日年化收益为4.57%,每万份收益1.06元。挂钩嘉实货币A的嘉实活期乐7日年化收益率为4.47%,每万份收益为1.14元。银行系宝宝境况与此相似。P2P则因为风险过大,目前有逐渐被众筹取代的倾向。
打个不恰当的比方,现在打开股票市场,只是在村口放了一张赌桌,未来数十万亿的资产证券化产品,以及随着债市而来的衍生品市场,又是两张体量相当的大桌子。
交银国际在关于信贷资产证券化注册制的研究报告中指出,按起息日计算,去年信贷资产证券化产品发行量3119亿元,估计2015年的发行量可能达到去年的2倍以上。4月3日,央行发布公告称,简化信贷资产支持证券发行管理流程,对信贷资产支持证券正式实行注册制,一次申请注册,自主分期发行。
中国债券发行量连续3年处在历史高位。据彭博社报道,中国财政部预计,地方政府今年至少会发行1.6万亿元的债券,是2014年的4倍。目前债券发行过多导致收益率上升,景顺资管称,有关部门可以通过进一步开放债券市场来应对。
中国债务现状的逼迫也好,市场化发展也好,资产的重要配置也好,股权、债权等将成为未来的主导融资市场与理财市场。
熊锦秋:要防止“改革牛”变成大赌局
(熊锦秋:资深经济研究员)
笔者认为,中央全面深化改革的各项举措稳定了市场预期,是股市上涨的主要动力,“改革牛”基本有了定论,但管理层也应重视股市存在的种种问题,防范风险并防止其沦为大“赌局”。
当前,全面深化改革已经进入攻坚期,通过体制机制变革产生改革红利,股市也由此受益,这是“改革牛”出现的基础。但无论改革能够带来多少红利,其释放应是一个缓慢的过程,期间还可能存在波折。
在“改革牛”的大环境下,股市部分板块出现的泡沫确实让人担忧,投机者爆炒题材概念,将诸多不确定性抛于脑后。
有的上市公司为了迎合市场炒作,或资产收购或改名。这些畸形泡沫远远脱离其内在价值,投资者参与的只能是击鼓传花游戏。
尤其是创业板平均收益率接近100倍,已经透支了发展成果,不要说该板块上市公司并非个个高成长、高科技,即使个别成长性较好的公司,其成长也应有个边界。现在创业板走出上不封顶的趋势,一些大股东趁高减持,创业板风险犹如山顶上根基已松动的滚石。
股市走牛,股票发行量增加、直接融资比重提高,一定程度能够推动经济增长,但不宜夸大这种作用。目前A股上市公司有2700多家,即使再上市数百数千家,也只占我国企业总量中的一小部分。大量企业仍面临融资难题。
不仅如此,国人越来越多的财富都用来配置股票资产,甚至一些小老板原来经营的主业停滞,将资金用于炒股 ,大量真正需要资金扶持的中小企业,不仅难以接受到牛市阳光的普照,反而资金被股市吸走,境况更加不堪。
此外,众多国人将大量资金投入沸腾的股市,必然对股市保持高度关注。有的投资者甚至上班时间也盯着大盘影响工作。
目前,股市机制还不够健全,通过上市公司进行资源再配置的效率也让人有些担忧。一些企业为上市而上市,大量募集的资金难有好的投向,多用于理财或躺在银行睡大觉。
上市公司治理、基金治理等领域存在不同程度的委托代理风险,投资者买入股票成为公司股东,却难参与上市公司治理,甚至出现一人股东大会的现象。在现实熟人社会中,投资者能够随时掌握身边企业大量的动态信息,能切实参与公司治理,对公司经营等进行有效约束,而进入股市却对公司的约束逐渐减弱,有的甚至不复存在。
作为A股投资者,除了空头(空头比例极小)谁都希望股市天天涨,但这种上涨是由股票内在价值的逐渐提升。
如果靠投机操纵把股价炒上去,这种泡沫难以长久,最终必然会破裂。上一轮大牛市泡沫破裂,投资者账面盈利逐渐化为乌有,教训可谓深刻。
经过近年的治市,股市基础制度有了一些改善,但还不到很完善的地步。一些制约股市健康发展的根本性问题依然存在,包括一股独大、大股东侵犯小股民利益,上市公司信息披露存在造假或误导、市场操纵、内幕交易、利益输送等。
上述问题仍需要管理层下苦功夫整治,只有将治市进行到底,高涨的股价才不会昙花一现,牛市的脚步才能走得又实又稳,“改革牛”也不会变味成大赌局。
雪球:这轮牛市到底会有多大?
1、这轮牛市会有多大?
这轮行情到底能走到什么位置,我也不知道,但看目前政策面的态度,这轮行情级别不小,至少到现在还没走完。而这轮行情和2005-2007年的牛市行情又有很多相似之处:2005年牛市行情启动的根源,是市场经过为期4年(2001年6月-2005年10月)的熊市洗礼后,优质票的估值已经低至极限,股改盛宴的到来、股改对价的蛋糕激发了人气,于是A股市场上爆发了有史以来最大级别的牛市行情.
而眼前这轮行情启动的背景:是2008年11月份以来市场近乎连跌7年,优质蓝筹的估值更是再创历史新低,如银行股的估值一度跌至3、4倍,那这轮牛市行情启动的导火索是什么?沪港通实施?国企混合制改革?估值修复?其实这些因素都有,反正市场自2014年10月份起先上演一段让多数投资者欲哭无泪的“满仓踏空”行情,然后随着行情的深入,牛鬼蛇神相继上台,垃圾股、概念股开始鸡犬升天,市场上各路大神(包括公墓基金)根本不管什么市盈率、估值,反正是找个借口就开始恶炒、爆炒,所以很多绩差股动辄3倍、5倍的狂飙,这让很多持有低估值优质票的价值粉感到困惑,尤其是这段时间针对银行业利好的降息,消息出台后银行股大跌,针对银行业利好的降准,消息出台后银行股也大跌,以至于现在很多银粉开始有点惧怕银行业再出所谓的“利好”。
而最近一段时间神创板狂飙,沪指也近乎45度斜线的上行,又让很多银粉担心如果市场到头了,那岂不是白拿了银行股,白白错失了赚钱的机会?所以很多银粉看着手里半死不活的银行股有点欲哭无泪的感觉,可我想说的是:您至于吗?
2、拿低估值票吃亏吗?
我在旧文《大行情中投资蓝筹股的收益分析》里已经多次用详尽的数据论证过牛市行情里,持有低估值的品种会远远跑赢大盘指数,如2005-2007年的上轮牛市里,人见人厌的十家最大市值的钢铁股评价涨幅是771%,超过沪指513%的涨幅,而眼前这轮行情里,钢铁板块里市值最大的宝钢也已经涨了155%,市值第二大的包钢涨了330%,市值第三大的河北钢铁涨了254%,市值第四大的武钢也涨了210%,他们跑输大盘了?
还有煤炭、有色、机械、基建、铁路等等,这些被新新人类已经视为没什么发展前途的传统行业里,其市值最大的品种其实都跑赢了大盘,但限于本文篇幅的缘故,我不展开深入评述。
那银行股后面如何呢?我下面再说,我先说作为银粉你要保持什么心态,因为您无需拿神创板这两年364%的涨幅(从585点到今天2706点)来责备自己,更没必要拿涨幅数十倍的银之杰、全通神教、乐视全能网来怪罪自己,人家涨多少和我们有啥关系?
如果你有能抓住这些牛票的本事,您也不会死拿银行股到现在,再说神创板已经100多倍市盈率了都没怎么样,神创板的顶是在天际,但你敢动那些神票?如果你不敢动,那啥都别说,继续拿住你半死不活的银行股好了
3、A股市场牛市的节奏是什么?
我在《A股白皮书》及《大行情中投资蓝筹股的收益分析》里都有阐述银行股在各级别行情里与大盘指数涨跌幅度的对比数据,2005-2007年牛市行情里,当时已上市的五只银行股平均涨幅是937%,其中浦发的涨幅是1141.19%,远超沪指513.62%的涨幅(998点到6124点),而后面A股市场启动的几轮行情里,银行股的涨幅也一直强于大盘指数,这个我不一一陈述,各位自己看下表。
那么这轮行情里,银行股最终的表现又会如何?A股市场是奇葩的市场,但市场的规律性始终无法改变,一直以来,A股市场的特点基本都是:在牛市启动初期,市场资金大多是先从小票开始炒起,就如这轮牛市启动前,创业板也是先于主板见底(2012年12月创业板指数探低585点,在见底前,创业板指数是从2010年12月的1239点一路跌至585点,跌幅52.78%,同期沪指下跌31.66%,所以跌的多,弹的也早,这也是为什么资本市场上跌多了就要涨,涨多了必然跌的原因)。
那么随着行情的演绎,市场逐步走活后,场外资金从初期的试探性进场,到最终大规模入市,其结果就是推动市场不断上行(我感觉这是废话)。因为行情启动初期,市场人士对市场能走出多大级别行情都没把握,就如俺一年前和那些专业人士打赌到底2000点是底,还是1600点是底一样,别说后面能否启动大行情,就连当时市场的底在哪都在迷茫中。
那么这样的市场环境下,场内资金多是以炒作中、小市值股票为主,因为市值小,股价容易撬动,所以牛市初期资金喜欢炒小市值品种一直是A股市场的特点,这个特点也从没有改变过。而以市值大小作为机构选取炒作标的的特点,即使在针对银行股的炒作也是如此:2014年里银行板块里率先启动的是中信银行、然后是光大银行,接着是南京银行、宁波银行和北京银行,再后面是工农中建交5大行,再再后来才过度到浦发、兴业、招行上。
虽然当时市场对这些银行股的炒作都冠以不同的题材和概念,但其背后隐含的规律其实还是游资机构按实际流通市值的大小为序进行炒作,关于这方面分析见我《我为什么不喜欢某行》一文里有介绍。所以这轮牛市演绎到现在,牛鬼蛇神开始相继鸡犬升天其实很正常。但随着行情的发展、指数的走高,市场风险开始集聚,市场的顶到底在哪里?其实谁都没有准确的定义,但场内主流资金出于避险的考虑,会逐渐从高风险票上向低估值品种上转移,因为当各路牛鬼蛇神的价格都高高在上时,这些资金其实都担心市场到顶,但又无法确定顶部在哪?可又怕错失牛市行情的后半程,所以大多数资金不忍轻易离场,这时会选择进可攻、退可守的策略:就是把资金向低估值品种集结。
当这些能引导市场方向的资金在低估值板块集结到一个临界点后,最终就促成市场中这剩下的价值洼地也被水填满(很不幸的是:每轮牛市行情里银行板块大多都担当这个角色)。而等所有价值坑都被水填满后,市场也随即到顶,这是A股市场的规律,从没改变过,那这轮行情会逆转吗?
2007年的大牛市行情里,开始阶段也是题材股、概念股暴涨,当时公募基金正处在历史上唯一一次走正道的时期,重仓蓝筹股(当时招行是公墓的第一大重仓股),在当时那轮牛市行情的前半段,也是垃圾股、概念股爆炒,绩优股、蓝筹股没怎么动,所以公墓基金的净值提升有限(当然也有原因是公墓基金当时对牛市行情预估不足,很多公墓基金在行情启动初期就大量减仓,对此我在《从QFII的操作理念看沪港通后A股市场演变格局发展趋势之一》一文里有介绍),以至于基民开始赎回基金,然后选择直接进场厮杀。而随着市场点位的走高,垃圾股、概念股的股价已经高高在上后,蓝筹股与牛鬼蛇神的估值差越拉越大,由此引发5.30行情,也即沪指从4000——6000点一段,上演了经典的“二八行情”,就是蓝筹股暴涨,题材、概念股、高市盈率股票大跌的情形,以至于当时市场上绝大多数投资人只赚指数不赚钱,那么这轮行情会如何呢?历史会不会重演呢?我只想说:市场上规律性的事情一般很难改变,就是一轮牛市的结束是伴随以所有的价值洼地都被水填满,那现在银行股的估值您认为高呢?还是低呢?
王烁:言尽于泡沫
(王烁:财新传媒主编)
资产定价模型发明人之一Jack Treynor说,股市大多数时候能够正确定价,不是因为市场中有人特别聪明能够发现价格,而是因为市场中人独立地分别作错误定价,这些错误定价的合力,形成了一个最为准确的价格。好比玻璃瓶里装满巧克力豆,让一群人分别猜有多少粒,其均值往往最接近于实际值,比任何单个猜测都更准确。这是个好寓言:虽然市场中人总是错的,但市场总是对的。
但市场比这要复杂得多。
首先,定价这件事,市场既是运动员又是裁判员,也就是说,市场定的价,市场中人含着泪也只能埋单。所以有人干脆说市场永远是正确的,这并不是说它永远是合理的,只是如果总是你来为错误埋单,说错在市场有何意义?
然后,市场中人在各作其错误定价时,并不总相互独立。有时,因为共享的前景/故事/逻辑,市场中人互相感染,选择同一个方向下注,其各自错误的定价不再彼此抵销,市场于是并不比市场中人更聪明。泡沫就发生在此时。有人认为泡沫是异常态,有人则反过来认为泡沫是常态,这些都无所谓,重要的是泡沫是人们这类行为方式在资本市场上用价格来作的表达。人不变,泡沫就在什么地方等着你,作投资者教育无用。
泡沫与经济的关系,可不是“股市是经济的晴雨表”那么简单。有些泡沫发生在经济向好之时,而预期是越来越好,结果股价跑得太远,马车跑到了马的前面;有些泡沫发生在经济不振之时,只是预期会转好,结果马车又跑到了马的前面;还有些泡沫,发生在经济不振之时,预期会更加不振,而市场中人反而惟恐经济转好会刺破泡沫。之所以有此表面的悖谬,是因为这类泡沫维系于对政府的预期:经济越不好,财政/货币/政策会越宽松。2009年金融危机最危险阶段过去以来全球浮起的各种泡沫,最后一种居多。《经济不起,牛市不止》,这是出自当下著名策略师的研报。
泡沫就在那里,怎么办?
哪怕明知是泡沫,绝大多数基金经理也会选择参加。不参加泡沫狂欢阶段的基金经理,在泡沫的破裂来临之前,就已经被投资者抛弃。在狂欢阶段同涨,在破裂阶段同跌,是基金经理的理性职业选择。只有少数人有独立行事的资格,虽然选择不同,有的如索罗斯,清醒地寻找并积极参加泡沫;有的如卡拉曼,坚守价值投资,回避泡沫。
普通人就很惨,进退都有一刀等着。参与泡沫,仅仅从概率上讲,绝大多数就会成为泡沫的养份,被割的韭菜,被屠的羔羊。然而不参与泡沫并不意味着就安全,巨型泡沫破裂的成本必然会社会化,全社会付代价。
截至4月27日,沪深两市融资余额创历史新高,达到1.82万亿元,融资买入额占A股成交比例14.81%。
王琦:这轮牛市的秘密和猝死的三个条件
(王琦:中信建投基金经理)
一、牛市的困惑
持续两年的A股牛市行情,让很多人看不懂,主要原因有两个:一是行情与宏观经济相背离,二是个股间结构分化巨大。
以沪深300指数为例,从2005年中开始,该指数与单季GDP同比基本同步,但自2014年中开始,二者出现明显背离,背离的时间之久与幅度之大为近十年之最。
同时,代表大盘蓝筹的沪深300指数与代表小盘股的中证500和创业板指数,走势节奏与上涨幅度都分化很大。
二、破解牛市困惑的密钥
对上述困惑的一般性解释,主要集中在“改革”与“转型”两种力量:改革提升估值,转型造就分化。这两种解释都有一定道理,但细究起来也有瑕疵。改革提升估值隐含的前提是:通过改革,让经济增长企稳,并且更具可持续性。但如前述,两年来经济不仅没有企稳,反而节节下滑且有通缩隐忧,并且本轮牛市与经济基本面的背离已达十年之最。转型造就分化,不能说不正确,2013年初至今,申万计算机和传媒指数分别上涨349%和299%,确实遥遥领先其他行业指数,但同时也要看到,沪深300与中证500指数的分化更甚于对创业板指数,有人计算的A股等权指数亦早已创下历史新高,说明个股普涨亦十分明显。
在我看来,更有解释能力的,是监管政策对于上市公司再融资(含并购重组)审批的放松,可以说,本轮牛市是“再融资监管市场化改革的红利”,而最有意思的地方是,这个高大上的评价,还需要一个不那么光彩的前提:IPO受限。
首先来看一组对比数据:
2013年以来,增发的公司家数巨幅增长,2014年高达478家,超越了2010年IPO巅峰的347家。而对应在金额上,2014年增发募资6911亿元,不仅是同年IPO募资额669亿元的10倍强,更超过2010年IPO募资巅峰的4911亿元逾40%。
接下来就是最精彩的魔术揭秘部分了,为什么增发取代IPO成为股市募资主渠道是破解牛市困惑的密钥呢?
其中的关键在于:当上市公司再融资的便利,与IPO受限的背景相结合的时候,就产生了一种奇妙的化学反应,再融资成为一种极具价值的特权,并且可以相对极低的价格去“血拼”那些苦苦徘徊在IPO门外的优质活力资产,从而增强自身盈利能力,并降低估值,然后进入下一个模式再循环。
由于增发是市价打折定价,所以在这种模式下,上市公司的高估值,变成了一种优势和必然,因为只有高估值,才会在发行股份购买资产时少摊薄原股东权益比例。反观被并购资产,相对处于被动地位,公司控制人只能在IPO的漫漫等待和各种不确定性,与被并购的快速套现和快速融资中,做出选择。略举一例,我们在与一家制造业上市公司交流中了解到,该公司去年收购了一家净利润规模与其原制造主业相当的市政园林企业,园林公司老板本有IPO计划但最终放弃了,因为IPO总过程至少4-5年,一旦披露材料几乎必遭举报,会导致几年内开展业务都很困难,而通过被并购间接上市后,今年又在增发募资,园林业务获得超常规发展。
毫无疑问,这种模式已经成为一种主流,2013初至2015年一季末,已经有920家公司实施了增发,占2015年一季末2662家A股公司的35%。更令人吃惊的是,截止2015年一季度末,有1073家公司处于增发的不同进程中,如果假定这些公司中不重复的话(事实上当然不是),两年多来,2662家A股公司中的69%,或者已经实施了增发,或者正在增发的流程当中,考虑部分公司实施了不止一次增发,大体也可以推算至少一半的公司已经或即将进行增发。A股公司,正处在一个前所未有的增发狂潮当中。
从这个角度出发,我们会发现A股牛市中的一系列困惑都豁然开朗。
首先,并购重组取代经济波动成为影响股价的主要驱动力。大体来看,借助增发而完成的并购重组有两类或者说是两个阶段,其一是初期部分充分意识到融资优势且自身把并购重组作为公司增长模式的公司,典型代表是蓝色光标,蓝标于2010年2月首发,募资6.77亿元,随后公司先后于2012年6月和2013年9月两次定增募资22.6亿元,2014年发行可转债募资7.5亿元,利用这些资金,蓝标上市后累计并购数十家海内外公司,收入与营业利润的年复合增长率超过70%。随后,在再融资审批放松的背景下,蓝标模式的成功迅速被复制,并且并购对象从纵向整合与横向扩张,膨胀为跨行业并购甚至纯粹的保壳或借壳。特别提醒的是,在这种模式下,已上市公司的价值得到巨大的重估,壳价值显著扩张。
其次,市值取代估值成为股票定价的主要标准。仍以蓝标为例,公司自上市以来,PE(TTM)估值几乎没有低于过30倍,高点时超过80倍,但并购对象的估值几乎都在10.5倍以下。我们可以做个简单的算术题,上市公司净利润2亿元,市盈率50倍,市值100亿元,而被并购企业净利润同样为2亿元,估值10倍即20亿元,则上市公司收购需要增发20%股份,并购完成后公司整体静态市值120亿元,净利润4亿元,PE下降为30倍。别忘了,公司的成长性为100%,简单外推的话,还可以给出更高估值,假如回到50倍,总市值就是200亿元,这就是资本的小魔术。在实践当中,无论上市公司原主业的利润状况如何,只要公司控制人和管理层展现出重组并购的意向,且有能力寻找到意愿上市及被并购的资产(比如签订了市值管理合同),其股权价值就相当于附加了可以100%中签的新股期权,股价都会大幅飙升。此种状况下,流通股东“配合”控制人提升股价做大并购前的市值,是一种“理性”行为,而对其存量主业资产的价值分析,就显得不那么重要了,何况在宏观经济节节下滑的背景下,上市公司自身的经营也难有太多亮点,这就是高估值(市值)与差经济共存的微观基础。
第三,大盘蓝筹公司并购重组动力不强,股价表现相对落后。在火热的并购浪潮中,大盘蓝筹股无疑是相对寂寞的一个群体,一方面公司自身经营稳健主业突出,重组意愿不强,另一方面,公司自身体量很大,也很难寻找到会对股价产生重大影响的标的。所以,在股价弹性上,大盘蓝筹股比起那些重组消息此起彼伏、并购投向缤纷夺目的中小市值品种来,自然相对寂寞得多了。此外,在一定程度上,多数大盘蓝筹公司控制人是国资部门,对市值的追求力度也没有中小市值民企那么强烈,不过,在国企改革的大背景下,近来也有越来越多的大盘蓝筹股进行市值管理,通过整体上市、资产置换等方式,充分利用资本市场的融资优势。
三、并购牛市的未来
并购牛市虽然是中国特定股票发行制度下略显怪异的产物,但并不完全是坏事,从积极的方向来看,这也是资源有效配置的一种方式,在宏观意义上可以说是各类有利润和有活力资产“快速证券化”的过程,并且基本上是以市场化的原则完成的,是对IPO堰塞湖的另类导流,比如我们看到很多静态盈利规模较小但增速极快的网络游戏、传媒以及其他互联网企业,借此机会迅速实现了证券化,从广义上来讲不仅扶持了这些新兴产业,也是对创业和创新的极大鼓励。从公司经营层面来看,并购让那些具备前瞻眼光与整合能力的上市公司,获得了“撬动地球的杠杆”,这本是资本市场发展的应有之义,彰显了监管市场化导向所可能迸发的积极影响。
但是这种模式的弊端也不容忽视,除了可能伴生的内幕信息与虚假披露之外,最重要的,就是众多跨行业并购所可能带来的整合不畅。问题可能出现在两个层面,一是上市公司在跨行业并购时,往往缺乏对新产业、新企业价值深度辨识的能力,事实上,截至目前已经出现了多起并购标的盈利低于承诺值的事件,事后来看有些资产的问题在收购洽谈期已有苗头,如果不是公司虚假披露,那就是把控能力不足了,只是现问题资产相对占比还不算高,不足以影响整体投资者信心。第二是即便并购标的经营顺利,但在收入与盈利增速很快占公司整体比例越来越高的情况下,多数却没有上市公司控制权,在战略、融资等方面,与原控制人的矛盾,将会随着时间推移不可避免的出现,这种矛盾从长期来看可能会是非常严重的。
所以,预判并购牛市的未来,就必须出现足以动摇当前模式的力量,当这些条件实现,并购模式无法大规模继续的时候,牛市的基础就被动摇了。那么,这些条件会是什么呢?
答案有三个:注册制真正推出、新三板极度繁荣、并购整合负面效应大面积显现。前两者是并购标的供给方面的制度性障碍,如果主板创业板IPO实施真正的注册制,上市流程大幅缩短,那么真正优质的企业一定会选择独立上市而非被并购,因为这样才会获得真正的可持续发展,当然其中还隐含了一个重要的前提,就是目前IPO发行中畸形的“限价发行”规定一并得到改变。同理,如果新三板继续繁荣,融资功能进一步完善,也会让现有上市公司在寻找并购标的方面更为困难,并购价格更高从而显得不那么“经济合算”了。最后一点,就是并购整合负面影响的大面积显现,这可能会表现为承诺业绩的大面积低于预期,或者是其他方面的负面效果频繁出现时,就会动摇投资者对该模式的信心,严重时可能在部分个股身上出现业绩与估值的戴维斯双杀。这三把压在并购牛市头顶的利剑是相互独立的充分条件,每一把利剑的威力充分显现,都会切断并购牛市的咽喉。在我们看来,对于分析师和投资人来讲,纠结在估值和泡沫的绝对水平上是无意义的,而应当把注意力放在对着三把利剑进程的密切跟踪上。
程彤:中国股市的最大“地雷阵”正在被挑破
(程彤:财经观察员,本文来源于:商业见地网)
中国股市从去年10月底至今,A股已飙涨了78%,最近又站上4000点大关,为金融危机以来首见。大量涌入的华尔街资金和猛速增长的股民数量,让美国《市场观察》也不得不感叹,忘掉华尔街吧,上海才是现在需要观察的市场。从现在向前看,华尔街将变成一个地区市场,而中国金融市场和投资者将主导世界。
中国股市持续火爆虽然振奋人心,但也切莫被狂欢冲昏了头脑。正处于经济结构转型关键期的中国,的确需要来自资本市场的支持,但这种支持理应呈现为上市公司盈利水平改善带来的“慢牛”“长牛”,更希望是一个“健康牛”,投资者仍需提防“非理性泡沫”,金融风险作为中国经济的最大地雷或将在未来一年内被挑破。
一个严峻判断是,2008年底中国货币供应总量47.5万亿,2013年末达到110.6万亿,2009年到2013年中国高达63万亿的货币供应远超1949年到2008年五十九年货币供应总量,这在人类历史上是绝无仅有的,并且这63万亿元可能已蒸发掉很大部分。经济危机后半部接力棒也正在递接到金融机构手中,其本身利润空间会被大幅度挤出,其不良资产大量级增加困扰也会日益明朗。
根据银监会公布数据,商业银行不良贷款余额已连续上涨。截止到2014年三季度末,银行业加权平均资本充足率12.93%,有近2.5%拨备覆盖率,加上央行提取的准备金,无法应对恶劣的坏账率大面积发生。
“非银行”的影子银行体系大量销售高收益理财产品,存在难以承兑危机已有所发生,正在透支国家信用。一些信托、保险机构并不靠谱,保险里边套信托,信托里边套保险,并与银行机构息息相关,唇亡齿寒,又不断融资,里边黑洞深不可测。
民间借贷基本上已经历一轮雪崩式违约,跑路事件频发,极大的增加了政府社会管理风险,后边叠加式的一轮违约很快也会到来,动辄高达年收益30%民间借贷,是不可能维系的。
其次,房地产不景气对金融机构也是非常沉重一击。鉴于房地产市场在整个中国经济体系的占比,房地产市场的风险一旦暴露将进一步蔓延到其他领域,甚至开启整个金融系统的风险。
中国国家统计局发布2015年3月份70个大中城市住宅销售价格变动情况数据显示,与上月相比,70个大中城市中,二手住宅价格下降的城市有48个,上涨的城市有12个,持平的城市有10个。环比价格变动中,最高涨幅为0.9%,最低为下降0.7%。
与去年同月相比,70个大中城市中,二手住宅价格下降的城市有69个,仅深圳一城同比上涨。3月份,同比价格变动中,最高涨幅为0.4%,最低为下降13.5%。
与此同时,地方政府债务频频敲响警钟。中国财政部相关官员25日出席第二届长三角财税论坛时透露,目前地方自行上报到财政部的债务总额约为16万亿元。政府财政入不敷出,国家力量已无力维持金融机构危机无底线堆积,正在开始切割划清责任,至少中小金融机构要倒一批了,破产清算或接受购并。
“中国股市绝对是在创造泡沫,小额投资者频繁交易,投资气氛很重,如果中国的成长持续增加动能,那么目前的估值是合理的,泡沫就有可能会温和地减弱,但这不太可能会发生。而另一个可能的结果则是,股市继续上扬,然后泡沫破掉,和上次一样。” 高盛集团亚洲总经研究主管TimothyMoe近日指出。
随后,Phoenix资本研究公司提出了更具体的判断依据,他们认为,最终资产价格应是与经济匹配的,而煤炭和原油都是对经济敏感的资产,因为经济疲软,这两类资产在近年出现暴跌,市场已进入“价格发现”模式。
2012年,煤炭结束了长达10年的牛市。2015年,煤炭不仅进入熊市,价格也跌破了10年前牛市开始时的点位。
有分析人士称,煤炭价格下跌,是因为美国能源政策变化了。根据美国太阳能协会的数据,2014年美国全年预计新增太阳能装机容量6500兆瓦,同比增长36%。而且,美国非电力企业对太阳能的投入也是逐年加大。截至2014年8月,美国投资最大的25家非电力企业安装太阳能发电装置1千余处,发电量超过569兆瓦,足够美国11.5万户家庭使用,较2012年同期翻了一倍。
但煤炭在全球能源结构中仍扮演着重要角色,到2040年全球煤炭需求将增长15%。虽然在美国,由于越来越多的限制以及其他燃料的竞争,燃煤发电到2040年将下降大约三分之一,但发展中国家的煤炭需求有望增长三分之一,特别是在东南亚、印度、非洲和巴西。中国的煤炭需求将在2030年达到顶峰。
Phoenix公司认为,煤炭价格暴跌,更多反映了“价格发现”机制,大宗商品价格向经济基本面回归。而且去年下半年以来,原油价格暴跌,油价走势也印证了经济的疲软。如下图所示,油价跌破了2009年以来的长期趋势线。
虽然世界银行国际经济学家、《大宗商品展望》主要作者约翰·巴菲斯坚持认为,本轮油价下跌与20世纪80年代中期的暴跌之间有很多相似之处,包括欧佩克以外的产量增加、欧佩克改变目标和在这两次跌价之前油价都比较高等因素,以致“油价有可能在短期和中期维持低位”。
但从另一方面考虑,也极有可能是因为实际经济并非如政府、主要央行所说的那样好。煤炭和原油这两类资产此前涨幅太高,价格出现泡沫,它们的暴跌意味着泡沫破裂,资产价格向实际经济回归。
“目前,市场已经进入“价格发现”模式,最终也会在股市中体现出来,有可能未来一年内,股市就会发生暴跌。”Phoenix公司说。
Bluecrest资产管理公司基金经理胡刚,今年早些时候在接受华尔街见闻网站专访时也表示,过去几年,资产价格整体处于上升态势,而大宗商品下跌说明,资产价格涨到一定程度,不能再忽悠了。他认为,做多波动性可能是很好的策略,波动性是资产涨跌的对冲。
与此同时,我们还应该注意到,随着A股大牛市持续,更多企业将在A股增发筹资,这将继续吹大股市泡沫,证券监管部门很可能在今年出台严厉措施遏制股市。
彭博数据显示,今年以来,共有242家中国企业总计宣布709亿美元定向增发计划,远高于2014年前四个月的578亿美元和2013年前四个月的166亿美元。
其中就包括券商。《证券日报》称,自从去年11月下旬A股大幅上涨以来,券商的再融资速度也在加快。22家上市券商中已有10家抛出融资方案,扣除刚刚上市不久的东方证券和东兴证券,有融资需求的券商占到了上市券商的一半以上,其中定向增发方案最受券商欢迎。
“中国股市的确太火爆了,但有些“过热”的迹象,预计中国政府可能采取一些“降温”措施,比如抑制融资配资等。” 黑石集团创始人兼首席执行官Steve Schwarzman说。
2014新财富第一名的兴业策略张忆东认为,这一轮的A股牛市有三大阶段 。第一阶段已到最高潮,指数型行情将加速冲高,之后二季度后期将迎来“个股行情” 。“疯牛”行情的风险点可能在5月中下旬,大盘可能将出现8%、10%甚至更大幅度的震荡。对于这段“最高潮”行情的演绎,他提出两种情形、两种可能性供参考:
第一种情形,行情加速冲高、直接形成“大尖顶”,然后出现惨烈的调整, 直接进入此轮大牛市的第二阶段即调整阶段。假设前提是——面对“疯牛”,政策调控严重滞后,政策继续地给利好、给新资金,官媒继续火上浇油。 该假设下,未来一个月涨1、2千点完全有可能,之后的调整幅度较大、时间 偏长。
第二种情形,未来数周的行情先是震荡然后继续冲高,出现“小尖顶”,然后二季度步入调整,并在三季度反弹,再确认是否进入大牛市的第二阶段。 假设前提是——调控“疯牛”的政策很快出现,但力度是逐步加大,而行情 在政策调控预期的影响下,起初会出现短暂的震荡、调整,然后在前期“踏空”资金的抄底行为推动下继续“疯”一段,最后在政策的重手之下出现大调整。
但无论是上述两种情形的那一种,大概率是未来一个月行情进入到阶段性的最高潮、高风险区域,短期的最优策略仍是顺势而为、寻找补涨洼地。
中国知名财经媒体人刘晓博认为,虽然中国政府不会用完整意义上的人民币自由兑换和IPO注册制来刺破股市泡沫。但那仅仅是政府“不愿”,市场仍然在发生巨大的背离:股市泡沫越来越大,但新股发行节奏将越来越快,而新股民、新资金入市的增速早晚会降下来。到那时,你想找到傻子接盘将越来越困难。中国历史上的牛市,很多时候就是这样结束的。
人民网:4000点才是A股牛市的开端
4月20日,沪深两市合计成交达18025亿元,创历史新高。上交所更是因为成交超过万亿,导致系统爆表,创出全球交易所有史以来成交最高值。伴随市场热情的飙升,各种观点争相交锋。如何看待这一轮牛市?为什么中国经济在告别高速增长,但股市却创下交易新高?牛市背后是泡沫吗?甚至有观点称,是因为实体经济不景气,生产资金和银行信贷涌入资本市场才促成的牛市。对此,笔者认为值得商榷。
这轮牛市有别于2007年的市场行情,背后的原因是中国发展战略的宏观支撑以及经济改革的内在动力。
从时间节点上看,中央在2013年9月提出了“一带一路”重大倡议,随后资本市场长达七年的熊市宣告终结。“一带一路”将提速蓝筹公司全球化进程,进而实现人民币国际化和中国金融业的全球化。
这轮牛市的启动,就是以银行等蓝筹股的发力作为重要标志。如果只看到银行股自牛市启动以来已经涨了1倍多,那么股价无疑是高的。但是如果你把人民币想象成美元,把中国的银行看作是美国的银行,那么目前中国银行的市盈率仍然偏低,价值仍然被低估。
可以预见,伴随人民币国际化和自贸区金融改革的深入,国内银行迈向世界并不遥远。从市盈率看,中国银行业向美国银行业靠拢的时间表也就是人民币国际化的时间表。
4000点才是A股牛市的开端。
资本市场往往从另一个角度反映国家经济的微妙变化。2007年,中国A股创下6124点新高,那一年日本GDP总量是5万多亿美元,排名世界第二。2014年,中国以10万亿的GDP总量位列世界第二,几乎是当时日本的两倍,而2014年的中国尚在崛起的前夜,未来的潜力有目共睹。当前国内资本市场的火热,也是市场对于上述变化的正常反应和判断。
有境外媒体的观点认为中国应该准备迎接A股超级泡沫的破灭,对此笔者难以苟同。从历史上看,中国并没有像有的西方国家那样具备制造泡沫的“传统”和“动力”。
什么是泡沫?像郁金香、比特币之类的东西才是泡沫。一个年GDP总量10万亿美元的国家,其政治稳定、社会安全、经济稳健、目标明确;这样经济体中的蓝筹公司难道不应该修复其在资本市场的合理估值吗?如果这都算泡沫,这个世界上什么样的资产才不算泡沫?
当然,中国实体经济面临升级转型阵痛的事实不可否认。然而经济周期的调整是正常现象客观规律,任何一个经济体都难以避免。调整会带来痛苦,同时也创造机会。相比其他国家,中国实体经济的升级转型不仅有“一带一路”建议所提供的外部市场空间,还有改革所能激发的内在活力。
同时也应该看到,虽然4000点才是A股牛市的开端,但投资风险依然不能忽视。长期看,“中国梦”会在资本市场有真实的反映——这并不是说,投资者就能够把资本市场当作赌场,只注重短期投机,不遵循投资规律和投资逻辑。
如果将A股看作“中国梦”的载体,那么其蕴藏的投资机会是巨大的。但是,如果把A股市场当作赌场,那么世界上任何一个赌场都是危险的。
金子厚:揭秘中国股市暴涨后最大谎言
(来源于 商业见地网 作者:中国财经观察员 金子厚)
美国“投资大师”罗杰斯曾说过,当一个人学会了“拍马屁”,你围观时一定要站远点。如果你看不到某些信号,可能就会被谎言所欺骗。
风来了,想不动都难。日前,沪指顶住经济数据不佳和巨额新股抽血压力,在政策刺激下,站稳4100点关口,再创七年来新高。但如果你看不到某些信号,可能就会被谎言所欺骗。
自2014年7月下旬开始,A股由熊转牛,启动新一轮牛市,历时5个月,沪指冲上3000点。此后A股加速上赶,仅4个多月沪指于上周站上4000点关口,宣告牛市开启新征程。从2000点上涨至4100点,中国股市用时仅九个月,实现从“无人问津”到“人人皆知”的华丽转变。
牛市行情加速新股民入场,中国结算网站数据显示,截至4月3日,沪深两市股票账户数合计达1.9亿户,其中有效账户1.5亿户。过去6个月,沪深两市新开股票账户数达1373万户。
数据显示,去年12月,沪深两市合计日均新开A股账户数达到峰值12.94万户,环比增幅超过130%。随后两月虽有下降,但仍日均新开7万户以上。今年3月2日至4月3日期间,新开A股账户数强势反弹,开户总数达575万余户。
另据深交所金融创新实验室发布的《深市新开户个人投资者学历分析报告》显示,2014年初到2015年3月31日期间,深市新开户投资者以大专及以上学历为主,占比65%,其中本科及以上学历占比37%。与往年比较,深市新开户投资者受教育程度不断提高,这也说明我国股市投资者文化水平的提升。
报告还显示:2014年初至今,深市新开户投资者中30岁以下的占比37.7%,而2013年底深市投资者中30岁以下的占比仅11.66%;50岁以上的新开户投资者占比13.98%,而2013年底深市投资者中50岁以上的占34.19%,股市投资者的年轻化趋势明显。
近期,A股市场全面放开 “一人一户”限制,允许自然人投资者根据实际需要,最多可在20家证券公司开设20个账户。
A股“一人一户”全面解禁,意味着投资者有了更多选择权,无疑大大增加了A股开户吸引力。券商人士表示,13日新开户数增长明显,较上周五约有40%甚至更多增量。部分券商为此而通宵达旦24小时应对排队开户。
从历史数据来看,新开户数与行情之间存在着必然的联系。不过,新开户数的启动常滞后于行情,在行情的中段甚至是行情中后段,新开户数才会开始放量,而在接下来的一段时间中,行情与新开户数都保持着齐头并进的增长势头。
同样,本轮行情启动与同期新开户数的变化亦是如此。2014年7月,上证指数从2000点左右起步,演绎出一轮久违的行情,但当时的新开户数仍停留在2011年开始的十万级别。2014年7~10月,新开户数分别为52.48万户、63.83万户、86.86万户和81.99万户。
等到2014年11月,沪指开始一路狂飙。与此同时,新开户数终于也出现了明显的增长。2014年11月新开户数达到107.59万户。彼时,A股再现百万级的新开户数是早在43个月之前的事情。紧接着的12月,新开户数已逼近300万户,达296.86万户,同比大增176.85%。当月沪指的表现也十分亮眼,全月上涨超过550点,涨幅超过20%。
进入2015年,行情并未停下上涨的脚步,3月17日沪指盘中更是触及3478点,一举突破2009年8月4日的阶段新高。而新开户数分别在1月、2月达到了196.36万户和111.24万户,并在3月出现单周刷新A股历史的情况,3月新开户数亦激增至419.04万户。
值得一提的是,除了股民直接入市以外,3月份公募基金新发基金数量和规模也均创历史新高。
其中,3月份新发的51只基金合计总份额为1273.57亿份,平均每只基金24.97亿份。22只股票型基金合计规模538.75亿元,平均每只基金份额为24.49亿份;23只混合型基金的合计规模为711.23亿份,平均每只基金份额规模为30.92亿份。上述45只偏股型基金的合计规模为1249.98亿份,有望为A股市场带来逾千亿增量资金。
东方证券分析师邵宇直言,资金涌入股市主要还是因为资金目前无处可去。房地产进入历史周期的大拐点,很难再恢复到过去。实体经济依然困难,这个时候资金不可能大规模加大实体经济领域的投资。银行理财的收益率也在下降,资金可配置的选择似乎只有股票资产。
华泰证券研究员徐彪也称,当前,市场上涨的逻辑未被破坏,经济退、政策进的交谊舞引致的资金牛仍在延续。如3月份融资余额增加3336亿元至1.5万亿元,一举超过去年12月1984亿的增量。
国信证券分析师朱俊春也发表了同样的观点,“造成A股市场钱多的重要原因,还是居民资产的大转移,无论是存款端理财端还是从房地产领域流向股市。股市有了赚钱效应,而房地产没了赚钱效应。”
房地产政策近期迎来密集调整,其中包括二套房商业贷款首付最低降至四成,公积金贷款首套房首付降至两成,二套房首付最低降至三成,个人所购普通住房对外销售免征营业税年限由5年以上降至2年以上,等等。
朱俊春预计,房地产超预期放松政策,将有利于二季度的股市流动性,从地产行业套现出来的资金,将继续加大杠杆流入股市。
中国两会期间,证监会主席肖钢公开评论股市,称:“本轮上涨行情是合理的和必然的”,“本轮牛市是改革牛”。一贯出言谨慎的央行行长周小川,也一反常态地说:“资金进股市,也是支持实体经济”,更明显地表露了积极的股市政策,可视为全民炒股的动员令。
另外,推出许多振兴股市的新举措。如新股发行改革(按市值申购、低市盈率发行、首日限涨);大力引进新增资金,如开设沪港通新增3000亿元,允许客户融资已达1.4万亿元,支持基金、券商受托管理社保基金、企业年金1.01万亿,取消QFII、RQFII额度,下半年3.03万亿养老基金也有望入市等。
评论人士尹守革称,中国A股以“政策市”闻名,每一次上涨/下跌时,舆论和股民都能找出若干个“政府想干嘛”方面的理由。这次也不例外,其中一个理由就是:政府希望股市成为继房市之后的又一个吸收巨额货币的蓄水池。
考虑到最近一年来,房地产市场不景气,房价停涨,这一说法似乎很有道理。但是,股市真能成为货币的蓄水池吗?
中国央行数据显示,截至3月末,中国M2余额首次突破100万亿元大关,高达103.61万亿元。而截至去年底,中国M2余额为97.42万亿元,居世界第一,约占全球货币供应总量的1/4。
但与此同时,同其它发展中国家相比,中国的通货膨胀(以CPI衡量)却长期保持在较低的位置。
面对这两种背离的数据,有种观点认为,有一个资金的蓄水池,将央行发行的巨额货币吸收进去,避免了物价的大涨。
在过去很长一段时间里,楼市被认为是这样的一个蓄水池。4月1日,新华社援引世邦魏理仕中国区研究主管陈仲伟的观点称,“楼市在某种程度上是一个蓄水池,可以吸纳超发的货币”;2014年4月,建业地产董事局主席胡葆森称,“胡温政府这十年,整个货币M2总量,从不足20万亿,到现在(2013年)突破100万亿,这些钱都去哪儿了,把钱当成水的话,土地、房产一定是最大的蓄水池。”
随着房价的回调,以及的股市暴涨,股市似乎成了一个新的蓄水池。
4月12日,《金融投资报》援引某专家观点称,“股市上涨可使股市成为130万亿巨额货币发行量新的蓄水池,以取代房地产市场旧蓄水池”。某网络媒体则认为,周小川当年“池子论”中的池子就是股市,“因为股市吸纳的资金不仅对实体经济减少干扰,特别是应对过去热钱涌入楼市的抽身退席,而且股市吸纳的资金过度可以再增发掉,有利于调整通货膨胀。”
如果这个理论是真的话,一年内接近暴涨100%的A股,也可能仅仅只是刚开始牛市的步伐。
截止4月10日,沪深股市流通市值42.6万亿,总市值则是51.8万亿。
尹守革指出,股市和楼市都不可能成为天量资金的蓄水池,资金之所以被投入到股市和楼市之中,并不是为了被“沉淀”下去,而是为了获取更多的利润。
假设某投资者/投机者将100亿元的资金投入到股市,购买公司A的股票。分两种情况,在第一种情况下,该投资者以100亿元参与公司A的定向增发,投资者获得约定份额的增发股票,公司A则获得100亿元的资金。这100亿元的资金进入股市后,从投资者手中流动到了公司A的现金账户中,并没有“沉淀”下来,而是成为该公司发放工资、扩大投资的一部分,之后也不会停止流动。
在第二种情况下,该投资者在公开市场上购买公司A的股票。有买就有卖,该投资者购买的股票,必定是现有投资者转手卖出的股票。资金投入到股市,股票和资金相互转手。新获得资金(卖出股票)的投资者同样不会让这笔资金“沉淀”下来,他会购买其它股票、消费或进行其它投资。
金钱永不眠,资金永远不会“沉淀”下来,只是从一个投资标的换到另一个投资标的上。
国泰君安发布研报称,牛市即将进入第三阶段。这一阶段,情绪将推动资金寻找市场洼地,蓝筹与成长同涨,市场风格体现为“新平衡”。基于这种判断,上调对上证综指的目标到4600点,同时上调创业板指数目标到3000点附近。和2007年牛市相比,本轮牛市的根本差异在于宏观驱动力退出,微观驱动力启动。而牛市在第三阶段之后的表现,将取决于宏观驱动因素逐步复苏,和无风险利率能否出现新一轮的下降。
海通证券副总裁兼首席经济学家李迅雷称,观察A股的几轮牛市会发现这样的规律:启动时,PPI和CPI都是相对较低的,政府采取了降息政策,如1996年5月、2008年12月和2014年11月。2006-2007年那轮大牛市启动时,PPI就处在相对低点,结束时则相对高点。在交易所成立至今的25年中,还没有发生过PPI为负值且没有回升迹象下牛市见顶的案例。
如果只是简单地从某个指标与股市熊牛的相关性就做出判断,还是缺乏说服力,毕竟中国股市的历史还非常短,可供分析的样本不多。不过,PPI背后的逻辑还是对判断市场有一定的参考性。比如,2006-2007年大牛市的快速见顶,实际上也与中国经济和全球经济的过热有关。
瑞银证券13日发布报告表示,充裕的流动性是当前市场持续上涨的主要动力。站在现在的时点,支撑市场最关键因素在于宽松的流动性和大量的新增资金配置建仓。目前市场成长股已成胶着状态,随着资金南下,港股通将成为新的变量,而大盘股则相对稳健,未来更多资金将转向低估值蓝筹。
国泰君安分析师王德伦也称,自2014年以来,中国A股市场走出了波澜壮阔的一波大牛市。回首已经过去的一年,其发现在经济转型、利率市场化、新经济的孕育过程中,A股市场本质属性已经发生了全面的变化。A股市场的巨变已经大幅度影响了估值以及A股在大类资产配置中的相对地位。
此外,A股疯狂的态势引得全球媒体的高度关注,据《巴伦周刊》报道,中国正在力推金融改革,将放宽个人和机构的对外投资,加快实现人民币资本项目基本可兑换,所以买入中国股票吧。
香港独立研究公司Schulte Research首席执行长Paul Schulte给出的看好A股后市的三大理由:1. 亚投行成立。2. IMF特别提款权3. 中国A股有望纳入MSCI指数体系
著名基金经理但斌认为,凭借中国GDP每年7%的增长,10年后GDP大概有100万亿。假设证券化率为1:1,十年后股市的市值大概是100万亿。而目前市值也就20多万亿,因此大盘十年后将涨5倍,上证指数将上10000点。
美国“投资大师”罗杰斯曾说过,当一个人学会了“拍马屁”,你围观时一定要站远点。这好比看烟花,距离太近会感受到强烈的气流和异味。
程定华:经济不起,牛市不止
(程定华:安信证券公司前首席策略分析师,有“股市巫师”之称)
本轮牛市的起因并非源于经济周期向上;无风险收益率下行起到的的推动作用有限。
传统行业自发性自下而上的转型动力是牛市的第一条主线,由此形成的热点主要集中在互联网、新能源、大健康领域。政府部门自上而下的转型动力是牛市的第二条主线,由此形成的热点主要集中在一带一路、自由贸易区、京津冀、国企改革、环保等领域。
当前与这两条主线相关的股票都处于高估值的状态,存在一定的风险,仍然是可以管理的。我们继续专注于这两条主线,其中海外中资概念股中与上述两条主线相关的公司尤其看好。
“股市巫师”程定华指出,本轮股票市场的上涨源动力不是来自经济基本面的改善,而是来自于转型中的资金推动,目前尽管泡沫很大,但看不到行情有结束的迹象,如果你觉得贵,你可以不玩,但你不能开空头。
共识1:经济增速下滑
名义GDP增速估计在7附近,是07年的三分之一。工业企业收入同比增速5-6%,从11年14-15%下滑。春节黄金周商品零售总额下滑到11%。固定资产投资从30%下滑到13%附近,与牛市紧密相关。新开工下滑。铁矿石、铜、原油进口同比负增长。需求慢,消化库存,衰退性顺差。日本90年代也出现过,显示国内需求下滑。PMI低于50。
共识2:通缩风险与政策宽松
通缩:PPI季度环比从12年开始负增长;CPI滑向通缩区,月同比1%附近。货币政策13年之后持续放松。房地产相关政策从13年之后宽松。中央预算投资目标上升,铁路投资规模上升,今年大于8000亿,11年5947亿。
分歧:经济增速会出现显著反弹吗?
不会好转或反弹。
目前大家炒互联网+,如果经济好转要炒周期股;另外,降准降息也没有了。经济要好转,来自总需求:国内消费、进出口(国外消费)、政府支出。但三方面都不行:
1、城镇居民人均可支配收入同比增速下滑到10.2%,07年17%。07-12年工人工资涨幅最快,保姆工资工资收入06-11年涨幅最快。现在涨不动了,因为基数大。由于,收入增速下滑,社会消费品零售总额当月同比下滑。
2、07年净出口占GDP10%,目前大幅下滑到3-5%的增速。国外对中国的消费需求逐渐饱和。
3、政府支出。全国政府性基金支出当季同比大幅下滑。税收收入增长3%,卖地收入下滑30%多。公共财政和中央财政收入同比增速处在低位。地方政府平台融资功能受限,不能大规模投资,主要靠中央政府,但要受预算约束。
政府期望企业投资不要下滑、房地产企稳。
地产新屋交易量:商品房销售额同比增速转负,因为总需求走过了拐点,房地产投资同比增速下滑到负数。政府没有卖地收入,无法投资。政策对三四线城市刺激作用不大。
制造业投资增速一直下滑,降息不起作用。因为投资是投资收益率的函数,不是利率的函数。国有企业单季度利润率5.2%,贷款利率在6%以上,是负收益的状态,理性的选择是不投资实业。
结论:经济不起来,股市牛市不止
分歧:牛市是因为无风险收益率下降吗?
法定利率降到0,经济也未必会好转,日本欧洲是例子。市场利率跟法定利率不同。理财产品利率是由市场的资金供求决定的,是市场利率。10年期银行间企业债到期收益率略降,国债利率下降,但对股市走牛作用很小。
股市走牛的根本原因是什么?
储蓄率和投资率的差导致A股市场变好了。中国储蓄率在50%左右,由居民、企业、政府储蓄组成,在国际上处于很高的水平。(中国储蓄率最终会下降,因为人口老龄化。40岁左右的人储蓄率高,60岁以上的人储蓄率会飞速下降)。储蓄的目的是做投资,所以应该是个恒等式,但现在储蓄率远远大于投资率,07年储蓄率和投资率都很高,百姓储蓄搬家到股市,今年是企业储蓄搬家到股市,这是跟07年与今年最本质的差异。07年企业投资收益率17-20%,目前利润太薄。
经济越差,储蓄率和投资率缺口越大,股市泡沫越大。
要提高财政收入增速、企业利润和折旧增速、固定资产投资增速需要资金。借钱渠道:信贷、发债、发信托(09-11信托火速增长)。目前企业不投资了,需要增加的债务规模下降了,不发信托了,产业资本改买股票了。
如果经济反弹、投资反弹,股市风险来临。
张一帆:后会无期,本轮牛市的逻辑以及当下我们怎么做
(张一帆:康曼德资本)
摘要:本轮牛市逻辑起于并购,加强于科技转型,小企业融资通道打开,为国接盘,放大于杠杆,终结于通胀带来的加息,期间任何中小调整都是加仓良机。创业板是导火索,也是龙头,看到10000点。但是未必依靠现有指数股。当下,选择标的遵循以下原则 宁小勿大,宁新勿老,宁热勿冷,宁熟勿生,宁贱勿贵,宁早勿晚,宁盘勿追。
熟悉我的人都知道我是一个比较谨慎的人,所以对我这周表示以后不改了,坚定看多表示很诧异。其实早在14年初创业板砸坑的时候,我就在汇添富谭聪兄弟的群里喊过注册制开放后,创业板看10000点了。但是在过去的大半年里对于行情的逻辑始终没有完全想清楚,也觉得没有看到足够多的信号。这点和刘海千,程海泳等前辈早在群里吼过比起来实在是后知后觉的多。但是迈克吴前辈说过,不怕慢一步,仔细想,确定了,一样追的上。我比较驽钝,直到这个月看到李克强总理到各地的考察和言论,还有证监会和央行的一些举措,才觉得看到了足够多信号,梳理出逻辑来。
本轮牛市的逻辑开始起于并购,中信建投王琦兄弟的文章讲的很清楚,我就不再赘述了。但是如果只有单纯的并购的话,无法支持到现在。并购在美国二战后先后来过几轮,一轮是ITT, Tyco这样的多元化并购,最后资本市场认为无法有协同效应估值狂杀。一轮是80年代末的杠杆并购,结束于德崇证券和垃圾债的倒掉。一轮是纳斯达克泡沫时最后发现MCI, Worldcom, Enron并购的假账和大幅减值。
本轮的牛市从创业板开始,也开始于蓝色光标的并购,然后是传媒公司,然后是手游公司,而商誉减值和业绩对赌无法达到,在2014年年报已经开始大规模出现。之前带领创业板从600点上攻的第一轮龙头,蓝色光标,华谊兄弟,目前的股价还低于2013年10月。掌趣科技依靠最新的多家并购还可以创新高。虽然并购后来扩散到几乎其他所有行业公司,从军工到软件到轻工。但很明显这种并购是有缺陷的,在最早进行的先行者身上已经有所显露,但市场为什么基本忽略了这些呢? 这是因为一股更强大的力量来扭转了一切。这就是政府的力量。
政府发现,有几个难题,只有依靠股票市场才能解决。
第一是小企业融资,银行基本上只对国企和大企业贷款,小企业融资成本过高,原来通过非银行渠道借钱的利率甚至可以高到20%以上,小企业的利润空间轻易被挤占。而吸纳就业上,小企业的吸纳能力远强于大企业(参见相关论文)。 虽然人口红利消失使我们的就业压力和07年之前比并不是特别大。但是经济下行而且转型期间带来的结构性失业,以及国企近期劳务派遣的裁员以及减员增效的压力(联通40万,中石化100万)还是让政府不敢掉以轻心的。 注册制的快速推进和新三板的迅速发展也是这个目标的结果,事实也确实达到了一定的效果。新三板之前那个定增比在创业板上市融资还多的真实段子证明了这一点。我们国家目前确实直接融资占比太低,间接太高。既然银行有自主性风险厌恶,惜贷无法改变,那只能开辟新路径。 这里插一句话,我研究过东南欧拉美亚太本世纪的一百多次政变和政权更迭,95%的原因是失业和高通胀。穆巴拉克下台,东欧剧变,其实背后的原因都是经济,包括大家懂得的我们80年代后期当时总理强行价格闯关导致的高通胀的结果。任何政府,无论威权还是民主都会把这两件事情的优先级放在其他所有事情之上。
第二是转型之痛,这点广发刘煜辉博士有多篇文章论证。我就不多说了。美国曾经的电信和互联网泡沫虽然让不少投资者买了单,但是对于整个经济起到了促进作用。帮助美国当时在被日本(丰田,索尼,日本财阀买下美国)超越的恐怖下,找到了新的经济增长引擎。再度领先世界。领导们深知我们国家的粗放经济的瓶颈,对旧有经济增长模式的无解依赖,国企效率的问题,以及四万亿无效投资带来的TFP生产率下降。参见白恩培博士的论文,还有楼继伟部长最新的讲座谈到的生产率不给力。领导们心知肚明。必须要用市场的力量,投入到高科技领域弯道超车,无论是3D打印,还是新能源汽车,还是无人机,还是IC设计,无论是大疆之类的自主创新,还是华大之类的海外并购,什么都行。创造一切条件。领导们已经下定决心猛搞了。 事实也已经有了些效果了。今年是ninebot收购了segway, 也许将来比亚迪收购特斯拉,迪安诊断收购23andme也不是天方夜谭。资本市场的泡沫是有可能吹起来,而且真正留下些好东西的。
第三是解决地方政府负债表,感谢长江金工的覃川桃美女,创造了 侠之大者,为国接盘 这么精准幽默的词汇。 地方政府债务率现在都处于非常高的位置,现在扩张受限,资产端变成了一个存在一定空间的地方。无论是增资扩股,减持,还是股权价格上涨,对于地方政府降低杠杆率都是很好的帮助。只是这个资金量需求真心不小。当年平安1000多亿再融资打趴下牛市大家还心有余悸。即使是为国接盘,希望政府吃相还是尽量谨慎些,不要太难看。目前看暂时还不需要太担心,另外我怀疑如果真的来的比较猛,大家又要转到小盘股和创业板去避避风了。
所以大家看看,本轮牛市我们是要吹三个泡沫的,1 并购泡沫,把没证券化的资产装进来(包括海外的美股中概退市一家接一家,学大,完美,盛大,展讯,锐迪科,我现在觉得我当初放弃美股和港股回来做A股的判断还是很明智的) 2 科技泡沫, 纳斯达克转型。 3 经济下行量宽泡沫(无论是伯南克,德拉吉模式还是黑田模式)
央行之前的降息,降准,现在做的新的量化宽松工具,这周华尔街日报和澎湃新闻报道的 地方债和合规贷款再质押,李总理最近到处宣传的创业,创新,支持中小企业。合在一起,我终于觉得信号足够多了。 美国搞了个量宽牛了5年,纳斯达克不说了。并购一般也都好几年。合在一起, 打死我也不看空了。
当然,牛市总有结束钟声敲响的时候, 其实参考美联储现在加息的投鼠忌器,和格林斯潘当年的做法,判断起来很简单。通胀,加息。别的喊话,加印花税,降低杠杆,以及美联储加息可能带来的今明年新兴市场危机都是小插曲,因为在经济重新好转,到达稳定甚至接近过热之前,没有人敢把音乐停下,在那之前,我们只能也应该尽情的跳舞。这种货币政策上的奢侈,目前看,也只有美国,中国,欧盟,日本有。这就是大国和小国根本上的区别。看看俄罗斯,看看巴西,阿根廷,天壤之别。我现在理解之前在芝大某门课的老师,现任印度央行行长Rajan 对于中国外汇储备和经济规模的羡慕之情了。 国家且赌且珍惜,我们亦然。
以上为道势的介绍,接下部分为术的内容。
创业板10000点,并不代表是依靠目前的指数成分股达到的。道琼斯工业指数成分股创立的12家指数公司绝大多数都是铁路能源和公用事业公司,到如今部分解散,部分被收购,除了通用电气,其他的都已经被剔除出指数了,但指数在100年里从20点走到了上万点。因为不断加入了波音,3M,Intel,沃尔玛,可口可乐这样的新兴公司。纳斯达克指数是采取市值加权,当年泡沫高点时的很多互联网和电信企业已经破产或者市值缩水严重(比如Cisco, 当年世纪合并的AOL), 但本轮仍然创造了新高,是因为很多新生的科技,生物制药和创新业态公司对指数市值加权贡献很大(比如Amgen, Apple, Baidu, Gilead, Google, 绿山咖啡,Netflix, Dollar Tree, BBBY, Whole Foods)
大家常用的创业板指(而不是创业板综)类似道琼斯,选取前100家公司,但是是市值加权而非价格加权。创业板综类似纳斯达克,全部的股票市值加权。我们现在看到的创业板,还只是一个幼年期的创业板,未来会有不断新鲜血液加入,而这里面是有很多龙头企业的,比如我们刚刚看到的昆仑万维,蓝思科技,还有即将上市的全志。这些股票不断进入指数,自然会让指数水涨船高。纳斯达克其实不只是科技板块,很多新兴业态企业也是在纳斯达克上市的,比如健康连锁超市Whole Foods, 会员制仓卖Costco, 一元店连锁Dollar Tree, 床上用品连锁Bed Bath & Beyond, 而近期上市很火的连锁汉堡店Shake Shack也是在纳斯达克。
未来注册制的放开,创业板也会加入更多新兴业态的公司。想象一下,华大,大疆,微芯,这样的公司假如在创业板上市,或者注册制放开对餐饮连锁的发审过于严苛的弊端,让海底捞,外婆家或者到时最火的餐饮连锁公司上市,必然会得到市场的追捧。那么这里会不断成为经济的前沿。(当然未来会有面临和新三板,已经上交所新版块竞争的问题,我就是整体描述下前景)。 所以10000点并不是遥不可及的。
但是在这个过程中,尤其是在泡沫已经泛滥一段时间的当下。如何做资金配置还是很不好抉择的问题。其实借鉴前文中讨论过的创业板之前的热点和龙头的沉浮,大家可以有些启发。创业板继续在2014/15大涨,但是之前的龙头其实并没有继续高歌猛进。只有乐视在扫除了政治风险后,继续超越着地心引力。而其他的热点早已切换,从广告,电影电视手游,切换到了教育,互联网金融,互联网医疗,互联网加等等。 这里面可能有几个比较关键的点。
1 当公司市值越高之后,就越需要进行逻辑的兑现和业绩的兑现,从50亿到100亿大家要求不高。到了300亿就不同了,到1000亿就更是难上加难。而且A股一向在兑现期会开始杀估值。 更何况兑现还面临问题的很多画饼。
2 当公司市值越高之后,前期获利盘巨大,而拉动单位涨幅的新增资金也要求更高。使得阻力加大。
3 估值确实比较到了需要充沛想象力才能自圆其说的阶段。尤其是讲平台故事。
投资最重要的还是风险收益比,所以对于新资金配置,或者说已经仓位降得很低的老资金,重新再杀回市场,可能最好还是遵循下面的这些原则。宁小勿大,宁新勿老,宁热勿冷,宁熟勿生,宁贱勿贵,宁早勿晚,宁盘勿追。
杨东:对当前市场比较担忧,较为悲观
(杨东:兴业全球基金总经理)
兴业全球基金公司几乎所有股票型基金的一季报策略展望中,都重复着一个观点:我们对A股市场当前的热度比较担忧,对下半年的股市表现较为悲观。
8年前喊基民赎回基金的兴业全球基金总经理杨东又在看空了!
日前,兴业全球基金公司几乎所有股票型基金的一季报策略展望中,都重复着同一个观点:我们对A股市场当前的热度比较担忧,对下半年的股市表现较为悲观。 澎湃新闻记者了解到,上述观点正是出自杨东之手。
时隔8年,股市站上4414点后,杨东的看空观点非常鲜明。2007年,这位“个性总裁”曾在A股6000点高位时,以公开信的形式“苦劝”基金持有人赎回股票基金。
此前,由于中国股市做空工具很少,公募基金通常只能被动做多A股,而基金规模通常与基金公司管理层考核直接挂钩,基金公司往往倾向于短期规模而并非基民利益,唱多A股、吸引基民购买基金,成为公募基金公司的主旋律。
杨东是中国首个、也是到目前惟一一个敢于放弃公司短期利益、劝基民赎回的公募基金总经理,兴业全球基金对市场判断的前瞻性亦由此为市场所熟知。
以下是杨东观点全文:
我们对A股市场当前的热度比较担忧,对下半年的股市表现较为悲观。
尽管泡沫让赚钱显得又快又轻松,我们的净值也受益于泡沫实现快速增长。我们也认同活跃的资本市场对促进直接融资和经济转型的积极意义,但我们同样认为近来高歌猛进的市场表现低估了改革的难度,忽视了转型的艰辛和可能经受的苦痛。
目前市场上绝大多数公司的股价已呈现泡沫,以创业板为代表的中小盘股票更是泡沫严重。过高的股价将让未来的收益前景蒙上阴影,即使是在最顺利的改革进程与经济前景下,买入过高价格股票的投资者也难有满意回报。
目前市场在轻松越过4000点后,越发大步狂奔,泡沫按照这样的速度不断膨胀,让我们不得不开始考虑可能很快会来临的再一次泡沫的破灭,由于巨额杠杆资金的进入,这一次的股价崩溃对投资者的伤害甚至可能超越2008年。
尽管有种种“这次不一样”的理由,却如马克吐温所说,历史不会重复自己,但会押着同样的韵脚,人性的基本特点从未改变。虽然我们不清楚泡沫何时以何种方式破灭,但结局或许已经注定,不确定的只是过程,整体的账单已容易算得清楚,不清楚的只是各个个体的得失分配。
接下来的市场对本基金管理人将充满挑战,股市或将迎来狂风巨浪,基金的净值或也会如巨浪中的船舶大幅波动,我们为此已有心理准备,也有信心把好舵,在一次次的荣衰周期中不断前行,以专业能力为投资者赚取中长期的良好收益。
钟伟:A股的命运取决于中国梦的最终揭晓
(钟伟:CF40成员、北京师范大学教授)
近期股市热潮涌动,不仅A股市场,连港股也如此。但中国经济在2015年的开局之糟糕,仍然超出预期。此外,对中国未来社会和经济命运的分歧明显,为什么此时股市的热潮却逐步升温?
让我们绕一些,先观察两个历史事件。
一是1688年开始的英国君主立宪运动。光荣革命和权力法案使得国王的权力受到很大削弱,上下议院的重要性上升,新兴的资产阶级对国家治理的能力日益上升。和英国平稳的制宪相比,法国则是持续百年的血雨腥风式的革命,一直到二战结束,才历经四次共和,确立了如今的国家治理结构。
二是1915年12月12日的袁世凯称帝,建立所谓的中华帝国。袁世凯是文治武功都显赫的人物,在周边亲属和工作人员的蛊惑和自大心态的诱惑下,其历史形象被完全改写,中国也失去了一次非常接近共和的历史机遇。
如果我们比照一下,1688年的时候,康熙34岁,逐步掌控国家大权,此后是康雍乾盛世;1840年之际,中国远非积贫积弱,中国当时的经济规模,比排名全球第二到第五的四个国家的总和还要多,但集权和农耕帝国的崩溃,已无法挽回。
如果我们再比照一下,英国通过殖民和掠夺手段建立的日不落帝国,鼎盛期仅仅50年,在二战之前便已失去了全球领袖地位。在此期间,军国主义的日本则通过日清、日俄战争崛起为世界级强权。但是二战宣告了另一个崭新的,与众不同的国家的崛起,这是美国。
美国至今仍然在领导全球,中国GDP已达到美国的2/3;而前苏联、日本鼎盛时期,只分别相当于当时美国经济的50%和60%。中国提出“中国梦”,一个大国有崛起的迹象。
让我们回到现实,观察股市和经济的背离。
第一,大多数研究认可中国经济的潜在增长率仍在6%-7%之间。决定潜在增长率的三大因素,一是劳动力的数量和质量,二是资本存量,三是全要素生产率。考虑到中国人口平均受教育年限的提升,现代产业对强体力要求的下降,以及城市化率的水平,如果有恰当的人口政策和社会保障政策搭配,人口红利消退得未必很快。
资本存量从人均水平看也仍有余地,尤其是政府公共服务领域。而全要素生产率的改善余地更大些。所以就潜在增长率来说,“新常态”不应成为常态,驱动中国经济增长的工业化、市场化和城市化三大引擎,仍然清晰。目前经济持续恶化的趋势,意味着中国的潜力受到严重抑制,而不是顺畅释放。
第二,有好潜力却面临糟糕的现实运行,为什么?当下最要命的是债务。短期债务链一旦断裂,增长潜力作废,死在当场。举一些例子看债务:例1是在山西的各家银行,恐怕都已陷入到严重的不良之中难以自拔。例2是财政部的地方存量债务置换方案,良好的愿望,计划的手法,部委和诸侯协调的缺乏,使置换方案显得天真。例3是中国至今仍然享有48%的全球第一的国民净储蓄率,但为什么债务问题,尤其是地方政府和僵尸企业岌岌可危?考虑到高龄化带来的潜在债务,问题可能会更严峻。
第三,中国不是个穷国,越来越表现出有钱有权任性的倾向。债务背后,无非兵来将挡,水来土囤。政府和国企虽然债务沉重,相当于2.5-3个GDP,但中央和地方的资产类型同样规模巨大。问题在于,这些资产是否切实地在变卖,以用来消化债务?中国传统上有富死的如商纣王,有穷死的如明崇祯,拥有庞大低效凝固的资产并拒绝改良,可能会使债务危机失去化解机会。
回顾已有的改革,新电改方案不及12年前的“网电分离、两头放开”的老方案;新土改方案仍徘徊在拒绝城市资本进入,将土地权属日益复杂化的迷路上;医改仍然分级不分诊;国企改革仍沉迷于基本经济制度。
视野之内,各种改革层出不穷、稀奇古怪,和十八届三中全会的纲领相比大为逊色。一些官员笑称,336个改革目标已细分为数以千计的目标,从中央到基层都有了7个深改小组。越来越多的所谓政府改革,都只是将那年的行政工作安排,更名为年内改革落地方案之名罢了。
没有到要命,便不会自我革命。这是现实,也是新常态的基础,因此新常态很可能是一种病态。在一切皆黯淡之中,股市仿佛就成了一盏小橘灯。
用成长泡沫色诱,真改还是假改?
事情就这么顺理成章地发生了。投资者用砸钱的方式,展开真正的诱惑。
第一,改还是不改?成长股、新三板的不断泡沫化,有多种因素,但其对国有经济部门的诱惑巨大。改了也许有好的估值,你不改,我不掏钱投票。宁愿在泡沫中继续游泳。
第二,你改了,那么就给予你巨大奖赏。例1是南车和北车的合并,即便是不具有真正深刻内容的改革,市场仍然给予了超过3000亿元的市值奖赏。例2是上海自贸区,即便仍是新意不多的夹生饭,市场也给予了热情回应,甚至对夹生饭的复制都予以鼓励。例3是广药和招行的股权激励计划,即便并无真正优惠,但其取得的市值增长,远远超出了股东为股权激励计划的些微付出。
迄今,国企布局在银行、地产、钢铁、水泥、交运、航空等领域,这些领域占据了巨大的经济资源和金融资源,估值普遍不高。如果真心进行市场化改革,市场将给予这种改革超乎想象的红利。如果中投拿出宇宙大行10%的股权和2个董事席位,和腾讯谈换股和混改,是否会改写工行和腾讯的股价?是否会使宇宙大行的“互联网+”更可信一些?也让腾讯在业绩显著改善的同时更关注真实的金融创新?
第三,你可以不改不卖,但是否可以继续不放?继续坚持不化解债务,不盘活资产,但行业准入的放开如何?次贷危机前,放开的行业有汽车、钢铁、水泥、重工、房地产等;而近五年来,似乎没有什么行业准入的放开。当下的股市,政府给出一点打破垄断放开行业的暗示,都能引发投资者的事件驱动型投资。
现在的股市,似乎在用金钱的热潮,向深改进行赤裸裸的示好和色诱:改吧改吧,认真改一些,卖一些,放一些,市场将接受你再度圈大钱的愿望,去解决地方政府的债务、国企的债务、甚至养老的债务。只要愿意深改,便有资金,信心和牛市。
回到开头的历史故事,中国想要成为怎样的国家?朝贡制的中华帝国还是开放开明的新型大国?深改想要用权力裹胁资本还是以资本赎买权力?要建立一种威权还是制宪?
中国梦本身就意味着牛市。如果你是悲观主义者,看到了法国百年共和的流血和袁世凯悲剧,那么牛市是你逃生的机会;如果你是乐观主义者,看到了英国权力法案,以及中国梦和美国梦的相通之处,那么牛市是你新的历史征程的扬帆机会。市场已给予了微茫改革极大的期待和肯定,市场的命运取决于中国梦的最终揭晓。
王国斌:以史为鉴,投资需珍重
(王国斌:东方证券资产管理公司董事长)
【导读】在4月17日由中国基金报、深圳市金融办和香山财富论坛联合主办的第二届中国机构投资者峰会暨财富管理国际论坛上,东方证券资产管理公司董事长王国斌发表了“以史为鉴,投资需珍重”的演讲。中国基金报记者为您整理如下:
我去年的题目是“中国的投资者有没有未来”,刚才主持人说我去年充满忧患意识,认为即便从2000点涨到4000点,普通投资者最终也难逃亏损。当时我主要是呼吁赶紧放开IPO、放开市场供给;原因是今天的市场是可以预计的,从历史长河看,我们即将或者正在开始一个全国性的掷骰子游戏,正在书写《非同寻常的大众幻想与群众性癫狂》的新篇章,当时呼吁放开供给,是希望这个局面不要过早到来。
我常说,所有的行为方式和表现方式在历史中都有体现。下面我讲讲我预测的理由。2013年11月在三亚开香山论坛时,当时也讲股市的未来,我当时提到两点:一是当时中小板、创业板看起来已经很高了,但我认为仍然还未到不可想象的地步,还有更让人想象不到的行情;二是讲美国上世纪80年代开始的转型牛市,我们有望重复这个过程。巴菲特1999年写过一篇文章回顾了当时美国过去34年的历史,他将这34年分为前后两个17年,1964年到1981年,1982年到1998年:前17年,经济总量增长了1.7倍,道琼斯工业指数从874点上涨到875点,上涨1点;后17年,经济总量也增长了1.7倍,道琼斯工业指数从875点涨到9181点,涨幅超过了10倍。美国上个世纪100年历史中股市平均回报率约是10%,这其中5%左右的回报来自于盈利的增长,4.5%左右来自于股利分红,只有0.5%左右来自于估值倍数的提升。但1982年至2000年这18年间,标准普尔500指数,美国市场1982年8月12日牛市开始的起点是103点,到2000年3月24日牛市结束时是1527点,美国股市的平均回报率是18%,这意味着每年有8%的增长来自于估值倍数的提升,几乎一半是由市场投机行为促发的,最疯狂的时候普通科技股市盈率到了130多倍。
昨天微信群里有很多朋友都在说,现在中国南车的市值相当于西门子、波音等跨国公司市值的总和。其实这不算什么,《漫步华尔街》上提到1989年日本市场最疯狂时,美国整个国土面积是日本的25倍,但理论上日本房地产总价值是美国的5倍,如果把东京卖掉可以买下整个美国。刚才有朋友问我,现在很多人说会涨到10000点,你怎么看?我说没什么特别奇怪的,原因很简单,日本1989年股市最高点时市盈率到60倍,市值占整个全球市场份额的45%,那时美国股市的市盈率是15倍,英国是12倍。日本的电话业巨头NNT公司,其股票市值超过了美国电话电报、IBM、埃克森、通用电气和通用汽车。所以从历史上看并没有“A股估值高于海外就不正常”这一事,而且当时日本的资本是开放的,人的不理性程度我们难以想象。我常说,资本市场从来没有理性的开始,也没有理性的结束,而且不理性的程度一定超越我们的想象。去年我呼吁放开IPO的原因很简单,到现在为止,我们所有的投资回报都来自于估值倍数的提升,在这种情况下,所有人股票账面价值看起来都很高,但这是不可持续的,当它结束的时候是什么景象大家可以想象。
我们投资上有一个72法则,就是一笔投资不拿回利息,利滚利,本金增值一倍所需的时间,近似等于72除以该投资年均回报率。如果你的投资回报是每年15%,持续5年你就可以翻倍;如果是每年12%,持续6年就可以翻倍。这一法则延伸到人类社会,意味着什么呢?经济学假设人与人之间是没区别的,代际间只有叙事上的差别,但随着经济的增长,在心理文化层面是在工业革命产生之前经济增长差不多是零,所以过去一千多年里整个社会几乎没有产生什么大的变迁,没有什么大的代际变化。经济基础决定上层建筑,经济的增长对人的心理影响很大。美国经济现在增长率是3%,那它整个翻倍需要25年的时间,25年的时间意味着什么?它的整个社会变迁,心理的变迁、文化的变迁等在25年才会发生改变。经济只要翻倍,你就可以假设心理、文化环境发生了一个变迁。在某个意义上来说,欧洲经济现在保持2%的增长,那么它整个社会的变迁需要30年。中国经济增长为10%,那意味着中国10年收入就翻倍。原来我们经济增长14%左右,意味着5年经济就翻倍,所以我们会感觉到,相差五岁就可能有一个代际的变化,就是一个变迁。这带来很多意义,对人的影响是完全不一样的,会涉及到劳动力素质、人口消费需求变化等。当我们经济保持7%、8%的增长时,实际上相差九年十年就是一代,我们的股市的波动在很大程度上跟这个密切相关,前面邱总提到的割韭菜就是这个道理。(每次股市波动都给这代人带来惨痛教训,到下一代才会忘记教训),所以我认为,到这个时点,因为新一代人要上来,他们会造成这样一个新的行为发生,这是我的看法,因为它不纯粹是经济学上的道理,可能是谬论,仅供大家参考。
其实,我们看经济很简单,不看投资、消费、出口,只需要很简单的一个经济学的公式“收入=人均工资*工作时间*就业率*人口”。从这个等式中看,“收入”要增长,后面这几个因子的总和要上升,现在人口增速下降,就业率不易再提高,劳动时间也不易延长,那收入增长唯一的办法就是靠人均工资,但工资的提升难度有多少大家可想而知,它代表着效率,效率的持续提升是要时间的,所以整个“收入”的增速一定是下降的。在收入增速下降的前提下,根据我们刚才谈的72法则,我们可以预见,在未来的时间里,换一代人的时间一定会开始延长,所以这波牛市大家一定要珍惜,因为再往前走,这个延长期太长,这是我去年的推论。
为什么大家都不能理解股市的行情?我们平常在讨论泡沫时只说到股票和房地产,很少说到其他领域,原因在哪里?房地产跟股市的价格始终只是边际定价,不是总价格。因为它是边际定价,别看它的市值很大,但它的实际价格也不一定很高,房地产也是这样,所以当它计算价格时,它的泡沫可以超越你的想象,这是与我们用平常的整体价格来估值完全不一样的。股票始终是边际定价,再怎么涨也是边际定价,跌下来也是边际定价,跌过头就是这个道理。而且它表现的是“吉芬现象”,股票市场价格越高的时候需求越大,所以它跟经济学上的普通供求规律是完全不一样的。因为这两个因素可以导致行情失控,泡沫越演越烈是可以推导的。大家说牛市两难就在这里。
最后跟大家说点忧患意识。我看过很多书,研究过大部分股市泡沫,发现世界上任何一拨牛市结束,泡沫破灭的时候,最低跌幅没有低于70%的,美国互联网泡沫破灭时,《漫步华尔街》提到的所有蓝筹股的最低跌幅是86%,这就是忧患意识。当市场结束时,即便到过10000点,我们能不能留住4000点,我不知道,希望大家在整个过程中能够保重。
刘晓博:股市“两个最致命利空”何时到来
提要:人民币实现自由兑换和IPO注册制的实施,被认为是这轮“政策+杠杆”牛市的终结者。官方的说法是,2015年这两样改革都要实现,股市会最终因此猝死吗?想知道我根据周小川讲话作出的最新判断吗?请耐心看完本文。
本周(4月20日-26日)最大的财经新闻是什么?我相信99%的中国人在看我这篇文章之前,没有搞清楚。
你也许会问:是中国股市完成了人类证券史上罕见的“周末暴跌、反转”,继而连创新高吗?是加印花税的传言和辟谣吗?告诉你,都不是。
答案是:周小川在国际货币基金组织(IMF)揭开了“2015年人民币实现自由兑换”的谜底。
说实话,当周小川3月下旬在博鳌论坛上突然宣布,人民币“或能”在2015年实现“资本项目可自由兑换”后,大家都感到震惊。因为人民币此前已经实现了“经常项目可自由兑换”(比如你出国可以刷卡,哪怕卡里没有美元;你每年可以换5万美元外汇等等),如果再实现资本项目可自由兑换(对于个人来说,意味着可以把中国房子卖了,直接把钱转到美国买房),人民币就实现了传统意义上的可自由兑换。
要知道,经过多年的对内货币超发(贬值)和对外升值,人民币汇率水平已经偏高,人民币计价资产也出现了明显泡沫,国内资本有着强烈的外溢冲动。2015年是美元加息之年,其他国家都面临着货币宽松(贬值)需求。在这种时候,人民币竟然要实现自由兑换,真是匪夷所思!
随后我们看到了部分答案:官方之所以急着 2015年实现人民币“自由兑换”,是为了达成两个目标:第一,将人民币纳入“特别提款权”一篮子货币之一(目前仅有美元、欧元、英镑、日元被纳入),这样,全球央行都将配置人民币(这可以对冲人民币自由兑换带来资本外逃),人民币国际化就有了依托,人民币跟美元脱钩也就有了依托。
第二,推动国际货币基金组织份额改革,说白了,就是增加中国的“股权”,中国希望至少位居第三,不少于6%,仅次于美日。而要实现这两个目标,就要实现人民币“可被自由使用”。
国际货币基金组织的份额改革和“特别提款权”计价一篮子货币调整,都是5年一次。上次是2010年,中国没有抓住机会。现在中国过剩的资本和产能有了走出去的需求,一带一路就是为此设计的,所以在2015年搭上这趟火车意义重大,中国不愿意等到2020年。
这就是官方“突然”提出要在2015年实现人民币自由兑换的背景。但今年毕竟是美元加息之年,国内资本有强烈外流的冲动,这从最近外汇占款继续下降就可以看出来。
正当大家为此感到困惑的时候,周小川给出了答案。周小川在国际货币基金组织(IMF)会议上表示:
在2015年,在进一步促进资本账户自由化和使人民币成为一种更加可自由使用货币的目标指引下,中国计划开展一系列改革措施,这些改革措施将针对目前资本项目下仍不可兑换的项目展开。
首先,中国将为个人投资者跨境投资创造渠道,包括开展具有试验性质的合格境内个人投资者计划。第二,中国将引入深港通,非居民也将被允许在本国市场上发行除衍生品之外的金融产品。第三,外汇管理在多数情况将取消事前审批的要求,有效的事后监管和宏观审慎管理制度将建立。第四,将进一步采取措施方便海外机构投资者进入中国资本市场。第五,通过扫除不必要的政策障碍和提供必要的基础设施,努力进一步便利人民币的国际使用。第六,采取必要的步骤健全风险防控。
值得指出的是全球金融危机后资本账户可自由兑换概念已经发生了改变。中国正在努力找机会实现的资本账户可自由兑换不再是基于完全或可自由兑换这样的传统概念。取而代之的是,从全球金融危机吸取了经验,中国将采用有管理的可自由兑换。在实现人民币资本账户可自由兑换之后,中国将继续管理资本账户交易,但很大程度会以转变过的方式进行,包括使用宏观审慎方法限制跨境资本流动以及维持币值稳定和金融环境安全。中国将在以下四种情况下保留资本项目管制:
首先,涉及到洗钱、对恐怖主义进行融资、过度利用避税天堂的跨境金融交易,都应该受到监控和分析。这一实践行为也被大多数国家所采纳。
第二,新兴市场经济体仍旧需要对外债进行宏观审慎管理。私人部门过多的外债和货币错配是亚洲金融危机的源头。各国需要从危机中吸取教训,宏观审慎的方法在必要时的时候应该在管理外债的时候使用。
第三,中国将在合适的时机管理短期投机资本流动,然而对于支持实体经济发展的中期和长期资本流动将被解除管制。这也是IMF的建议。
第四,国际收支统计和监测将会加强。正如IMF建议的那样,在全球金融危机后,当非常规的国际市场动荡或者国际收支出现问题时,各国可以暂时采取资本控制的方法。
也就是说,中国2015年实现的“人民币自由兑换”是“有中国特色的”,是“有管理的可自由兑换”。或者说,中国对资本外逃是“留了一手”的。将来你卖了房子直接兑换成美元,到美国买房子,看来仍然很难实现。
那么IPO注册制呢?其实证监会已经给过某种暗示,未来的注册制仍然是“有管理的注册制”,至少在2016年肯定是。所以,短期内企业很难获得上市自主权,政府仍将控制新股上市的节奏。新旧发行制度带来的“估值悬崖”,没有想象中那么陡峭。
换句话说,中国股市关起门来玩泡沫的时间,比我此前判断的要长。至少2016年股市不会因为人民币自由兑换和IPO注册制的实施,而出现猝死。因为这两项改革的中短期目标,都跟我们按照国际惯例理解的不同。
但我还是要提醒大家。虽然政府不会用完整意义上的人民币自由兑换和IPO注册制来刺破股市泡沫。但那仅仅是政府“不愿”,市场仍然在发生巨大的背离:股市泡沫越来越大,但新股发行节奏将越来越快,而新股民、新资金入市的增速早晚会降下来。到那时,你想找到傻子接盘将越来越困难。中国历史上的牛市,很多时候就是这样结束的。
张忆东:本轮牛市将持续3-5年
(张忆东:兴业证券首席策略分析师,2010年新财富最佳分析师策略研究第四名,2012年第三名,2011、2013、2014年均为策略研究第一名)
张忆东在“第十届新财富券商研究所高峰论坛--大资管时代的劵商研究暨2015春季投资策略会”演讲内容文字实录:
感谢各位,很高兴跟大家有些交流,对未来的一些展望《轻舟已过万重山》。最近都在判断“顶”,现在大家焦躁的心态都在试图用一个数据证明说,这里还不是顶,这样的心态是不是太早了一点,很多人感觉吃完这一波赶紧把钱抢完,抢完散场,一地鸡毛。
如果是这样的话,也有很多人问是不是要到顶了,我这样来描述我的一个判断,因为我需要从我的主逻辑,就是从去年以来我们对于资本市场的一个看法,因为口号式的逻辑就是“被利用的牛市”,包括大多限于主板、创业板,包括三板、四板等等,我认为这是一轮股权投资的一个大时代。如果从这个角度出发,大家的心态可能会平缓一些,股市A股没有那么重要,涨多了一点跌一跌很正常。但是我认为这个时间绝对不止是说这一年多,我自己去年的判断应该是三到五年的牛市,伴随着这一次直接融资去推动经济的转型和发展,是这样的一个大背景。前段时间我在一个私下场合里说了一些话,结果被别人作为标题放上去了,看上去耸人听闻。
整个中国是一个创业型的,你可以把中国当做一个公司,这个公司是一个创业型的、创新型的,最终是否能够带来资产负债表、利润表的改善还不知道,但是这种调整、这种改变优先地带来了一个现金流量表的变化,盘活了资产。所以这一次的重要性是在于股权的投资,好比说过去十几年,那个时候是一个债权,而债权就是信贷驱动投资这样的逻辑,而这个债权的大发展同时伴随着房地产的产业,房地产的繁荣期大牛市中间,真正赚大钱的不是炒房的,其实是房地产开发商。同样,这一轮赚大钱的不是二级市场,肯定是做股权投资的,退而求其次才是二级市场做投资的。我们应该放在一个大的视角里面来去思考这件事情,整天看得太细就会太关注于这种短期的胜负。
对政府和对企业,我刚刚从企业家的角度,他其实在利用整个股权市场来去加杠杆,如果他再继续从银行那边拿钱或者想试图发债。债权融资的话,整个社会的资产负债表还是在恶化中,这种杠杆率降不下来,你整个的资产无法进行盘活,而利用股市现在钱多人傻,你圈钱大家还拍手。这样的背景下去杠杆进行资源优化配置,特别是有一些做低附加值的一些制造业,我们最近看到了也纷纷地透过公募、私募来介入到资本市场。过去的十几年,包括05-07年那一轮大牛市的时候,他们根本没有过来,因为那时候实业包括房地产都是牛市,股市只是说整个的经济繁荣的一个溢出效应,让股市作为资产的一种牛市。其他的是哀鸿遍野,政府透过多层次资本市场试图进行盘活存量,对企业家也是把自己的没有竞争力的这些主业或者是产业整合掉,通过资本市场一开始是保值增值,到现在是参与创业。
你本来没有基本面提升的时候,你只是说怀揣着一个梦想,然后怀揣着对商业模式的崇尚,所以你把钱投到资本市场上,这本身是一种全民创业,怎么来理解这个泡沫化。既然如此,我认为这个泡沫会是一个较长时间的存在。比如泡沫大了,比如突然买100倍,回撤下来到40倍,这些都是可以促进经济转型的。对于政府而言,他所关注的并不是老百姓能够从这里发财致富,不好的话变成投机了,如果没有任何的基本面泡沫不断地吹,最终泡沫下来会更惨。政府的角度他肯定是期待这轮的牛市越长越好,直到让新引擎出现,或者直到经济危机的发生。
在我们2012年研究策略的时候就在构思,如果有一个牛市,它会是什么样的牛市,我们认为就应该是1996年到2001年的牛市,96年年初512点快速上涨,虽然中间经历过十二道金牌,到97年9月份1500多点,进入到长达两年的盘整,盘整的阶段虽然指数看上去不是一个熊市,而是一个大震荡,但是那个时候重组的股市很强的,政府也可以来利用。到了1999年的时候内忧外患,美国炸我们的大使馆,又是掀起第三个阶段的新引擎。这次我认为这轮大盘很有可能是三个阶段,其中去年到今年的某个阶段我认为是第一阶段,而最近我写了一个报告,我认为第一阶段进入到一个最高潮,而这个最高潮是加速,如果在这里政府还是比较温和,再继续地给力量、给题材、给一些资金,关门继续地引导舆论,如果这种情况下一个月1、2千点完全有可能,是一个进一步加速的阶段,这是一种可能性。但是我倾向于说,政府现在是后知后觉的,觉得后面的第二个阶段调整的幅度和时间其实是可以偏长的。
第一种情形,他在这边加大了筹码的供给,本来政府要驱动资本市场,驱动多层次资本市场的繁荣,驱动直接融资的一个大发展,目的是什么,他的目的就是要透过直接融资来推动社会融资成本的下降。如果从这个核心的思路来去出发,下一个阶段我们能够看到更多的筹码的一个供给,而我认为这论是看不到什么“530”简单粗暴的行政性的打压,因为这个和2006、2007年不一样,06、07年的时候是经济繁荣,当股市有泡沫的时候,其他的资产也是一样的泡沫化,对于通胀是一个巨大的压力。那个时候控制资本市场的泡沫,其实是力度用得比较大,而这一次我们认为,我们上周末提到的,如果我们未来看到这种信号,有这种调整的信号出现的话,应该是有左侧和右侧两种信号,左侧的信号先会在一个舆论导向上进行一个变化,右侧在资金跟筹码之间的这种边际变化上面来去作引导。首先加大筹码的供给,无论是IPO和再融资加大供给,这次从3月份上来到目前的加速期很明显,其中有一些催化剂,不只是说政府高层的表态,还有对注册制的时间节奏,还有近期大家看到新一批的新股数量,融资金额都是跟逾期不一样,所以会有一个加速。后面如果政府试图让这个牛市更长一点,他会选择的是右侧的信号,筹码加大供给。
政府包括资本市场最不愿意看到的信号,我认为是对配资政策的一个调整,这次我认为不是用印花税的标准,而是对配资的调整。他相当于进行房地产调控一样,他是保障刚需,你用本金他不怕,现在的资本市场跟过去十几年房地产一样,都是建立在杠杆上的牛市。我在90年代读书的时候,在上海买房可以拿蓝印户口,后来是零首付、一成首付、二成首付、三成首付,他其实是一个对杠杆进行控制,当你上涨的一个节奏开始过于快的时候他有这样的一个控制,之后才有各种税。
这次也一样,我们看到3月份的数据,无论是客户保证金的余额还是两融都是上涨比较快,但这都是冰山一角,只是我们明的看到的。暗看到的是信托也不搞房地产了,更多地向股市走,包括银行的配资也是非常巨大。当看到最大的风险信号是对配资政策的调整,如果看到这个信号的时候大家要非常小心。这是我从主逻辑跟大家所探讨的,整个未来有一些调整的话,大家是怎么来应对。
我相信这轮整个三个阶段,我定义在三到五年,就是2018、2019年那个阶段,2020年之前我们应该是在转型和经济结构调整上面要有点起色的,如果没有起色的话我们可能失去了最佳的时间窗口。2020年一个是全面小康,另外一个是全面深化改革的完成。更多的是人口结构、人口老龄化的加剧,这个角度来看我们认为未来几年政府对于改革创新创业的呵护度是毋庸置疑的。所以我们觉得很开心,从90年代我们资本市场在股市里面混,感觉现在真正比上还是有改革春天的感觉,我们似乎看到资本市场对政府的绑架。就像过去十几年房地产,你可以看到他都是亲儿子一样,实在忍不住才打一把,先是好声相劝。资本市场起的作用是净融资是不能比的,如果我们现在还能靠银行和净融资来驱动我们的发展政府一定会干,但是我们的政府好就好在真是很灵活,实事求是,实用主义,黑猫白猫只要逮住老鼠就可以,这个时候当全社会的负债率,无论是从A股的角度来看,还是从政府的债务以及非金融企业的债务率的情况来看,目前发展资本市场唯有靠并购重组才能把整个经济盘活。我认为1996年到2010年非常相似,这种经济背景下面靠内生式增长难上加难,对传统产业是重组提高效率,对新兴产业就是并购,靠不断并购,通过并购有现金流,他很难在利润表上体现出来,但是他不断地再融资有这个利润出来,他有现金流购买了资本之后还是账上的现金流很充沛,这就是资本市场在这一轮转型中间的一个巨大的作用。
对经济而言,我是觉得微观产业蓬勃发展,整个劳动力的供求关系,政府最怕的是劳动力失业的问题,但是这次经济低迷的时候就业率不像以往有那么积极地回升,这和人口结构相关,也和第三产业超过了第二产业对经济是主要的贡献是相关的。
对于流动性来说M1、M2就是在低位徘徊,这个时候能够给经济提供相对低廉的成本,其实就是让老百姓乖乖在这里面拿出钱来,而且很开心地拿出钱来提供各种的再融资。这次我真的觉得我为政府的新股制度拍手叫好,他在新股上面有一个潜规则,未来就算是注册制也是中国特色的注册制,他在新股募集资金的时候,现在就没有超募的,而且有24倍市盈率的潜规则,导致了一个好的新股会隐藏一些利润,从而在上市之后,他想干事的时候,想并购想要进行融资的时候,才把利润给释放出来。所以我们这几个月一直在推觉得次新股是有一个很好的机会。
对于整个的直接融资的大发展,实现股市和经济的收益是长期的角度来说的,但是短期最美的时候就是这一段,我认为就是最高潮,未来一个月是最高潮,大家这个月会面临波动,而且如果这个月是早调整的话,让行情能够平缓一点,整个高潮就会走得更长一些。但是如果说这个月是加速,坦率说到5月中下旬我们就需要加倍小心了。现在是一个最蜜月的时候,因为资金是蜂拥而至,但是筹码的供给还没有怎么跟上。
到了5月中旬我们需要关注几点,因为4月底是《证券法》修改的一审,会不会之后加速对注册制的推进,因为既然市场很疯狂去寻求追逐这个筹码,政府一定会加快供给的,但是这个阶段似乎看上去还好。等到一个阶段,比如一个月30家,等到下一个月或者是更晚一些,能够一个月两批,每批如果超过30家,那个时候整个的资金跟筹码就开始失衡,可能整个市场的调整压力就会骤然上升。我们在看股市,监管层也是一样在看股市,所以当股市快速上升的时候,筹码的供给是一定会加大的。
我们倾向于认为这一轮的资产证券化率会创历史新高,这一个角度来说行情的长度、行情的时间是延缓了,但是并不代表都像这几个月特别是这一个月之间这么斜率陡峭,这显然是不符合常识的,无论是90年代还是210年代的牛市,每一次像这样的一个斜率上涨的持续性很难超过1个月。这是短期有一个加速,加速之后一个月内必然见到震荡。
这是一些经济基本面的数据以及股市的表现(PPT),历史往往很相似。但是我认为这一次可能比上一次还要强,因为上一次我们面对的是糟糕的海外,还有我们现在全球的地位也跟以前不可同日而语。
第三阶段的前景,我认为未来几年有一个第三阶段,这一次直到如今依然是我们国内资金主导,你看从QFII的角度来讲他们是在撤退,但是我们相信随着人民币的国际化,特别是今年我们要提出IMF提款权的一揽子的货币,就算今年有些波折,但是中国人民币国际化的进程不会有丝毫地动摇,亚投行货币篮子人民币一定是非常重要的地位。随着人民币的国际化,当人民币成为其他央行的储备资产的话,那个时候中国的债以及债券的这些标的会成为央行或者养老金必备的必须配置的资产。因为我们现在来看,从全球来看,管理资产的规模其实有大概100多万亿美金,中国的GDP占全球的比例大概是12%,也就是说我们用一个比较粗浅的看法,至少未来应该有大概10万亿美金左右可以向中国市场来进行配置。
如果我们有第三个阶段,第三个阶段一种可行是中国的经济转型没怎么不好,再搞一个像529一样的人造牛市,这是情景一,这是我们不太希望的。情景二,经过这几年股民同志们砸的钱,在微观上面得到了一些成效。第三,海外资金对中国的配置将会大大配置。从而第三段他对于一些像金融、像一些价值股,可能在第三个阶段表现得会比现在的第一个阶段会好一些,包括一些新蓝筹,现在大家遍地都是互联网,所有都说我们是互联网+,到了第三个阶段就会说真正的互联网新蓝筹,从500亿市值可能会走向1000亿或者是更高的那种所谓的真正的蓝筹。
谢谢大家!